تحلیل اکونومیست از آینده فاینانس
کاش همه چیز به شکل اول درآید!
به نظر می‌رسد که شهرت اقتصاددان بزرگ آمریکایی ایروینگ فیشر هنوز تحت الشعاع سخنانی است که دقیقا قبل از سقوط بازار سهام در سال ۱۹۲۹ اظهار کرده بود.
مترجمان: پریسا آقاکثیری، محمد مظفری‌نژاد
به نظر می‌رسد که شهرت اقتصاددان بزرگ آمریکایی ایروینگ فیشر هنوز تحت الشعاع سخنانی است که دقیقا قبل از سقوط بازار سهام در سال ۱۹۲۹ اظهار کرده بود. او گفته بود: «قیمت‌ها در بازار سهام به سطح بالایی رسیده‌اند و این افزایش قیمت‌ها پایدار به نظر می‌رسد.» هم اکنون به نظر می‌رسد که چاک پرنیس رییس مابقی سیتی گروپ (یکی از ۴ بانک بزرگ ایالات‌متحده) جای فیشر را گرفته است. وی قبل از شدت گرفتن بحران در بازارهای مالی در مصاحبه‌ای با فایننشال تایمز گفته بود: «تا زمانی که بشود ادامه می‌دهم... می‌بینید که ما هنوز پا برجا هستیم».
به زبان آوردن این جملات احمقانه بود، آقای پرینس بعد از مدت کمی به خاطر ضرر دهی سیتی گروپ مجبور به استعفا شد. اما اعتقاد به اینکه باید امید داشت و ادامه داد، احمقانه نیست. بانکی به گستردگی سیتی گروپ نمی‌تواند کنار بکشد تا بحران سپری شود. این گونه بنگاه‌ها باید با امید به این که راه فراری پیدا خواهند کرد (هرچند که در بحران جاری راه فراری وجود نداشت) به فعالیت ادامه دهند. موسسات مالی همیشه در تلاش‌اند تا تناقض موجود بین دو وعده‌ای که به مشتریانشان می‌دهند را پنهان کنند.
اولین وعده این است که «ما پول شما را در جای امنی سرمایه‌گذاری می‌کنیم» و وعده دوم این است که «ما پول شما را جایی سرمایه‌گذاری می‌کنیم که بازده بالاتری داشته باشد». حقیقت پشت حرف‌های پرینس این است که بنگاه‌هایی که دنبال مکانی امن برای سرمایه‌گذاری هستند، نابود می‌شوند و بازماندگان تنها یک راه را پیش روی خود می‌بینند و آن اینکه دستیابی به سود را پی‌گیری کنند.
از دهه ۱۹۷۰، تلاش برای پوشاندن این تناقض، در وال استریت شدت یافته است. صنعت مالی در آمریکا و در نتیجه در شهر لندن، فرانکفورت و پاریس- از تعدادی شرکت تضامنی همگن به شرکت‌های عظیم - که ناگزیرند با هم بجنگند تا برخی‌شان پابرجا بمانند، تحول یافته است. رقابت بین این شرکت‌ها به ابتکار و پایین رفتن هزینه‌ها منجر شده و باعث افزایش عرضه اعتبار و افزایش نرخ رشد شده است. اما در عین حال برای شرکت‌های مالی روشن نگه‌داشتن آتش- سرمایه‌گذاری پول مردم در جای امن و پربازده- از همیشه مشکل‌تر شده است.
روزگاران خوش قدیم
در سال ۱۹۷۰ حدود ۱۳۰۰نفر در استخدام گلدمن ساکس بودند. این در حالی است که در پایان سال گذشته گلدمن ساکس حدود ۰۰۰/۳۰ کارمند داشت. در ۱۹۷۱، مورگان استنلی به حدود ۳۵۰۰ نفر حقوق می‌داد و در سال ۲۰۰۶ این شرکت ۰۰۰/۵۵نفر را در استخدام خود داشت. واضح است که طی سه دهه اخیر رشد بانک‌های تجاری و سرمایه‌گذاری به شدت چشم‌گیر بوده است.
