منشأ بورسی انحراف در شرکت‌داری

دنیای اقتصاد- سلیمان کرمی: نگاه‌های کوتاه‌مدت به سرمایه‌گذاری در بورس یکی از مواردی است که انتقادات بسیاری را از سوی کارشناسان بازار به همراه داشته است. به نظر می‌رسد انتظارات از مدت زمان بازدهی با سرمایه‌گذاری در سهام طی سال‌های اخیر بیش از پیش کاهش یافته است. در حالی‌که داده‌های آماری دقیقی از میانگین تعداد روزهایی که یک معامله‌گر انتظار کسب بازدهی مشخص را دارد در دسترس نیست اما رفتار معاملاتی طی سال‌های اخیر و همچنین توجه به روند قیمتی سهام نشان‌دهنده کاهش میانگین تعداد روزهایی است که یک سرمایه‌گذار بورسی انتظار کسب بازدهی‌های قابل توجه را دارد.

تشدید رفتار موج‌سواری در معاملات بورس تهران یکی از عوامل اثرگذار در این میان بوده است. البته باید توجه داشت که این رفتار در دلایل کلان‌تری ریشه دارد. زمانی‌که مالک عمده یک شرکت نگاه کوتاه‌مدت و بی‌توجه به آینده را برای سرمایه‌گذاری خود دارد نمی‌توان انتظار رواج فرهنگ سهامداری میان سرمایه‌گذاران خرد را داشت. در این میان نبود سیستم مدیریتی کارآ به منظور درگیر کردن منافع شرکت‌ها با منافع مدیران آنها و مهم‌تر از همه خصوصی‌سازی ابتری که عمده آن به منظور رد دیون طی دولت‌های گذشته انجام شده در این نوع نگاه سرمایه‌گذاری اثرگذار بوده است. واگذاری شرکت‌ها به ویژه در مسیر خصوصی‌سازی یک دهه اخیر کشور باعث شده به جای انتقال مالکیت به اشخاص متخصص، از شرکت‌ها تنها به‌عنوان یک منبع درآمدی در زمان حال استفاده شود.

اعتیاد به موج‌سواری در معاملات بورسی

عوامل متفاوتی در کاهش افق سرمایه‌گذاری در بورس تهران موثر بوده است. در این خصوص سایه سنگین تحریم‌ بر سر اقتصاد کشور و بارقه‌های امید از احتمال حذف تحریم‌ها طی مذاکرات هسته‌ای که از اوایل شروع به کار دولت فعلی آغاز شد، موج‌های عظیمی از نقدینگی را به‌صورت مقطعی به سمت سهام سوق داد. با این حال راه دشوار و پرفراز و نشیبی برای حصول یک توافق جامع هسته‌ای تا به امضا رسیدن برجام طی شد. بیم و امیدهای اقتصاد کشور نسبت به رفع تحریم‌های بین‌المللی طی این مدت اثر خود را در بورس تهران به وضوح نشان داد. در نتیجه حرکت توده‌ای معامله‌گران به سمت سهام با امید به رفع تحریم‌ها به تدریج تبدیل به یک عادت میان سرمایه‌گذاران شد. این موضوع تا حدی قدرت گرفت که حتی عوامل بنیادی که فشار زیادی را بر سودآوری شرکت‌های ایجاد می‌کردند، به کنار روند و تنها عاملی که رشدهای قیمتی افسار گسیخته‌ از امیدواری ایجادشده را سرکوب می‌کرد،‌ سیگنال‌های منفی از روند مذاکرات بود. بر این اساس یکی از عواملی که طی سال‌های اخیر در کاهش مدت زمان انتظار کسب بازدهی در بورس تهران موثر بود، عادت به موج‌های کوتاه‌مدت ناشی از پروسه مذاکرات هسته‌ای بود. اعتیاد به موج‌سواری در معاملات سهام در بزنگاه‌های سیاسی سال‌های اخیر کشورمان پس از حصول و اجرایی‌ شدن برجام نیز ادامه پیدا کرد. در حالی‌که به نظر می‌رسد این رفتار معاملاتی معامله‌گران را تا حدودی به کسب سودهای یک‌شبه و کوتاه‌مدت معتاد ساخته اما نگاهی دقیق‌تر به منشا اصلی نگاه‌های کوتاه‌مدت سرمایه‌گذاران در بورس تهران حاکی از این است که دل بستن به سرمایه‌گذاری‌های کوتاه‌مدت و در عین حال زودبازده ریشه عمیق‌تری در عملکرد مدیران صنایع و شرکت‌های بورسی دارد.

