استراتژی معامله سهام در پساتوافق

عکس: دنیای اقتصاد، آکو سالمی

حسین عبده تبریزی

طی دو سال اخیر، در مورد بورس کمتر نوشته‌ام. فکر کردم در مقاله‌ای بلند به پرسش‌هایی پاسخ دهم که دائما تکرار می‌شود. کوشیده‌ام زبان مقاله ساده باشد که مفهوم به‌راحتی انتقال یابد. اگر زبان جاهلانه و بی‌ادبانه شده است، از همه مخاطبان مقاله عمیقا عذر می‌خواهم. هدف نه توصیه و خدای‌ناکرده ایفای نقش ناصح است، بلکه مقصود طرح موضوعاتی است که بازار سرمایه پیچیده‌تر امروز ما در مقایسه با دهه ۷۰ می‌طلبد.

لطفا به رئیس‌جمهوری عریضه ننویسید

سخنی با «معامله‌گران» سهام

توافق تاریخی

ایران و ۱+۵ به توافق رسیده‌اند؛ دوران پساتحریم شروع شده است. هنوز هیچ نشده وزرای اروپایی همراه با هیات‌های صد‌نفره راهی تهران شده‌اند. این تحولی بزرگ و البته مثبت در اقتصاد ایران است. حداقل بازار سرمایه این تحول را بسیار مثبت و به نفع بازار سهام، شرکت‌ها و قیمت‌ها می‌داند. خبری شیرین برای سرمایه‌گذاران که به این تحولات با امیدواری می‌نگرند؛ با امیدواری بسیار «که باد صبح، نسیم گره‌گشا آورد.» تنگ‌نظر که نیستیم. اینان سرمایه‌گذارانی هستند که مدت‌ها در رنج و عذاب بوده‌اند؛ مثل سرمایه‌گذاران امروز بورس شانگهای که شاهد ۳۲ درصد کاهش شاخص فقط در ۱۷ روز بوده‌اند: یعنی ۲ هزار میلیارد دلار کاهش ارزش؛ رقمی که بیش از کل ارزش بورس آلمان است و آن هم در بورسی که تقریبا ۵۰ سال بعد از بورس تهران باز شده است. سهامداران ایرانی بعد از نزدیک به دو سال فرصت آن را خواهند داشت که بخشی از زیان‌های خود را جبران کنند و شاید هم سود کنند. من هم بسیار امیدوارم؛ من هم بسیار خوشحالم. شاید همان‌قدر که آقای «داو» و آقای «جونز» در سال ۱۸۸۹ خوشحال و امیدوار شدند وقتی شماره اول روزنامه وال‌استریت را در ۴ صفحه منتشر کردند.

در این چند روز پس از اعلام موفقیت مذاکرات 1+5، بازار ظاهرا بسیار پخته عمل کرده و توانسته است بر هیجانات خود غلبه کند. به نظر می‌رسد سرمایه‌گذاران از گذشته درس‌ها گرفته باشند و متانتشان در این چند روز کم‌سابقه بوده است. البته، من منفی‌شدن بازار را باور ندارم. اگر ارزش سهام به معنای تنزیل جریان نقدی سودهای آتی است، در شرایطی که نرخ تورم و به تبع آن نرخ بازده اسمی کاهش یافته‌است، آیا کاهش قیمت‌ها می‌تواند منطقی باشد؟ و با همه مشکلات بخش واقعی اقتصاد، با مشکل سود سهام بانک‌ها، با مشکل قیمت سوخت نیروگاه‌ها، پالایشگاه‌ها و پتروشیمی‌ها، با وضعیت اسفناک صنعت سیمان، فولاد و کک، با بی‌پولی شدید همه کسب‌وکارها، با سخت‌گیری‌های اخیر صنعت بیمه، با عطف به‌ماسبق‌های غیرضرور در بعضی موارد و حتی با توجه به بی‌پولی بزرگ‌های بازار، باز هم معتقدم بازار حرکت خواهد کرد و حتی نگرانم که دوباره تند برود. بازار هنوز منافع عظیم این موافقت تاریخی را تنزیل نکرده ‌است. بازار هنوز موقعیت جدید ایران را در منطقه در قیمت‌ها منعکس نکرده ‌است. بازار هنوز توان وام‌گیری را لحاظ نکرده ‌است. بله، نگران اضافه جهش (overshoot) بازارم. حالا دوباره به گمان من امکان از حد خارج‌شدن قیمت‌ها در بازار و ضرر و زیان عوام بازار وجود دارد. چگونه آنان را در قبال این خطر پوشش دهیم؟

رابرت شیلر به ما یاد داده نگران ارزش منفی اطلاعات روی بازارهای مالی باشیم. در مقاله 1981 خود در مورد تلاطم بازارها، وی نشان داد که اگر قیمت سهام قرار باشد چیزی را ارزش‌گذاری کند (مثلا، جریان نقدی تنزیل‌شده شرکت را) آن‌گاه قیمت‌های بازار در ارتباط با نشان‌دادن ملموس آن‌ چیز (مثلا سود سهام) نوسان خیلی زیادی می‌کند. قیمت‌ها بیش از متغیرهای بنیادی که قرار است آنها را بازتاب دهند، نوسان می‌کنند؛ یعنی در مواردی که خیلی بالا هستند (وقتی قیمت‌ها از اخبار خوب رسیده فراتر می‌روند) یا وقتی که بدون هیچ دلیل روشنی بالا می‌روند، به‌ روشنی فراواکنش دارند یا در سایر موارد خیلی پایین می‌آیند.

تفاوت تلاطم بین قیمت‌ها و اطلاعات بیانگر آن است که «انتظارات عقلایی» همیشه کار نمی‌کند. قیمت‌ها به‌طور منطقی ارزش سهام را انعکاس نمی‌دهند و در هر دو مورد بالا یا پایین فراتر از هدف (overshoot) می‌روند. در مورد ایران، به‌زودی «فراتر از هدف» ‌رفتن به سمت بالا دوباره محتمل است.

بازار است و فراموشی

برای همه کسانی که تجربه بلندمدت معاملات سهام دارند، زمان‌هایی هم رسیده است که سهام‌شان پوکیده است و من هنوز به یاد ندارم که افراد قدیمی بازار سرمایه را دیده باشم که چنین موضوعی را تجربه نکرده باشند. من مشابهت‌های زیادی بین کسانی می‌بینم که در سال‌های ۱۳۷۶ و ۱۳۷۷ سهامشان ۴۰ درصد کاهش ارزش یافت یا آنانی که در سال ۱۳۸۴ متضرر شدند یا آنهایی که در فروردین‌ سال ۹۳ سهام‌شان پوکید. همه این زیان‌دیده‌ها هم استدلال‌هایی برای شکست در معاملات ارائه کرده‌اند و همه آنها هم دارند آماده می‌شوند که در روزهای پساتحریم، دامنه فعالیت خود را گسترش دهند.

با همه مشکلات بخش واقعی اقتصاد، با مشکل سود سهام بانک‌ها، با مشکل قیمت سوخت نیروگاه‌ها، پالایشگاه‌ها و پتروشیمی‌ها، با وضعیت اسفناک صنعت سیمان، فولاد و کک، با بی‌پولی شدید همه کسب‌وکارها، با سخت‌گیری‌های اخیر صنعت بیمه، با عطف به ماسبق‌های غیرضرور در بعضی موارد ... و حتی با توجه به بی‌پولی بزرگ‌های بازار، باز هم معتقدم بازار حرکت خواهد کرد و حتی نگرانم که دوباره تند برود

اما، مشکلات که نباید از یادمان برود؛ گرفتاری‌هایی که پیش می‌آید. دادوبیدادها. شهامت گله از چوپان بیدار است. دهه 70 بورس تهران و بحران سهمی خاص؛ اوایل دهه 80 و رکودی عمیق و نیز اوایل دهه 90 و گرفتاری‌ها و بحران عمده. خوشبختانه یا شوربختانه هنوز بازار ما چندان پیچیده نشده که از ده‌ها اصطلاح، محصول و استراتژی که هنوز نامشان هم به گوش‌ ما نرسیده، بترسیم. این سادگی درک می‌شود. اگر فقط چند دقیقه مثلا به یک معامله‌گر اختیار معامله در بورس نیویورک گوش کنید تا مثل نقل‌ونبات برایتان محصول و استراتژی ردیف ‌کند؛ گویی با اجنه صحبت می‌کنید. یا با مدیر فنی گوگل آقای کرزوایل صحبت می‌کنید که می‌گوید ارتش روبات‌های نانو به کمک سیستم دفاعی بدن می‌آید تا انواع بیماری‌ها را درمان کند. در ایران این پیچیدگی‌ها را نداریم. آری هنوز این بازار پیچیده نیست؛ با محصولات محدود، ناظرانی خوش‌قلب و دستکاری‌هایی بسیط و قابل‌کشف. در عین سادگی، البته این بازار برای آنکه ناظر آن وارد عمق آن نمی‌شود و به همه‌جا سرک نمی‌کشد، خیلی جای بی‌خطری هم نیست. بارها از من پرسیده‌اند که وضع بازار چه می‌شود. من با گفتن این جمله ‌که عضو شورا هستم و حق اظهارنظر ندارم، از پاسخ‌دادن طفره رفته‌ام؛ اما واقعیت این بوده که بازار را نمی‌شناخته‌‌ام.

