محدثه رزاقی- علی طاعتیان

ادغام و تملیک شرکت‌ها به‌عنوان یکی از مهم‌ترین‌ نشانه‌های توسعه در اقتصاد کشور همواره مورد توجه بازیگران کسب‌‌و‌‌کار و پژوهشگران مالی و اقتصادی بوده است. آنچه مسلم است افزایش و گسترش بازار ادغام و تملیک منجر به بهبود وضعیت شرکت‌ها، افزایش رقابت و ارتقای انگیزه کارآفرینی در محیط کسب‌و‌کار خواهد شد.

از طرفی نظر به تغییر و تحولات اخیر اقتصادی پس از انجام توافق هسته‌ای به نظر می‌رسد مباحث مربوط به ادغام ‌و ‌تملیک درصورت ورود سرمایه‌گذاران خارجی از جمله مباحث کاربردی و مهم در عرصه استراتژی‌های مالی خواهد بود و وجود متخصصان و زیرساخت‌های لازم در این خصوص در آینده نزدیک ضروری به نظر می‌رسد. در بیان مزایای ادغام و تملیک شرکت‌ها و عوامل موثر بر موفقیت آن، نوشته‌های بسیاری در ادبیات مالی کشور منتشر شده که بیشتر به ابعاد سازمانی و مدیریتی ادغام و تملیک پرداخته و به نقش شرکت‌های تامین سرمایه در بازاریابی آن، به‌عنوان یک بازیگر کلیدی در این عرصه، کمتر توجه شده است.

با اجرایی شدن تفاهم هسته‌ای و توافق بر برداشته شدن تحریم‌ها در آینده نه‌چندان دور، زمزمه‌هایی درخصوص ورود سرمایه‌گذاران خارجی و استقبال صنعتگران داخلی از این موضوع به چشم می‌خورد. از این‌ رو صنعتگران کشور باید برای نحوه ورود سرمایه‌گذاران خارجی و مشارکت آنها در طرح‌ها و پروژه‌های خود برنامه‌ریزی کرده و استراتژی‌های خود را مشخص کنند.

سرمایه‌گذاری خارجی معمولا به یکی از سه روش سرمایه‌گذاری و ساخت (Greenfield Investment)، سرمایه‌گذاری مشترک (Joint Venture) و ادغام ‌و‌ تملیک صورت می‌پذیرد. ارزش معاملات ادغام‌ و ‌تملیک در جهان بسیار قابل ملاحظه است؛ به‌طوری‌که در آمریکا ارزش این معاملات در سال ۲۰۱۴ به بیش از ۴/ ۱ تریلیون دلار رسیده است بنابراین توجه به این مبحث و وجود مشاوران و قوانین و مقررات حاکم بر این بخش از نیازهای آتی صاحبان بنگاه‌های اقتصادی در کشور خواهد بود.

در کشورهای توسعه یافته شرکتی که قصد انجام ادغام یا تملیک را دارد، هم مشاور مدیریت و هم مشاور مالی را فراخوانده و از آنان برای اجرای هرچه بهتر فرآیند کمک می‌جوید. البته این فرآیند در برخی از موارد چنین اتفاق می‌افتد که شرکت‌ها انجام ادغام یا تملیک را در ابتدا به شرکت‌های مشاور مدیریت می‌سپارند و شرکت مشاور مدیریت، خود از مشاوری مالی کمک می‌طلبد. شرکت مشاوره مدیریت جوانب استراتژیک، آماده‌سازی مدیریتی و سازمانی شرکت‌ها به منظور ادغام یا تملیک و از همه مهم تر اجرای عملی فرآیند یکپارچه شدن شرکت‌ها (integration) بعد از انعقاد قرارداد را پیگیری می‌کند. منظور از فرآیند ترکیب، ترکیب عملی دو شرکت در یکدیگر و اجرای فرآیندهایی نظیر تلفیق مدیریت، تجدید ساختار سازمانی، شرح وظایف جدید و مواردی از این جمله است.

در واقع شکست بسیاری از ادغام و تملیک‌ها در دنیای کسب‌وکار امروز به سبب اجرا نشدن درست فرآیند ترکیب شرکت‌ها و عدم پایداری آن به وقوع می‌پیوندد. در کنار مشاوران مدیریتی، شرکت تامین سرمایه در مقام مشاور مالی معمولا مواردی چون بازاریابی ادغام و تملیک، ارزش گذاری شرکتی که خریداری می‌شود (شرکت هدف)، اخذ مجوز از سازمان‌های مربوطه، انعقاد قرارداد و امور حقوقی مترتب بر ادغام و تملیک را دنبال می‌کند.

تامین سرمایه‌ها هم می‌توانند به فروشنده (Sell-side) مشاوره دهند و هم به خریدار (Buy-side). در حالت مشاوره به فروشنده، شرکتی که درپی یافتن خریداری مناسب برای خود است، تامین سرمایه‌ای را با توجه به اعتبار و تخصص آن به همکاری می‌طلبد. شرکت تامین سرمایه خریداران بالقوه را یافته، آنها را ارزیابی کرده و در نهایت فرآیند ادغام یا تملیک را از طریق مزایده یا مذاکره به انجام می‌رساند. ارزشگذاری و مدیریت ریسک معامله از دیگر وظایف شرکت به‌شمار می‌رود. آنچه از این سطور نتیجه می‌شود این است که عمده وظیفه مشاوره بازاریابی به فروشنده، یافتن یک یا ترجیحا چند خریدار بالقوه است تا از میان آنان خریدار مناسب انتخاب شود.

