یک معادله، چند مجهول

کسری بودجه دولت، پایان شرکت‌های قابل واگذاری در دهه گذشته، چسبندگی به حفظ مدیریت از طریق حفظ مالکیت یا حق رای سهام در مالکیت دولت یا سهام عدالت از دلایل اصلی است که خصوصی‌سازی حتی به شکل اجرا شده در دهه ۱۳۸۰ نیز در شرایط فعلی مورد نظر دولت و وزارتخانه نیست. در واقع، در صورتی که دولت به منظور تامین کسری بودجه اقدام به واگذاری سهام خود در شرکت‌های دولتی مانند پالایشگاه‌ها، شرکت‌های معدنی و فلزی، بانک‌ها و خودروسازان کند، عملا کنترل مستقیم و غیرمستقیم خود را در این شرکت‌ها از دست خواهد داد. در نهایت دولت موضوع واگذاری از طریق صندوق‌های قابل معامله در لایحه بودجه ۱۳۹۹ گنجاند و با اصلاحاتی به تصویب رسید. براساس بند ۲ تبصره ۲ قانون بودجه ۱۳۹۹،  شرط مهمی مبنی بر عدم مدیریت دولت در بلندمدت گذاشته شده است. همچنین سازوکار واگذاری نه از سیستم بورس، بلکه از شعب بانکی و با تخفیف تا سقف ۳۰درصد تصویب شده است. به این ترتیب واحدهای عادی که فاقد حق رای و دخالت در امور اجرایی صندوق هستند، به مردم واگذار می‌شود اما براساس بند ۲-۴ تبصره ۲، سهام ممتاز که تعیین‌کننده ارکان و مدیریت این صندوق‌ها است، در مالکیت وزارت تخصصی مربوطه باقی می‌ماند. مهم‌ترین موضوع در این ساختار، مالکیت سهام ممتاز است. براین اساس سه ETF صنعت بانک و بیمه، پالایشی، فلزات و خودرو از سوی دولت طراحی شده و با تخفیف ۲۰درصد (و ۵درصد برای بازارگردانی) و براساس میانگین قیمت یک‌ماهه واگذار می‌شود. سهام‌ در حال واگذاری در عمل بلوک‌های مدیریت ۱۷درصد و بیشتر هستند که در صورت فروش به‌صورت بلوکی نه تنها مشمول تخفیف نمی‌شوند، بلکه دارای ضریب بلوکی ۲۰ تا ۴۰درصد هستند. ضریبی که در آگهی‌های واگذاری این شرکت‌ها سال گذشته از سوی سازمان خصوصی‌سازی نیز اعمال شده بود. از سوی دیگر، با توجه به حجم برآوردی این صندوق‌ها، برآورد می‌شود بین ۳ تا ۱۰ میلیون ایرانی این واحدها را خریداری کنند. به این ترتیب، تخفیف فوق صرفا به بخش کوچکی از جامعه تعلق می‌گیرد. همچنین درآمد عاید شده دولت به مراتب کمتر از رقم واقعی خواهد بود که این رقم تا بیش از ۴۰درصد برآورد می‌شود. اصرار دولت به تقبل این ارزان‌فروشی، بیش از پیش نشان‌دهنده تمایل دولت به حفظ حق رای است، زیرا همان‌طور که اشاره شد، در صندوق‌های سرمایه‌گذاری اعم از قابل معامله یا مشترک، حق رای در مجامع و به تبع آن حق رای در سهام‌ پرتفوی در اختیار سهامدار ممتاز صندوق که در اینجا وزارتخانه تخصصی و دولت است، باقی می‌ماند. در حقیقت با سهام ممتاز چند صد میلیونی یا حداکثر چند میلیارد تومانی، امکان مدیریت دارایی چند ده هزار میلیارد تومانی فراهم می‌شود. این موضوع یکی از اهرمی‌ترین ساختارهای مالی بدون امکان فروش یا ابطال براساس فرمول مشخصی از خالص ارزش دارایی‌ها به‌شمار می‌رود.

 با این حال، تخفیف ۲۰درصد از سوی خریداران نیز قابل بررسی است. در شرایطی که سهام فوق فاقد حق رای بوده، ارزش تخفیف صرفا معادل یا حتی بخشی از ارزش حق رای برآورد می‌شود و با توجه به نحوه مالکیت شرکت‌ها، ارزش حق رای می‌تواند به مراتب بیش از این رقم باشد. موضوع دیگر سودآوری و سیاست تقسیم سود در این صندوق‌ها است. در شرایطی که بانک‌های واگذار شده به این صندوق، عمدتا در سال‌های گذشته زیان‌ده بودند، چشم‌انداز سودآوری در شرایطی که میلیون‌ها نفر از افراد جامعه بدون اطلاعات مالی و بازار سرمایه اقدام به خریداری این سهام می‌کنند، اهمیت قابل توجهی دارد. در پالایشی‌ها نرخ‌های فروش محصولات ۴ ماه پس از پایان سال بعد تعیین می‌شود و سیاست‌های تقسیم سود آنها براساس ابلاغیه‌های وزارت نفت است. در خودروسازی نیز شاهد زیان‌دهی در دوره‌ای طولانی در این شرکت‌ها بوده‌ایم. در مجموع، شرکت‌های در حال واگذاری نیازمند شفاف‌سازی مالی هستند. موضوعی که به دلیل عدم امکان شرکت در مجامع و حق رای برای دارندگان این صندوق‌ها به مانعی برای اعمال این حقوق منجر می‌شود.