علیرضا کدیور

پس از ابلاغ سیاست‌های کلی اصل ۴۴ قانون اساسی و آغاز عرضه سهام شرکت‌های دولتی در بهمن‌ماه ۸۵ که با ورود شرکت ملی صنایع مس به بورس تهران کلید خورد، حضور در عرضه‌های اولیه و خرید سهام این شرکت‌ها مفهوم دیگری در میان سهامداران و فعالان بورس تهران پیدا کرد. در واقع این عرضه‌ها به طور عمده به دلیل شیوه نامناسب واگذاری، به فرصت مناسب و بدون ریسکی برای فعالان بازار تبدیل شد که به تدریج رانت بزرگی برای کارگزاران سهامداران عمده ایجاد کرد.

هرچند تا پیش از عرضه سهام شرکت‌های دولتی، عرضه‌های اولیه سهام فرصت مناسبی برای کسب سود کوتاه‌مدت تلقی می‌شد، اما پس از آغاز واگذاری شرکت‌های دولتی، مقیاس و دوره زمانی کسب سود کوتاه‌مدت در ذهن فعالان بورس تهران دستخوش تغییرات بنیادی شد.

نمونه این سودهای نجومی، رشد قیمت سهام شرکت‌هایی همچون کشتیرانی (۱۱۵ درصد)، حفاری شمال (۷۶ درصد)، بیمه البرز (۵۳ درصد)، مخابرات (۴۲ درصد) و بیمه آسیا (۱۳ درصد) در فاصله تنها چند روز پس از عرضه سهام است. هرچند در این میان می‌توان سازمان خصوصی‌سازی را به عنوان متولی ارزش‌گذاری و عرضه سهام شرکت‌های دولتی، به واسطه فروش ارزان قیمت سهام، مورد سرزنش و بازخواست قرارداد، اما تجربه نشان داده قیمت سهام اکثر این شرکت‌ها پس از دوره کوتاه‌مدت هیجانی و اولیه، دوباره به قیمت‌های عرضه اولیه و حتی پایین‌تر باز می‌گردند که از این منظر نمی‌توان انتقادی متوجه سازمان خصوصی‌سازی کرد.

اما تیغ انتقاد از جنبه دیگری به طور مشترک متوجه سازمان بورس و خصوصی‌سازی است. در حقیقت سازمان خصوصی‌سازی به عنوان متولی عرضه سهام، پیش از عرضه نسبت به حجم عرضه اولیه و چگونگی عرضه سهام در روزهای بعد اطلاع‌رسانی جامعی برای فعالان بازار ارائه می‌دهد.

اطلاعاتی که به واسطه محدود بودن میزان عرضه سهام از سوی دولت، فرصت اتخاذ بهترین استراتژی برای دستکاری قیمت‌ها را به سهامداران عمده حقیقی و حقوقی می‌دهد. همچنین سازمان بورس و اوراق بهادار به عنوان فراهم‌کننده زمینه معامله سهام در بورس، با وضع محدودیت‌های معاملاتی از جمله درصد نوسان روزانه، حجم مبنا، گره معاملاتی و... در عمل زمینه دستکاری قیمت را بیش از پیش فراهم می‌سازد. به بیان دیگر، محدودیت‌های حاکم بر بورس که منجر به تشکیل صف در بازار می‌شوند در کنار مشخص بودن شیوه عرضه سهام از سوی دولت، در عمل کلیه ملزومات دستکاری قیمت و در نهایت متضرر شدن خریداران سهام در قیمت‌های بالا را فراهم می‌سازند. محدودیت‌هایی که به واسطه ضعف دانش مالی و قدرت تحلیلگری، سهامداران را به سمت حرکت‌های هیجانی و غیرعقلایی سوق می‌دهد.

آخرین نمونه این شیوه واگذاری، عرضه اولیه سهام بیمه آسیا است. شرکتی که با وجود مناسب نبودن وضعیت‌های صورت‌های مالی و پیش‌بینی سودآوری نسبت به دو شرکت بیمه بورسی دیگر (البرز و دی)، در حال حاضر در نسبت قیمت به درآمدی (P/E) بالاتر از ۲۱ هم گروه خود همچنان شاهد صف خرید چند ده میلیونی است. صفی که به دلیل محدود بودن عرضه سهام از سوی سازمان خصوصی‌سازی و وجود محدودیت نوسان روزانه، سرنوشتی مشابه سایر عرضه‌های اولیه برای «آسیا» رقم خواهد زد. سرنوشتی که پایان آن رشد حبابی قیمت، سقوط قیمت و متضرر شدن سهامداران خرد است.

در این میان به نظر می‌رسد بازنگری در محدودیت‌های معاملاتی حاکم بر سهام از سوی سازمان بورس (از جمله حذف محدودیت‌ها برای یک دوره مشخص پس از عرضه) و عدم اعلام روش واگذاری از سوی سازمان خصوصی‌سازی در کنار الزام انجام عرضه‌های اولیه به روش ثبت دفتری، تا حد زیادی می‌تواند فساد حاکم بر معاملات سهام این شرکت‌ها را کاهش دهد.