سیکل معیوب بنگاه‌داری «نهاد»ها

فصل مجامع شاید تنها فرصتی باشد که بتوان سیاست‌ها و انتظارات مدیران، هیات مدیره و سهامداران یک شرکت را محک زد. یکی از بحث‌های داغ مجامع البته شرکت‌هایی که با زیان مواجه نیستند، میزان سود تقسیمی شرکت برای سال مالی گذشته است. در حالی‌که در صحبت‌های مدیرعامل می‌توان تا حدودی به انتظارات، انگیزه‌ها، برنامه‌ها و همچنین آینده عملیاتی شرکت پی برد، اما بحث داغ تقسیم سود می‌تواند تحلیل راحت‌تری از انتظارات سهامدار از آینده یک شرکت را ارائه دهد.

تقسیم بخش زیادی از سود تنها به سود خالص حاصل‌شده در سال مالی محدود نمی‌شود و در برخی شرکت‌ها حتی به انباشت سال‌های گذشته نیز گسترش پیدا می‌کند. این موضوع به منزله خالی شدن نقدینگی مورد نیاز برای عملیات فعلی شرکت است. در حالی‌که شرکت برای ادامه فعالیت روزمره دست به دامن تسهیلات با هزینه‌های بالا می‌شود نباید انتظار شروع یک طرح توسعه و آینده‌گری آن شرکت را داشت. بسیاری از صنایع کشورمان با مشکلات عدیده‌ای به خصوص در حوزه تامین مالی مواجه هستند از سوی دیگر سهامداران نیز تنها به دنبال تامین نیازهای خود هستند. در مجامع همیشه عده‌ای از سهامداران خرد وجود دارند که به دنبال کسب سودهای نقدی حداکثری به مجامع می‌آیند و حتی اگر در ابتدای مجمع به تقسیم درصد بالایی از سود تقسیمی میان سهامداران اشاره شود، بسیاری از این سهامداران در انتظار دقایق پایانی مجمع که معمولا به بحث تقسیم سود اختصاص می‌یابد، نمانده و جلسه را ترک می‌کنند. نمی‌توان این دسته از سرمایه‌گذاران را مورد نقد قرار داد، زیرا انتظار داشتن دانش این سرمایه‌گذاران از عاقبت تنگنای مالی برای یک شرکت خیلی واقع بینانه نیست.

تفاوتی میان مدیران وجود ندارد؟

در این میان از مدیران و سیاست‌گذاران شرکت انتظار می‌رود که با تحلیل وضعیت کنونی به فکر آینده شرکت نیز باشند. عمده مدیران تنها به دنبال جلوه دادن عملکرد مثبت شرکت در زمان کار خود هستند. حقوق و مزایای مدیران نیز بر این اساس تعیین می‌شود و هر چه میزان سود تقسیمی پیشنهادی به مجمع بالاتر باشد، تحسین بیشتری را از سوی سهامداران خرد و عمده به همراه دارد. شاید یکی از عواملی که در ادامه تفکر سنتی مدیران اثرگذار است درگیر نبودن منافع آنها با شرکت باشد. حقوق مدیر عامل یک شرکت برای یک سال مالی مشخص بوده و چندان قدرت چانه‌زنی نیز برای تغییرات حقوق و مزایا مشاهده نمی‌شود. نبود انگیزه مالی باعث می‌شود که مدیران از نظر عملکرد چندان با هم تفاوتی نداشته باشند. به این ترتیب آن دسته از مدیرانی که به دنبال ارتقای شرکت و حرکت در مسیر پیشرفت هستند، در پایان سال مالی و در مواجهه با مجامع با آن دسته از مدیرانی که عملکرد ضعیفی داشته‌اند، تفاوتی ندارند زیرا به نظر می‌رسد سهامدار عمده این بنگاه‌های اقتصادی دید تخصصی نسبت به سرمایه‌گذاری خود ندارد و با این دید به شرکت زیرمجموعه نگاه می‌کند که هر فرد دیگری جایگزین مدیر کنونی بود عملکرد مشابهی داشت. به این ترتیب مدیرانی که با نظرات غیرکارشناسی سهامدار عمده مخالفت کرده و نسبت به آینده شرکت هشدار می‌دهند با مدیرانی که عملکرد ضعیفی دارند، تفاوتی نداشته و احتمالا طی مدت کوتاهی هر دو از مدیریت شرکت کنار گذاشته می‌شوند.

