شروین شهریاری
*پرسش از آقای ابراهیمی نژاد: لطفا مقایسه ای از قیمت کنونی سهام فولاد مبارکه با ارزش واقعی آن ارائه دهید.

تعیین ارزش ذاتی سهام بر اساس مدل‌ها و مفروضات گوناگون انجام می‌شود. بنابراین انجام ارزش‌گذاری، بیش از هر چیز به مفروضات تحلیل گر در خصوص وضعیت آینده بستگی دارد و به همین جهت ممکن است تخمین‌ها از ارزش ذاتی سهام یک شرکت نزد کارشناسان بسیار متفاوت باشد. در اینجا بنابردرخواست خواننده محترم، اقدام به تخمین ارزش ذاتی سهام فولاد مبارکه با در نظر گرفتن برخی مفروضات می‌کنیم.
«فولاد» درآخرین گزارش خود برای سال 88، تولید حدود 9/4‌میلیون تن انواع محصول را پیش‌بینی کرده که تقریبا معادل ظرفیت کامل این کارخانه است. مبارکه حجم عمده تولید خود در سال جاری را بر نورد گرم متمرکز کرده است.
در جدول شماره یک جزئیات آخرین بودجه فروش شرکت در سال ۸۸ را مشاهده می‌کنید.



به منظور ارزش‌گذاری سهم باید تخمین سودآوری «فولاد» در سال آینده انجام شود. در جدول شماره دو پیش بینی تحلیلی از عملکرد شرکت در زمینه فروش محصولات در سال 89 را مشاهده می‌کنید.

در خصوص ارقام جدول شماره دو باید به چند نکته توجه داشت:
۱ - تناژ و ترکیب فروش محصولات در سال ۸۹ بدون تغییر نسبت به سال جاری لحاظ شده است.
2 - قیمت فروش محصولات مبارکه برای سال آتی در محدوده آخرین قیمت معامله در بورس کالا در نظر گرفته شده است. این قیمت‌ها به باور برخی از کارشناسان بازار به نوعی کف قیمت فولاد تلقی شده که ثبات اخیر نرخ‌ها در بورس فلزات نیز گواه همین مساله است. بنابراین تعمیم قیمت‌های کنونی محصولات به کل سال آتی می‌تواند در زمره برآوردهای
محافظه‌کارانه تلقی شود.
حال به بررسی بهای تمام شده می‌پردازیم؛ در جدول شماره سه اجزای بهای تمام شده مطابق آخرین پیش بینی 88 را در کنار‌
پیش بینی تحلیلی سال آینده مشاهده می‌کنید.

شایان ذکر است عمده هزینه مواد مصرفی شرکت (بیش از ۷۵درصد) به خرید سنگ‌آهن و قراضه اختصاص دارد.
با توجه به عدم پیش بینی تغییر نرخ‌های فروش شرکت و شناور شدن نرخ فروش سنگ‌آهن بر اساس قیمت شمش فولاد، در برآورد سال آتی هزینه مواد مصرفی، معادل سال 88 در نظر
گرفته شده است.
با توجه به نرخ کنونی تورم، هزینه دستمزد و سربار با 15‌درصد افزایش محاسبه شده است. البته در سرفصل سربار، هزینه 120‌میلیارد‌تومانی مصرف انرژی فولاد مبارکه از کل هزینه سربار استخراج و برای سال آینده معادل دو برابر هزینه کنونی در نظر گرفته شده است که به معنای انعکاس آثار احتمالی هدفمند کردن یارانه‌ها خواهد بود.
حال به جدول شماره چهار توجه کنید که در آن پیش بینی تحلیلی از صورت سود و زیان شرکت در سال آتی در کنار آخرین پیش بینی سال ۸۸ ارائه شده است.
در خصوص ارقام جدول شماره چهار باید به چند نکته توجه داشت:
۱ - بررسی جزئیات آخرین بودجه سال ۸۸ فولاد مبارکه نشان می‌دهد که این شرکت در برآورد نرخ فروش محصولات تا پایان سال و نیز برآورد بهای تمام شده محافظه‌کارانه عمل کرده و در صورت تداوم شرایط کنونی تحقق سود ۴۰۰‌ریالی به ازای هر سهم در سال مالی جاری دور از دسترس نخواهد بود.
2 - هزینه‌های عملیاتی در سال آینده با 15درصد افزایش نسبت به سال‌ جاری در پیش‌بینی تحلیلی منظور شده‌اند. درآمد حاصل از سرمایه‌گذاری‌های شرکت نیز با توجه به افت سودآوری شرکت‌های سنگ‌آهنی معادل نصف بودجه 88 در نظر گرفته شده است.
۳ - هزینه‌های مالی، درآمدهای متفرقه و الگوی محاسبه مالیات در پیش بینی تحلیلی مطابق آخرین بودجه حسابرسی شده سال۸۸ لحاظ شده‌اند.
بدین ترتیب مشاهده می‌شود که سود خالص هر سهم فولاد مبارکه در سال 89 مطابق مفروضات این برآورد، معادل 312‌ریال خواهد بود. با در نظر گرفتنP/E=5 ‌ (معادل میانگین بازار در سال جاری) و نیز فرض تقسیم سود 300‌ریالی در مجمع پیش رو و تنزیل یکساله آن با نرخ 20‌درصد، ارزش ذاتی هر سهم «فولاد» معادل 1800‌ریال به دست می‌آید.
بدیهی است کارشناسان با تغییر هر یک از فرضیات می‌توانند به ارقام متفاوتی در خصوص میزان سودآوری شرکت در سال ۸۹ و تخمین ارزش ذاتی دست یابند.
Shahriary_sh@yahoo.com