حباب‌‌های سرمایه و نتایج آن

ترجمه:غزال بی‌بک آبادی

در سال‌‌های اخیر سرمایه‌گذاران به این باور رسیده‌اند که کاملا منطقی است که بانک مرکزی آمریکا(فدرال رزرو) برای جلوگیری و جبران اثرات کاهش نرخ سرمایه مداخله کند. در واقع بحران‌‌های اخیر اقتصادی تا حدی نتایج رویکرد جدیدی در سیاست‌‌های مالی است. فدرال رزرو از سال ۱۹۳۰ سپرده‌‌های موجود در بانک‌‌ها را ضمانت می‌‌‌کرد. این برنامه به شکل موثری سبب کاهش ضریب هشیاری و احتیاط سپرده‌گذاران در برابر بانک‌‌هایشان و انتقال فشارها بر روی موسسات امانت‌‌دار بیمه‌‌گذار شده بود. این وضعیت در سال‌‌های ۱۹۸۰ و ۱۹۹۰ که ریسک بی‌محابا توسط بانک‌‌ها و موسسات یک سری از بحران‌‌های مالی را به‌وجود آورد تبدیل به یک بحران شد. سرانجام سیستم بیمه سپرده اصلاح شد و فرصتی برای اصلاحات مشابه در سیاست‌‌های مالی فراهم شد. بحران وثیقه ثانویه:HSBC یک شرکت بزرگ اقتصادی جهانی است که در مقابل بحران رایج جان سالم به در برده است. موسسه دیگر New century financial در برابر این بحران خیلی کمتر موفق بوده است. قیمت سهام این شرکت بعد از بحران‌‌ها و مشکلات پدید آمده در ۸ فوریه ۲۰۰۷ بسیار کاهش پیدا کرد و این شرکت ناچار به اعلام ورشکستگی شد. مسائل این چنینی به شرکت‌‌های دیگر در بازار وثیقه ثانویه نیز شیوع پیدا کرد. به طوریکه در پایان سال ۲۰۰۷ بیش از ۱۰۰ شرکت وام‌‌دهنده یا فعالیت‌‌هایشان را متوقف کردند یا به دنبال خریدارانی برای شرکت‌‌هایشان می‌‌‌گشتند. این بحران تا سال ۲۰۰۸ ادامه یافت و سرانجام درخواست Bear Stearns house که با‌‌قید ضمانت توسط JP Morgan chase و همکاری فدرال رزرو و خزانه‌‌داری آمریکا صورت گرفت تا حدودی به کاهش اثرات این بحران انجامید. با این همه اقتصاد آمریکا با مشکلی جدی مواجه بود. همان طور که نرخ پایین رشد سالانه تولید ناخالص داخلی که در سه ماهه چهارم سال ۲۰۰۷ به ۶درصد رسید نشان‌دهنده این امر است. این نرخ پایین رشد در سه ماهه اول هم تکرار شده بود. بذرهای بحران وثیقه ثانویه در سال‌‌های گذشته پاشیده شده و شکست قیمت‌‌ها در بازار رهن مسکن با مشکلات اقتصادی سال‌‌های قبل ارتباط تنگاتنگ داشته است. از قبیل مشکلات عمده مالی در صنایعی همچون مخابرات و بعضی صنایع مدرن دیگر. بحران وثیقه ثانویه نه تنها به سایر بخش‌‌های اقتصاد مسکن هم سرایت کرد بلکه در بازارهای اعتباری دیگر و حتی به وام‌‌های بین بانکی نیز منتقل شد. این بحران مالی یکی از آخرین مشکلات از سری بحران‌‌هایی است که در نتیجه حباب‌‌های مالی به‌وجود آمده در سال‌‌های اخیر گریبان گیر اقتصاد شده و حداقل واکنشی است که در قبال فساد اخلاقی موجود در بازارهای اقتصادی نمایان شده است. این بحران اخلاقی نتیجه تعهدات و تضمین‌‌های بی‌‌قید و شرط به سرمایه‌گذاران است. در دوره‌‌ای بیمه سپرده عامل اصلی بود و حالا این سیاست پولی است که به این بحران اخلاقی دامن زده است. سیاست پولی خود می‌‌‌تواند عامل ایجاد بحران اخلاقی باشد آن هم موقعی که با ضمانت سرمایه‌گذاران در روابط اقتصادی غلط و پر خطر آن‌‌ها را حمایت می‌‌‌کند. حمایت این سیاست از سرمایه‌گذاران سبب پر توقعی آنان در ادامه پیدا کردن این پشتیبانی خواهد شد. بدین ترتیب آنها عمدتا رو به سوی ریسک بیشتر بدون درخواست و تضمین برگشت سرمایه بالاتر خواهند آورد. همین امر سبب توزیع نامناسب و غلط سرمایه می‌‌‌شود.

