شروین شهریاری - درخواست از آقای لطیفی: لطفا تحلیلی از سهام شرکت کویر‌تایر و ارزش ذاتی آن ارائه کنید.

پاسخ: کویر‌تایر از جمله واحدهای صنعتی در استان خراسان جنوبی است که انواع تایر، تیوب و نوار را تولید می‌کند. ظرفیت تولید شرکت معادل 27400 تن در سال است که در سال‌های اخیر معمولا معادل ظرفیت اسمی خود تولید کرده است و بدین ترتیب حدود 6/13 از کل بازار تایر کشور را در اختیار دارد. شایان ذکر است کل مصرف سالانه تایر کشور حدود 300 هزار تن است که بیش از 30‌درصد از آن به واردات اختصاص دارد. مهمترین رقیب داخلی «پکویر» گروه صنعتی بارز است که با تولید 64 هزار تنی عملا 33‌درصد از بازار تولید داخلی کشور را در اختیار گرفته است. به طور کلی قیمت مواد اولیه شرکت رابطه معناداری با تغییرات قیمت نفت دارد. حدود 40‌درصد از مواد اولیه شرکت ‌(عمدتا کائوچو) از خارج تامین می‌شود که قیمت آن تابع نرخ جهانی و قیمت ارز است. سایر مواد اولیه (عمدتا دوده) از کارخانجات داخلی خریداری می‌شود. یکی از مشکلات این صنعت وجود رقبای متعدد و واردات گسترده انواع تایر خارجی است که این مساله در کنار رشد قیمت مواد اولیه منجر به مشکلات نقدینگی برای شرکت‌های این صنعت شده است. به جدول شماره یک توجه کنید: همانطور که ارقام جدول یک نشان می‌دهند نسبت‌های جاری و آنی شرکت در سال‌های مالی اخیر به طور متوالی تضعیف شده‌اند. این مساله در کنار حجم قابل‌توجه سود پرداختنی سهامداران (30‌میلیارد‌تومان در گزارش شش ماهه اخیر) به خوبی احتمال ایجاد مشکلات نقدینگی برای شرکت در آینده را نشان می‌دهد. البته اتکای شرکت بر اهرم مالی تاکنون کم بوده است و اخذ تسهیلات می‌تواند به عنوان راهکاری جهت تقویت وضعیت نقدینگی شرکت مد نظر قرار گیرد. مشکلات نقدینگی در سایر شرکت‌های داخلی عموما منجر به کاهش حجم تولید شده است. اما در کویر‌تایر - همان‌طور که پیشتر ذکر شد- میزان تولید کماکان در حد ظرفیت اسمی حفظ شده است. البته تاثیر بازار رقابتی درحاشیه سود شرکت به خوبی مشهود است. به جدول شماره دو توجه کنید: ارقام جدول دو نشان می‌دهند که تغییرات نسبت‌های سودآوری شرکت در سال‌های مالی اخیر عموما کاهشی بوده است. این مساله می‌تواند نشان دهنده عدم رشد قیمت فروش نسبت به هزینه‌ها باشد که با توجه به بازار رقابتی محصولات شرکت قابل توجیه است.
با توجه به پایان سال مالی در آذر ماه و ورود به سال مالی جدید، لازم است تا به منظور ارزش‌گذاری شرکت تخمین بودجه فروش انجام شود. به جدول شماره سه توجه کنید: (ارقام به میلیون ریال) شایان ذکر است در جدول شماره سه، حجم فروش محصولات با تبدیل عملکرد ۱۱ ماهه شرکت به سالانه (به طور موزون) محاسبه شده است. این در حالی است که در بودجه اعلامی شرکت، حجم فروش در سال مالی ۸۹ حدود ده‌درصد افزایش یافته است. نرخ فروش محصولات نیز در برآورد تحلیلی معادل عملکرد ۱۱ ماهه در نظر گرفته شده است. البته در خصوص دو محصول اصلی شرکت (تایر باری و رادیال) ۵‌درصد افزایش نرخ نسبت به سال مالی گذشته لحاظ شده است که البته این افزایش نرخ در بودجه شرکت برای تایرهای باری و رادیال به ترتیب بیش از ۱۲ و ۶‌درصد می‌باشد. بنابراین، با توجه به دو مورد فوق می‌توان بودجه فروش تحلیلی را در زمره برآوردهای محافظه کارانه دانست. حال به جدول شماره ۴ توجه کنید که در آن بودجه تحلیلی سال ۸۹ در کنار بودجه شرکت ارائه شده است. (ارقام به میلیون ریال)
در خصوص ارقام جدول شماره چهار باید به چند نکته توجه داشت:
۱ - بهای تمام شده در جدول فوق با تبدیل عملکرد ۱۱ ماهه شرکت در سال مالی گذشته به سالانه (به طور موزون) محاسبه شده است. البته هزینه دستمزد و سربار با ۱۵‌درصد رشد نسبت به سال گذشته در نظر گرفته شده است. همچنین هزینه برق و سوخت نیز با توجه به احتمال اجرای طرح تحول نسبت به سال گذشته سه برابر شده است.
2 -هزینه‌های اداری و فروش و هزینه‌های مالی با تبدیل عملکرد 11 ماهه شرکت به سالانه (به طور موزون) و رشد 20‌درصدی محاسبه شده است.
۳ - الگوی محاسبه مالیات با توجه به اتمام معافیت مالیاتی در مهر ماه ۸۹ مطابق الگوی بودجه شرکت در نظر گرفته شده است. محاسبه تحلیلی فوق نشان می‌دهد که در صورت تحقق مفروضات مزبور، «پکویر» توانایی دست یابی به سود خالص ۵۶۱ ریالی به ازای هر سهم خود در سال مالی جاری را خواهد داشت. برای ارزش‌گذاری سهم با توجه به عدم انتظار مبنی بر نوسانات شدید در سودآوری آتی، استفاده از مدل گوردون مناسب است. بدین ترتیب با فرض تقسیم سود ۸۰‌درصدی، عدم رشد سودآوری سهم در سال‌های مالی آتی و نیز بازده مورد انتظار ۲۵‌درصدی، ارزش ذاتی سهم مطابق مدل گوردون ۱۷۹۵ ریال به دست می‌آید. بدیهی است کارشناسان با تغییر مفروضات و یا مدل ارزش‌گذاری می‌توانند به ارقام متفاوتی در خصوص میزان سودآوری و ارزش ذاتی سهم دست یابند.
Shahriary_sh@yahoo.com