پرسش از آقای مرادی از طریق پست الکترونیک: سهام سرمایه گذاری غدیر از لحاظ بنیادی چه وضعیتی دارد؟ پاسخ: سرمایه‌گذاری غدیر بزرگ‌ترین هلدینگ (شرکت چند‌رشته‌ای صنعتی) بورس تهران است که مالکیت مدیریتی آن در اختیار گروه تامین اجتماعی نیروهای مسلح (ساتا) قرار دارد.
این شرکت در حال حاضر با مالکیت حدود 83 درصدی بر نفت و گاز پارسیان (سومین هلدینگ بزرگ پتروشیمی بورس) به طور غیرمستقیم سرمایه‌گذاری قابل توجهی در سهام بزرگ‌ترین تولیدکننده کود اوره خاورمیانه (پتروشیمی پردیس) و بزرگ ترین تولید‌کننده متانول جهان (پتروشیمی زاگرس) انجام داده است.
با توجه به ماهیت فعالیت شرکت، دقیق‌ترین روش تحلیل و ارزش‌گذاری، محاسبه خالص ارزش دارایی‌ها (NAV) است. به این منظور مازاد ارزش بازار سرمایه‌گذاری‌های شرکت نسبت به بهای تمام شده را با حقوق صاحبان سهام جمع کرده و سپس حاصل را بر تعداد سهام شرکت تقسیم می‌کنند. با استفاده از این روش، یک محاسبه از NAV «وغدیر» در جدول زیر نمایش داده شده است.

در خصوص ارقام جدول باید به چند نکته توجه داشت:
۱- رقم حقوق صاحبان سهام از اطلاعات و صورت‌های مالی شش ماهه منتهی به ۳۱ خرداد ۹۲ استخراج شده است.
۲- رقم مازاد ارزش بازار سرمایه‌گذاری‌های بورسی از آخرین صورت وضعیت پرتفولیوی شرکت (مورخ ۳۱ شهریور ۹۲) اقتباس شده است. به این ترتیب مشابه روش ارزش‌گذاری سایر شرکت‌های هلدینگ، هیچ گونه مازاد ارزش مدیریتی برای بلوک‌های سهام موجود در پرتفولیو نسبت به قیمت روز لحاظ نگردیده است.
۳- برای ارزش‌گذاری سهام خارج بورسی از روش قیمت بر درآمد استفاده شده است. به این ترتیب با در نظر گرفتن سهم شرکت سرمایه‌گذاری غدیر از سود سرمایه‌گذاری‌های خارج بورسی انجام شده بر‌اساس آخرین بودجه شرکت (۲۵۶۲ میلیارد ریال) و ضرب کردن آن در رقم ۵ (با فرض P/E=۵) ارزش بازار سرمایه‌گذاری‌های خارج بورسی محاسبه شده است. سپس با کسر بهای تمام شده، رقم مندرج در جدول به عنوان «مازاد ارزش سرمایه‌گذاری‌های خارج بورسی نسبت به بهای تمام شده» به دست آمده است.
۴- میانگین نسبت P/NAV شرکت‌های سرمایه‌گذاری بورس تهران در حال حاضر در محدوده ۸/۰ قرار دارد که به معنای کمتر بودن ۲۰ درصدی قیمت روز سهام این شرکت‌ها نسبت به خالص ارزش دارایی‌ها است. بر مبنای محاسبه فوق، این نسبت برای غدیر در محدوده ۷۹ درصد قرار دارد که به معنای همگامی قیمت روز سهام غدیر با متوسط ارزش‌گذاری صنعت است.
۵- بر‌اساس آخرین اطلاعات مالی، بیش از ۷۵ درصد خالص ارزش دارایی‌های شرکت از سرمایه‌گذاری در سهام نفت و گاز پارسیان تامین شده است. بنابراین، می‌توان گفت در بازار سهام نیز «وغدیر» تاثیرپذیری اساسی از «پارسان» دارد. از سوی دیگر، بزرگ‌ترین شرکت سرمایه‌پذیر نفت و گاز پارسیان، پتروشیمی پردیس است که بزرگ‌ترین واحد تولید کود اوره در خاورمیانه به شمار می‌رود. همچنین، «پارسان» در دو سال اخیر سرمایه‌گذاری‌های بسیار موفقی در سهام دو شرکت پالایش نفت شیراز و تبریز داشته است و با سرمایه‌گذاری ۱۳۰۰ میلیارد تومانی، مالکیت مدیریتی این دو پالایشگاه مهم را تصاحب کرده است. اهمیت این سرمایه‌گذاری‌ها زمانی روشن‌تر می‌شود که به ارزش روز ۳۶۰۰ میلیارد تومانی آنها توجه کنیم؛ به این ترتیب می‌توان گفت «پارسان» با یک انتخاب هوشمندانه سرمایه‌گذاری‌هایی با بازدهی سه برابری در مدت کوتاهی انجام داده است که با در نظر گرفتن ابعاد آن، یک نتیجه استثنایی به شمار می‌رود.
۶- شرکت سرمایه‌گذاری غدیر پیش‌بینی درآمد هر سهم برای سال مالی منتهی به ۳۰ آذر ۹۲ را به ازای هر سهم ۱۱۰۰ ریال اعلام کرده است. مراجعه به جزئیات این بودجه اعلامی نشان می‌دهد که این پیش‌بینی احتمالا با انحراف اندکی در همین محدوده محقق خواهد شد. همچنین پیشنهاد تقسیم سود نیز ۴۰۰ ریال به ازای هر سهم می‌باشد.
باید توجه داشت حدود ۲۰ درصد پیش‌بینی سود سالانه «وغدیر» به درآمد فروش سرمایه‌گذاری‌ها اختصاص دارد که عمده آن از محل واگذاری نفت و گاز پارسیان تامین می‌شود و طبیعتا باید به ماهیت غیر‌قابل تکرار این درآمد در تحلیل روند سودآوری آتی شرکت عنایت داشت.
بر اساس مفاد اساسنامه شرکت، سود حاصل از فروش سرمایه‌گذاری‌ها قابل تقسیم بین سهامداران نبوده و به حساب اندوخته سرمایه‌ای منتقل می‌شود تا هر زمان به نصف سرمایه رسید در افزایش سرمایه از محل جایزه مورد استفاده قرار گیرد. بر‌اساس آخرین صورت‌های مالی، اندوخته این سرفصل ۶۳۹ میلیارد تومان (۳۶ درصد سرمایه) بوده است که در صورت تحقق پیش‌بینی درآمد فروش سرمایه‌گذاری‌ها در سال جاری، احتمالا تا پایان سال به مرز ۵۰ درصد می‌رسد و در این صورت، امکان افزایش سرمایه به همین میزان از محل جایزه برای سهامداران غدیر در سال ۹۳ فراهم خواهد شد.
Shervin.Shahriari@turquoisepartners.com