دکتر سیداحمد میرمطهری

طی هفته‌های اخیر شاهد ارائه پیشنهادهایی در زمینه واگذاری شرکت‌های مشمول اصل ۴۴ در قالب هلدینگ‌های تخصصی به بخش‌خصوصی بوده‌ایم. مثلا بدین ترتیب که به جای واگذاری جداگانه شرکت‌های نفتی، هلدینگ‌های تخصصی نفتی برای واگذاری در بورس ایجاد شود. به نظر می‌رسد در این زمینه اختلاف نظر کارشناسی میان شرکت بورس و سازمان خصوصی‌سازی وجود دارد. مدافعان واگذاری در قالب هلدینگ‌های تخصصی استدلال می‌کنند که تشکیل چنین هلدینگ‌هایی از ریسک سهام شرکت می‌کاهد و بازدهی معقول آن را تضمین می‌کند. در عین حال، این هلدینگ‌ها قدرت بیشتری برای حضو در عرصه رقابت منطقه‌ای یا بین‌المللی دارند.

قبل از ورود به بحث باید دقت کنیم که هدف واقعی خصوصی‌سازی چیست و ابلاغیه اصل ۴۴ با چه منظوری تصویب شده است. اگر می‌پذیریم که هدف خصوصی‌سازی کسب سریع‌تر منابع درآمدی برای دولت نیست، بلکه اصلاح ساختار اقتصاد و بهبود کارآمدی آن مدنظر است؛ با واگذاری هلدینگی نمی‌توان به این هدف دست یافت؛ یا آن که دسترسی به این هدف را پیچیده و دشوارتر می‌سازد. وقتی شرکت‌هایی که قرار است واگذار شوند، هریک به طور جداگانه قبل از واگذاری یا در حین واگذاری موظف به اصلاح ساختار می‌شوند تا مثلا شرایط پذیرش در بورس در آنها مهیا شود، اصلاح ساختار حقوقی شرکت و اصلاح ساختار مالی و مدیریتی آن در چنین چارچوبی انجام می‌پذیرد. بدین ترتیب، شرکت‌هایی که تحت پوشش هلدینگی فرضی قرار می‌گیرند، قبل از واگذاری یا از طریق واگذاری دستخوش یک فرآیند اصلاح ساختاری می‌شوند که فعالیت‌های بنگاه را شفاف می‌سازد و در نهایت آن را زیر ذره‌بین مالی فعالان بازار سرمایه قرار می‌دهد. وقتی مجموعه‌ای از شرکت‌ها، سودآور و زیان‌ده، در زیر چتر یک هلدینگ قرار می‌گیرند؛ این اصلاح ساختار در بدو امر کلیت هلدینگ را هدف قرار می‌دهد، نه شرکت‌های تحت پوشش آن؛ چه بسا که ساختار نامناسب مالی شرکتی با ساختار مطلوب سودآور شرکت دیگر جبران شود.

در حقیقت شکل‌گیری هلدینگ، اصلاح ساختار خرد در شرکت‌های زیرمجموعه را به تاخیر می‌اندازد و به‌تدریج مشکلات شرکت‌های زیرمجموعه در شرکت مادر خود را نمایان می‌سازد.از سوی دیگر، واگذاری هلدینگی حجم منابع مالی مورد نیاز برای خریداری شرکت مشمول واگذاری را بسیار زیاد می‌کند. البته تجربه فروش سهام فولاد مبارکه نشان داد که حتی واگذاری‌هایی با ارقامی در حدود یک میلیارد یورو نیز در بازار کنونی امکان پذیر است. اما دشواری‌های خریدار خصوصی در تامین مالی اقساط این واگذاری و پیامدهایی که بر روی بازار آهن داشته است، نشان می‌دهد که نمی‌توان خوش‌بینانه امیدوار بود که در واگذاری‌های بعدی نیز چنین خریدهای کلانی به‌سهولت از طریق بخش خصوصی انجام پذیرد. مگر آن که واگذاری از دولت به بخش‌های شبه‌دولتی و نیمه‌دولتی رخ دهد که در چنین حالتی نیز از هدف اصلی خصوصی‌سازی دور افتاده‌ایم.

نکته‌ بعد دشوارتر شدن قیمت‌گذاری سهام هلدینگ مشمول واگذاری است. از دشواری‌های «تلفیق» و نیز مسائل مربوط به آن آگاهیم و اهمیت قیمت‌گذاری و نقش آن در موفقیت یا ناکامی احتمالی خصوصی‌سازی نیز انکارناپذیر است. بدین ترتیب، منطق حکم می‌کند وقتی راه‌حل آسان‌تری در پیش داریم، چرا گزینه دشوارتر و صعب‌‌الوصول‌تری را که ریسک بیشتری نیز در بر دارد، برگزینیم؟صرف‌نظر از ریسک کمتر و حاشیه سود مطمئن‌تر، شاید جاذبه واگذاری هلدینگ‌ها بیشتر ناشی از آن باشد که یکباره بر ارزش جاری بازار سهام به‌شدت می‌افزاید. اما دشواری‌های متعددی که واگذاری در قالب هلدینگ، نه تک‌شرکت، به دنبال دارد، از جمله دشواری‌های بازاریابی سهام، قیمت‌گذاری و نیز از همه‌ مهم‌تر ضرورت و اهمیت اصلاح ساختار شرکت‌ها باعث می‌شود که به جای تشکیل هلدینگ‌های تخصصی به منظور تسریع واگذاری، بر اصلاح ساختار شرکت‌ها به منظور هدف‌مند ساختن خصوصی‌سازی تاکید کنیم.