عبرت بزرگ

مبینا بنی‌اسدی
دانشجوی مقطع دکترا

اتفاقی که اواخر سال گذشته در بازار بدهی بازار سرمایه رخ داد بیش از هر چیز برای تحلیل به یک نگاه جامعه‌شناسانه نیاز دارد. بازاری که معتقدیم نخبه‌ترین آدم‌ها در آن به فعالیت مشغولند، اشتباه استراتژیکی را مرتکب شد که البته تبعات آن بیش از آنکه تخریبی باشد، در راستای اثبات دوباره آن بود که بازارهای مالی به هم متصلند و هر رخداد در یک بازار بر بازار دیگر تاثیر می‌گذارد.شاید لازم بود یک‌بار دیگر به اهالی بازار سرمایه ثابت شود که نگاه حذفی به بازارها و ابزارهای مالی، اگر حتی تاثیر کوتاه‌مدت مثبتی در راستای آنچه ما می‌خواهیم داشته باشد، در درازمدت و در حداقلی‌ترین تاثیر، جامعه را از یک ابزار یا بازار بالقوه تامین مالی محروم می‌کند.

اگر به گذشته بازگردیم و آنچه را که در بازار بدهی بازار سرمایه رخ داد، مرور کنیم، خواهیم دید که بالا رفتن نرخ سود اسناد خزانه اسلامی در اواخر سال گذشته هیچ‌گاه آن‌گونه که نیاز بود، مورد بررسی و تحلیل قرار نگرفت. فشار عرضه از سمت دارندگانی که اغلب در زمره پیمانکاران طلبکار از دولت بودند اصلی‌ترین عامل این اتفاق بود. این عجله برای عرضه بیشتر به خاطر نیاز بالای این پیمانکاران به تامین نقدینگی مورد نیاز برای تسویه انواع بدهی آنها در پایان سال بود که اصلی‌ترین آن را حقوق و پاداش پرسنل‌شان در بر می‌گرفت.نیاز به نقدینگی در پایان سال اتفاقی قابل پیش‌بینی است که با افزایش تعداد فروشندگان و کم شدن خریدارانی که خود نیز شاید نقدینگی لازم را مثل ماه‌های عادی سال در اختیار نداشتند. نرخ سود اسناد خزانه اسلامی را بالا برد. هرچند باید بپذیریم که نرخ این اوراق متاثر از عوامل گوناگونی است، اما مثل همیشه میزان عرضه و تقاضا موثرترین فاکتور و تعیین‌کننده‌ترین عامل است. اینکه وقتی نرخ بالا برود بازاری را محکوم کنیم و نگاه حذفی به آن داشته باشیم، تنها صورت مساله را پاک کرده‌ایم؛ اما اگر چرایی بالا رفتن نرخ در آن مقطع زمانی تحلیل شود، می‌تواند راهگشاتر باشد و حتی شاید سرنخ‌هایی از مشکلاتی در بخش‌های دیگر اقتصاد بدهد که تا آن موقع پنهان بودند.

نگاه تحلیلگر یک سرمایه‌گذار نخبه باید به دنبال چرایی این اتفاق و کشف رابطه‌های پنهان این رخداد باشد وگرنه همه شاهد بودیم که هدایت سخاب‌ها به بازار بانکی نه‌تنها چاره اصلی نبود بلکه تنها عایدی آن از بین بردن شفافیتی بود که پیش از این در بستر بازار سرمایه قابل رصد بود. در بازار سرمایه نرخ بالا هم برود مشخص است و سریع می‌توان در صورت نیاز برای آن نسخه پیچید یا عوامل موثر بر آن را کنترل کرد. در حداقلی‌ترین اتفاق می‌توان آن را به سیاست‌گذاران نشان داد و از آنها برای رفع آن مطالبه کرد. اما در خارج از این بازار هر اتفاقی بیفتد، دیر نمایان می‌شود، چه بسا اینکه نرخ در مواردی به نزدیکی‌های 40 درصد هم رسید و تازه آنجا بود که صداهایی همگان را متوجه اتفاقات عجیب این بازار غیررسمی کرد.در این بین تنها پیمانکارانی متضرر شدند که نیاز مالی بالا آنها را وادار به معامله با چنین نرخ‌هایی کرده بود و خریدارانی که در فضای غیررسمی و غیر شفاف تا هر جایی که توانسته بودند، قیمت اوراق را پایین آورده و حاشیه سود خود را بالا برده بودند. اتفاقی که در سخاب‌ها رخ داد می‌تواند درس بزرگی برای همه ما باشد. اینکه نباید یکجانبه در مورد یک رخداد نظر داد و راه حل مقطعی برای آن در نظر گرفت. فشار افکار عمومی بازار سرمایه در آن مقطع و وضعیت این بازار همه دست به دست هم داد تا«سخاب»‌ها راهی بازار بانکی شود و شاید با تبیین آنچه می‌دانستیم درست است افکار عمومی هم با ما همراه می‌شد.

