«دنیای اقتصاد» نقش بازار بدهی در جهان را بررسی می‌کند
کاتالیزور خروج از رکود
در کنار این موضوع، «کاهش ریسک در تامین مالی»، «افزایش شفافیت و کاهش رانت»، «کشف نرخ بهره بر اساس عرضه و تقاضای واقعی»، «کاهش زمان انتظار تامین مالی» و «تامین مالی در بلندمدت» از جمله عواملی است که باعث شده اکثر کشورهای در حال توسعه و توسعه یافته برای تسریع خروج رکود از ابزار بدهی استفاده کنند. «دنیای اقتصاد» به دنبال انتشار نامه روز گذشته 6 اقتصاددان با عنوان «نسخه غیرتورمی رکود زدایی» که به مزیت و امکان‌سنجی توسعه ابزار بدهی در ایران پرداخته بود، در این گزارش از تجربه‌های جهانی استفاده از بازار بدهی و مقایسه آن با سایر بازارهای تامین مالی رونمایی می‌کند.
شیوه تامین اعتبار شرکت‌ها از محل تسهیلات اعطایی بانک‌ها شیوه‌ای سنتی و قدیمی است که به‌خصوص در کشورهای با توسعه‌یافتگی مالی کمتر همچنان دنبال می‌شود. یکی از گلوگاه‌های کلیدی این شیوه، موضوع اعتبارسنجی بنگاه‌هایی است که درخواست تسهیلات دارند. این پیچیدگی‌های اعتبارسنجی و زمانبر بودن آن سبب می‌شود صفی از تقاضای تسهیلات تشکیل شود. از طرفی همواره بین بنگاه تقاضا‌کننده تسهیلات و بانک عدم تقارن اطلاعاتی وجود دارد و «کژگزینی» و «کژمنشی‌هایی» که از این موضوع نشأت می‌گیرد کم و بیش همواره وجود خواهد داشت. همچنین، بانک به‌عنوان یک موسسه مالی به دنبال پوشش هزینه‌های خود و سودآوری است؛ در نتیجه همواره میان نرخ سود سپرده‌ای که محل جذب منابع آن بانک است و نرخ سود تسهیلاتی که اعطا می‌کند، فاصله‌ای چند درصدی برای پوشش هزینه‌ها و منافع خود قرار می‌دهد. در واقع، شرکت‌ها و بنگاه‌ها مجبورند برای اخذ تسهیلات، هزینه‌ای را برای واسطه‌گری بانک بپردازند. موضوع دیگر ریسک بانک‌ها در اعطای تسهیلات است که اولا سعی می‌کنند با اعطای تسهیلات به شرکتهای معتبر و بزرگ، ریسک خود را کاهش داده و ثانیا این نهادهای مالی به علت رعایت موازین و چارچوب‌های کفایت سرمایه، ملزم هستند ترازنامه خود را بیش از مقادیر تعیین‌شده، دارای خاصیت اهرمی نکنند. از این رو، امکان دارد در شرایطی که تقاضای زیادی هم برای تسهیلات وجود داشته باشد، از اعطای تسهیلات سر باز زنند یا این فرآیند را پیچیده و دشوار کنند.