«معامله‌گران»، رهبران امروز بازار

در این مقاله کاری با عامه سهامداران ندارم که بسیاری‌شان هم بازار را ترک کرده‌اند. تکلیف آنها روشن است. خودشان نباید از بازار تک‌سهم بخرند. باید حصه‌دار صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک باشند، هرچند آن صندوق‌ها هم در روزهای دشوار یک‌سال اخیر، گلی به سر آنها نزده‌اند. با این همه، سهامدار غیرحرفه‌ای نباید در بازار پرسه بزند و به عقل خودش سهام بخرد. روشن است که بیش از سهامدار حرفه‌ای دچار هیجان و گرفتار خبرهای دروغ و شایعه می‌شود. این دیگر آن بازار بچه‌گانه اوایل و میانه دهه ۷۰ نیست که در آن سهامدار عامی بتواند حوزه عمل پیدا کند و خود تک‌سهم شکار کند. اگر نقدشوندگی صندوق‌ها در بازارهای بد تقویت شود و سهام خزانه هم در این گذر کمک‌کار باشد، راهی جز هدایت مردم غیرحرفه‌ای به صندوق‌های مشترک نیست.

مدیران این صندوق‌های سرمایه‌گذاری هم در دو یا سه سال آینده می‌توانند استراتژی محافظه‌کارانه تشکیل سبدهای کم‌ریسک‌تر را دنبال کنند. تمام آنچه دارندگان واحدهای سرمایه‌گذاری می‌خواهند، آن است که دو یا سه درصد بیش از سپرده‌های یک‌ساله بگیرند. همین! مدیران صندوق‌ها نباید مسیرهای دیگر را بپیمایند. بازار سرمایه ایران هنوز آمادگی ارائه طیف گسترده‌ای از صندوق‌ها با ترکیب ریسک و بازده متنوع را ندارد. تشکیل صندوق از صندوق‌ها نیز راه‌حل محافظه‌کارانه دیگری است که مردم را به سمت سرمایه‌گذاری غیرمستقیم در بازار سهام هدایت می‌کند. اشکالی ندارد اگر احتیاط‌کاری مدیران این صندوق‌ها باعث شود بخشی از وجوه مردم عادی در اوراق با درآمد ثابت هم سرمایه‌گذاری شود. به‌این‌ترتیب، ریسک جریان نقدی کاهش می‌یابد و اعتماد به صندوق‌ها هم شاید بالاتر برود.

با آن عده از مدیران صندوق‌ها و نهادهای مالی بزرگ شبه‌دولتی هم کار ندارم که با بازار کاری ندارند! بازار هر طرف برود، بازده خود را توجیه می‌کنند. وقتی هم حتی بازار می‌پوکد، ظاهرا اعتماد به‌ نفس خود را از دست نمی‌دهند. نه نگران چند میلیون بازنشسته سال‌های آتی هستند که چشم به عملکرد اینها دوخته‌اند و نه خیلی به خودشان فشار می‌آورند که به راستی سر از بازار درآورند. داستان‌سرایی می‌کنند و دائما داستان قبلی را تغییر می‌دهند: وقتی دارند ضررهای هنگفت می‌کنند، مدعی می‌شوند سرمایه‌گذاری بلندمدت کرده‌اند. شک نیست که سرمایه‌گذاری بلندمدت چیز خوبی است، اما مشروط به اینکه آنان آن را با معامله‌گری کوتاه‌مدت قاطی نمی‌کردند. زیاد دیده‌ام و دیده‌اید که وقتی اوضاع بازار خراب است، سرمایه‌گذار بلندمدت می‌شوند و از این گریزگاه تصمیمات فروش خود را نمی‌گیرند و بازار را انکار می‌کنند. بگذریم از اینکه آنها همیشه می‌توانند کاسه‌ و کوزه سوءمدیریت خود را به بهانه مطالبات‌شان سر دولت بشکنند.

کاری هم با متقلبان سهام شرکت‌های کوچک، دستکاری‌کنندگان بازار، هماهنگ‌کنندگان روی تلگرام و اینستاگرام، بلوف‌زنان و رسانه‌های زرد حامی‌شان ندارم. حقیقت‌گویی ابوالفضل بیهقی در تاریخ‌نویسی را که از اینها انتظار نداریم. از نوجوانی و حتی دوران بچگی از این تقلب‌ها و مکر و حیله‌ها بسیار دیده‌ام. هیچ‌وقت یادم نمی‌رود که همسایه دیوار به دیوار دکان پدرم در تیمچه حاجب‌الدوله بازار تهران، به او مشتری معتبری را معرفی کرد تا پدرم به آن مشتری نسیه جنس بفروشد. آنگاه آن همسایه بازاری چک برگشت‌خورده خود از آن مشتری را با توقیف اجناس خریداری‌شده از پدرم وصول کرد! لابد این آدم‌ها در دوره‌های مختلف به اشکال و مدل‌های مختلف به دستکاری‌ها و شارلاتانیسم خود ادامه می‌دهند. مقام ناظر بازار بالاخره روزی بر آنها غلبه خواهد کرد. آنان را شناسایی و از انجام معاملات محروم‌ خواهد کرد. اجازه نخواهد داد دائم به جای اطلاعات، نوفه و اخلال (noise) تولید کنند.

سخن ما در این مقاله با اشخاص عمدتا حقیقی فعال در بازار است که تعدادشان از سال ۸۳ به بعد زیاد شده است؛ با بازشدن تالارهای محلی در شهرستان‌ها و تالارهای کارگزاران در همه کشور کار تمام وقت‌شان حضور و معامله سهام در کارگزاری‌ها است و جوان‌ترهایشان بیشتر و بیشتر مستقیم از طریق اینترنت معامله می‌کنند. همیشه آنجا هستند و در روزهای سخت یک‌‌سال اخیر، در غیبت خریداران قدرتمند نهادی، رهبری بازار سرمایه را برعهده داشته‌اند. روی سخن من با آنها است که هر روز معامله می‌کنند و اصطلاحا day trader اند و گاهی نام نوسان‌گیر هم به آنها داده شده است.

از آنجا که این افراد برای خود و با پول خودشان معامله می‌کنند، لغت «معامله‌گر» حتی بهتر از «سرمایه‌گذار» زیبنده ایشان است. در اصطلاح فرنگی، اینان سرمایه‌گذاران قابل طبقه‌بندی در گروه «معامله‌گران اختصاصی یا معامله‌گران proprietary» هستند. پس روی سخن این مقاله با «معامله‌گران» است: افرادی عمدتا حقیقی که به حساب خود معامله می‌کنند، همیشه در بازار هستند، با اطلاعات و شبه‌اطلاعات کار می‌کنند، با رسانه‌ها و شبکه‌های اجتماعی خبر می‌دهند و می‌گیرند، بیش از همه انتقاد می‌کنند چون صاحب نظرند و در شرایط سخت بازار، فشار سیاسی هم می‌آورند، کار را به نامه‌نگاری با رئیس‌جمهوری و وزیر و طرح موضوع در مجلس هم می‌کشانند. مجازات عاملان زیان‌هایشان را می‌طلبند؛ درخواست می‌کنند مدیر عوض شود و زیرساخت‌های بازار اصلاح شود، هرچند می‌دانند همه زیرساخت‌ها ۱۰ درصد هم در بازار تاثیر ندارد. هر جا گیر می‌کنند، پای حجم مبنا، دامنه نوسان، تغییر مدیران، نظارت ضعیف، مغرض‌بودن مقام ناظر و ... را پیش می‌کشند.

«معامله‌گران» حالا دارند دوباره آماده می‌شوند بازار را به حرکت درآورند. هرچند نه از روزهای اخیر، بلکه شاید از روز بعد از انتخاب دولت یازدهم، انتظارات خود را در قیمت‌ها انعکاس داده‌اند. همه خوب می‌دانیم که بازار بعد از روزهای خوب انتخابات خردادماه ۱۳۹۲ تند رفت و بعد به نفس‌نفس افتاد. افزایش ریسک‌های سیستماتیک هم کار خود را کرد و مدتی بازار را در فشار قرار داد. حالا دوباره «معامله‌گران» راه افتاده‌اند که بازار را هدایت کنند. دیگر به جای صندوق بازنشستگی فلان یا بانک بهمان که توسط بانک مرکزی از معاملات سهام منع شده یا شرکت بیمه‌ای که در گذشته عاشق سهام بوده و ...، حالا این معامله‌گران گنده‌های بازارند. چندتایی و گروهی می‌توانند باری را ببرند که در گذشته نهادی‌ها می‌بردند.

