شروین شهریاری
پرسش از خانم هرنگ از طریق پست الکترونیک: تاثیر افزایش نرخ سود سپرده‌‌ها بر بازار سهام را چگونه ارزیابی می‌‌‌کنید؟

پاسخ: از نیمه دوم سال جاری و با پیگیری سیاست‌‌های انقباضی بانک مرکزی، بانک‌‌ها ابتدا از طریق سپرده‌‌های ویژه یکساله و سپس با انتشار گواهی سپرده عملا نرخ سود پرداختی به سرمایه‌‌گذاران را افزایش دادند که این رویه منجر به افزایش جذابیت بازار پول با توجه به نرخ سود یکساله 19 درصدی
( در مقایسه با ۲۵/۱۷ درصد پیشین) و کوتاه مدت ۱۶ درصدی ( در مقایسه با ۱۲ درصد پیشین ) شده است. در بررسی تاثیر این تحول بر بازار سرمایه باید در نظر داشت که به طور کلی انجام هر نوع سرمایه‌‌گذاری دارای «هزینه فرصت» است که با نرخ بهره سنجیده می‌‌‌شود. اگر نرخ بازده سپرده‌‌های بانکی بالا باشد، تمایل به ریسک پذیری و انجام سرمایه‌‌گذاری کم شده و بخش بیشتری از درآمد در بانک‌‌ها پس انداز می‌‌‌شود. البته فرض این نتیجه گیری این است که بانک‌‌ها به عنوان نهادهای کم ریسک برای سرمایه‌‌گذاری در بین عامه پذیرفته شده اند. باید در نظر داشت که پول دارای ارزش زمانی است و مقدار معینی از پول در زمان حال از ارزش بیشتری از همان مقدار پول در آینده برخوردار است. با توجه به ماهیت آینده نگر بازار سهام، افزایش نرخ بهره موجب کاهش ارزش ذاتی سهام شرکت‌‌ها، خواهد شد، زیرا در اثر رشد نرخ بهره ، نرخ تنزیل در جریان ارزش‌‌گذاری افزایش خواهد یافت. در توضیح این مساله باید یادآور شد که یکی از متداول ترین روش‌های ارزشگذاری، تعیین ارزش فعلی جریانات نقدی آتی سهام یک شرکت است. به عبارت ساده‌تر ارزش یک سهم در زمان حال عبارت از ارزش فعلی مجموع عایدات آتی سهامدار (اعم از سودهای دریافتنی و قیمت آینده سهام) است. به منظور استفاده از روش مزبور، نیازمند سه پارامتر سودهای آتی سهام، قیمت فروش آتی و نرخ تنزیل هستیم. نرخ تنزیل مورد استفاده در فرمول‌های ارزشیابی سهام را «بازده مورد انتظار» می‌نامند که حاصل جمع نرخ بهره بدون ریسک و پارامتری به نام «صرف ریسک» است. این پارامتر علاوه بر ریسک بازار، ریسک سرمایه‌‌گذاری در سهام یک شرکت خاص را نیز در بر می‌‌‌گیرد. در کشور ما، نرخ بهره بانکی (سود تضمین شده) را می‌توان معادل نرخ بهره بدون ریسک تلقی کرد. از آنجاکه نرخ مذکور از عوامل موثر در کشف ارزش روز سهام است، با افزایش آن انتظار می‌‌‌رود که با فرض ثبات سایر عوامل، ارزش ذاتی سهام در مدل‌های ارزشگذاری مبتنی بر تنزیل کاهش یابد. بدین ترتیب مکانیزم مورد اشاره، توجیه کننده کاهش نسبت P/E میانگین بازار در شرایط افزایش نرخ بهره است.
از منظری دیگر و با ارائه استدلالی ساده‌‌تر می‌‌‌توان گفت که اگر فردی بخواهد بین سرمایه‌‌گذاری در بانک و بازار سهام تصمیم گیری کند، معیار مورد توجه وی «مقایسه بازدهی» خواهد بود. طبیعتا سرمایه‌‌گذاران زمانی به سمت بورس گرایش پیدا خواهند کرد که بین بازدهی بازار سهام و بازدهی بانک تفاوت معناداری وجود داشته باشد ضمن آن که ریسک بازار سهام نیز همواره مد نظر قرار دارد. در این شرایط اگر نرخ بهره سپرده توسط بانک‌‌ها افزایش یابد، کفه تصمیم به نفع سرمایه‌‌گذاری در بازار پول سنگین می‌‌‌شود و افراد کمتری انگیزه حضور در بازار سرمایه را خواهند داشت. در نقطه مقابل، اگر نرخ سود سپرده‌‌ها در مسیر کاهش قرار گیرد فرصتی مغتنم خواهد بود تا سرمایه‌‌گذاری در بخش‌های گوناگون تجربه شود. در این شرایط با توجه به کاهش جذابیت بازار پول، ریسک پذیری افراد افزایش یافته و ذخیره پول نقد کاهش می‌‌‌یابد که این امر نهایتا به معنای سرمایه‌‌گذاری بیشتر خواهد بود.
با توجه به توضیحات فوق مقایسه شرایط فعلی بازار سرمایه و بازار پول امکان پذیر است. در حال حاضر نرخ بهره سپرده و اوراق مشارکت از برتری مطلق نسبت به بازدهی بازار سرمایه برخوردار است. این مساله در کنار ریسک‌‌های محیطی موثر بر فضای کنونی بازار سرمایه ( از قبیل بحران جهانی، رکود اقتصادی و ...) باعث شده تا بازارسرمایه در مقایسه با بانک‌‌ها نتواند انتظارات بخش عمده‌‌ای از سرمایه‌‌گذاران را تامین نماید که همین مساله منجر به خروج نسبی نقدینگی از بورس و افزایش جریان استقبال از سرمایه‌‌گذاری در بازار پول شده است.
درخواست از آقای اخوان از تهران از طریق تلفن: لطفا تحلیل مقایسه‌‌ای از سهام شرکت‌‌های بانک‌‌های خصوصی بورس ارائه دهید.
پاسخ: در خصوص مقایسه وضعیت بانک‌‌های خصوصی مطلب مشروحی در چهار قسمت در روزهای سوم تا ششم و چهاردهم شهریور ماه سال جاری در همین ستون ارائه شده است که در راستای این درخواست می‌‌‌توانید به مطلب مزبور مراجعه کنید.
Shahriary_sh@yahoo.com