بر این اساس با عمیق‌تر شدن در جست و جوی ریشه نگاه کوتاه‌مدت در سهامداری، مالکان عمده شرکت‌ها شاید به‌عنوان منشأ اصلی عدم آینده‌گری شرکت باشند. عمده سهام شرکت‌های بورسی ما در اختیار نهادهای دولتی، نیمه دولتی و نهادهای بزرگ و مستقلی است که در کشور ما تعداد آنها کم نیست. این نهادها کنترل مدیریتی بخش زیادی از بنگاه‌های اقتصادی کشور را دراختیار دارند. نمونه این مدیریت طی سال‌های اخیر در بورس تهران مشاهده شد. تقریبا تمامی این نهادها با یک سیاست در پایان سال مالی، ریاست مجمع عمومی سالانه را برعهده می‌گیرند و آن سیاست جز دریافت حداکثر میزان سود نقدی ممکن از آن شرکت نیست. در حالی‌که این نهادها به منظور تامین نقدینگی مورد نیاز برای انجام تعهدات خود هستند و نمی‌توان از این بابت بر آنها خرده گرفت، تمامی فشار بر دوش خود را به شرکت‌های زیرمجموعه منتقل می‌کنند. نتیجه این فشار جز تمرکز بر سودآوری کنونی شرکت‌ها و بی‌توجهی به آینده آنها نیست. در نتیجه به جایی می‌رسیم که بسیاری از شرکت‌ها با بار عظیمی از مشکلات مالی و زیان مواجه می‌شوند. در حالی‌که این شرکت‌ها می‌توانستند به تدریج با به روز کردن تکنولوژی، توجه به طرح‌های توسعه، تلاش برای تولید محصولات تازه و با ارزش افزوده بیشتر، مدیریت بهای تمام‌شده تولید و همچنین با کاهش فشار از تنگناهای مالی وضعیت با ثبات و حتی رو به پیشرفتی داشته باشند، با فشارهای موجود و با وضعیت نامناسب اقتصادی کشور به سمت ورشکستگی حرکت می‌کنند. در این میان زنگ خطر زمانی به صدا در می‌آید که این نهادها با وجود مشاهده وضعیت شرکت‌های زیرمجموعه‌ای که با مشکلات زیادی در شرایط کنونی مواجه هستند بر دیگر بنگاه‌های اقتصادی زیرمجموعه سودده فشار وارد می‌کنند. به این ترتیب نه‌تنها مشکلات یک شرکت برای این سهامداران درس عبرت نمی‌شود بلکه فشار بیشتری را بر دیگر شرکت‌های سودده فعلی برای جبران کاهش سودهای شناسایی‌شده در پرتفوی آنها وارد می‌کنند.

خصوصی‌سازی ابتر بلای جان صنایع

همان‌طور که اشاره شد این سهامداران نیز خود ملزم به انجام تعهداتشان هستند. ریشه اصلی وضعیت کنونی را می‌توان در نحوه خصوصی‌سازی ناقصی که به خصوص در دولت‌های نهم و دهم انجام شد، جست‌وجو کرد. واگذاری یک بنگاه‌ اقتصادی در جهت رفع دیون باعث شده که مدیریت این شرکت‌ها به جای قرار گرفتن در دست اشخاصی که با تخصص خود احتمالا می‌توانستند وضعیت بهتری را برای شرکت رقم بزنند، به نهادهای بسیار بزرگی واگذار شود که تنها تفکر حاکم بر آنها تامین نیازهای روز است.این نوع واگذاری که نقدهای بسیاری را در همان‌ سال‌های اجرا به‌همراه داشت شرایط کنونی را برای صنایع ما رقم زده است. البته نمی‌توان از اثر اقتصادی و مشکلات تحریم غافل بود اما آنچه مشخص است دیدگاه مدیریتی اشتباه حاکم بر این شرکت‌ها بوده است. نگاهی که تداوم آن‌ در شرکت‌ها نگرانی را بیش از پیش افزایش داده است.

زمانی‌که مالکان اصلی شرکت و مدیران آن نسبت به عملکرد یک شرکت نگاه کوتاه‌مدت و لحظه‌ای دارند، نمی‌توان از سرمایه‌گذاران خرد انتظاری غیر از این داشت. آنچه فرهنگ کنونی سهامداری و عطش بالای کسب سودهای حداکثری در کوتاه‌ترین زمان ممکن را به وجود آورده و روز به روز تشدید می‌کند، نبود افق روشن پیش روی عمده شرکت‌های بورسی است. گرچه برخی از شرکت‌ها طرح‌های توسعه را در دست اقدام دارند اما نگاهی عمیق‌تر به این طرح‌ها خود نشان‌دهنده ضعف موجود در نگاه به آینده است. در حالی‌که چشم‌انداز قیمتی یک محصول چندان روشن نیست و قیمت‌های کنونی نیز توجیهی برای تولید ندارند (به‌خصوص اگر برخی از عوامل حمایتی مانند ارز مبادله‌ای حذف شود) علت تعریف چنین پروژه‌هایی مشخص نیست. نمونه این پروژه طی یک دهه گذشته در صنایع مختلف تعریف شده است. اثر همین نگاه در برخی از صحبت‌ها در هنگام انتخابات نیز مشاهده شد، اینکه برای رفع نیاز در یک بخش از اقتصاد مانند اشتغال، پروژه‌های بدون توجیه اقتصادی تعریف ‌شود، نه‌تنها این پروژه‌ها نمی‌تواند این هدف را ارتقا بخشد بلکه با هدر‌رفت سرمایه‌گذاری راه رسیدن به هدف را نیز دشوارتر می‌کند.