آشفتگی در سیاست پولی که خود را در قالب نرخ‌های بهره متعدد، اعم از نرخ اخزا، نرخ بهره سیاستی، نرخ بهره بانکی و نرخ‌های غیررسمی در بازار پول نشان داده، فضای سختی را برای ادامه فعالیت کسب‌وکارها ایجاد کرده است. گرچه سیاستگذار اصرار دارد که این رویکرد می‌‌‌تواند به مهار تورم کمک کند و ثبات مالی را به همراه آورد. «باشگاه اقتصاددانان» در این پرونده سعی کرده است از زاویه کسب‌وکارها به ابعاد مختلف اثر افزایش نرخ‌ها بر بازار پول بپردازد.

در هفته‌‌‌های اخیر، رشد روزافزون نرخ بهره به رهبری نرخ بازده تا سررسید اوراق اخزا در کانون توجه فعالان اقتصادی بوده است. در این یادداشت کوتاه به واکاوی این مفاهیم می‌پردازم. اسناد خزانه اسلامی که به‌اختصار «اخزا» نامیده می‌شود، اوراق بهاداری است که دولت برای تسویه با پیمانکاران خود با سررسیدهای مختلف منتشر می‌کند. این اوراق پس از تخصیص به پیمانکاران با یک نرخ تنزیل مشخص (یعنی با مبلغی کمتر از قیمت اسمی)، در بازار ثانویه فرابورس ایران قابل معامله خواهد بود. حال اگر دارندگان اوراق، آنها را تا زمان سررسید نزد خود نگه دارند، مبلغی معادل ارزش اسمی اوراق دریافت خواهند کرد؛ در غیر‌این‌صورت می‌‌‌توانند اوراق خود را در بازار ثانویه به فروش برسانند.

طی بیش از یک‌سال گذشته، به دلایل مختلف، نرخ بهره افزایش پیدا کرده؛ اما اخیرا و با تخصیص اسناد خزانه اسلامی دولت به پیمانکاران، نرخ‌های بهره موثر آنها به سطوح بی‌‌‌سابقه ۳۸‌درصد رسیده است. این امر باعث شده است تا فروش اوراق دولتی با چالش مواجه شود، بازار سهام دچار روند نزولی شده و نرخ‌های تامین مالی برای بخش خصوصی که از قبل بالا بود، باز هم بیشتر شود. بنابراین این وضعیت از یک‌طرف برای دولت مناسب نیست و از طرف دیگر سیاستگذار پولی نیز رسما اعلام کرده که با ابزار نرخ بهره به دنبال اثرگذاری منفی بر تولید و بازارهای مالی نیست. افزایش نرخ تامین مالی بخش خصوصی نیز برخلاف شعار امسال و سال گذشته مبنی بر جهش تولید است. در ادامه این نوشتار، به این موضوع پرداخته می‌شود که چرا اوضاع مطابق میل بازیگران اقتصادی پیش نمی‌رود و چه راه‌‌‌حلی وجود دارد تا در کنار کنترل تورم، وضعیت تولید و بازارهای مالی بهبود پیدا کند و از طرف دیگر دولت بتواند تامین مالی غیرتورمی را از طریق فروش اوراق انجام دهد.

احتمالا خبر رسیدن بازدهی اوراق خزانه اسلامی یا همان اخزا به محدوده ۳۸‌درصد را از مبادی رسمی و غیررسمی دریافت کرده‌اید. ادامه این روند تبعات زیادی در پی خواهد داشت و اولین ترکش‌های سیاست فعلی به صندوق‌های درآمد ثابت اصابت خواهد کرد. در این یادداشت قصد دارم به بررسی اثرات این سیاست بپردازم. دارایی صندوق‌های درآمد ثابت عمدتا متشکل از اوراق مشارکت، سپرده‌های بانکی و سهام است. البته باید گفت، سهام، ‌درصد کمی از پرتفولیوی این صندوق‌ها را تشکیل می‌دهد. در این بین، پرتفولیوی صندوق‌های درآمد ثابت شامل‌ درصد قابل‌توجهی از اوراق خزانه اسلامی (اخزا) است. به‌طور مثال، صندوق افق کارگزاری بانک‌خاورمیانه نزدیک به ۱۶درصد، آوند کارگزاری مفید ۱۲درصد، ارزش‌آفرینان دی ۱۳‌درصد و افرا نماد پایدار نزدیک به ۸.۵‌درصد از دارایی‌شان را به اوراق اخزا اختصاص داده‌‌‌اند.

