انتظار بازدهی رویایی!

علی تقوی مدیر دارایی و سرمایه‌گذاری شرکت تامین سرمایه امین بازار سرمایه ایران طی یکسال گذشته فراز و نشیب‌های زیادی را تجربه کرده است. پاییز ۹۲ که در سوم آذرماه آن توافق هسته‌ای با گروه ۱+۵ در ژنو به بار نشست، به بهار بازار سرمایه ایران تبدیل شد. با استناد به گزارش رئیس وقت سازمان بورس در جلسه هیات‌ دولت مورخ ۵/۸/۹۲، انتظارات مثبت به آینده، افزایش سودآوری بنگاه‌های بورس، تضعیف سفته‌بازی در بازارهای رقیب و سیاست‌های حمایتی دولت از بازار سرمایه منجر به رشد ۱۱۳ درصدی ارزش بازار طی دوره یکساله منتهی به تاریخ مزبور شد. حتی رئیس جمهوری نیز در همان جلسه با مثبت خواندن حضور مردم در بازار سرمایه بر حمایت از این بازار تاکید کردند.

گزارش‌های رسانه‌ها از رونق بازار سرمایه و تشویق مردم به حضور در این بازار، نظر بخش قابل اعتنایی از جامعه را به بورس اوراق بهادار سوق داد. بسیاری از کارشناسان بازار سرمایه با هشدار دادن نسبت به سرمایه‌گذاری مستقیم آحاد مردم در بورس آنها را به روش‌های غیرمستقیم سرمایه‌گذاری از جمله سرمایه‌گذاری در صندوق‌های سرمایه‌گذاری تشویق می‌کردند، بنابراین صندوق‌های سرمایه‌گذاری به ویژه صندوق‌های سهام پذیرای خیل گسترده مشتریانی شدند که پیش شناخت چندانی از ماهیت این بازار نداشتند.

صندوق‌های سرمایه‌گذاری در سهام بر مبنای امیدنامه خود موظفند حداقل ۷۰درصد از منابع جذب شده را صرف سرمایه‌گذاری در سهام و حق تقدم سهام کنند و مجاز نیستند هیچ‌گاه بیش از ۳۰درصد از منابع خود را به‌صورت نقد یا اوراق بهادار با درآمد ثابت نگهداری کنند. واریز این حجم نقدینگی به صندوق‌های سرمایه‌گذاری و الزام صرف حداقل ۷۰درصد از این منابع برای سرمایه‌گذاری در سهام، حرکت هیجانی و رو به رشد بازار سرمایه را مضاعف کرد. مدیران سرمایه‌گذاری صندوق‌ها حتی اگر احساس می‌کردند بازار رنگ و بوی حباب به خود گرفته، منابع جذب شده در صندوق‌ها را روانه بازار می‌کردند. این کار علاوه بر الزام قانونی، منافع مدیران صندوق‌ها را نیز بیشتر تامین می‌کرد.

طبق امیدنامه صندوق‌های سرمایه‌گذاری کارمزد مدیر بسته به حجم منابع سرمایه‌گذاری شده در سهام (و نه مبتنی بر عملکرد وی در کسب بازدهی) تعریف شده است بنابراین هر چه این حجم افزایش یابد، متناسب با آن کارمزد مدیر نیز افزایش خواهد یافت. ضمن آنکه مدیران صندوق‌های سرمایه‌گذاری غالبا شرکت‌های کارگزاری هستند که با افزایش حجم معاملات صندوق‌ها، کارمزد بالاتری دریافت خواهند کرد. به هر حال با مطرح شدن لایحه بودجه ۹۳ در صحن علنی مجلس و به ویژه تصمیم‌گیری در رابطه با تعیین نرخ جدید خوراک پتروشیمی‌ها، زمستان سرد بازار سرمایه نیز آغاز شد. زمستانی که شاید حرفه‌ای تر‌های بازار، سوز سرمای آن را سریع‌تر از دیگران درک کردند. غیر حرفه‌ای‌ها که غالبا بنابر توصیه کارشناسان، مدیریت وجوه خود را به صندوق‌های سرمایه‌گذاری سپرده بودند با تاخیر، اما با هیجانی بیشتر متوجه آن شدند.