رجحان بازار بدهی
در سالهای اخیر شیوه تامین مالی از بازار بدهی توانسته است بسیاری از معضلات و کاستی‌های تامین مالی از دو بازار دیگر، یعنی بازارهای پول و سرمایه را برطرف کند. شرکت‌ها با انتشار اوراق بدهی می‌توانند به‌طور سریع، مستقیم و بی‌واسطه به صاحبان سرمایه متصل شده و اعتبار لازم خود را جذب کنند. در نتیجه، نرخ سودی که ایشان بر این اوراق متعهد می‌شوند نرخ سودی واقعی، منفک از هزینه‌های واسطه‌ای نظیر بانک و متناسب با کسب‌و‌کار ایشان و نیز نرخ بهره انتظاری سرمایه‌گذاران خواهد بود. از سوی دیگر، در بازار اوراق شرکتی، نرخ بازدهی و نرخ ریسک، دو مشخصه‌ای که باید با یکدیگر در نظر گرفته شوند، می‌توانند عرصه‌ای برای به رسمیت شناخته شدن و نهادینه‌شدن در بازارهای مالی کشور پیدا کنند. به‌طور دقیق‌تر، از آنجا که شرکتهای مختلف دارای ایده، سابقه و کسب‌و‌کارهای گوناگون هستند، ریسکی که متوجه فعالیت ایشان است هر یک با دیگری متفاوت بوده و به همین سبب، خریداران اوراق شرکتی دارای این حق هستند که از شرکتهای پرریسک‌تر نرخ بازدهی بالاتری مطالبه کنند؛ در نتیجه در بازار اوراق شرکتی، شاهد اوراق شرکتهای مختلف با نرخ بازدهی‌های مختلف خواهیم بود. همچنین برخلاف تامین مالی بانک‌ها که طبق ماموریت ذاتی و اصلی آنها دوره آن کوتاه‌مدت است، تامین مالی از مسیر اوراق شرکتی به‌طور عمده برای دوره‌ای میان‌مدت تا بلندمدت صورت می‌گیرد؛ به این سبب بانک‌ها می‌توانند منابع خود را که برای تامین مالی کوتاه‌مدت است به‌طور آزادتری در اختیار داشته و نیز ترازنامه‌هایی شفاف‌تر و عاری از مطالبات معوق و غیرجاری خواهند داشت.
حل مساله «ریسک» با اوراق بدهی
موضوع ریسک تامین مالی که به آن اشاره شد، در ادبیات مالی از اهمیت بالایی برخوردار است. بانک‌ها برای کاهش ریسک خود می‌کوشند فرآیند اعتبارسنجی را با دقت زیاد و با احتیاط انجام دهند که در صورت توجه نکردن به این موضوع، مواردی متعدد از تسهیلات نکول‌شده و مطالبات غیرجاری در گزارش‌های مالی این نهادها افزایش می‌یابد. همچنین بانک‌ها برای کاستن هر چه بیشتر ریسک خود، از شرکتهای متقاضی تسهیلات، به‌خصوص در شرایط پرریسک و نامطمئن کلان اقتصادی، وثیقه‌ها و تضمین‌های سنگینی طلب می‌کنند که غالبا متقاضیان از عهده آنها بر نمی‌آیند. به‌طور مثال، در سالهای اخیر بسیاری از بانک‌های کشور برای پوشش ریسک خود از متقاضیان تسهیلات، چه افراد و چه شرکت‌ها، وثیقه‌های ملکی آن هم با شرایط خاص در خواست می‌کنند. روشن است که این شیوه نمی‌تواند تداوم داشته باشد؛ اما در بازار بدهی و به‌خصوص درباره اوراق شرکتی، کاهش ریسک خریداران اوراق که تامین‌کننده اعتبار هستند، به شیوه دیگری صورت می‌گیرد. برخلاف تسهیلات که بانک‌ها به دنبال وثیقه(Collateral) هستند، در اوراق شرکتی موضوع تعهدات (Covenant) مطرح است. در خرید و فروش اوراق شرکتی بین شرکت ناشر و خریدار اوراق، گویی قراردادی منعقد می‌شود که شرکت و خریدار متعهد به مواد آن می‌شوند. این تعهدات، خریدار را از بازدهی و ریسکی که خواهد پذیرفت مطمئن می‌سازد. به‌عنوان مثال، از جمله تعهداتی که بسیاری از شرکتهای ناشر اوراق در جهان می‌پذیرند، می‌توان به تعهداتی مثل محدودیت فروش دارایی‌ها (Asset Sale restrictions)، محدودیت تغییر کنترل شرکت (Poison Put)، محدودیت پذیرش بدهی‌های تضمین‌شده (Secured Debt Restrictions) و محدودیت‌های قبضه و ادغام شرکتی (Merger Restrictions) اشاره کرد. این محدودیت‌ها شرکت را در چارچوبی قرار می‌دهد که خریدار اوراق را تا اندازه‌ای از نکول‌نشدن اوراق مطمئن می‌گرداند. همچنین، دو موضوع سبب می‌شود شرکتهای ناشر اوراق بدهی، ملزم به رعایت هرچه بیشتر مفاد قرارداد و ایفای تعهدات خود باشند. نخست آنکه، در اکثر نقاط دنیا، خریداران اوراق شرکتی نهادها و موسسات مالی و صندوق‌های سرمایه‌گذاری هستند و مردم به‌صورت خرد، کمترین گروه صاحبان این اوراق هستند. دلیل