در دو هفته‌‌ اخیر، اسناد خزانه‌‌ اسلامی یا به‌اختصار اخزا به یکی از مهم‌ترین موضوعاتی تبدیل شد که فعالان بازار سهام بسیار به آن توجه داشتند. علت آن نیز نوسان نسبتا شدیدی بود که تجربه کردند، سقف میانگین نرخ اخزا به عدد ۳۶.۴‌درصد رسید و پس از آن با طی کردن روندی نزولی در ۸خرداد به کانال ۳۴‌درصد بازگشت. شاید مهم‌ترین اثر این افزایش‌‌‌ها مثبت شدن نرخ بهره‌‌ حقیقی بدون ریسک برای اولین بار در این چند سال باشد.

محمدحسین باقی: بحران بین روسیه و اوکراین ابعاد جدیدی یافته است. از یک‌سو، غرب می‌کوشد اوکراین را به جدیدترین تسلیحات مجهز سازد. «ایگور کوستیوکوف»، رئیس اداره کل ستاد مشترک روسیه در مقاله‌‌‌ای نوشت که ناتو حدود ۸۰۰تانک و بیش از ۳۰‌هزار پهپاد به اوکراین داده است. از سوی دیگر، روسیه تهدید کرده که ممکن است از سلاح‌های هسته‌ای استفاده کند. برخی این تهدید را «بلوف» و «باج‌گیری» هسته‌ای می‌نامند و عده‌ای هم می‌گویند نباید از کنار این تهدید، بی‌توجه گذشت. در این پرونده از «باشگاه اقتصاددانان»، ابعاد مختلف تهدید هسته‌ای روسیه مورد ارزیابی قرار گرفته است.

هفته گذشته، زمانی که رئیس‌جمهور ولادیمیر پوتین، دستور تمرینات نظامی شامل تسلیحات هسته‌ای تاکتیکی در نزدیکی مرز اوکراین را صادر کرد، به نظر می‌رسید که تنش‌ها بین روسیه و غرب به سطح خطرناک و جدیدی رسیده است. کرملین تصریح کرد که این رزمایش‌ها در پاسخ به اظهارات رهبران غربی در مورد استقرار نیروهای ناتو در اوکراین و استفاده از سلاح‌های غربی برای حمله به اهدافی در داخل روسیه بود. دیوید کامرون، وزیر امور خارجه بریتانیا ۲مه، در جریان یک سفر غیرمنتظره به کی‌یف، متعهد شد «تا زمانی که طول بکشد» به اوکراین کمک می‌کند و در عین حال افزود که اوکراینی‌‌‌ها آزادند از سلاح‌‌‌های انگلیسی برای حمله به خاک روسیه استفاده کنند. این می‌تواند مربوط به موشک‌های فرانسوی-بریتانیایی «سایه توفان» و همچنین هواپیماهای بدون سرنشینی باشد که بریتانیا متعهد شده بود هزاران تعداد از آن را به اوکراین عرضه کند.

دستور ولادیمیر پوتین، رئیس‌جمهور روسیه برای مانورهای هسته‌ای در ۶مه، یک‌روز پس از عید پاک ارتدوکس، علنی شد؛ طنزی تلخ، زیرا او خود را نگهبان سرسخت ارزش‌های مسیحی می‌داند؛ ارزش‌هایی که آخرین بار که بررسی کردم شامل شبیه‌سازی نابودی هسته‌ای نمی‌شد. نمی‌‌‌دانم که آیا او این فرمان را قبل از شرکت در مراسم عید پاک در کلیسای جامع مسیح منجی مسکو امضا کرد یا بعد از آن. این رزمایش‌‌‌ها، حملات هسته‌‌‌ای «نمایشی» یا منطقه‌‌‌ای را شبیه‌‌‌سازی می‌کنند، برخلاف تمرین‌‌‌های هسته‌‌‌ای «استراتژیک» که شبیه‌‌‌سازی جنگ با ایالات‌متحده است.

از زمانی که تهاجم تمام‌عیار روسیه به اوکراین در فوریه ۲۰۲۲ آغاز شد، تهدید جنگ هسته‌‌‌ای بر سر این درگیری نیز ظاهر شده است. با این حال، با جدیدترین اعلامیه پوتین مبنی بر اینکه روسیه تمریناتی را برای استفاده از تسلیحات هسته‌ای تاکتیکی در نبرد برگزار خواهد کرد -ظاهرا در پاسخ به «اظهارات تحریک‌آمیز» مقامات غربی- احتمالا «سیاست مخاطره هسته‌‌‌ای» روسیه به مرحله جدیدی رسیده است که در آن باید با خطرات بیشتری در کنار وضعیت بازدارندگی ارتقایافته غربی مواجه شود.