روی سخن این مقاله با «معامله‌گران» است؛ افرادی عمدتا حقیقی که به حساب خود معامله می‌کنند، همیشه در بازارند، با اطلاعات و شبه‌اطلاعات کار می‌کنند، با رسانه‌ها و شبکه‌های اجتماعی خبر می‌دهند و می‌گیرند، بیش از همه انتقاد می‌کنند چون صاحب نظر‌اند و در شرایط سخت بازار، فشار سیاسی هم می‌آورند، کار را به نامه‌نگاری با رئیس‌جمهور و وزیر و طرح موضوع در مجلس هم می‌کشانند. مجازات عاملان زیان‌هایشان را می‌طلبند؛ درخواست می‌کنند مدیر عوض شود و زیرساخت‌های بازار اصلاح شود

این «معامله‌گران» به شجاعت مفرطی نیاز دارند که به خود بیایند و اگر می‌خواهند بازار را هدایت کنند، کاستی‌های خود را بپذیرند و در پی رفع آنها باشند. در ایران، بازار سرمایه ضعیف دیگر با سطح دانش قبلی و با پرداختن به کلیات جلو نمی‌رود. هیچ‌کس با پولدارشدن آنها مخالف نیست، اما دستیابی به سود و امکانات بازار، دانش و استراتژی مناسب «معامله‌گران» را می‌طلبد، البته شانس هم لازم است و البته شانس خاصیت دموکراتیک دارد و فارغ از مهارت افراد، در هر خانه‌ای را می‌زند؛ اما آنهایی در را باز می‌کنند که آماده‌ترند.

بمباران خبری معامله‌گران

در ایران هم مثل خارج دارد باب می‌شود کتاب‌های «چگونه ثروتمند شویم؟» انتشار گسترده‌تری یابد؛ اما با خواندن آنها نمی‌شود در بازار موفق شد. بیشتر این نوشته‌ها ارزش علمی ندارند و نویسندگان‌شان هم پولدار نشده‌اند، وگرنه فرصت نشستن و ترجمه‌های غلط تهیه‌کردن را پیدا نمی‌کردند و توسط ناشران کشته - مرده ۲ هزار تیراژ انتشار نمی‌یافتند.

«معامله‌گران» به تعبیر این مقاله؛ یعنی سرمایه‌گذاران عمدتا حقیقی حرفه‌ای همیشه‌حاضر در بازار که بدخواهان بازار آنان را نوسان‌گیر می‌نامند و فرنگی‌ها day trader شان می‌خوانند، البته باید ریسک کنند. ریسک‌کردن برای موقعیت آنان ضرورت دارد، اما در عین حال یکی از اسباب بدبخت‌شدن هم هست. هیچ‌کس بیش از خود آنان نمی‌تواند آنان را از اعمالشان باز دارد.

«معامله‌گران» که صبح کاسبی خود را شروع می‌کنند، «بمباران» خبری می‌شوند: خبرهایی که همه آنها هم اطلاعات نیست و خیلی از آنها نوفه یا اخلال است. رسانه‌ها با تمام نقش سازنده‌ای که در بسیاری از حیطه‌ها دارند، در عین حال می‌توانند پیام‌های سَمی هم منتقل کنند. به‌ویژه اینکه این روزها ای‌میل، اس‌ام‌اس، شبکه‌های اجتماعی مثل توییتر، فیس‌بوک، لینکداین و app های پیام‌رسانی چون وایبر، واتس‌اَپ، اسکایپ، اینستاگرام و تلگرام حالا دیگر خودشان یک‌پا رسانه‌اند. از آنجا هم دائما داستان، تفسیر، خبر (یا به‌اصطلاح خبر) می‌رسد.

تصادف در بازار سرمایه

خوشبختی هدفی واقعی و پیگیری‌پذیر است و برای «معامله‌گران» از گذر موفقیت در بازار سهام ممکن می‌شود. موفقیت در این بازار البته به تصادف هم بستگی دارد. «معامله‌گران» باید با تصادفی‌بودن کنار بیایند؛ چراکه امروزه علم هم با آن کنار آمده است. بازار سرمایه ایران جایی است که عادت اشتباه‌گرفتن شانس (بخت و اقبال) با مهارت در آن شایع است. ساده‌سازی هم در بازار رواج دارد که بسیار خطرناک است. سازوکار بازار (حتی در شرایط بسیط بازار سرمایه امروز ایران) ساده نیست. پاسخ‌های ساده‌ و تروتمیز به اینکه چگونه در بازار موفق شویم، وجود ندارد. ساده‌سازی بدون تحریف جدی واقعیت ممکن نیست.

البته، مخالف این نیستم که بحث‌های بازار سرمایه تا حد ممکن ساده شود، اما نباید کار به آنجا برسد که «معامله‌گران» هر اندیشه پیچیده‌ای را که نمی‌توان به زبان ساده رسانه‌ای بیان کرد، به «قاطی‌کردن» گوینده نسبت بدهند. جوانان درس‌خوانده رشته مالی هم که سخت به‌دنبال ساده‌سازی تعالیم مالی تا حد غیرضروری آن هستند، می‌توانند بازار را مختل کنند. گاه درک سطحی از حرف اقتصاددانان و دانشمندان مالی باعث می‌شود آماتورهایی دور موضوع جمع شوند. آنان این سادگی مفهوم را مداوم و مصون از خطا می‌دانند. پول درآوردن در بازار را آسان می‌پندارند. هر آدمی خود را متخصص می‌شمارد. معتقد می‌شود شرکت‌ها و سازمان‌ها به خاطر رقابت ایجاد شده‌اند و یک‌کله به سمت بهبود می‌روند. البته، در طیف مقابل هم شبه‌اقتصاددانانی داریم که در مورد بازار اظهارنظر می‌کنند، اما در خانه خود، همسرانشان حتی به ایشان اجازه نمی‌دهند خرید خانه را انجام دهند؛ چراکه سرشان کلاه می‌رود. در انتخاب اقتصاددان، کارشناس و مشاور خود، بین پهلوان و پهلوان‌پنبه‌ها فرق قائل شوید و همه را با یک چوب نرانید. هرچه بازار سرمایه ایران پیچیده‌تر می‌شود و ذهن «معامله‌گران» بیشتر برای ساده‌سازی تربیت می‌شود، نقش رسانه‌ها هم می‌تواند حساس‌تر شود.

کارآیی دربازار

حالا که «معامله‌گران» ایران به استقبال بازاری جدید می‌روند، شانس‌هایشان را همراه ببرند؛ اما هیچ‌کس مدعی نیست بازار سرمایه ایران کارآ است و برد و باخت آن یکسره به شانس ارتباط دارد. تازه در بازارهای کارآ نیز اشتباه سازوکار بازار بسیار مشاهده می‌شود. آن‌طور که نظریه قدیمی‌تر مالی می‌گوید، بازارها کارآ نیستند. گاه نرخ‌ها و قیمت‌ها پرت‌وپلا و غیرمنطقی‌اند. ناصر خسرو در سفرنامه خود از نرخ کرایه شتر در اسوان مصر یاد می‌کند: «از فلج تا بصره - دویست فرسنگ راه- شتری را به یک دینار نقد کرایه می‌داده‌اند و به سی‌ دینار به نسیه و حال آن‌که شتری نیکو را به دو یا سه دینار می‌فروخته‌اند.» اگر ریسک نسیه‌شترسواران خیلی بالا نبوده، اشتباه محاسبه به این بزرگی را می‌توان به عدم‌کارآیی بازار کرایه شتر در اسوان نسبت داد؛ یعنی، آن‌گونه که نظریه می‌گوید قیمت‌ها همه اطلاعات موجود را به گونه‌ای جذب نمی‌کنند که برای سرمایه‌گذاران کلا غیرقابل پیش‌بینی باشند و «معامله‌گران» نتوانند از آن طریق سود به‌دست آورند.

در مورد کارآیی بازارها اغراق شده است و اقتصاددانان رفتاری این را دائما به ما گوشزد می‌کنند. بیشتر پایه‌گذاران نظریه کارآیی بازار بعدها خودشان مدیر صندوق‌های حفظ ارزش (hedge fund) شدند تا از ناکارآمدی بازار سهام در آن کشورهای پیشرفته بهره بگیرند. شیلر، برنده نوبل ۲۰۱۳، از سال ۱۹۸۱تکرار می‌کند که نوسان‌پذیری قیمت سهام بیش از آن است که بتوان آن را به اطلاعات جدید درخصوص متغیرهایی چون سود سهام نسبت داد. بله، «مالی» رشته جوانی است و بی‌شک هنوز به یک علم درست و حسابی بدل نشده است و نظریه کارآیی بازار آن‌چنان سفت‌وسخت هم قابل‌دفاع نیست.

لشکر «معامله‌گران» در بازار سرمایه ایران که عمده آنان را جوانان تحصیلکرده تشکیل می‌دهند، البته باید در بازار به‌دنبال علم باشند و نگذارند که عده‌ای خبرهای بی‌ارزش، بازی با نمودارها و اعداد و اوج و حضیض‌های بازار را به‌عنوان علم به آنان بفروشند. برای اعمال علم در بازار سرمایه، به دقت استنتاجی نیاز است، نه به عطف و ارجاع اتفاقی به مفاهیم شیک و پرزرق و برق که نظریه اقتصادی را در پشت سر ندارد. علم روش دارد و سخت‌گیر است. لفاظی را که نباید به جای بحث علمی به خورد ما بدهند؛ باید بتوانیم تفاوت بین بحث علمی و کلی‌گویی، لفاظی و یاوه‌گویی را تشخیص دهیم. مزخرفات را نباید با بیان فاضلانه به‌عنوان تحلیل علمی به ما تحمیل کنند. باید نسبت به حرف غیرعلمی و گنده‌گویی‌های بی‌محتوا آلرژی پیدا کنیم. سخن مبتنی‌بر فکر ناب را از لفاظی تمییز دهیم.