در اقتصاد بازار تصمیم‌‌های کلیدی یعنی تخصیص منابع به فعالیت‌‌های ارزشمند تر. قیمت‌‌های موجود در بازار در فرایند تصمیم‌‌گیری نقش حساسی را بازی می‌‌‌کنند‌، چرا که به فرد در مورد کمیابی کالا و فوریت و ضرورت اهداف هشدار می‌‌‌دهند. پول عاملی ضروری برای ارزش‌گذاری و نیز نظم و شکل‌دهی بازار است. اما همین پول می‌‌‌تواند اختلالی را در ارائه اطلاعات ایجاد کند. سیاست پولی ایده آل آن است که بدون ایجاد اختلالی تنها به اخطارهای معتبر در رابطه با قیمت‌‌ها اکتفا کند. اختلال پولی زمانی به‌وجود می‌‌‌آید که سیاست‌‌های پولی ارزش پول را تغییر دهند. در نظام‌‌های اقتصادی که تکیه‌شان بر استاندارد قیمت طلا و نقره است‌، کشف منابع جدید از فلزات گران‌بها می‌‌‌تواند سبب ایجاد تحرکاتی در بازار و کاهش ارزش پول شود.اخیرا در تمام کشورهای توسعه یافته نرخ این افزایش توسط بانک‌‌های مرکزی کنترل می‌‌‌شود. تغییرات ایجاد شده در ارزش پول سبب ایجاد اختلال در بازار می‌‌‌شود چرا که خطای سرمایه‌گذاران و افراد معمولی را در تعیین قیمت‌‌های وابسته به دنبال خواهد داشت. به‌عنوان مثال در زمان تورم‌، قیمت‌‌ها افزایش می‌‌‌یابد. این افزایش قیمت در واکنش به افزایش میزان پول در بازار است نه به علت دگرگونی در ارزش کالاهای تولیدی بازار. بنابراین ممکن است به نظر آید بهترین سیاست پولی آن است که در ارزش شاخص قیمت آن هیچ تغییری به‌وجود نیاید. شماری از بانک‌‌های مرکزی از قبیل بانک انگلستان و بانک مرکزی اروپایی سیاست تورم پیش‌‌بینی شده را اتخاذ کرده‌اند. البته فدرال رزرو به طور رسمی‌‌‌آن را به اجرا در نیاورده است. ولی تاکنون به گونه‌‌ای عمل کرده که این سیاست را تاکید می‌‌‌کند‌، چرا که معتقد است تورم تا زیر ۲درصد باقی بماند ولی هیچ گاه به صفر نرسد. در فوریه ۲۰۰۸ شاخص قیمت مصرف‌کننده ( CPI ) برای مصرف‌کنندگان شهری ۴درصد بیشتر از فوریه ۲۰۰۷ بود. در واقع افزایش این شاخص هیچ تغییری در وضعیت مصرف‌‌کنندگان و تولید‌‌کنندگان پول‌‌ها ایجاد نمی‌‌‌کند. بلکه آن چه که تغییر کرده این است که مقامات فدرال رزرو میزانی از تورم را در تمام حوزه‌‌ها به جز غذا و انرژی ترجیح می‌‌‌دهند. در واقع فدرال رزرو از ابتدا تصمیم داشت بهای انرژی را نادیده بگیرد؛ چرا که تصور می‌‌‌کرد برای تعدیل کردن شوک‌‌های اوپک این کار بی دلیل است. دولت به دنبال آن میزانی از تورم پیش‌بینی شده بود که بر روی تحرکات و تحولات طولانی مدت متمرکز باشد. اما در حال حاضر تورم تبدیل به عاملی شده که زمینه جدایی میان سیاستگذاران اقتصادی و تجربه عامه مردم را فراهم می‌‌‌کند. عامه مردم