فریدون زارعی *
یکی از مفروضات اساسی در تمامی تئوری‌های سرمایه‌گذاری، منطقی عمل کردن سرمایه‌گذاران در فرایند سرمایه‌گذاری به ویژه در ایجاد یک رابطه بین ریسک و بازده است.

با توجه به وجود گزینه‌های متعدد سرمایه‌گذاری نزد سرمایه‌گذاران که از سطح ریسک و بازده متفاوتی برخوردارند،‌ افراد نسبت به سطح ریسک‌پذیری یا ریسک‌گریزی خود، اقدام به سرمایه‌گذاری در هر یک از این گزینه‌ها می‌کنند. بنابراین برای سنجش میزان انگیزه افراد در ورود به فرایند خصوصی‌سازی، ‌باید نسبت به چیستی و چگونگی هر یک از دو بعد فوق، بررسی به عمل آید.
چالش‌های خصوصی‌سازی
1) ریسک
متاسفانه محدودیت‌های فراوانی فراروی بسیاری از شرکت‌ها قرار دارد. این امر باعث می‌شود که سرمایه‌گذاران منطقی، نسبت به خریداری سهم و سرمایه‌گذاری در شرکت‌ها، با ابهام و تردید خاصی مواجه باشند. از جمله ریسک‌های غیرتجاری که می‌توان در بسیاری از شرکت‌های مشمول خصوصی‌سازی دید، به ترتیب زیر است:
‌وجود دولتی تاثیرگذار:
وقتی پدیده‌ای به نام دولت در همه سناریوهای ارزش‌گذاری نقشی حیاتی ایفا می‌کند و از طرفی هر تصمیمی که می‌گیرد باعث برهم خوردن همه معادلات انجام‌شده می‌شود، چگونه می‌توان چارچوب ذهنی شفافی را درباره ورود به بازار سرمایه برای سرمایه‌گذاران ایجاد کرد؟ چگونه می‌توان ریسک‌هایی از قبیل وضع تعرفه ۳۰‌درصدی برای برخی از محصولات صادراتی، تثبیت قیمت محصولاتی مانند محصولات دارویی و سیمان، کاهش نرخ بهره بانکی، افزایش بهره مالکانه بخش معدنی، افزایش هزینه انتقال خوراک به شرکت‌های پتروشیمی، افشا نشدن صحیح اطلاعات شرکت‌های مورد واگذاری و غیره را در سناریوهای ارزش‌گذاری لحاظ کرد.

•‌قطع حمایت دولت از شرکت‌های خصوصی‌شده:تاکنون موارد متعددی از شرکت‌های خصوصی‌شده را مشاهده کرده‌ایم که به محض واگذاری به بخش خصوصی از تمامی حمایت‌های قبلی دولت محروم شده‌اند. شرکت‌هایی که تاکنون به سبب ارتباط بسیار قوی با دولت و نداشتن ریسک قدرت چانه‌زنی مشتری، بسیار سودآور و باپتانسیل بالا به نظر می‌آمدند اما پس از واگذاری به بخش‌خصوصی، با چالش‌های جدی‌ در این ارتباط مواجه می‌شوند. قطع حمایت دولت از این شرکت‌ها، به همراه ورود رقبای خارجی بسیار قوی به محدوده فعالیت آنها در داخل کشور، به یکباره هجمه شدیدی را بر پیکر این شرکت‌ها وارد می‌سازد. به گونه‌ای که پس از واگذاری، رفته‌رفته از حجم قراردادها و فعالیت‌های آنان کاسته شده و سیر قهقرایی طی می‌کنند. همه این مسائل باعث می‌شود که افراد نسبت به سودآوری شرکت‌های مشمول واگذاری با تردید نگاه کنند. از سوی دیگر بهای بالایی را برای آن در نظر نگیرند که نمونه آن را در واگذاری شرکت «مپنا» شاهد بودیم.