باید ذهن خود را از سنت به یقین‌گرفتن همه‌چیز تصفیه کنیم. برآورد دست‌بالا از صحت و دقت باورها در حوزه‌ای خاص، مثلا باورهای اقتصادی یا آماری، کار دست آدم می‌دهد. ریاضیات تحلیل را ظاهرا خوشگل جلوه می‌دهد، اما صرف استفاده از ریاضیات تحلیل را لزوما صحیح نمی‌کند. مثلا تحلیل‌های اقتصادی که دولت‌های نهم و دهم ارائه کردند، مربوط به نوع خاصی از علم اقتصاد بود! می‌توان شارلاتانیسم را تحت عنوان علم استتار کرد. به‌عنوان «معامله‌گر» باید فرابگیریم از مدعیانی دوری کنیم که ادعای تحلیل دارند، اما بیشتر حرف‌های سرگرم‌کننده می‌زنند.

شانس و اهرم در بازار سرمایه

به‌علاوه، «معامله‌گران» بازار نباید خود را تحت فشار دائمی قرار دهند. این کسب‌وکاری است که نرخ مرگ‌ومیر بالا دارد! اگر علاقه‌مند به «طول عمر» هستیم، فشار کمتر بازار را هم باید بخشی از نرخ بازده خودمان بدانیم. فشار هیچ متغیری روی اعصاب سرمایه‌گذار بیش از استفاده از اهرم مالی بالا نیست. توصیه من به «معامله‌گران» آن است که در استفاده از اهرم زیاده‌روی نکنند. گاه «معامله‌گرانی» را می‌یابیم که با قرض‌گرفتن همزمان از چند محل، به فرض اینکه خبر رسیده به آنان اطلاعات ناب است، سنگین روی سهمی سرمایه‌گذاری می‌کنند. در استفاده از اهرم، توجه شود که زیان‌های کوچک از آن طریق مرکب و چندبرابر می‌شود و برای آدم اعصاب باقی نمی‌گذارد. اگر اهرم مالی شما در تشکیل سبد سرمایه‌گذاری‌تان بالا است، با اندکی کاهش قیمت، اوضاع شما وخیم می‌شود. وقتی بازار می‌پوکد، حفظ اعتماد به ‌نفس اهمیت بسیار دارد؛ اما چند برابر شدن زیان با استفاده از اهرم مالی، فرصتی برای حفظ اعتماد به ‌نفس باقی نمی‌گذارد.

اگر در تیرماه سال 1392 به شما گفته می‌شد، بازار دارد تند می‌رود و خرید نکنید، شما در ماه دی ممکن بود بگویید اگر به حرف شما گوش کرده بودم، 82 درصد بازده در 6 ماه نمی‌گرفتم، اما آیا این استدلال شما درست است؟ آیا عاقلانه است تصور کنیم بازاری نامعقول نمی‌تواند باز هم نامعقول‌تر شود؟ اما تاریخ بلندمدت‌تر چندماه بعد نشان داد که شما درست نمی‌گفتید

«معامله‌گرانی» را می‌شناسم که سهم ناعادلانه‌ای از شانس داشته‌اند، اما موفقیت خود را به مهارت‌ها و دلایل خاص دیگر منتسب می‌کنند. در طول هشت سال دولت‌های نهم و دهم خیلی‌ها پول درآوردند و لزوما خوب و ماهر هم نبودند. آنان از چرخه خاصی در بازار سود می‌بردند؛ واقعا این‌گونه نبوده که در بازارهای درستی درگیر بوده‌اند. چه‌طور می‌توانیم فرض کنیم «معامله‌گرانی» که ساده‌ترین اشتباهات مندرج در کتاب‌های اقتصادی را مرتکب می‌شوند، پول درآورده و موفق شده‌اند؟ دلیل اصلی به تصادف و اتفاق برمی‌گردد. این یکی از جلوه‌های سوگیری بقا است. گرایش داریم فرض کنیم آن «معامله‌گرانی» که موفق بوده‌اند، خوب و باسواداند. به‌این‌شکل به علیت پشت و رو نگاه می‌کنیم. ما آنان را خوب تلقی می‌کنیم، چون پول ساخته‌اند. یادمان می‌رود که در بازار سرمایه می‌شود شانسی هم پول درآورد.

وقتی بازار رونق داشت، نقطه تاریک بازار سرمایه آن بود که «معامله‌گران» بی‌مهارت و ناآماده هم پولدار شدند و بلافاصله فکر کردند آدم‌های باکله و باهوشی هستند. در کشورهای در حال توسعه، آدم‌ها تا پولدار می‌شوند یا وزیر می‌شوند، فکر می‌کنند باسواد هم شده‌اند و به‌عنوان سرمایه‌گذار موفق، هرگز به روی خود نمی‌آورند (و شاید هم باور نمی‌کنند) که احمقی خوش‌شانس بوده‌اند. احمق‌های خوش‌اقبال خود کمتر نشانی از این دارند که احمق‌های خوش اقبال هستند و مطلع نیستند به چنین گروه‌بندی‌هایی تعلق دارند. طوری عمل می‌کنند که گویی استحقاق پولدارشدن را داشته‌اند: «هر آنچه اتفاق افتاده را می‌دانستند که اتفاق خواهد افتاد.»

تعصب و وفاداری نسبت به سهام خاص هم از آفات «معامله‌گران» است؛ علاقه به ازدواج با موقعیتی خاص؛ شما سرمایه‌گذارید (در مفهوم سبد سهام) و نه مدیر شرکت یا سهامدار عمده. نسبت به هیچ سهم تعصب پیدا نکنید. سرمایه‌گذار نه فقط با دست‌های خود در مجمع رای می‌دهد؛ بلکه با پاهای خود نیز از شرکت کم‌بازده فرار می‌کند. وقتی فرصت فروش سهام و خروج از صحنه را داریم،‌ برای چه بنشینیم و عریضه شکایت بنویسیم.

و بازار سرمایه ایران مثل سایر بازارها گرفتار «معامله‌گرانی» است که وقتی مدتی خوب عمل می‌کنند و بازده خوب می‌گیرند، دیگر امکان آسیب‌پذیری خود را در نظر نمی‌گیرند؛ از ژست‌هایی که می‌گیرند و از راه رفتنشان درمی‌یابیم که سود کرده‌اند؛ حتی از معامله‌گر بازنده بیشتر صحبت می‌کنند! فرض می‌کنند روزهای شلوغ‌وپلوغ دولت گذشته تکرار خواهد شد. یادشان می‌رود آنچه در گذشته انجام داده‌اند و جواب داده، لزوما در دولت یازدهم جواب نمی‌دهد. دیگر خطر انفجار روز 23 فروردین 94 یا روز 10 مرداد 94 را نادیده می‌گیرند؛ اما دنیا آن‌قدرها منسجم نیست. بالاخره یک روز تیر غیب از راه می‌رسد، بازار می‌پُکد و سرمایه‌گذار فکر می‌کند کامیونی او را زیر گرفته است. آن‌وقت زمانی که قیمت سهام در بازار می‌پُکد، درمی‌یابد که آسیب‌پذیر بوده است. بازار سهام این‌جوری است: پنج سال طول می‌کشد تا سالار بازار باشید و همه شما را به یکدیگر نشان بدهند، اما ظرف پنج روز هم می‌توان خوار و خفیف شد.

به نظر من، پُکیدن سهام فقط تحمل زیان نیست؛ از دست‌رفتن پول و ثروت «معامله‌گر» است، در زمانی که او اصلا فکرش را هم نمی‌کند که چنین زیانی متحمل شود. از در و دیوار قرض می‌گیرد، بدون تصور اینکه ممکن است ببازد. ایرادی ندارد «معامله‌گر» ریسک‌پذیر باشد و ریسک بزرگی را بپذیرد، (برایشان تلاطم حاوی خبرهای خوب است) مشروط به اینکه بپذیرد ریسک‌پذیر است نه اینکه بگوید «ریسک وجود ندارد» یا «ریسک کوچکی است». این ویژگی همه معامله‌گران سهام‌ پکیده است که فکر می‌کنند آن‌قدر می‌دانند که قادرند احتمال بروز رویداد مخالف را نفی کنند. آنها شجاعت پذیرش این ریسک‌ها را ندارند، در غفلت‌اند یا تجاهل می‌کنند.

«معامله‌گران» بورس تهران باید از ساختار تصادف و چرخه‌های بازار مطلع باشند. بدانند بخت و اقبال در عملکرد آنان نقش داشته است. در عین حال باید بدانند تاریخ برای همه یک‌جور تکرار نمی‌شود. نوع اتفاقاتی که برای دیگران می‌افتد، لزوما برای شما نمی‌افتد.