یعنی مصرف‌‌کنندگان دلار زمانی که خرید می‌‌‌کنند‌، با تورم اصلی روبه رو نمی‌‌‌شوند. آنچه مصرف‌‌کنندگان عادی هر روز خریداری می‌‌‌کنند دقیقا همان چیزی است که در معیار اصلی نادیده گرفته شده است. برای مصرف‌‌کنندگان‌، تورم یک مالیات است و در اندازه‌‌گیری اصلی‌، نرخ مالیات کم در نظر گرفته شده است. به رغم سیاست‌‌های غلط اخیر هیچ پرسشی مطرح نمی‌‌‌شود که آیا سیاست پولی این سال‌‌ها نسبت به اواخر سال‌‌های ۱۹۶۰ و ۱۹۷۰ و اوایل ۱۹۸۰ که آغاز تورم دو رقمی‌‌‌و نرخ سودهایی نجومی ‌‌‌بود‌، بهتر شده است یا خیر ؟ با افزایش مشکلات ناشی از سیاست‌‌های پولی تعدادی از محققان اعلام کردند که پول نه تنها بر ارزش و بهای کالاهای مصرفی و دستمزد‌‌ها تاثیر‌‌گذار است بلکه بر ارزش‌‌دارایی‌‌ها و سرمایه‌‌ها نیز اثر می‌‌‌گذارد.آنها بدین امر پرداختند که پول می‌‌‌تواند بدون حضور موثر در تورم کالاهای مصرفی آسیب و ضرر خود را داشته باشد. در واقع یک شاخص قیمت ثابت کالاهای مصرفی معیار خوبی برای ارزش پول نخواهد بود.

در این میان بانک مرکزی چه شاخص قیمتی را تثبیت می‌‌‌کند ؟ قیمت‌‌های مصرف‌، معیاری گسترده از سایر قیمت‌‌ها‌، دستمزدهای کم و غیر واقعی و یا معیاری که شامل بهای سرمایه و ‌‌دارایی‌‌های موجود است ؟ کدامیک؟ واضح است که انتخاب یک شاخص به‌‌ناچار بر روی سیاست‌‌های پولی تاثیر‌‌گذار خواهد بود. به عنوان مثال تثبیت دستمزدها به طور طبیعی در نتیجه کاهش قیمت کالاهای مصرفی است. در واقع هیچ معیار واقعا دقیق و درستی وجود ندارد که با مفهوم تئوری تثبیت قیمت در ارتباط مستقیم باشد. در یک اقتصاد در حال رشد سیاست پولی شاخص قیمت کالاهای مصرفی را طوری تثبیت می‌‌‌کند که مانع تخصیص سایر منابع شود. بدین ترتیب قیمت‌‌دارایی و سرمایه‌‌های پایا از قبیل کالاهای اساسی یا مسکن عکس تحولات موجود در نرخ سود رایج حرکت می‌‌‌کنند. نرخ سود پایین به سرمایه‌‌های با قیمت بیشتر تعلق می‌‌‌گیرد و بالعکس. بدین ترتیب تثبیت قیمت کالاهای نهایی و خدمات می‌‌‌تواند حباب‌‌های سرمایه ایجاد کند. اخیرا اکسل لیون هوفود (Axel Leijonhufvud) اقتصاددان سوئدی در جلسه‌ای موضوعی را مطرح کرد : ایراد و مشکل تورم هدفمند و پیش‌‌بینی شده در اوضاع و احوال کنونی این است که نرخ تورم اطلاعات کاملی در خصوص درست بودن یا نبودن سیاست پولی به شما نخواهد داد. اوضاع و احوالی که وی از آن سخن می‌‌‌گوید شامل یک اقتصاد جهانی شده با واردات ارزان قیمت و وابستگی بانک مرکزی به دلارهای بیشتر و ذخایر رسمی ‌‌‌کشور است. در حال حاضر The Fed معتقد است تورم هدفمندش در حال اجرا است؛بنابراین