از سوی دیگر رون اسمیت، استاد مالی دانشگاه نیویورک، نشان می‌دهد که از سال ۱۹۷۷ مالکیت بیش از ۲۸ بانک سرمایه‌گذاری و تجاری که زمانی جزء شرکت‌های بزرگ این صنعت بوده‌اند، منتقل شده است. بانک‌های کان لوب، وایت ولد و دونالوسون، لوفکین و جنرت همگی از بین رفته‌اند. در عین حال بانک‌ها به فعالیت در بازارهای ثانویه نیز روی آورده‌اند تا بتوانند سودی به دست آورند که تماما متعلق به خودشان باشد و مجبور نشوند آن را با مشتریانشان تقسیم کنند. همچنان که تقاضا برای سرمایه رشد کرد، شرکا تصمیم گرفتند که در بازار بورس نیز به فروش سهام بپردازند و این گونه شد که وال استریت تغییر چهره داد.
برخلاف باور عموم، نمی‌توان گفت که شرکت‌های تضامنی قدیمی ایده‌آل بودند. ساموئل هایز استاد دانشگاه هاروارد، نشان داد که بعد از جنگ جهانی دوم کارمزدها دیگر کاهش نیافت. اتحادیه تعهدکنندگان برای هر مشتری از قبل تعیین شده بود (اتحادیه تعهد کنندگان به گروهی از بانک‌های سرمایه‌گذاری گفتند که اوراق بهادار را برای بنگاه‌ها به فروش می‌رسانند) بنابراین اگر یک بنگاه کوچک اما با انگیزه مثل سالومون برادرز سعی می‌کرد که از تعهد تعیین شده عبور کند و مستقیما با مشتری ارتباط برقرار کند، اتحادیه تعهد کنندگان او را تحریم می‌کرد و شهرت و اعتبار آن بنگاه را زیر سوال می‌برد. بنابراین رقابت محدود شده به بانک‌ها و انگیزه داد تا خودشان مقرراتی را ایجاد کنند. سود بیشتر در گرو حفظ وضع موجود بود. درست است که این موارد منجر به ثبات شد، اما این ثبات برای مشتریان گران تمام می‌شد.
از سوی دیگر شرکت‌های تضامنی را آسان‌تر می‌شد اداره کرد، زیرا کوچک بودند و کسب و کارها به این پیچیدگی نبود. برای منتقدان بانک‌های سرمایه‌گذاری مدرن، مزیت بانکداری زمان قدیم در آن بود که در آن زمان مدیران اصلی بانک‌های سرمایه‌گذاری مالک بانک هم (مدل شرکت تضامنی) بودند. آنها با پول سهامداران به قمار بازی نمی‌پرداختند. بحث این است که مدیران دوره جدید از آن جا که صاحب بنگاه نبودند، ریسک بالایی را می‌پذیرفتند. به علاوه دستمزدهای مدیران نیز انگیزه قمار بازی را به آنها می‌داد.
درواقع بحث‌های رایج در مورد مالکیت و پرداخت به مدیران چندان قانع کننده نیست. درست است که دستمزد بسیار بالایی به مدیران پرداخت می‌شد. اما این نکته، اکنون که مشخص شده سودهای بالایی که بانکداران کسب می‌کردند، غیرواقعی بوده است، واضح به نظر می‌رسد اما حبابی که به افزایش درآمدها، قیمت‌های سهام، دستمزدها، سودها و اشتغال انجامید با حباب مربوط به دستمزدهای مدیران مرتبط بود. با همین منطق می‌توان گفت که ورشکستگی‌هایی که در جریان بحران مالی رخ می‌دهند، باعث کاهش تمام موارد فوق خواهند شد.