بیشتر «معامله‌گرانی» که می‌شناسم، خود را یگانه و متفاوت با بقیه می‌دانند و وقتی می‌خواهند پودرشدن ثروت خود را در بازار توضیح دهند، درمی‌مانند. «چرا من؟ چرا این بحران برای من اتفاق افتاد؟» به اعتقاد من آنان که به‌رغم مهارت‌ها، دانش و تلاش‌های خود در زندگی بدشانس بوده‌اند، بالاخره سر برخواهند آورد. احمق خوش‌شانسی که در زندگی از اقبال برخوردار شده است، در طول زمان آهسته‌آهسته به سمت موقعیت احمق کم‌اقبال‌تر نزول خواهد کرد. هر یک از اینها به سمت خصلت‌ها و ویژگی‌های بلندمدت‌شان میل خواهند کرد.

خوب یا بد اطلاعات تاریخی

یکی دیگر از ویژگی‌های سرمایه‌گذاران انکار است. وقتی زیان اول را می‌کنند، بازار را نادیده می‌گیرند؛ تجاهل می‌کنند. همواره کار خود را توجیه می‌کنند که مثلا «بهتر از بازار یا شاخص صنعت عمل کرده‌اند». می‌گویند: «این قیمت‌های پایین که می‌بینید، به خاطر فروش صندوق‌های بازنشستگی است»، «به‌ زودی ناچارند توی بازار پول بریزند»، به خاطر... . انکار! پیام واقعیت به‌طور دائمی انکار می‌شود. بعد از تحمل زیان هم، برنامه دقیق آینده روشن نیست؛ بعد از وقوع رویداد زیان، چه کار می‌کنید؟ هول‌هولکی سهام بیشتر می‌خرید، بدون برنامه قبلی؟

امیدوارند هرچه طولانی‌تر بتوانند صبر و مقاومت کنند، به نفع آنهاست؛ بازار برمی‌گردد؛ نمی‌فروشند، اما یادشان می‌رود که زیاد هم نمی‌توانند تاب بیاورند؛ طلبکاران نمی‌گذارند و گاه در میان‌مدت و نهایتا در بلندمدت با زیانی بزرگ‌تر تسلیم می‌شوند. همین کسی که در بلندمدت زیان خالص کرده و برای ادامه کار و مدیریت پول شما نامناسب است، دور ندانید که خود را سرمایه‌گذار شایسته کوتاه‌مدت معرفی کند. وقتی زیان اتفاق می‌افتد، پذیرش آنچه روی داده، به‌درستی صورت نمی‌گیرد. قیمت روی صفحه مانیتور را می‌بیند، اما باز هم از ارزش واقعی و انتزاعی سهم صحبت می‌کند.

اطلاعات البته نقش عظیمی در زندگی «معامله‌گر» دارد. اول، اینکه او باید بتواند اطلاعات را از نوفه یا اخلال (noise) تشخیص دهد که جنبه تصادفی بیشتری دارد. به جای تکیه بر علامت آشکار (signal) بر اخلال تکیه نکند. نمی‌توان به جای اطلاعات و تحلیل آن، فقط روی شعور متعارف (common sense) تکیه کرد. اطلاعاتی که در نگاه اول در جریان بحث یا در رسانه‌ها هوشمندانه تلقی می‌شود، در تحلیلی دقیق ممکن است مشکوک و به‌دردنخور از آب درآید.

عمده «معامله‌گران» در ایران قیمت‌‌ها و خبر‌ها را روی موبایل و صفحه مانیتور می‌بینند و تصمیم به خرید و فروش می‌گیرند. «معامله‌گران» با دیدن حرکات قیمت‌ها ممکن است هیجان‌زده و به معامله متمایل شوند. اگر در توده این اخبار «فوری» که روی سر ما خراب می‌شود، چیزی جز اخلال بیابیم، گویی در انبار کاهی، سوزن پیدا کرده باشیم؛ بنابراین می‌توان توصیه کرد که به اخبار گذرا بی‌توجه باشیم تا اغوا نشویم. بخش عمده این خبرها اخلال است، اما تاریخ (بلندمدت) از این اخلال‌ها تهی است. نمی‌گویم در مورد قیمت‌ها روزنامه را نخوانید یا به صفحه موبایل خود توجه نکنید، اما واقعا فکر می‌کنید با گپ‌زدن در شبکه‌های اجتماعی باید خرید و فروش کرد؟

حتی پایان‌نامه‌ها‌ی دکترایی را سراغ دارم که با استفاده از داده‌های بازه زمانی محدود، روی عملکرد قضاوت می‌کنند؛ کاری که به نظرم یکسره بی‌معنا است. پیشنهاد من آن است که خبرها در بازه زمانی بلندمدت‌تری دنبال شود، مثلا در هر هفته.

البته، توجه کنید که حوادث گذشته همواره کمتر از آنچه بوده‌اند، تصادفی به نظر می‌رسند. این به نحوه برخورد ذهن ما با اطلاعات تاریخی مربوط می‌شود. «معامله‌گران» ایرانی غالبا فکر می‌کنند دور بعدی اخبار است که باعث می‌شود آنها بفهمند واقعا چه خبر است، اما حتی در بازه بسیار بلندمدت‌تری، تاریخ به ما می‌آموزد که آنچه قبلا اتفاق نیفتاده، می‌تواند اتفاق بیفتد.

اگر در تیرماه سال ۱۳۹۲ به شما گفته می‌شد، بازار دارد تند می‌رود و خرید نکنید، شما در ماه دی ممکن بود بگویید اگر به حرف شما گوش کرده بودم، ۸۲ درصد بازده در ۶ ماه نمی‌گرفتم، اما آیا این استدلال شما درست است؟ آیا عاقلانه است تصور کنیم بازاری نامعقول نمی‌تواند باز هم نامعقول‌تر شود؟ اما تاریخ بلندمدت‌تر چندماه بعد نشان داد که شما درست نمی‌گفتید. لطفا وقتی بازده تحقق‌یافته را بررسی می‌کنید، به بازده تحقق‌نیافته بی‌توجه نباشید. البته اشاره به تاریخ گذشته و بازده‌های قبلی به شبه‌علم هم می‌انجامد، چرا که نظریه‌ها را براساس رویدادهای سابق می‌سازیم، بدون توجه به این موضوع که آنچه در گذشته رخ داده، صرفا می‌تواند حاصل تصادف و اتفاق باشد. البته، این نباید به معنای نادیده انگاشته‌شدن تجربه‌های در دسترس دیگران و هزاران صفحه کتاب و نوشته در مورد ریزش و بحران بازارها باشد.

همیشه بعد از واقعه است که همه چیز روشن می‌شود: از کرامات شیخ ما چه عجب/ مشت را باز کرد و گفت وجب؛ اما اشتباه چیزی نیست که بعد از وقوع واقعه باید تعیین شود، بلکه باید در پرتو اطلاعات موجود تا آن زمان، آن را پیش‌بینی کرد. برخلاف بسیاری از حوزه‌های علوم دقیقه، تاریخ نمی‌تواند آزمون شود؛ اما به نوعی در کل تاریخ آن‌قدر ظرفیت هست که در میان‌مدت یا بلندمدت، بیشتر سناریو‌های ممکن ارائه شود و آدم ناوارد را دچار گرفتاری جدی کند. در بازار سرمایه گفته می‌شود که معاملات اشتباه بالاخره شما را پیدا می‌کنند.

گاهی از «معامله‌گران» می‌شنوم که اگر در بازار اخلال از یک جهت وجود دارد، با اخلالی از طرف مقابل خنثی می‌شود. این‌گونه نیست؛ غالبا اخلال در یک جهت روی هم انباشته می‌شود. «معامله‌گران اخلال» (noise traders) غیرمنطقی با باورهای اتفاقی پراشتباه خود هم روی قیمت‌ها تاثیر می‌گذارند و هم ممکن است نرخ بازده‌ بالا بگیرند. غیرقابل پیش‌بینی بودن باورهای آنها باعث می‌شود ریسکی در قیمت دارایی‌ها به‌وجود آید. در نتیجه، قیمت‌ها ممکن است حتی در نبود ریسک بنیادی، از ارزش‌های ذاتی فاصله زیاد بگیرد.

عدد و رقم در تحلیل

البته در هر نوع تحلیلی و از جمله تحلیل بازار، عیب ندارد بدون آمار و عدد و رقم هم منطق را به‌کار گیریم. از آن‌طرف، باید توجه کرد که از هر مجموعه‌ای از اعداد می‌توان منطقی را استنتاج کرد که واقعیت نداشته باشد. با این همه در تحلیل اطلاعات بازار، البته بهتر است از علم احتمالات و ریاضی کمک گرفت. می‌فهمم که «معامله‌گران» ریاضیدان نیستند که به خواص و ریزه‌کاری‌های ریاضی علاقه‌مند باشند. علاقه آنان باید معطوف به کاربرد ریاضی باشد. احتمالات تازه وارد ریاضیات شده‌ است و همان‌طور که می‌دانید به معنای پذیرش فقدان قطعیت در دانش‌هاست و الگویی را توسعه می‌دهد که این عدم‌قطعیت‌ها رفع شود. بیشتر نتایجی که از احتمالات گرفته می‌شود، کاملا غیرشهودی است. اگر روزی در بورس تهران معاملات «اختیار معامله» جدی‌تر راه بیفتد، بدون درک مناسبی از احتمالات، کارتان پیش نخواهد رفت. به‌هر‌حال، «معامله‌گران» برای مقابله با پکیدن قیمت‌های سهام باید بتوانند بیمه‌نامه‌ای بخرند که در بیشتر موارد همان اوراق اختیار معامله است.

