شروین شهریاری

پرسش از آقای محمدرضا حبیبی از مشهد (از طریق ایمیل): به تازگی سهام یکی از شرکت‌های پتروشیمی بورسی را خریداری کرده‌ام با توجه به ابلاغ مصوبه اخیر دولت مبنی بر افزایش مالیات محصولات صادراتی پتروشیمی، سهام شرکت مزبور دچار افت شده است. سوالم این است که چرا این ضرر و زیان سال‌های گذشته باید در حقوق بنده منعکس شود، در حالی که سرمایه‌گذاران سابق این شرکت از دریافت سود نقدی و منافع این سهام، بدون انعکاس آثار این مصوبه بهره‌مند شده‌اند؟

پاسخ: یکی از مشکلات عطف به ماسبق کردن مصوبات، خصوصا در مورد شرکت‌های بورسی (که دادوستد مالکیت در آنها با سرعت و به آسانی صورت می‌پذیرد). همین مساله حفظ حقوق سهامداران فعلی است که این دوست عزیز نیز به درستی در سوال یا انتقاد خود به آن اشاره کرده‌اند. این پرسش، به ویژه در صورتی که شرکت‌های پتروشیمی مشمول این مصوبه نتوانند افزایش مالیات موردنیاز برای سال‌های ۸۴ و ۸۵ را از محل ذخایر سال‌های گذشته تامین کنند (نظیر پتروشیمی اصفهان که سود تقسیمی بالایی داشته است) جنبه پررنگ‌تری به خود می‌گیرد. حتی در مورد شرکت‌هایی که ذخایر کافی دارند نیز در صورتی که تصمیم بگیرند تعدیلات سنواتی مورد نیاز را از محل سود سال‌جاری تامین کنند، ابهام در مصوبه و حفظ حقوق سهامداران فعلی، کماکان به قوت خود باقی می‌ماند. هر چند که در بعدی کلان‌تر، کاهش ذخایر شرکت از محل تعدیلات سنواتی به هر نحو، حتی در صورتی که منجر به کاهش سود سال‌جاری نشود، از ارزش ذاتی سهام شرکت می‌کاهد و این مساله ابهام در خصوص عطف به ماسبق شدن مصوبه اخیر را باز هم مورد تایید قرار می‌دهد.

پرسش از خانم طاهره خدیجی (از طریق ایمیل): چرا سهام برخی شرکت‌ها (نظیر گروه خودرو) با وجود P/E پایین همچنان افت می‌کند؟

پاسخ: P/E به اعتقاد بسیاری از پژوهندگان بازارهای مالی، یک نماگر «سهل و ممتنع» است، بدین معنا که شاید در نگاه سطحی به نظر برسد که با تقسیم ساده قیمت بر سود هر سهم عددی به دست می‌آید که می‌تواند مبنای تصمیم‌گیری برای سرمایه‌گذاری باشد، اما با دقیق‌تر شدن در آن، تعدد پارامترهای گوناگون تاثیرگذار بر P/E و دشواری تفسیر این نسبت در مورد سهام شرکت‌ها بیشتر آشکار می‌شود.

P/E یک نسبت آینده‌نگر است که در حقیقت به ما می‌گوید که سرمایه‌گذاران به ازای هر یک تومان سود پیش‌بینی شده یک شرکت چند تومان حاضرند بپردازند. به بیان دیگر P/E ا۵ واحد بدین معنی است که سرمایه‌گذاران حاضرند ۵تومان برای هر تومان از سود این شرکت بپردازند و این عدد، نرخ بازگشت سرمایه ۲۰درصدی در مورد سهام این شرکت (در صورت ثبات سودآوری) را نشان می‌دهد. همچنین می‌توان گفت اگر P/E شرکتی بالاتر از میانگین بازار یا شرکت‌های هم رده خود در یک صنعت باشد، این موضوع خاطر نشان می‌کند که بازار در سال‌های آینده انتظارات بزرگی از سودآوری این شرکت دارد و این شرکت‌ها در صورتی که نتوانند این سودهای فزاینده را ایجاد کنند، با سقوط قیمت سهام خود و تعدیل P/E مواجه خواهند شد.

اما در مورد شرکت‌هایی که P/E پایین دارند، علت امر را باید در صورت کسر (قیمت سهم) جست‌وجو کرد. قیمت، البته خود معلول عرضه و تقاضا است و کاهش قیمت (با توجه به ثبات سود که منجر به کاهش P/E شده است) نمایانگر فزونی عرضه بر تقاضای سهام یک شرکت است.

عمده‌ترین دلیل این مطلب این است که بازار انتظار دارد که عایدات آتی این شرکت کمتر از سود مورد انتظار یا پیش‌بینی شده شرکت باشد و این بدبینی منجر به غلبه عرضه‌کنندگان و درنهایت کاهش P/E در سهام مزبور می‌شود. همچنین عوامل بسیار متنوعی نظیر ریسک‌های سیستماتیک، طرح‌های توسعه، نرخ رشد، نرخ تورم و... می‌توانند نسبت P/E را دستخوش نوسانات مهمی کنند که همین امر دشواری تفسیر این نسبت مهم مالی را بیش از پیش آشکار می‌سازد.

اما به طور کلی می‌توان گفت اگرچه پایین یا بالا بودن P/E به تنهایی نمی‌تواند مبنای مناسبی جهت تصمیم‌گیری در مورد سهام یک شرکت باشد، اما برای مقایسه شرکت‌های یک صنعت با یکدیگر (یا با کل بازار) و نیز مطالعه روند تاریخی P/E سهام شرکت در یک دوره زمانی، توجه به این نسبت اغلب می‌تواند نتایج معناداری را به سرمایه‌گذاران ارائه کند.

پرسش از کیوان (از طریق ایمیل): آیا رقم مالیات پیش‌بینی شده در بودجه فولاد خوزستان بیش از مقدار لازم به نظر نمی‌رسد؟

فولاد خوزستان در سال گذشته بر مبنای گزارش‌های حسابرسی‌شده، سود قبل از کسر مالیاتی برابر ۶/۱۷۲میلیارد تومان داشته است که با در نظر گرفتن مالیات ۲۵درصدی برای فروش داخلی (۷۷درصد از کل) و معافیت محصولات صادراتی، مالیات ۵/۳۳میلیارد تومانی را در حساب‌های خود ثبت کرده است. اما در پیش‌بینی بودجه سال ۸۶ با توجه به بورسی شدن شرکت و شمول معافیت مالیاتی ۵/۲درصدی و لحاظ کردن سهم ۲۵درصدی صادرات محصولات شرکت و اعمال معافیت مالیاتی مربوطه و نیز با فرض در نظر گرفتن سود قبل از کسر مالیات ۴/۱۳۹میلیارد تومانی، مبلغ مالیات موردنیاز برای بودجه سال جاری بر مبنای محاسبات رقمی در حدود ۵/۲۳میلیارد تومان به دست می‌آید که در پیش‌بینی اولیه رقم ۶/۳۲میلیارد تومان برای مالیات در نظر گرفته شده است. بنابراین فولاد خوزستان از محل اصلاح این سرفصل در صورت‌های مالی پایان سال، احتمالا درآمدی حدود ۹میلیارد تومان بر سود خالص خود خواهد افزود که تاثیر آن بر درآمد هر سهم حدود ۴۱ریال خواهد بود.

shahriary-sh@yahoo.com