علی سنگینیان
بررسی اقدامات انجام شده توسط کشورهای درگیر بحران، حاکی از آن است که این کشورها با پیگیری اقدامات هماهنگ در سطح ملی و بین‌المللی از جمله تزریق منابع مالی، خریداری سهام موسسات مالی آسیب دیده، تضمین سپرده‌های بانکی و در ادامه، طرح‌های محرک رشد اقتصادی، تلاش کرده‌اند تا با برگرداندن اعتماد به سرمایه‌گذاران و ...

تقویت سمت تقاضای اقتصاد، سطح آسیب‌های وارده به اقتصاد و بازار سرمایه خود را به حداقل ممکن کاهش دهند. اما سوال این جا است که تا چه حد این اقدامات موثر بوده‌اند و آیا بحران به راستی کنترل شده است؟
برای پاسخ دادن به سوالات فوق، می‌توان به بررسی وضعیت جاری بازارهای مالی و بخش واقعی اقتصاد کشورها پرداخت و بر اساس آن قضاوت کرد که بحران همچنان به پیش می‌رود و وضعیت نامساعد موسسات مالی، بازار‌های اوراق بهادار و همچنین کاهش مداوم در ارقام پیش‌بینی‌شده برای رشد اقتصاد جهانی، حاکی از ریشه‌دار بودن بحران است. اما باید دقت کرد که این شرایط پیامد بحرانی است که از بازار دیگری نشات گرفته و سپس به بازارهای اوراق بهادر و بخش واقعی سرایت کرده است و با توجه به اثر زنجیره‌وار آن در بازارها و همچنین زمان‌بر بودن برگشت بازارها به تعادل، شاید بهتر است توجه به بازار اعتبار که به عقیده بسیاری از کارشناسان منشاء ایجاد بحران بوده است، معطوف شود.
تقریبا تمام بررسی‌ها و مطالعات حاکی از آن است که بحران مالی اخیر که از تابستان 2007 آغاز شده است، ریشه در بحران وام‌های رهنی پرریسک یا درجه دو (Subprime mortgages) در بازار مسکن امریکا و به عبارت دیگر بازار اعتبار دارد و از این‌رو بررسی وضعیت بازار اعتبار، اطلاعات بهتری برای درک ابعاد بحران و شرایط فعلی آن ارائه می‌کند. البته اندازه‌گیری و پایش متغیرهای بازار اعتبار نسبت به بازار سرمایه از پیچیدگی بیشتری برخوردار است و تعداد متغیرهای طراحی‌شده برای این منظور هم به نسبت کمتر از نماگرهای موجود در بازار سرمایه است که از آن جمله می‌توان به نرخ بازده اسناد خزانه کوتاه‌مدت، نرخ بهره بین بانکی لندن، اختلاف بین نرخ بازده اسناد خزانه کوتاه‌مدت و نرخ بهره بین بانکی 3 ماهه، و نرخ بازده اوراق قرضه پرریسک(بنجل) اشاره کرد.
روزنامه نیویورک تایمز در یک اقدام جالب، شروع به بررسی همزمان روند حرکتی این متغیرها از اواسط سال ۲۰۰۸ کرد تا بتواند اطلاعات دقیق‌تری از وضعیت روزانه بحران به اطلاع خواندگان خود برسانید، بر این اساس می‌توان مشاهده کرد که اثرات موج اولیه بحران در بازار اعتبار تا حدی کنترل شده است و روندها همگی دلالت بر بهبود شرایط اعتباری و ایجاد شرایط بهتری در بازار اعتباری دارند. (نمودار ۱)

نرخ بهره بین بانکی، نرخی است که بر اساس آن بانک‌ها به یک‌دیگر قرض می‌دهند. نرخ بهره بین بانکی لندن (LIBOR) مبنای بسیاری از قراردادها مالی کوتاه‌مدت و همچنین وام‌های مسکن است و به نوعی اعتماد بانک‌ها به یکدیگر را نشان می‌دهد. روند کاهشی این نرخ پس از اوج آن در اکتبر 2008 نشان می‌دهد که بانک‌ها تمایل بیشتری به قرض‌دادن به یکدیگر پیدا کرده‌اند. خروج سرمایه‌گذاران از بازار سهام، اوراق قرضه و صندوق‌‌های بازار پول و حرکت به سمت فرصت‌های سرمایه‌گذاری کم ریسک‌تر از جمله خرید اسناد خزانه سه ماهه، منجر به کاهش بازده این اوراق می‌شود. کاهش نرخ بازده اسناد خزانه کوتاه مدت بیانگر افزایش نگرانی در سیستم مالی است.
این نرخ از سپتامبر سال ۲۰۰۸ رو به کاهش گذاشته است ولی در حال حاضر رو به افزایش است. (نمودار ۲و۳)

بازدهی بالاتر اوراق قرضه بیانگر تمایل کمتر سرمایه‌گذاران برای قرض دادن به بخش کسب و کار است. نرخ بازده اوراق قرضه بنجل به شدت افزایش پیدا کرده است و این موضوع نشان‌دهنده‌ عدم تحمل ریسک توسط سرمایه‌گذاران در شرایط بحرانی است. اختلاف میان نرخ بهره بین بانکی ۳ ماهه و بازدهی اسناد خزانه، معیاری برای اندازه‌گیری نگرانی در بازارهای اعتباری است. متوسط اختلاف این دو طی سال‌های ۲۰۰۲ تا ۲۰۰۶، معادل ۲۵/۰ بوده است و افزایش این اختلاف بیانگر آشفتگی بیشتر در بازار اعتبار است. (نمودار ۴)


اوراق تجاری یک ابزار بدهی کوتاه مدت است که توسط بانک‌ها و موسسات تجاری بزرگ برای مدت بسیار کوتاه منتشر می‌گردد. نرخ بالاتر این اوراق، بخش تجاری را در به‌دست آوردن منابع مالی مورد نیاز با مشکل روبه‌رو می‌کند. به عبارت دیگر، بالا بودن این نرخ به معنی عدم وجود شرایط مناسب در بازار اعتبار است. (نمودار ۵)


بنابراین می‌توان ادعا کرد که در پی اقدامات حمایتی انجام شده، بحران در این بازار تا حدی کنترل شده است و بنابراین می‌توان انتظار داشت که اثرات مثبت آن با چند وقفه در سایر بخش‌های اقتصاد جهانی هم هویدا گردد. هرچند زمان دقیق آن با توجه به عمق بحران و همچنین اثرات جانبی سایر عوامل تشدید کننده بحران، قابل پیش‌بینی نیست.
معاون مطالعات اقتصادی بورس تهران