اینکه در کاسبی خود از کدام کارگزار استفاده می‌‌کنید نیز اهمیت دارد. کمتر می‌توان توصیه کارگزاران به خرید سهامی خاص را جدی گرفت. کارگزاران یاد می‌گیرند جملات سیاست‌مدارانه بگویند و هیچ‌چیز را قاطعانه نگویند. بیشتر جملاتشان سربسته و پرابهام است. جملاتی علیه معاملات ریسکی به زبان می‌آورند، اما واقعا ریسک‌پذیری زیاد را نکوهش نمی‌کنند.

حوزه دیگری از ریاضیات که به‌کار شما می‌آید، اقتصادسنجی است که عمدتا به معنای تحلیل سری‌های زمانی است. علم اقتصادسنجی کاربرد آمار به نمونه‌هایی است که در زمان‌هایی مختلف گرفته شده و ما آنها را سری زمانی می‌خوانیم. به این طریق سازوکار چیزی را بررسی می‌کنیم که موقعیت آن به زمان بستگی دارد. البته قضاوت حاصل از تحلیل ویژگی‌های گذشته گاه ممکن است نامربوط هم باشد و ما را در جهت عکس گمراه کند. راه دور نرویم، بررسی ارقام دوره مدیریت دولت‌های نهم و دهم چه ربطی به امروز دارد؟ دوره‌ای که در آن مدیران را فله‌ای بیکار می‌کردند، ارز را بین دلالان و پروژه‌های بی‌معنا توزیع می‌کردند؛ تورم را 40 درصدی کردند و کارمندان دولت را دوبرابر. صرفا با بررسی سری‌های زمانی نمی‌توانیم عملکرد آتی را پیش‌بینی کنیم؛ به داده‌های بیشتری نیاز داریم که رویدادهای نادر را نیز لحاظ کند. در استفاده از احتمالات، باید توجه شود که همیشه منحنی زنگوله‌شکل و اطلاعات متقارن نداریم. به‌علاوه، نباید احتمالات را با انتظارات اشتباه بگیریم؛ انتظارات برابر احتمال ضرب در بازده (مبلغ) است.

تجربه در بازار

«معامله‌گران» جوان نباید هشدارهای «معامله‌گران» قدیمی را نادیده انگارند؛ گروه اخیر سابقه گرفتار شدن در چنبره بازار را تجربه کرده‌اند. موهای خاکستری علامت توانایی بیشتر در بقا است. احترامی‌که برای تاریخ و تجربه داریم، باید در نحوه برخورد ما با حال موثر واقع شود. وقتی به گذشته می‌نگریم، گذشته همواره قطعی است، چون فقط یک مشاهده صورت گرفته است. ذهن ما بیشتر رویداد‌ها را نه براساس آنچه از قبل در ذهن داریم، بلکه براساس رویداد مورد انتظار بعدی تفسیر می‌کند.

«معامله‌گران» همان‌طور که گفته شد نباید هیجانی به عملکرد زمانی خاص تکیه کنند؛ بهتر است به‌دنبال عملکرد هفته، ماه و سال هم باشند. در افزایش کوتاه‌مدت بازده، آنان تغییرپذیری سبد سهام خود را می‌بینند و نه تغییرات بازده‌های سهام را. به بیان دیگر، عمدتا واریانس را می‌بینند و نه چیز دیگر را. باید به‌خاطر بسپاریم که ترکیب واریانس و بازده است که اهمیت دارد و نه یکی از این دو به‌تنهایی.

استراتژی معاملاتی شما اهمیت وافری در برد و باخت شما در بازار دارد. البته می‌دانم برخی از شما به بحث طولانی و منسجم علاقه ندارید و در معاملات‌تان با حس شهودی و شعور متعارف حرکت می‌کنید. به‌هر‌حال، در بازار سرمایه ایران نیز درصد بالایی از عملکرد گذشته به شانس متکی بوده ‌است. خیلی از کارشناسانی که مدعی‌اند با بصیرت و دوراندیشی برنده بازار بوده‌اند، عملکردشان به شانس مربوط بوده ‌است. آگاهی نسبت به ریسک و سخت و منضبط کارکردن در بازار سرمایه، «معامله‌گر» را به زندگی مادی مناسب می‌رساند، اما فراتر از آن، به تصادف و اتفاق مربوط است. گاهی با پذیرش ریسک زیاد (ریسک ناآگاهانه) موفقیت‌هایی بزرگ به‌دست آمده، اما با شانس و اقبال فوق‌العاده. موفقیت‌های عادی را می‌توان با مهارت و کار و دانش توضیح داد، اما موفقیت‌های عمده بیشتر به نوسان‌های بازار مربوط است.

«معامله‌گران» بازار نباید خود را تحت فشار دائمی قرار دهند. این کسب‌وکاری است که نرخ مرگ‌ومیر بالا دارد! اگر علاقه‌مند به «طول عمر» هستیم، فشار کمتر بازار را هم باید بخشی از نرخ بازده خودمان بدانیم. فشار هیچ متغیری روی اعصاب سرمایه‌گذار بیش از استفاده از اهرم مالی بالا نیست.

«معامله‌گران» ایرانی با علاقه وافر به ریسک معامله می‌کنند. عوامل بسیاری در اقتصاد ایران به سرمایه‌گذاران علامت می‌دهد که ریسک‌‌پذیر باشند. اگر به خاطر قبول ریسک بالا برنده بازارند، توجه کنند که آنان همراه هزاران نفر دیگر ریسک قابل‌ملاحظه‌ای را پذیرفته‌اند و برحسب اتفاق برنده شده‌اند؛ اما آن هزاران نفر دیگر به زندگی محدودی در حاشیه بازار ادامه می‌دهند. قهرمانان بازار را نمی‌توان فقط با نتایجی که گرفته‌اند، ارزیابی کرد. عملکرد را نمی‌شود در بازار سرمایه با نتایج حاصل قضاوت کرد، باید همیشه گزینه‌های بدیل را در نظر گرفت. باید بدانند که تداوم استراتژی قبول ریسک مداوم بالا به آن معناست که روزی سبد سهامشان می‌پکد. در بخش تفکر این دسته از «معامله‌گران» کشف ریسک و اجتناب از آن جایی ندارد و همه اینها عمدتا در بخش عاطفی عقل دنبال می‌شود. به‌علاوه، اگر هم به ریسک توجه دارند، آن ریسکی است که زنده و بیّن است و نه ریسک انتزاعی. خیلی از آنان فقط حاضرند برای رویدادهایی که حتما واقع می‌شود، دنبال نوعی پوشش و بیمه باشند. البته، عمومیت دارد که سرمایه‌گذاران در همه‌جا دوست ندارند برای چیزی انتزاعی، دنبال بیمه و پوشش باشند.

اینکه در کاسبی خود از کدام کارگزار استفاده می‌‌کنید نیز اهمیت دارد. کمتر می‌توان توصیه کارگزاران به خرید سهامی خاص را جدی گرفت. کارگزاران یاد می‌گیرند جملات سیاستمدارانه بگویند و هیچ‌چیز را قاطعانه نگویند. نقل قول می‌خوانند که «سعدیا! دی رفت و فردا همچنان موجود نیست.» بیشتر جملاتشان سربسته و پرابهام است. جملاتی علیه معاملات ریسکی به زبان می‌آورند، اما واقعا ریسک‌پذیری زیاد را نکوهش نمی‌کنند.

گرفتاری جدی‌تر آنگاه پیش می‌آید که شما و شریک معاملاتی‌تان یا شما و کارمندتان هر دو ویژگی مشابه ریسک‌پذیری بالا داشته باشید. من گروه «معامله‌گرانی» را می‌شناسم که از خرید سهام «پدیده» ابایی نداشتند و مدعی بودند به‌موقع از آن خارج می‌شوند؛ اما می‌دانیم که حالا پایشان لای در گیر کرده ‌است؛ هنوز هم در موسسات اعتباری بدون مجوز پولشان را پارک می‌کنند، چون مدعی‌اند به‌موقع از آنها خارج خواهند شد و چون هنوز تجربه «میزان»، «محمد رسول الله» و «اعتماد ایرانیان» را کافی نمی‌دانند، اصلا ترس نمی‌فهمند. اینها بودند که در روز 14 فروردین 1394 هر سهمی در بازار بود را جارو می‌کردند.