این نوشتار همان‌گونه که منتقد نگاه یکجانبه است، نمی‌خواهد تنها به نقد تصمیم مقطعی آن زمان و خواسته افکار عمومی بازار سرمایه به حذف این اوراق بپردازد. چه بسا روی دیگر این سکه مکانیزم‌های انتشار اوراق باشد که باید ضوابط و قوانین دقیق‌تری پیدا کند. دولت به عنوان ناشر این اوراق نیز به دنبال همین رخداد در بازار غیررسمی بود که تصمیم گرفت، رویه‌های انتشار را متناسب با ظرفیت‌های بازار سرمایه تغییر دهد. بر این اساس بد نیست اشاره کنیم که انتشار اوراق در بودجه سال 96 تحت نظارت کمیته بند «ل» تبصره 5 قانون بودجه سال 96 انجام خواهد شد که این خود حرکتی مثبت در این راستا است و می‌توان آن را دستاورد خوبی در نظر گرفت. در این کمیته که متشکل از رئیس کل بانک مرکزی، وزیر اقتصاد و رئیس سازمان برنامه و بودجه کشور و با نظارت یک نماینده از مجلس است، طی جلساتی قرار است، زمان‌بندی و پذیرش اوراق منتشرشده از سوی دولت را بر اساس ظرفیت‌هایی که در بازار سرمایه وجود دارد، بررسی و تعیین کند و قطعا نگاه همه‌جانبه‌ای پیش از انتشار اوراق به وضعیت بازار سرمایه خواهد شد.

برنامه‌ریزی و زمان‌بندی حلقه مفقوده بازار اسناد خزانه اسلامی بود که طبیعتا با توجه به مدت کمی که از راه‌اندازی این بازار می‌گذرد طبیعی به نظر می‌رسد و حالا قرار است تحت این کمیته و در آینده‌ای نزدیک زمان‌بندی دقیق انتشار اوراق به اطلاع بازار هم برسد تا سرمایه‌گذاران برای تحلیل و تصمیم‌گیری زمان کافی را در اختیار داشته باشند.همزمانی کاهش نرخ سود از سوی شورای پول و اعتبار و پذیرش اوراق سخاب در بازار سرمایه هم سیاست مکملی بود که تبعات مثبت فراوانی به همراه خواهد داشت. معقول شدن نرخ سخاب‌ها که طی دو عرضه اولیه در بازار فرابورس رخ داد، ناشی از همین سیاست مکمل بود که منجر به آرامش در بازار بدهی شد. باید در نظر داشت که بحث اصلی بازار سرمایه بحث نرخ است و اگر بتوانیم نرخ را در بازار کاهش دهیم، بازار توانایی جذب اوراق را خواهد داشت و نگرانی از جابه‌جایی درباره سهام و اوراق به وجود نخواهد آمد. مناسب‌شدن نرخ و مشخص شدن نرخ بدون ریسک برای اوراق از سوی بازار سرمایه، ‌شفافیت در معاملات، جلوگیری از سفته‌بازی و همچنین فراهم شدن یک فضای مناسب برای سرمایه‌گذاری از جمله مزیت‌های این ابزار مالی در بستر بازار سرمایه است که به‌راحتی نمی‌توان از کنار آن گذشت. هر ابزار یا بازار جدید نیاز به زمان دارد تا اصلاح شود. اسناد خزانه اسلامی هم به‌عنوان اوراقی که نمونه آن در تصمیم‌گیری‌های اقتصادی بسیاری از دولت‌ها تعیین‌کننده است، در کشور ما نیز می‌تواند به ابزار موثری تبدیل شود که تعمیق بازار بدهی یکی از نتایج آتی آن خواهد بود. باید به خودمان، تحلیل‌هایمان، تصمیم‌هایی که می‌گیریم و به ابزار و بازار جدید زمان بدهیم. قطعا راهی که دیگر کشورها رفته‌اند و در آن موفق بوده‌اند در ایران نیز با صبر و حوصله و فارغ از شتابزدگی می‌توان طی کرد. ابزارها و بازارهای جدید نیاز به مدارا دارند تا در سال‌هایی نه‌چندان دور به بازدهی واقعی خود و تاثیرگذاری مطلوب در اقتصاد برسند.