این امر آن است که سنجش اعتبار شرکت‌ها و اوراق آنها امری تخصصی است و افراد به‌طور شخصی مایل به صرف هزینه و وقت برای سنجش اعتبار اوراق و سرمایه‌گذاری در آنها نبوده و توانمندی این کار را نیز ندارند. بر همین اساس شاهد آن هستیم که در کشوری چون آمریکا تنها ۱۹ درصد از خریداران اوراق شرکتی، افراد و خانوارها هستند. در ژاپن این میزان به ۴ درصد و در انگلستان با یک تقریب رو به بالا به یک درصد می‌رسد. در سایر کشورها نیز سهم «خرده‌ها» در بازار اوراق شرکتی به‌طور میانگین ۹ درصد محاسبه شده است. این موضوع، یعنی «حقوقی بودن خریداران اوراق شرکتی»، سبب شده است قدرت بیشتری برای نظارت بر فعالیت شرکت‌ها و ایفای تعهدات ایشان اعمال شود. همچنین، ریسکی که در شیوه تامین مالی شرکت از سیستم بانکی، تنها بانک متحمل می‌شود، در شیوه تامین مالی از بازار بدهی، بر دوش چندین نهاد بوده است و در واقع ریسک به اشتراک گذاشته می‌شود. موضوع دوم آن است که علاوه بر خریداران اوراق، واسطه انتشار اوراق که در اکثر موارد بانک‌ها هستند، خود به‌عنوان واسطه مسوول انعکاس شرایط و وضعیت شرکت و نظارت پایه بر شرکت ناشر هستند. در نتیجه، غیر‌از نهادهایی چون صندوق‌های سرمایه‌گذاری، بازنشستگی، بیمه و نظایر این‌ها، بانک‌ها به‌عنوان موسسات مالی حرفه‌ای اعتبار و ریسک شرکت‌ها را به‌طور پایه‌ای مورد سنجش قرار داده و نتایج آن را در اختیار عموم قرار می‌دهند. علاوه بر دو بحث مذکور، در اکثر شرکت‌هایی که ناشر اوراق بدهی هستند، نظام رتبه‌بندی شرکت‌ها می‌تواند در ارزیابی ریسک آنها موثر باشد؛ چنانکه برخی بازار اوراق شرکتی را به دو قسمت بازار اوراق رتبه‌بندی شده و بازار اوراق بدون رتبه‌بندی تقسیم می‌کنند. در واقع وجود بازاری برای اوراق شرکت‌ها خود انگیزه‌ای برای آنها ایجاد می‌کند تا برای رتبه‌بندی شدن و کسب رتبه بهتر، با یکدیگر رقابت کنند و شفافیت و انضباط بیشتری داشته باشند، موضوعی که در نهایت و در سطح کلان به نفع اقتصاد ملی یک کشور خواهد بود.
بازیابی سریع از رکود با بازار اوراق بدهی
بر مبنای یک مطالعه انجام گرفته که در نوامبر سال ۲۰۱۴ در کنفرانس سالانه انجمن رویال اکونومیک، نتایج آن ارائه شد، در کشورهایی که کسب‌و‌کارها بیشتری تکیه بر بازار بدهی داشته‌اند، بازیابی (زمان شروع خروج از رکود) از دوره رکودی سه فصل زودتر از کشورهایی با سهم پایین از بازار اوراق آغاز شده است. همچنین این مطالعه که بر مبنای داده‌های ۲۵ کشور در ۹۳ دوره رکودی صورت گرفته است، نشان می‌دهد کشورهایی که بازار اوراقی با سهم بالا در اقتصاد داشته‌اند، توانسته‌اند پس از تنها پنج فصل، به شرایط پیش از رکود بازگردند، در حالی که در سایر کشورها این زمان به بیش از ۱۱ فصل پس از آغاز رکود می‌رسد، در نتیجه زمان بازگشت به دوره قبل از رکود نیز ۵ فصل کاهش یافته است. این مطالعه نشان می‌دهد در دوره‌های رکودی، بانک‌ها به‌طور عمده از میزان تسهیلات به شرکت‌ها می‌کاهند و همین موضوع سبب متاثر شدن کسب‌و‌کار بنگاه‌های اقتصادی خواهد شد. در انگلستان و کشورهای حوزه یورو، در مقطع بحران مالی سالهای ۲۰۰۷ تا ۲۰۰۹، به‌طور متوسط به ترتیب ۳۲ درصد و ۱۲ درصد از میزان تسهیلات بانکی به شرکت‌ها کاسته شده است. در کشور ما نیز شاهد آن هستیم در دوره رکودی چهار سال اخیر، میزان حقیقی تسهیلات بانکی به بخش غیردولتی در انتهای سال ۹۳ نسبت به ابتدای سال ۹۰ حدود ۱۴ درصد کاسته شده است. از این‌رو بازارهای اوراق به‌عنوان مسیر جایگزین تامین مالی در این شرایط می‌توانند نقش ایفا کنند و از مزمن و طولانی شدن دوره رکودی جلوگیری کنند. کمیسیون اروپا بر مبنای نتایج این مطالعه که دوره‌های رکودی ۲۵ کشور را از سال ۱۹۸۹ بررسی کرده است، پیشنهاد می‌کند بازارهای بدهی در کشورهای اروپایی توسعه یابد تا بتوان از نوسان‌های رونق و رکودی شدید و مخرب که به‌طور پیوسته دامن‌گیر شرکت‌ها شده و سبب بی‌ثباتی می‌شود، پیشگیری کرد.