حال این سوال مطرح است که شرکت‌هایی که تمایل و توانایی خرید یک شرکت دیگر را دارند، از چه ویژگی‌هایی برخوردارند؟ برای پاسخ به این سوال، لازم است خریداران را به دو دسته تقسیم کنیم. دسته اول خریدارانی هستند که به منظور ایجاد هم افزایی و افزایش ارزش کسب‌وکار خود اقدام به خرید می کنند که عنوان خریداران استراتژیک نامی مناسب برای آنها تلقی می‌شود.

به نظر می‌رسد که سرمایه‌گذاران خارجی راغب به ورود به بازار ایران، بیشتر جزو این دسته از خریداران باشند. دسته دوم، خریدارانی هستند که هدف اصلی آنها کسب هم‌افزایی نیست، بلکه به دلیل دسترسی به منابع مالی یا امکان تامین مالی خرید، در پی آنند که شرکتی را به قیمتی مناسب خریداری کرده و پس از مدتی آن را بفروشند و از این محل سودی کسب کنند. این خریداران را خریداران مالی می‌نامند. خریداران مالی معمولا از خرید اهرمی (Leverage BuyOut) استفاده کرده و از این طریق توان خریدشان را چند برابر می‌کنند.

خرید اهرمی از روش‌های شایع خرید کسب‌و‌کارها در دنیا است و در اکثریت موارد جهت خرید دو گروه از شرکت‌ها صورت می‌پذیرد. گروه نخست شرکت‌هایی هستند که جریان نقد پایداری تولید می‌کنند و این امکان فراهم می‌شود تا شرکت خریدار بتواند بدهی‌های حاصل از خرید اهرمی را با استفاده از جریان نقد پایدار شرکت هدف بازپرداخت کند. در واقع با این که ارزش کل شرکت کمابیش ثابت می‌ماند، حجم بدهی با استفاده از جریان نقد تولیدی یادشده کاهش یافته و سهم حقوق صاحبان سهام افزایش می‌یابد. گروه دوم شرکت‌ها، شرکت‌هایی هستند که در مسیر رشد زیاد قرار دارند و ارزش آن مرتبا در حال افزایش است. در این شرکت‌ها، با اینکه مقدار بدهی شرکت کاهش چشمگیری نمی‌یابد، به حقوق صاحبان سهام افزوده می‌شود. خرید اهرمی این شرکت‌ها نیز موجب سود خریداران مالی خواهد شد.

از جمله خریداران مالی مهم، صندوق‌های سهام اختصاصی (Private Equity Fund) هستند که برای مدتی مشخص، عمدتا ۵ سال، بخشی از سهام شرکت‌های هدف را خریداری کرده و نهایتا به فروش می‌رسانند. به‌طورخلاصه باید گفت خریداران مالی به دلیل دسترسی به منابع مالی، امکان خرید اهرمی، داشتن وجوه نقد مازاد یا به منظور سرمایه‌گذاری در صندوق‌های سهام خاص به معاملات ادغام و تملیک وارد می‌شوند.

در مورد خریداران استراتژیک باید گفت وضعیت متفاوت است. افزایش سهم بازار و تبدیل شدن به یک تعیین‌کننده قیمت ازطریق ادغام و تملیک افقی، کاهش هزینه‌ها در طول زنجیره تامین ازطریق انجام ادغام و تملیک عمودی، توسعه جغرافیایی، توسعه کسب و کار و متنوع‌سازی، افزایش قدرت رقابت در مقابل رقبای داخلی و خارجی، برخورداری از بخشودگی‌های مالیاتی و تمایل به رشد سریع و تملک برخی شایستگی‌های کلیدی یا توانایی‌های تکنولوژیک، ازجمله دلایلی هستند که خریداران استراتژیک را به تصاحب یا ادغام با شرکتی دیگر مجاب می‌کنند.

به نظر می‌رسد در شرایط فعلی اقتصادی اجرای ادغام ‌و ‌تملیک به‌ویژه در صنایعی همچون مواد غذایی و خودروسازی بسیار کاربردی و جذاب برای سرمایه‌گذاران خارجی باشد، چراکه با این کار علاوه بر توسعه جغرافیایی به بازار گسترده‌ای برای کسب و کار خود در منطقه خاورمیانه دست می‌یابند. در زمان مشاوره به خریدار، فرآیند بازاریابی برعکس است.

در این وضعیت، شرکت‌هایی که نیاز به خرید استراتژیک یا تمایل به خرید اهرمی دارند، شرکت تامین سرمایه را برای یافتن شرکتی مناسب جهت خرید و انجام عملیات اجرایی ادغام و تملیک به کار می‌گیرند. شرکت تامین سرمایه شرکت هدف را یافته و مدیریت آن را متقاعد به فروش شرکت می‌کند و نهایتا ادغام ‌و ‌تملیکی دوستانه (Friendly Acquisition) صورت می‌پذیرد. در زمان بازاریابی برای خریدار، به‌خصوص سرمایه‌گذاران خارجی، باز هم این سوال مطرح است که چه شرکت‌هایی حاضر به فروش خود هستند؟ خصوصی‌سازی و الزام قانونی، مشکلات مالی یا نزدیک شدن به ورشکستگی و انحلال، بازنشسته شدن یا تغییر شغل و کاهش رقابت‌پذیری و پیش‌بینی زوال از مهم‌ترین‌ دلایل فروش یک شرکت هستند.

درمجموع این طور به نظر می‌رسد که با توجه به فراهم شدن زمینه ورود سرمایه‌گذاران خارجی به ایران، ادغام ‌و ‌تملیک به‌عنوان یکی از راهکارهای ورود این سرمایه‌گذاران شمرده شده و باید زیرساخت‌های حقوقی و قانونی لازم برای اجرایی شدن این مهم دیده شود و شرکت‌ها نیز در برنامه‌های استراتژیک خود بخش‌هایی را به این موضوع اختصاص دهند و از نظرات مشاوران زبده و متخصص بهره جویند.