•‌از توجیه افتادن بسیاری از صنایع داخلی و روند رو به افول آنها:یکه‌تازی یک صنعت خاص در میان سایر صنایع، پدیده‌ای است که تاکنون چندین بار شاهد آن بوده‌ایم. صنایعی که همواره پس از دوره‌ای یکه‌تازی، به یکباره از گردونه ایفای نقش کنار رفته و شاید برای همیشه خاموش می‌شوند. دوران طلایی صنایع غذایی و قندی در سال‌های ۸۱، صنایع سیمانی در سال ۸۲، و غیره و در انتها سیر قهقرایی آنها، نمونه‌هایی از این مواردند. متاسفانه در سال‌های اخیر مشاهده کرده‌ایم که رفته‌رفته از تعداد قهرمانان یکه‌تاز آیینه اقتصادی کم شده است. همچنین یکه‌تازان موجود نیز (مانند شرکت‌های معدنی) بیشتر به دلیل تاثیرپذیری از قیمت‌های جهانی، کالاهایشان مزیت نسبی کسب کرده‌اند، البته این مزیت به عنوان مزیتی مطمئن و دائمی تلقی نمی‌شود و با تلنگری بر قیمت‌های جهانی، وضعیت سودآوری این شرکت‌ها تغییرات محسوسی را شاهد خواهد بود. در پاره‌ای از موارد نیز وضع برخی از قوانین باعث شده است که مزیت نسبی برخی از صنایع با چالش مواجه شود. پدیده‌ای که درنقدهای اخیر در شرکت‌های پتروشیمی مشاهده کرده‌ایم.
•‌برخورد دوگانه دولت با پدیده خصوصی‌سازی:
بارها مشاهده شده که بخش دولتی و مدیران آن ‌برخلاف سیاست‌های کلان اعلام‌شده، تمایل چندانی به کاهش مالکیت خود در شرکت‌ها ندارند.حتی به دنبال حفظ و حتی افزایش سهم خود نیز هستند.
تشکیل مجامع فوق‌العاده برای افزایش سرمایه جهت حفظ‌درصد مالکیت دولت نیز، نمونه‌ای از این حرکت‌ها محسوب می‌شود. افزایش سرمایه 243‌درصدی شرکت تراکتورسازی، نمونه‌ای از این اقدامات است. این مورد باعث می‌شود که سهامداران نسبت به قابلیت اعمال نظر خود درباره شرکت‌ها با تردید مواجه باشند. ناتوانی سهامداران جزء در اتخاذ هر گونه تصمیمی در مجامع شرکت‌ها و تبدیل شدن بسیاری از مجامع به نمایشی که در آن سهامداران عمده دولتی تصمیمات خود را به سهامداران جزء تحمیل می‌کنند، چالشی است که در اجرای صحیح پدیده خصوصی‌سازی باید به رفع آن پرداخت.
۲) بازده:
با توجه به تمامی ریسک‌هایی که در موارد فوق به آنها اشاره شد، سهامداران برای ورود به یک چنین جدال پرریسکی، به طور قطع نرخ بازده مورد انتظار بالایی را در نظر خواهند گرفت. همان‌طور که در جدول ملاحظه می‌شود بازدهی شاخص‌های مختلف بورس در سال‌های اخیر، به صورت نسبتا قابل توجهی از نرخ بازده بدون ریسک (اوراق مشارکت) کمتر بوده است. یعنی نه تنها سهامداران با قبول ریسک‌های فراوانی که به آنها اشاره شد، صرفی دریافت نکرده‌اند، بلکه بازدهی آنها از نرخ بازده بدون ریسک کمتر نیز بوده است. این مقوله باعث شده که سهامداران فعلی از سرمایه‌گذاری خود در شرکت‌های بورسی، دل خوشی نداشته باشند. بنابراین چگونه می‌توان افراد را به ورود به عرصه‌ای که بازیگران فعلی آن در ایفای نقش خود ناراضی‌اند، ترغیب کرد؟
خصوصا این که دولت در این زمینه از ابزارهای تشویقی مانند فروش سهام به قیمتی پایین‌تر از ارزش ذاتی به سهامداران استفاده نکرده است، بلکه سهام را به قیمتی به فروش می‌رساند که پس از مدتی با افت مواجه می‌شود که در عرضه فولاد مبارکه، با آن مواجه بودیم.
همچنین باید توجه داشت که قسمت عمده بازدهی کسب شده سهامداران از شرکت ملی مس نیز، به طور عمده تحت تاثیر افزایش قیمت جهانی مس بوده است.به اعتقاد نگارنده، خصوصی‌سازی فقط ورود شرکت‌های دولتی به بورس نیست.بلکه باید تمهیداتی اندیشید که بتوان این حوض کوچک را به دست مردم، بزرگ کرد تا نهنگ بزرگی که در آن انداخته می‌شود به راحتی به حرکات خویش ادامه دهد.
*کارشناس ارشد شرکت سرمایه‌گذاری بانک پاسارگاد