شناسایی «ساختار زمانی» و «منحنی‌بازدهی»
وجود بازار اوراق بدهی چنانکه گفته شد بستری است که در آن به‌طور شفاف و روزانه، نرخ‌های بهره و ریسک‌های مختلف مورد معامله قرار گیرند. به این ترتیب، در نظام مالی کشور می‌توان به ابزارهای جدیدی برای مدیریت متغیرهای پولی و مالی دست پیدا کرد. از طرفی با پایش نرخ‌های بازدهی تعادلی در بازار، می‌توان نرخ بازدهی انتظاری جامعه را رصد کرد و متناسب با آن سیاست‌های پولی را پیش‌بینی کرد. در کشوری چون آمریکا، منحنی بازدهی که از داده‌های نرخ اوراق معامله‌شده در بازار به‌دست می‌آید، از مهم‌ترین نماگرهای اقتصاد تلقی می‌شود و این موضوع برای کشورهای دیگر نیز صدق می‌کند. متوسط زمان سررسید اوراق، شاخصی است که بر مبنای آن می‌توان ثبات فضای کلان اقتصادی را سنجید و این تنها با وجود یک بازار اوراق کارآمد حاصل می‌شود. به‌طور مثال، در حالی که در آمریکا متوسط زمان سررسید اوراق شرکتهای بدون رتبه‌بندی در سال ۲۰۱۳، حدود ۵/ ۱۳ سال بوده است، در کشورهای OECD این شاخص ۸/ ۷ سال و در سایر کشورها ۱/ ۵ سال مشاهده می‌شود. این مقادیر خود گویای عمق مالی کشورهای ذکر شده هستند. همچنین، مقادیر ذکر شده در طول یک دهه اخیر، متناسب با وقایع سیاسی، اجتماعی و اقتصادی متغیر بوده‌اند؛ چنانکه متوسط زمان سررسید اوراق در دوره بحران مالی سالهای ۲۰۰۷ و ۲۰۰۸، به دلیل بی‌ثباتی و عدم اطمینان فضای کلان اقتصادی به حدود ۱۰ سال تنزل یافته بود. با به‌وجود آمدن بستری برای نرخ‌های بهره همراه با ریسک، همچنین این فرصت برای دولت و بانک مرکزی ایجاد می‌شود که بدون داشتن دغدغه از فرار نقدینگی از بانک‌ها به بازارهای کاذب، از نرخ بهره بدون ریسک خود، که هم‌اکنون در قالب نرخ سود سپرده‌های بانکی ارائه می‌کند، بکاهد. با این کار، زمینه برای کاهش هزینه پول بانک‌ها و به تبع آن کاهش نرخ سود تسهیلات بیش از گذشته فراهم خواهد شد.