«معامله‌گرانی» را می‌شناسم که سهم ناعادلانه‌ای از شانس داشته‌اند، اما موفقیت خود را به مهارت‌ها و دلایل خاص دیگر منتسب می‌کنند. این یکی از جلوه‌های سوگیری بقا است. گرایش داریم فرض کنیم آن «معامله‌گرانی» که موفق بوده‌اند، خوب و باسوادند. به‌این‌شکل به علیت پشت و رو نگاه می‌کنیم. ما آنان را خوب تلقی می‌کنیم، چون پول ساخته‌اند. یادمان می‌رود که در بازار سرمایه می‌شود شانسی هم پول درآورد

با منطق من، ریسک‌پذیری افراطی غالبا نوعی حماقت تصادفی است. ریسک‌کنندگان افراطی بیشتر قربانیان وهم و خیالند: به‌طور مفرط خوش‌بین‌اند؛ بیش از حد مطمئن هستند؛ نتایج محتمل نامطلوب را سبک گرفته، ناچیز می‌شمارند. لذت می‌برند حدس و گمان‌ها را به‌عنوان واقعیت ارائه کنند. از کسانی که بدون انجام تکالیف خود در کتابخانه‌ها و انجام بررسی همه‌جانبه، فکر می‌کنند حرف اصیل و بکری دارند و روی موضوع خاصی توان روشنگری دارند، باید اجتناب کرد.

نوسان‌های بازار در تیرماه سال 94 به مراتب کمتر از نوساناتی بود که سرمایه‌گذاران در 25 ماه قبل تحمل کردند، اما به شکلی در ذهن سرمایه‌گذاران، حرکات آن ماه پرتلاطم تلقی شد. بحث سیاسی و مذاکرات چنین تصوراتی را دامن زد.

شگردهای معاملاتی

یکی از علایق «معامله‌گران» میانگین کاهشی گرفتن است. وقتی سهام «گران‌خرید» دارند، در قیمت‌های پایین می‌خرند که قیمت متوسط سهامشان کاهش یابد. گرفتاری این نوع معاملات آن است که خودشان دوباره باعث بالاکشیدن قیمت می‌شوند. مطمئن نیستم چنین کاری منطق روشنی داشته باشد. در بازار سکه در تابستان سال ۱۳۹۲ بود که این قبیل استراتژی‌ها باب روز شده بود و برای مدتی طولانی ادامه یافت. معمولا این استراتژی با استفاده از این کلیشه تکرار می‌شود که «این سهم بزرگ‌تر از آن است که بیش از این سقوط کند؛ حالا وقت خرید است.»

بعد از پکیدن بازار ظرف یک سال اخیر، شما به‌عنوان «معامله‌گر» حالا در سطحی از ثروت قرار دارید. توجه کنید تفاوت وجود دارد بین سطح ثروتی که از بالا به آن می‌رسیم و ثروتی که از پایین به آن می‌رسیم. اگر از ۱۰ میلیارد تومان به سطح ثروتمندی یک میلیارد تومان رسیده‌اید - که چندان چیز جالبی نیست- «معامله‌گری» متفاوت با دیگری هستید که از ۱۰۰ میلیون تومان به یک میلیارد تومان رسیده است. از این تفاوت، با توجه به موقعیتی که در آن قرار دارید، آگاه باشید.

بعضی از «معامله‌گران» در نوستالژی روزهای خوش بانک مرکزی (!) در سال‌های ۹۰ و ۹۱‌ یاد گرفته‌اند، وقتی موقتا‌ سهام معامله نمی‌کنند، پول‌هایشان را در ارز (و جانشین آن طلا) پارک کنند. ارز جای پارک موقت پول در بازار بد سهام نیست، ‌‌آن هم وقتی که دولت حداقل ۵۰ درصد بازار آن را در اختیار دارد و ممکن است قیمت آن را به سمت خواسته‌های اقتصاد سیاسی بکشاند. یادمان باشد کم نیستند «معامله‌گرانی» که در ارز (و طلا) بیچاره ‌شدند. معامله‌گری ارز و طلا یک چیز است و پارک موقت «معامله‌گر» سهام در ارز و طلا چیز دیگری است.

تعصب و وفاداری نسبت به سهام خاص هم از آفات «معامله‌گران» است؛ علاقه به ازدواج با موقعیتی خاص؛ شما سرمایه‌گذارید (در مفهوم سبد سهام) و نه مدیر شرکت یا سهامدار عمده. نسبت به هیچ سهمی تعصب پیدا نکنید. سرمایه‌گذار نه فقط با دست‌های خود در مجمع رای می‌دهد، بلکه با پاهای خود نیز از شرکت کم‌بازده فرار می‌کند. وقتی فرصت فروش سهام و خروج از صحنه را داریم،‌ برای چه بنشینیم و عریضه شکایت بنویسیم. یکی از «معامله‌گران» باتجربه و باسواد که از بزرگان بازار تلقی می‌شود، خود در دام وفاداری نسبت به سهام صنعتی خاص گرفتار آمد. همین اواخر که با او در این‌مورد صحبت کردم، همچنان از در انکار درآمد،‌ درحالی که دیگر خودش نیز می‌دانست که اشتباه‌ کرده ‌است.

در تحلیل بازار از خیلی‌ها نباید توصیه بپذیرید و از جمله توصیه مدیران سازمان، وزرا یا حتی رئیس‌جمهور. آنان کمتر فرصت بررسی بازار را دارند و بازار دست کسی نیست؛ با طناب کسی نمی‌توان وارد چاه‌ شد. قطعا با طناب دولتیان نباید وارد چاه معاملات شوید. حتی با طناب اعضای حزب کمونیست چین با ۱۰ سال سابقه رشد بالای ۸ درصد هم نمی‌شود وارد چاه بازار سرمایه چین شد. آن اعضا نیز خیلی تعجب می‌کنند که چگونه با رشد ۸ درصد، شاخص ۳۰ درصد فرو می‌ریزد، اما بازار منطق خود را دارد و فشار هیچ مدیری نمی‌تواند بازار را بالا یا پایین ببرد. این از نظریه توطئه‌ای که در روزهای بعد از توافق هسته‌ای در بورس اوج گرفت، خنده‌دارتر است. اگر تفکر نقاد را به کار نگیرید و در موقعیت خودتان برای توقف زیان تجدید‌نظر نکنید،‌ هیچ وزیری به دادتان نمی‌رسد. کشیدن پای شاخص به مجلس قانون‌گذاری برای اولین‌بار در تاریخ‌ کشور‌ها در ایران رخ ‌داد و امیدواریم آخرین‌‌بار باشد که شاخص سهام به ابزار سیاسی بدل می‌شود. رویداد نامطلوب در بازار را بدون بررسی چارچوب تحلیلی خودتان،‌ به تصمیم‌گیری مدیران بازار یا مقامات کشور احاله نکنید. وقتی اوضاع بازار بد است،‌ کار چندانی از دست آنان برنمی‌آید و حتی برای خراب‌کردن بازار هم واجد شرایط نیستند.

در مورد تحلیل فنی باید جایی دیگر مفصل صحبت کنم، اما ‌همین‌قدر در حد یک جمله بگویم که به دلایل بسیار گسترده، بیشتر به کار شرایطی مثل دولت دهم می‌آید تا دولت یازدهم. به دلیل تصمیم‌گیری‌های تصادفی در آن دولت،‌ از مطالعات بنیادی در آن زمان کار زیادی برنمی‌آمد! اما امروز معامله‌گران فنی و چارتی معنای تحلیل بنیادی را بهتر درمی‌یابند.

اندازه معاملات و رویدادهای نادر

مساله اندازه ‌هم در معامله بسیار مهم‌ است؛ اهمیت اندازه بازده را فراموش نکنید. آنقدر که اندازه‌های برد یا باخت در بازار مهم ‌است، تکرار مهم‌ نیست؛ بسامد رویداد‌ها کمتر اهمیت دارد. سودوزیان «معامله‌گران» و سایر سرمایه‌گذاران در بازار با احتمالات پرداخت نمی‌شود؛ با ریال پرداخت می‌شود؛ بنابراین ‌مهم این نیست که احتمال وقوع حادثه‌ای چقدر است؛ مهم آن است که چه مبلغ به‌دست می‌آید، وقتی آن رویداد اتفاق می‌افتد. مهم نیست چند نوبت و با چه فراوانی‌ چیزی موفق می‌شود، اگر طرف دیگر آن یعنی شکست،‌ هزینه‌های خیلی سنگینی در بر داشته ‌باشد.

در تحلیل «میانگین» گاهی دیده‌ام که «معامله‌گران» به تفاوت آن با «میانه» توجه نمی‌کنند. توجه دوستان معامله‌گر را به تفاوت «موردانتظار» و «میانه» جلب می‌کنم. آنجا که تحلیلگر با واقعیت مفهوم چولگی آشنا می‌شود «میانه» دیگر پیامی به‌‌همراه ندارد. در بازار، «معامله‌گرانی» که در آغاز بازی مشکل پیدا می‌کنند، می‌میرند؛ اما آنهایی که زنده می‌مانند، دراز‌‌‌مدت در بازار می‌مانند. وقتی در بازده‌ بازار عدم‌تقارن وجود دارد، متوسط بقا ربطی به میانه بقا ندارد.