البته انگیزه شرکت‌ها چیزی فراتر از خطر کردن و فریب سهامداران بود. مدیران بیراستیرز و لمان برادرز صاحب شرکت‌ها نبودند. اما جزء سهامداران عمده به شمار می‌رفتند. جیمی کاین، مدیر اجرایی بیراستیرز بیش از یک میلیارد دلار را در جریان بحران این شرکت از دست داد. دیک فولد مدیر اجرایی لمان برادرز نیز احتمالا چیزی در همین حدود ضرر کرده است. به علاوه در اغلب موارد، سهامداران، نقدا سهم‌شان را دریافت می‌کنند اما مدیران حدود نیمی از پاداششان را به شکل آپشن سهام و سهامی که تا ۳ یا ۴ سال قبال فروش نیستند دریافت می‌کنند. حتی در بسیاری از شرکت‌ها، فروش سهام شرکت توسط مدیران، زمانی که هیچ ممانعتی هم از لحاظ قانونی وجود نداشت، با مجازات‌های غیررسمی روبرو می‌شد و بنابراین پس از گذشت تنها چند سال، بخش عمده ثروت اغلب مدیران بانک‌ها به بقای بانک گره می‌خورد.
پایان مدیریت مالکان در شرکت‌ها، رقابت‌های خصوصی را به مسابقه در انظار عموم تبدیل کرد. ثروت مدیران و امنیت شغلی و موقعیت آنها به وضعیت شرکت‌هایشان وابسته بود. معیار وضعیت شرکت‌ها نیز، نتایج سه ماهه، تغییرات قیمت روزانه سهام و بازده کل سهامداران بود. کسی که رقابت نمی‌کرد، نادان بود اگر کسی عقب نشینی می‌کرد، طول عمر حرفه‌اش کوتاه می‌شد به همین دلیل بود که بانک BBH، بزرگ‌ترین شرکت تضامنی حال حاضر را «قبرستانی که در آن چراغ‌ها روشن است» می‌نامند.
از طرف دیگر همان طور که هانس- ورنر سین رییس موسسه تحقیقات اقتصادی مونیخ توضیح می‌دهد سهامداران نسبت به مدیران در جایگاه بهتری قرار گرفته‌اند. زمانی که یک بانک ورشکسته شود طلبکاران نسبت به دارایی‌های سهامداران ادعایی ندارند. بنابراین اگر بانک ریسک بالایی را بپذیرد تا بازده بیشتری به دست آورد، سهامداران از بازده بالایی برخوردار می‌شوند اما در صورت شکست، تنها بخشی از ضرر را متقبل می‌شوند. این در حالی است که بانک باید تمام ضرر و زیان را متقبل شود. جورج گیلبرت ویلیانر، رییس بانک کمکال نیویورک در قرن نوزدهم، گفته است که موفقیتش را مرهون ترس از خداست.اما در اغلب موارد ترسیدن به کار یک مدیر نمی‌آید. هر چه که یک مدیر، همکارانش را بیشتر نسبت به خطراتی که بنگاه را تهدید می‌کند آگاه کند، حوصله دوروبری‌هایش بیشتر سر می‌رود واین در نهایت به خود سانسوری می‌انجامد. طوری که «سیستم مدیران محتاط را با مدیران وفادار جایگزین می‌کند.»
توصیه‌ای که نادیده گرفته می‌شود
آندرو لو، استاد دانشگاه MIT، مکالمه‌ای خیالی بین مدیر لمان برادرز و مسوول ارشد مدیریت ریسک این شرکت را تصویر کرده که در سال ۲۰۰۴ صورت گرفته و در جریان آن مسوول ارشد مدیریت ریسک که بروز مشکل را پیش‌بینی کرده پیشنهاد می‌دهد که ارائه وام‌های رهنی متوقف شود. اما مدیر اجرایی او را تهدید به اخراج می‌کند.زمانی هم که مسوول مدیریت ریسک پیشنهاد تعدیل نیرو می‌دهد، مدیر اجرایی بیان می‌کند که رقبا در حال گسترش کسب و کارشان هستند و نیروهای کارآزموده و تبدیل شده بنگاه را به استخدام خود درخواهند آورد. زمانی که بحث از پوشش دادن ریسک به میان می‌آید، مدیر اجرایی با توجه به هزینه‌های پوشش ریسک، این پیشنهاد را رد می‌کند.
