شروین شهریاری
قسمت دوم
پرسش از آقای احتشامی: ارزش سهام فولاد مبارکه را با توجه به کاهش قیمت‌های جهانی چگونه ارزیابی می‌کنید؟

پاسخ: در مطلب روز گذشته با در نظر گرفتن برخی مفروضات به محاسبه EPS «فولاد» در سال ۸۸ پرداختیم. با توجه به نوسانات شدید بازار جهانی و عدم امکان پیش‌بینی موثق از روند قیمت فولاد در چند سال آتی، محاسبه عایدات در یک بازه بلند مدت برای شرکت دشوار است. به همین دلیل در این جا برای ارزش‌گذاری سهم از مدل ساده‌تر قیمت به درآمد استفاده می‌کنیم. با در نظر گرفتن P/E=۵/۵ برای سود محاسبه شده در سال آتی (۲۶۱‌ریال) و فرض تقسیم سود ۵۰۰ریالی در مجمع ۸۷، ارزش ذاتی کنونی سهم مطابق مدل قیمت بر درآمد و مفروضات این تحلیل ۱۹۳۵‌ریال به دست می‌آید. بدیهی است تغییر قیمت های فروش نسبت به نرخ معاملات اخیر در بورس کالا می‌تواند این ارزش‌گذاری را با تغییرات اساسی مواجه سازد. در خصوص علت در نظر گرفتن P/E مزبور (یک واحد بالاتر از میانگین بازار) در ارزش‌گذاری باید به دو نکته توجه داشت؛ نخست این که قیمت‌های فروش کنونی بنابر سوابق تاریخی و اعتقاد کارشناسان در سطوح نازلی قرار دارند و احتمال افزایش قیمت به طور کلی نسبت به افت قیمت‌ها بیشتر است. دیگر این که باید توجه داشت نیاز بازار داخل به محصولات مبارکه بیشتر از ظرفیت این کارخانه است و «فولاد» در سال آتی در راستای افزایش ظرفیت، یک طرح توسعه را در برنامه بهره برداری دارد. گفتنی است مبارکه برنامه اجرای سه طرح توسعه را در دستور کار دارد که دو مورد از آن مربوط به واحد‌های فولادسازی و دیگری توسعه ظرفیت سبا تا ۴/۱‌میلیون تن در سال است. در این میان، اجرای طرح‌ توسعه زیرسقف‌ فولادسازی در برنامه کوتاه‌مدت شرکت قرار دارد. در راستای این طرح، چهار ترانس ۹۰ مگاواتی در کوره‌‌های قوس الکتریکی تعویض و به ترانس ۱۲۵ مگاوات تبدیل خواهند شد. بر مبنای قرارداد تنظیم شده با تامین کننده خارجی، دو دستگاه از این ترانس‌‌های جدید در بهمن ماه سال جاری و دو دستگاه دیگر در بهار سال ۸۸ به کارخانه وارد خواهد شد که پس از نصب، ظرفیت فولاد مبارکه را با ۲/۱میلیون تن افزایش به ۴/۵‌میلیون تن خواهد رساند. البته باید توجه داشت که با اجرای طرح زیر سقف، بر ظرفیت تولید نورد که در حال حاضر اصلی‌ترین بخش فروش را تشکیل می‌دهد، اضافه نخواهد شد بلکه تنها ظرفیت تولید فولاد خام با رشد مواجه می‌شود. این در حالی است که عمده ارزش افزوده فولاد مبارکه در حال حاضر از دارا بودن ظرفیت‌‌های تولید پیوسته و همگن در سه بخش (گندله و‌آهن‌سازی، فولاد‌سازی و نورد) ناشی می‌شود.
در همین راستا و به منظور استفاده کامل از مزایای طرح توسعه زیر سقف فولادسازی، باید ظرفیت گندله‌سازی کارخانه توسعه پیدا کند که بنابر اظهار مدیریت، اقداماتی در حال اجرا است که تا پایان سال‌جاری نهایی خواهد شد و البته کسری گندله مورد نیاز از طریق شرکت‌های سنگ‌آهن قابل تامین خواهد بود. همچنین برای توسعه ظرفیت تولید نورد گرم نیز اقدامات اجرایی برای رشد ظرفیت متناسب با افزایش ظرفیت فولادسازی در حال اجرا است.
با توجه به توضیحات فوق، به نظر می‌رسد در صورت تحقق برنامه‌ها، آثار اجرای فاز اول طرح توسعه در رشد میزان تولید و فروش محصولات شرکت در سال ۸۸ قابل انعکاس باشد. اما در این برآورد به منظور رعایت جانب احتیاط هیچگونه افزایش ظرفیت در سال ۸۸ مدنظر قرار نگرفته است. بدیهی است اجرایی شدن این طرح توسعه می‌تواند موجبات افزایش سودآوری شرکت را فراهم آورد.
با ذکر دو نکته در مورد فولاد مبارکه مطلب را به پایان می بریم:
۱ - در خصوص طرح حذف یارانه انرژی، تاکنون هیچ‌گونه اطلاعات دقیقی در رابطه با نرخ احتمالی گاز و برق در آینده به شرکت اعلام نشده است. هر چند در صورت آزادسازی قیمت‌ها، حاشیه سود عملیاتی کنونی با افت روبه‌رو خواهد شد.
همچنین مدیریت شرکت از چند سال قبل در جریان احتمال اجرایی شدن این طرح قرار داشته، بنابراین تدابیری را جهت کاهش مصرف انرژی و ایجاد ظرفیت تولید برق اتخاذ کرده است. در همین راستا، در حال حاضر از مجموع 600 مگاوات برق مصرفی، حدود 350مگاوات از شبکه برق سراسری تامین می‌شود و فولاد مبارکه در حال طی مراحل عقد قرارداد تاسیس یک نیروگاه 1000 مگاواتی در جوار کارخانه برای خودکفایی کامل در زمینه تامین برق است.
۲ - سرمایه گذاری های شرکت در سه شرکت چادرملو، گل گهر و معادن و فلزات در سرفصل ۷۰۷‌میلیارد تومانی در بخش غیرجاری ترازنامه طبقه بندی شده است. بنابراین به‌رغم کاهش قیمت سهام مزبور، این شرکت به علت نوع طبقه‌بندی (سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری بلندمدت) فعلا ملزم به اخذ ذخیره کاهش ارزش در حساب‌های خود در افق زمانی کوتاه مدت نخواهد بود.
Shahriary_sh@yahoo.com