به این ترتیب ارزش کل صندوق‌های سرمایه‌گذاری سهام - در اندازه کوچک - از رقم ۸ هزار میلیارد ریال در پایان دی‌ماه سال ۹۲ به رقمی نزدیک به ۶ هزار میلیارد ریال در فروردین ماه سال بعد نزدیک شد. به بیان دیگر صندوق‌های سرمایه‌گذاری سهام کوچک در فاصله‌ای کمتر از سه ماه ۲۵درصد ارزش خود را از دست دادند، البته بخش قابل توجهی از این کاهش ارزش مربوط به سیل درخواست‌های ابطال از سوی مردم برای خروج از صندوق‌های سرمایه‌گذاری بود. در این میان مدیران صندوق‌های سرمایه‌گذاری نیز برای پاسخگویی به این حجم از درخواست‌ها، اقدام به فروش و نقد کردن پرتفوی سرمایه‌گذاری خود کردند. به‌رغم اینکه در قریب به اتفاق صندوق‌های سرمایه‌گذاری پیش‌بینی‌ رکن ضامن نقدشوندگی نیز شده بود، ضامنین اقدام خاصی را برای تامین نقدینگی مورد نیاز صندوق‌ها به عمل نیاوردند، زیرا الزام قانونی و شفافی نیز به این امر نمی‌دیدند و در این رابطه دست مدیران صندوق‌ها برای نحوه تامین نقدینگی مورد نیاز باز بود. مدیران صندوق‌ها نیز غالبا ترجیح می‌دادند از طریق فروش سهامی که از نقدشوندگی بالاتری برخودارند به تامین منابع نقدی مورد نیاز خود برای پاسخگویی به مشتریان بپردازند.

این عمل به سرعت سبب شد حتی در نمادهایی که فعالان بازار اطمینان نسبی به آنها داشتند، نیز با عرضه‌های سنگین روبه‌رو‌ باشیم. عرضه‌های سنگین حتی در نمادهای پر‌طرفدار به دامنه هیجانات منفی بازار افزود. سرمایه‌گذارانی که به امید کسب بازدهی‌های رویایی ماهانه ۲۰-۱۰درصد به صندوق‌های سرمایه‌گذاری آمده بودند، حالا به دلیل ترس از دست دادن بخش قابل توجهی از دارایی خود، با شتاب هر‌چه بیشتر خواهان خروج از صندوق‌های سرمایه‌گذاری شده بودند. جدول مزبور که برگرفته از گزارش‌های ماهانه سازمان بورس است گویای نکات جالبی در رابطه با عملکرد صندوق‌های سرمایه‌گذاری قبل و پس از سقوط شاخص است:

از تعداد ۱۵۲۴۷ شخص حقیقی حاضر در صندوق در پایان دی‌ماه ۹۲ بیش از ۶۰۰۰ نفر تا مهر ماه سال جاری واحدهای صندوق خود را ابطال و از صندوق خارج کرده‌اند. این روند برای مشتریانی که متاثر از اخبار رسانه‌ها شاهد بازدهی‌های ماهانه بیش از ۱۰درصد پیش از ورود خود در بورس بودند و هم اکنون بخشی از اصل سرمایه خود را هم از دست رفته می‌بینند، چندان هم دور از انتظار نخواهد بود. تملک واحدهای سرمایه‌گذاری اشخاص حقیقی از ۷۴درصد در پایان مهرماه سال گذشته به ۶۷درصد تا پایان مهرماه سال ۹۳ کاهش یافته است. این به این معنی است که با خروج حقیقی‌ها سرمایه‌گذاران حقوقی جای خالی آنها را پر کرده‌اند.

به هر حال پیشنهاد می‌شود اولا با اصلاح برخی قوانین و مقررات، مدیران صندوق‌های سرمایه‌گذاری و دیگر ارکان انگیزه بیشتری برای تامین منافع دارندگان واحدهای سرمایه‌گذاری به دست آورند. اصلاح نحوه محاسبه کارمزد مدیران در صندوق ها، تغییر شخصیت مدیران از شرکت‌های کارگزاری به سبدگردان ها، نظارت بیشتر بر معاملات اشخاص وابسته در صندوق‌های سرمایه‌گذاری و... می‌توانند نمونه‌هایی از این دست باشند.

ثانیا به نظر می‌رسد در اطلاع‌رسانی راجع به عملکرد بازار باید دقت بیشتری به خرج داد. اولین اصل در مدیریت سرمایه‌گذاری توجه توأمان به دو مقوله ریسک و بازدهی است. ارائه بازدهی‌های رویایی بدون توجه به مقوله ریسک می‌تواند تبعات خطرناکی به همراه داشته باشد. نکته آخر آنکه فرهنگ سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه به معنای تشویق مردم به سفته‌بازی و پیمودن ره صدساله در یک شب نیست. برای نهادینه کردن فرهنگ سرمایه‌گذاری باید مفاهیم ریسک و بازدهی و نگاه بلندمدت به مقوله سرمایه‌گذاری را برای عموم مردم تبیین کرد. توصیه صمیمانه به مسوولان امر این است که برای جذب سرمایه‌ها به بازار سرمایه نخست باید بسترهای لازم را فراهم کرد و مسیر را برای استقرار بازار پایگی به جای بانک پایگی در کشور هموار ساخت و صرفا به حمایت‌های شعارگونه از بازار بسنده نکرد.

انتظار بازدهی رویایی!