تورمی‌ ‌‌بی‌خطر محسوب می‌‌‌شود. اندازه‌‌گیری تورم ارزش سرمایه همچنان مشکل‌ساز باقی مانده است. از دیدگاه چارلز گودهارت (charles Goodhart) اقتصاددان انگلیسی تنها بخشی از سرمایه‌‌های بسیار بزرگ در سبد خرید مصرف‌کننده ظاهر می‌‌‌شود که نمی‌‌‌توان آن را نادیده گرفت. این بخش مسکن است به کار‌‌گیری صرف قیمت‌‌های حال حاضر برای مسکن و دیگر کالاها و خدمات درست نیست چرا که تغییرات به دفعات اولویت‌‌های آینده وابسته به مصرف حال رخ داده و آنها را تحت تاثیر خود قرار می‌‌‌دهد. اگر قیمت اصلی سرمایه و‌‌دارایی‌‌های موجود در معیارهای تورم لحاظ نشود تغییر و تحول در آنها عامل تاثیرگذاری در تصمیم‌‌گیری سیاستگذاران نخواهد بود. دکترین گرین اسپن: بحران اخلاقی جدید در بازارهای اقتصادی به خوبی در دکترین آلن گرین اسپن رییس پیشین فدرال رزرو شرح داده شده است. این دکترین در ۱۹ دسامبر ۲۰۰۲ مطرح شد. گرین اسپن از یک سیاست پولی نامتقارن سخن می‌‌‌گفت. وی می‌‌‌گوید : حباب‌‌های سرمایه نمی‌‌‌تواند به راحتی آشکار شود و سیاست پولی نباید همیشه برای تعدیل و جبران آن به کار گرفته شود دو ماه پیش از آن برنانکه رییس کنونی فدرال رزرو بحثی مشابه را مطرح کرده بود. نظریه برنانکه در ظاهر آکادمیک تر و دقیق تر بود. از آنجا که برنانکه هم اکنون رییس فدرال رزرو است برای سهامداران در بازار طبیعی بود که تصور کنند دکترین گرین اسپن هنوز بر سیاست‌‌های فدرال رزرو حاکم است. دو رییس فدرال رزرو به گونه‌‌ای با حباب‌‌های سرمایه برخورد کردند انگار که تنها بخشی از نتایج شوک‌‌هایی از قبیل نوآوری‌‌ها و تحولات تکنولوژیکی هستند. و این سوال را مطرح کردند که آیا باید از سیاست‌‌های پولی برای تعدیل اثرات چنین شوک‌‌هایی استفاده شود ؟ برنانکه در تشریح بحران اخلاقی از بحران بیمه سپرده‌‌گذاری نام می‌‌‌برد. وقتی این بحران اخلاقی وجود‌‌دارد اعتبارات بانک‌‌ها به سرعت در‌‌دارایی‌‌های غیر قابل انعطافی همچون املاک و مستغلات جاری می‌‌‌شود. افزایش قیمت سریع در این املاک نتیجه چنین امری است. مگر اینکه شرایط نظارتی جریان چنین وام‌‌ها و اعتباراتی را متوقف کند. برنانکه همچنین درباره بازار وثیقه‌‌های ثانویه می‌‌‌گوید: حباب‌‌های سرمایه و از بین رفتن آنها نمی‌‌‌تواند تنها نتیجه بیمه سپرده‌‌گذاری باشد؛چرا که اولا بیمه سپرده‌‌گذاری هم‌اکنون توسط نظارت‌‌های بانکی وضع بهتری پیدا کرده است و ثانیا وام‌‌های عمده‌‌‌ای توسط موسسات امانت‌‌دار متعهد تامین می‌‌‌شود. بنابراین آن چه بحران اخلاقی را به‌وجود می‌‌‌آورد تعهدی است که ضمانت اجرایی پایینی‌‌دارد.

منبع:www.cato.org