حرکت جهانی به سمت بازار اوراق
بحران مالی سال ۱۹۹۷ در آسیا اهمیت تنوع‌بخشی و تعمیق بازارهای مالی را برای بسیاری از کشورها برجسته کرد و آن هنگام، بسیاری از کشورهای آسیایی و آمریکای لاتین با تمهید نیازمندی‌ها و ابزارهای لازم برای دولت‌ها و بنگاه‌ها، توانسته‌اند از ریسک سیستماتیک بازارهای مالی و اقتصاد بکاهند. از جمله این تمهیدات، به‌وجود آوردن یک بازار اوراق کارآمد بوده است تا بتواند با فعال کردن بازار بدهی در کنار بازار سرمایه، نقش مهمی در اقتصاد کشور ایفا کند که از جمله می‌توان به نمونه‌هایی که در کشورهای شرق آسیا یا برزیل و شیلی در آمریکای لاتین صورت گرفته است، اشاره کرد. تا پیش از سال ۱۹۹۷، در کشورهای صاحب بازارهای نوظهور غالب شرکت‌ها از سیستم بانکی یا از اعتبارات خارجی، تامین مالی می‌کردند. همین موضوع سبب بسیاری از ناموزونی‌ها و معضلات پولی و مالی در این کشورها شده بود؛ از جمله اینکه در این کشورها بدهی‌ها و تسهیلات معوق ترازنامه بانک‌ها را به‌طور هنگفتی سنگین کرده بود. از سال ۱۹۹۷، دولت در این کشورها مجبور به انتشار مقادیر قابل‌ملاحظه‌ای اوراق دولتی شدند تا از سقوط نظام مالی خود جلوگیری کنند. به تبع این حرکت، بازار اوراق در این کشورها از ساختاری متشکل و پراهمیت برخوردار شد و باعث شد این کشورها در مدیریت بازار بدهی به تجربه‌ای گرانبها دست یابند. چنین تجربه‌ای را می‌توان در کشورهای آمریکای لاتین نظیر برزیل، شیلی و مکزیک مشاهده کرد.
بازار اوراق بدهی در ایران
اما در ایران، به‌رغم رشد و توسعه بازارهای مالی و ظهور ابزارهای جدیدی نظیر ابزارهای مشتقه و اختیار معامله در سالهای اخیر، بازار بدهی که عموما متشکل از اوراق مشارکت بخش‌های دولتی نظیر شهرداری‌ها و شرکتهای بزرگ دولتی و نیمه‌دولتی است، همچنان سهم قابل‌توجهی در سبد معامله‌گران نداشته است. آخرین آمارها نشان می‌دهد اندازه کل بازار بدهی ایران چیزی حدود ۸/ ۹ درصد از تولید ناخالص داخلی ایران را پوشش می‌دهد. اندازه بازار اوراق بدهی در ایران (۸/ ۲۵هزار میلیارد تومان ) فاصله بسیار قابل‌ملاحظه‌ای حتی با همتایان منطقه‌ای خود نظیر ترکیه و نیز کشورهای اقتصادهای نوظهور مانند مالزی، برزیل یا آفریقای جنوبی دارد. از دلایل این موضوع می‌توان به سقف نرخ بازدهی که برای این اوراق هم‌اکنون مشخص شده است، اشاره کرد که به این ترتیب، صاحبان سرمایه انگیزه چندانی به خرید این اوراق ندارند. با بسترهای کنونی معاملاتی این اوراق و نرخ بازدهی که برای آنها مشخص شده است، از یکسو خریداران با توجه به نقدشوندگی کمتر این اوراق و نرخ بازدهی برابر با نرخ سود سپرده‌های بانکی، اقبالی به آن نشان نداده و سپرده‌گذاری در بانک‌ها را ارجح می‌دانند. از سوی دیگر زمانبر بودن و پیچیدگی‌هایی که برای انتشار این اوراق وجود دارد و همچنین عدم شناخته‌شدن بودن آن نزد مدیران بنگاه‌ها، میل چندانی به تامین مالی از سمت شرکت‌ها برای ورود به بازار اوراق بدهی وجود ندارد. بدیهی است همچون کشورهای متعددی که در راه‌اندازی بازار اوراق بدهی خود موفق بوده‌اند، بسترهای معاملاتی به‌خصوص بستر الکترونیکی معاملات اوراق بدهی باید راه‌اندازی شود و همچنین همچون کشورهای ترکیه و چین، چارچوب‌ها و قوانین انتشار اوراق بدهی باید چنان تنظیم و اصلاح شوند که فاصله زمانی تصمیم به انتشار اوراق بدهی تا نشر و عرضه آن به بازار به حداقل ممکن و در سطح استانداردهای جهانی که ۱۰ روز است، کوتاه شود.