نکته مهم این است که همان طور که مدیران ابزارهای مالی مختلف را ابداع می‌کردند، کیفیت درآمدها در صنعت مالی افت کرد.
چارلز الیس، نویسنده کتابی راجع به گلدمن ساکس، بر این باور است که طی این سال‌ها دید سهامداران محدود شده است و کسانی که به خرید و فروش دارایی‌های مالی می‌پردازند از کسانی که سال‌ها پیش به این کار مشغول بوده‌اند باهوش‌ترند، اما دید استراتژیک ندارند.
از طرف دیگر همان طور که آقای درمن می‌گوید، بنگاه‌ها سعی می‌کنند تا ابزارهای پیچیده‌ای ابداع کنند تا رقبا از ابتکارات آنها تقلید کنند، این در حالی است که پیچیدگی ابزارها و روش‌ها می‌تواند منجر به خطر شود. بانک سیتی گروپ زمانی که «امکان نقد شدن» را به CDO (اوراق بهاداری که شامل انواع متنوعی از اوراق بهادار و وام‌های غیررهنی می‌شود) منتشر‌ه‌اش اضافه کرد (یعنی به خریداران CDO این حق را داد که در صورتی که بازارهای مالی دچار مشکل شوند، این اوراق با قیمت اولیه به بانک پس بدهند)، بازده بالاتری به دست آورد. اما در نهایت معادل ۲۵میلیارد دلار، CDO به بانک پس داده شد و این برای بانک مشکل‌ساز شد.
مثال‌های زیادی از ضعف در استراتژی می‌توان ارائه داد. در دهه ۷۰ سیتی گروپ، به آموزش یک نسل از بانکداران که می‌خواستند زودتر رشد کنند و به موقعیت برسند، پرداخت. در سال‌های اخیر بانک‌های سرمایه‌گذاری و تجاری نسبت به بانک گلدمن ساکس رقابت شدیدی داشتند و افزایش دو برابر فروش و سود را هدف خود قرار دادند. بنابراین مقدار وام‌های اعطا شده و اوراق بهادار رهنی منتشر شده به شدت افزایش یافت. بدترین مشکلات برای بانک‌هایی نظیر سیتی گروپ، UBS و مریل لینچ پیش آمد. در این بانک‌ها از بالا به مدیران فشار می‌آمد تا در بازار وام‌های رهنی پیش بیفتند.
۳۸میلیارد دلار از زیان بانک UBS به واسطه اعطای وام‌های رهنی، به بار آمده بود و اعطای وام‌های رهنی نیز به انگیره افزایش درآمد بانک صورت پذیرفته بود. درآمد افزایش یافت اما در نهایت بانک ضرر کرد.
به نظر می‌رسد که در ۳۵ سال اخیر هر موسسه‌ای دلش می‌خواسته طوری رفتار کند که با ماهیتش همخوانی ندارد. صندوق‌های پوشش ریسک می‌خواستند که به اندازه سهام دات کام جذابیت داشته باشند. گلدمن ساکس تلاش می‌کرد که به اندازه یک صندوق پوشش ریسک محتاط به نظر رسد. دیگر بانک‌های سرمایه‌گذاری نیز می‌خواستند به اندازه گلدمن ساکس سوددهی داشته باشند، بانک‌های کوچک ایالات‌متحده تلاش می‌کردند به اندازه بانک‌های سرمایه‌گذاری قاطعانه عمل کنند و بانک‌های اروپایی هم سعی می‌کردند که شبیه بانک‌های آمریکایی عمل کنند و تمام این تلاش‌ها به جایی انجامید که اکنون بانک‌ها و موسسات مالی آرزو می‌کنند کاش همه چیز به حال اول درمی‌آمد.
ارسال نظر