علیرضا کدیور

معاون سازمان نظارت بر نهادهای مالی سازمان بورس و اوراق بهادار، روز گذشته از اعطای مجوز تاسیس صندوق سرمایه‌گذاری به بانک کارآفرین خبر داد. وی اجزای تشکیل‌دهنده سبد مزبور را اوراق بهادار با درآمد ثابت عنوان کرد و سود سرمایه‌گذاری در این سبد را یک‌درصد بیش از اوراق مشارکت و معادل ۵/۱۶درصد بیان کرد.

همانگونه که از صحبت‌های معاون سازمان بورس استنباط می‌شود، با توجه به اینکه این سبد از اوراق بهادار با درآمد ثابت تشکیل شده است، اجزای تشکیل‌دهنده سبد با توجه به ابزارهای موجود شامل اوراق مشارکت (دولتی و شرکتی) و گواهی سپرده خواهد بود.

اما پیش از آغاز بحث، به تعریف کلی اوراق مشارکت پرداخته می‌شود. اوراق مشارکت یک ابزار بدهی است که منتشرکننده آن معمولا با سررسید حداقل یک‌سال اقدام به فروش آن می‌کند.

این اوراق می‌تواند از سوی دولت، شرکت‌ها و سایر نهادها به منظور تامین نقدینگی منتشر شود.

همچنین اوراق مشارکت دارای سه مشخصه ارزش ذاتی، نرخ بهره و زمان سررسید هستند.

در ایران با توجه به اصول اقتصادی و شرعی، اکثر اورق مشارکت منتشر شده، توسط دولت و یا شرکت‌های دولتی منتشر شده است که سود این اوراق نیز معمولا از سوی دولت و بانک مرکزی تعیین می‌شود.

از طرف دیگر به دلیل عدم وجود بازار معاملاتی در ایران و شرایط متفاوت حاکم بر اوراق مشارکت در ایران نسبت به سایر کشورها، ارزش مشارکت همواره ثابت است، به این معنی که دارنده اوراق در هر زمان می‌تواند با مراجعه به شعب بانک تضمین کننده اوراق، نسبت به دریافت اصل و سود روز شمار این اوراق اقدام کند.

در این میان تنها شرکتی که پس از انقلاب نسبت به انتشار اوراق مشارکت با نرخ بیش از اوراق دولتی اقدام کرده، شرکت ایران‌خودرو است که در سال ۸۴ یک‌هزار میلیارد ریال اوراق را با نرخ سود ۱۹درصد و قابل معامله در بورس منتشر کرده است، که با توجه به سه ساله بودن زمان سررسید این اوراق، در حدود یکسال از سررسید آنها باقی مانده است.

با توجه به اینکه کلیه اوراق مشارکت منتشره در سال ۸۵ با نرخ سود ۵/۱۵درصد منتشر شده‌اند و به گفته معاون سازمان بورس، سود صندوق سرمایه‌گذاری بانک کارآفرین ۵/۱۶درصد خواهد بود. به نظر می‌رسد،‌تضمین این سود از سوی بانک کارآفرین برای صندوق مزبور در آینده امکان‌پذیر نیست. چرا که از یک سو عمده اوراق موجود در این صندوق دارای نرخ ۵/۱۵درصد هستند و از سوی دیگر با توجه به کاهش نرخ سود تسهیلات بانکی از سوی دولت در سال‌های آینده نرخ اوراق مشارکت نیز کاهش خواهد یافت که این موضوع می‌تواند سود این سبد را تحت تاثیر قرار دهد.

به نظر می‌رسد تنها راهی که بانک کارآفرین می‌تواند سود این صندوق را افزایش دهد، تغییر ترکیب صندوق و استفاده از سهام در ترکیب آن است که این موضوع از یک طرف ریسک صندوق را افزایش می‌دهد و از سوی دیگر با شرایط ذکر شده در تشکیل سبد از سوی مدیران سازمان بورس و بانک کارآفرین مغایر است.

نکته دیگر اینکه با توجه به ترکیب این صندوق که از اوراق مشارکت تشکیل شده است و با توجه به سررسید اوراق با نرخ ۱۷ و ۵/۱۵درصد (منتشر شده در سال‌های گذشته) در آینده نزدیک، به نظر می‌رسد قیمت هر سهم این صندوق به مرور زمان با کاهش روبه‌رو خواهد بود، چرا که بانک کارآفرین به مرور زمان مجبور به کاهش سود سهام این صندوق است.

تنها مزیت سرمایه‌گذاری در این صندوق نسبت به اوراق مشارکت و سپرده‌های کوتاه‌مدت، نقدشوندگی بالای سهام این سبد است، به گونه‌ای که به دلیل بازبودن سرمایه صندوق، امکان ورود و خروج در هر زمان به صندوق ممکن است.

به نظر می‌رسد تضمین سود بیش از اوراق مشارکت در درازمدت نمی‌تواند تداوم پیدا کند و سازمان بورس تنها در حال عرضه یک ابزار تغییر شکل یافته به سهامداران است و بانک‌کارآفرین به مرور زمان یا باید ترکیب سبد را تغییر دهد که در این حالت امکان تضمین سود وجود ندارد و یا نرخ سود صندوق سرمایه‌گذاری را کاهش دهد.

درنهایت اینکه سازمان بورس می‌تواند به منظور کاهش ریسک سرمایه‌گذاران حقیقی و خرد، نسبت به ارائه مجوز تاسیس صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشاع با سرمایه باز اقدام کند که این موضوع از یک طرف می‌تواند ریسک حضور سهامداران ناآشنا به مباحث تخصصی سرمایه‌گذاری در بورس را کاهش دهد و از طرف دیگر به تشویق حضور افراد متخصص و تحلیلگران اقدام کند. فرآیندی که مستلزم رفع برخی از محدودیت‌های حاکم بر بورس است و تاکنون محقق نشده است.