تجربه موفق ترکیه
در کشور ترکیه، هم‌اکنون راهکارهای تامین مالی و گوناگونی بازارها بسیار متنوع‌تر و گسترده‌تر از آن چیزی است که در کشور ما وجود دارد و این در شرایطی است که تا یک دهه پیش، ترکیه از جمله کشورهایی بود که با تورم افسارگسیخته دست و پنجه نرم می‌کرد و هر از گاهی آشوب‌ها و تلاطم‌هایی نظیر نوسان‌های مخرب بازار ارز، دامن اقتصاد آن کشور را می‌گرفت. با وجود این، مدیریت صحیح فضای کلان اقتصاد و به‌کارگرفتن ابزارها و شیوه‌های صحیح در این کشور منجر به آن شده که ترکیه در حال حاضر از اقتصادهای پیشروی نوظهور به‌شمار آید که توانسته به رشد اقتصادی پایداری در سالهای اخیر دست پیدا کند. از جمله دستاوردهای ترکیه، آن است که اندازه بازارهای مالی این کشور ظرف سالهای ۲۰۰۲ تا ۲۰۱۰، با بیش از سه برابر شدن به ۱۰۰۷ میلیارد لیره ترکیه (بیش از ۳۸۵ میلیارد دلار) رسیده است. پایش وضعیت اقتصادی و مالی ترکیه می‌تواند برای وضعیت اقتصادی کشور ما حائز اهمیت باشد. جدا از مشابهت‌های فرهنگی و ژئوپولیتیکی ترکیه و ایران، این نکته برجسته است که ترکیه نیز مانند ایران، کشوری «بانک-پایه» است و نزدیک به ۵/ ۸۶ درصد از اندازه کل بازارها و بخش‌های مالی در این کشور، به بخش بانک‌ها است. با وجود این، از سال ۲۰۱۰ و با تسهیل شرایط انتشار اوراق شرکتی در ترکیه، انتشار این اوراق و تامین مالی بنگاه‌ها از این مسیر چنان رونق گرفته که میزان انتشار اوراق شرکتی ظرف دو سال از سال ۲۰۰۹، شاهد رشدی ۷ برابری بوده است.
بنابراین ترکیه را نیز می‌توان از جمله کشورهایی برشمرد که حرکت خود را برای ایجاد یک بازار بدهی مناسب آغاز کرده است. تا پیش از سال ۲۰۰۷، با کاهش نرخ رشد تورم و باثبات شدن فضای کلان اقتصادی، همزمان با کاهش نرخ بهره بر جذابیت اوراق شرکتی افزوده شد. غیر از این، تسهیل شرایط مالیاتی و انتشار اوراق نیز به جذاب‌شدن اوراق شرکتی در این کشور دامن زده است. طبق تصمیم دولت ترکیه، هزینه مالیات انتقال اوراق در بازار ثانویه از ۵ درصد به یک درصد کاهش یافته است و این معامله‌گری این اوراق را نیز ترغیب می‌کند. موضوعی که در رابطه با موفقیت ترکیه در ایجاد یک بازار بدهی کارآمد، به‌خصوص ایجاد بازاری برای اوراق شرکتی مطرح است، موفقیتی است که این کشور پیش‌تر در ایجاد بازاری کارآمد برای اوراق دولتی خود به دست آورد. به‌طور حتم، ایجاد بازار کارآمد برای اوراق دولتی پیش‌نیازی برای داشتن بازاری برای اوراق شرکتی محسوب می‌شود. در این مسیر، ترکیه ظرف سالهای ۲۰۰۱ تا ۲۰۱۱ توانسته است سهم بیشتری از بدهی‌های خود را از داخل کشور تامین کند و از بدهی‌های خارجی خود بکاهد. به‌طور خاص، از اهدافی که ترکیه در این مسیر مدنظر داشته می‌توان به ایجاد یک منحنی بازدهی (Yield Curve) متناسب برای لیر ترکیه، ایجاد زیرساخت‌های مناسب برای معامله‌گری، تسویه و... ایجاد بازار نقدشونده ثانویه و بازاری شفاف و منظم که برای سرمایه‌گذاران خارجی جذاب باشد، اشاره کرد.
ارسال نظر