مژده ابراهیمی: شرایط سیاسی خاص کشور طی هفته‏‏‌های اخیر ناشی از فقدان غم‏‏‌انگیز رئیس‏‏‌جمهور موجب شده است تا سیاست دامنه نوسان به عنصر کلیدی تنظیم‏‏‌گری بازار سرمایه تبدیل شود؛ رویکردی که موجب شده تا بورس روزهای سرخی را تجربه کند و تنها در دو روز اول هفته در سطح شاخص کل ۳۷‌هزار واحد ریزش را تجربه کند. کارشناسان بازار سرمایه معتقدند رویکرد اخیر نهاد ناظر در برخورد با وضعیت استثنایی بورس نمی‏‏‌تواند برای وضعیتی که سهامداران در آن گرفتارند، افاقه کند؛ چرا که این بازار به صورت تاریخی از چالش‏‏‌هایی رنج می‏‏‌برد که در موعدهای ریزش شاخص (نظیر شوک‏‏‌های سیاست خارجی یا امنیت بین‌الملل) با شدت بیشتری عمل می‌کنند. به همین دلیل نیز توصیه اغلب تحلیلگران بورسی این است که به‌جای دامنه نوسان، اقدامات دیگری در دستور کار سازمان بورس قرار گیرد.

اقتصاد سرمایه‌‌‌داری پیوند عمیقی بین علم و ثروت برقرار کرده و پیشرفت کلیه علوم مرهون انتظار کسب بازده اقتصادی و ثروت‌آفرین بوده است. اگر در ابتدای ظهور سرمایه‌‌‌داری صرفا علومی مثل ریاضیات، پزشکی یا مهندسی و مکانیک و فیزیک می‌‌‌توانست راهی برای کسب ثروت با راه‌‌‌اندازی یک بنگاه تولیدی باشد، به‌تدریج در اقتصاد سرمایه‌‌‌داری سایر علوم نظیر روان‌شناسی، تاریخ، جامعه‌شناسی و اقتصاد هم همراه سایر علوم شدند تا نگاهی همه‌جانبه و فراگیر و با استفاده از علوم مختلف، مسیر رشد و توسعه را هموار و به سمت قله تکامل بشریت هدایت کند.

بازار سرمایه ایران همواره به طرق مختلف محل دخالت دولت بوده است. در هر برهه تاریخی، سیاستگذاران و مسوولان امر همواره از این بازار استفاده تبلیغاتی و سیاسی کرده و همیشه به بورس نگاه ابزاری داشته‌اند. این مداخلات در بازارسرمایه فقط ناشی از استفاده ابزاری و سیاستگذاری‌های اقتصاد دولتی نیست؛ نگاه قیم‌مآبانه به بازار و کنترل‌های خارجی و دستوری نیز همواره به بازار سرمایه ایران لطمه وارد کرده است.

در زمینه انجام معاملات، باید به این نکته اشاره کرد که محدود کردن و کاهش دامنه نوسان احتمالا بدترین تصمیم برای کنترل بازار است؛ این اقدام می‌‌‌تواند به کاهش نقدشوندگی در بازار و افزایش ترس در معاملات منجر شود. به طور کلی، ایجاد هرگونه محدودیت در بازارها و کنترل دامنه نوسان مشابه قیمت‌گذاری دستوری است و در واقع دخالت در سازوکار طبیعی بازار به حساب می‌‌‌آید.

ریزساختارهای بازار سرمایه از مهم‌ترین عوامل اثر‌گذار بر کارآیی بازار و کشف قیمت منصفانه است. باید گفت اوایل دهه ۱۳۸۰ و رونق بورس همزمان با خلق ریزساختارهای عجیبی بود. در اوایل دهه ۱۳۸۰ شاهد خلق حجم مبنا بودیم؛ موضوعی که در جهان بی‌سابقه بود و عملا سرعت کشف قیمت سریع و منصفانه در بازار را از بین برد.از سوی دیگر تنها چند هفته پس از وضع حجم مبنا و مشخص شدن شکست آن، بدون حذف آن شاهد وضع دامنه نوسان منفی۲ و صفر بودیم. به عبارت دیگر در روزهای صعودی شدید بازار، تنها راهکار نهاد ناظر، تغییر دامنه نوسان بوده است.

در دوسال گذشته و به‌خصوص در یک‌سال اخیر به طور مشخص بازارسرمایه از اولویت‌های دولت در سیاستگذاری خارج شده است و به نظر می‌رسد دولت و بانک مرکزی اولویت سیاستی خود را کنترل تورم و نرخ ارز قرار داده‌ و حاضرند برای تامین این خواسته بهای سنگینی مانند رکود، زمین‌گیر شدن تولید بخش خصوصی و زیان‌ده شدن صنایع و شرکت‌های دولتی را بپردازند. سیاستگذار براساس اولویت‌های تعریف‌شده خود، به نظر می‌رسد در صدد افزایش تمرکز بر اقتصاد و سیاست و دولتی‌تر کردن اقتصاد است.