اما در تحلیل ریسک، از انحراف‌های نادر و غیرقابل انتظار، رویدادهای خیلی خوب یا خیلی بد، غافل نباشیم. نمونه غفلت از این رویدادها را در بازار آتی سکه ایران در دوره 91 بررسی کنید. این رویداد یکی از دلایلی بود که به «معامله‌گر» ایرانی بازار سرمایه آموخت در جهانی زندگی می‌کنیم که رویدادهای مهم قابل پیش‌بینی نیستند. کم نیستند کسانی که معتقدند در بازار سرمایه، رویدادهای ناگهانی نادر، ما را از دستیابی به روندی دائما اصلاحی و به سمت همگرایی محروم کرده است؛ یعنی در بازار سرمایه، امور اصلا مداوما حرکت نمی‌کنند. اینجا دیگر برخلاف لایپنیتز نمی‌گویند طبیعت پرش می‌کند؛ امور پیوسته‌اند؛ هر قدر هم با دقت به سازوکارهای بازار نگاه کنیم، باز آن پیوستگی مطلق را نمی‌بینیم. اگر این باور را داشته باشیم، آن‌گاه در تحلیل‌های خود ارقام پرت (outlier) را دیگر کنار نمی‌گذاریم؛ یعنی رویدادهای نادر را نادیده نمی‌گیریم. این ارقام پرت می‌توانند پول‌ساز باشند. برعکس، اثر یک رویداد نادر (پرت) می‌تواند ما را ورشکسته کند. بله، 90 درصد بیمه‌ها و پوشش‌ها با زیان منقضی می‌شود، اما 10 درصد بقیه چطور؟ به‌ویژه اگر آن را برای رویداد نادری ابتیاع کرده باشیم.

خیلی از کارشناسانی که مدعی‌اند با بصیرت و دوراندیشی برنده بازار بوده‌اند، عملکردشان به شانس مربوط بوده ‌است. آگاهی نسبت به ریسک و سخت و منضبط کارکردن در بازار سرمایه، «معامله‌گر» را به زندگی مادی مناسب می‌رساند، اما فراتر از آن، به تصادف و اتفاق مربوط است.

آیا بیرون‌کردن همه تکنوکراسی قدیمی از همه کارخانه‌ها و مقامات دولتی در دولت نهم رویدادی نادر نبود؟ آیا در تاریخ جمهوری اسلامی چنان واقعه‌ای را پیش از آن، شاهد بودیم؟ اما موارد نادر وجود دارند، درست به‌خاطر اینکه آنها غیرقابل انتظارند. وقتی واقعه نادری به‌وقوع می‌پیوندد، یک‌دفعه و بدون انتظار قبلی، سرمایه «معامله‌گرانی» پودر می‌شود؛ پول سرمایه‌گذاران دیگری را هم که به آنان اعتماد کرده‌اند، از دست می‌دهند؛ کارشان را از دست می‌دهند و ناچارند از بازار سرمایه بروند و کارشان را عوض کنند. بعد یک دوره ثبات روی می‌دهد. «معامله‌گران» جدیدی جلو می‌آیند که هیچ اطلاعی در حافظه از رویدادهای بسیار بد ندارند. دوباره به سمت معامله می‌روند و داستان تکرار می‌شود. رویدادهای نادر را با هر نوع سوء‌برداشت از ریسک‌های حاصل از تفسیر محدود سری‌های زمانی گذشته، مربوط بدانید.

البته، شما ممکن است «معامله‌گری» باشید که بخواهید از رویدادهای نادر پول درآورید؛ یعنی پند عنصرالمعالی به فرزندش در قابوس‌نامه را آویزه گوش دارید که «بر اسب کوچک منشین. مرد اگرچه منظرانی بود، بر اسب کوچک حقیر کند.» البته می‌فهمم که وقتی آن رویدادها رخ می‌دهد، پول قلنبه‌ای به‌دست می‌آید؛ اما در عین حال یادتان باشد که پول درآوردن از رویدادهای نادر، هر روز ممکن نیست. این رویدادها دیربه‌دیر اتفاق می‌افتد و هرچه رویداد نادر دیرتر اتفاق بیفتد، علی‌الاصول قیمت خرید سهام بیشتر زیرقیمت است، اما در کشور جهان سوم، در ایران، چند «معامله‌گر» آماده‌اند آن‌قدر برای رویداد نادر صبر کنند؟ چند نفر از شما حاضرید در سهام کسب‌وکاری سرمایه‌گذاری کنید که بازده بالای آن به رویدادی دور (مثلا زبانم لال، زلزله تهران) منوط باشد؟ در بازار سرمایه ایران، ما معامله‌گران عاشق موارد نادر که اغلب پول از دست می‌دهند، اما رقم زیان‌شان کم است و در کم موارد پولی به‌دست می‌آورند، اما رقم سودشان خیلی زیاد است، بسیار نداریم. ما در ایران «معامله‌گر» شکارچی بحران کمتر داریم. همین‌قدر بگویم که اگر روزهای جاری را روزهای بحرانی بعضی صنایع در ایران می‌دانید، به این فکر کنید که شکارچی شرایط بحران بودن نظریه اقتصادی محکمی را در پشت خود دارد.

مشکلات که نباید از یادمان برود؛ گرفتاری‌هایی که پیش می‌آید. دادوبیدادها. شهامت گله از چوپان بیدار است. دهه 70 بورس تهران و بحران سهمی خاص؛ اوایل دهه 80 و رکودی عمیق و نیز اوایل دهه 90 و گرفتاری‌ها و بحران عمده.

«معامله‌گران» که صبح کاسبی خود را شروع می‌کنند، «بمباران» خبری می‌شوند: خبرهایی که همه آنها هم اطلاعات نیست و خیلی از آنها اخلال است. رسانه‌ها با تمام نقش سازنده‌ای که در بسیاری از حیطه‌ها دارند، در عین حال می‌توانند پیام‌های سَمی هم منتقل کنند.

حالا که «معامله‌گران» ایران به استقبال بازاری جدید می‌روند، البته شانس‌هایشان را همراه ببرند، اما هیچ‌کس مدعی نیست بازار سرمایه ایران کارآ است و برد و باخت آن یکسره به شانس ارتباط دارد. تازه در بازارهای کارآ نیز اشتباه سازوکار بازار بسیار مشاهده می‌شود.

وقتی زیان اتفاق می‌افتد، پذیرش آنچه روی داده، به‌درستی صورت نمی‌گیرد. قیمت روی صفحه مانیتور را می‌بیند، اما باز هم از ارزش واقعی و انتزاعی سهم صحبت می‌کند.

آنان که به‌رغم مهارت‌ها، دانش و تلاش‌های خود در زندگی بدشانس بوده‌اند، بالاخره سر برخواهند آورد. احمق خوش‌شانسی که در زندگی از اقبال برخوردار شده است، در طول زمان آهسته‌آهسته به سمت موقعیت احمق کم‌اقبال‌تر نزول خواهد کرد. هر یک از اینها به سمت خصلت‌ها و ویژگی‌های بلندمدت‌شان میل خواهند کرد.

اگر در توده این اخبار «فوری» که روی سر ما خراب می‌شود، چیزی جز اخلال بیابیم، گویی در انبار کاهی، سوزن پیدا کرده باشیم؛ بنابراین می‌توان توصیه کرد که به اخبار گذرا بی‌توجه باشیم تا اغوا نشویم.

اگر تفکر نقاد را به کار نگیرید و در موقعیت خودتان برای توقف زیان تجدید‌نظر نکنید،‌ هیچ وزیری به دادتان نمی‌رسد. کشیدن پای شاخص به مجلس قانون‌گذاری برای اولین بار در تاریخ‌ کشور‌ها در ایران رخ ‌داد و امیدواریم آخرین ‌بار باشد که شاخص سهام به ابزار سیاسی بدل می‌شود.

قهرمانان بازار را نمی‌توان فقط با نتایجی که گرفته‌اند، ارزیابی کرد. عملکرد را نمی‌شود در بازار سرمایه با نتایج حاصل قضاوت کرد، باید همیشه گزینه‌های بدیل را در نظر گرفت. باید بدانند که تداوم استراتژی قبول ریسک مداوم بالا به آن معناست که روزی سبد سهامشان می‌پکد.

با منطق من، ریسک‌پذیری افراطی غالبا نوعی حماقت تصادفی است. ریسک‌کنندگان افراطی بیشتر قربانیان وهم و خیال‌اند: به‌طور مفرط خوشبین‌اند؛ بیش از حد مطمئن هستند؛ نتایج محتمل نامطلوب را سبک گرفته، ناچیز می‌شمارند. لذت می‌برند حدس و گمان‌ها را به‌عنوان واقعیت ارائه کنند.

ما در ایران «معامله‌گر» شکارچی بحران کمتر داریم. همین‌قدر بگویم که اگر روزهای جاری را روزهای بحرانی بعضی صنایع در ایران می‌دانید، به این فکر کنید که شکارچی شرایط بحران بودن نظریه اقتصادی محکمی را در پشت خود دارد.

احتمالات، تازه وارد ریاضیات شده‌ است و همان‌طور که می‌دانید به معنای پذیرش فقدان قطعیت در دانش‌هاست و الگویی را توسعه می‌دهد که این عدم‌قطعیت‌ها رفع شود. بیشتر نتایجی که از احتمالات گرفته می‌شود، کاملا غیرشهودی است.