سید‌محمد باقرآبادی*

فاطمه دادبه **

مقدمه

با جداشدن مالکیت و مدیریت در شرکت‌های سهامی، تضادمنافع بالقوه بین سهامداران و مدیران ایجاد شد، که این تضاد منافع تحت عنوان «مشکل نمایندگی» بیان می‌شود. یکی از نتایج مشکل نمایندگی این است که بین مدیران و سهامداران شرکت عدم تقارن اطلاعاتی وجود دارد و سهامداران نمی‌توانند اعمال و فعالیت‌های مدیران را به طور مستمر مشاهده کنند، این عدم تقارن اطلاعاتی باعث ایجاد دو مشکل انتخاب نامطلوب و خطر اخلاقی می‌شود. از سویی حسابداری تعهدی، حق انتخاب قابل توجهی به مدیران در تعیین سود در دوره‌های زمانی متفاوت اعطا می‌کند. در واقع تحت این نوع از سیستم حسابداری، مدیران کنترل چشمگیری بر زمان تشخیص برخی اقلام هزینه از جمله هزینه‌های تبلیغات و مخارج تحقیق و توسعه دارند، همچنین مدیران در سیستم حسابداری تعهدی، با گزینه‌های متفاوتی در مورد زمان تشخیص درآمدها نیز روبرو هستند، از جمله تشخیص سریعتر درآمد از طریق فروش‌های نسیه. این گونه عملکرد از سوی مدیران در عبارتی ساده به عنوان «مدیریت سود» یاد می‌شود. دی جورج و همکاران، مدیریت سود را به عنوان نوعی دستکاری مصنوعی سود توسط مدیریت جهت حصول به سطح مورد انتظار سود برای بعضی تصمیمات خاص یا تامین اهداف ومنافع شخصی مدیران تعریف می‌کنند. به نظر ایشان، درواقع انگیزه اصلی مدیریت سود، مدیریت دیدگاه سرمایه‌گذاران درواحد تجاری است.

یکی از مکانیزم‌های موجود به منظور تخفیف مشکل نمایندگی و کاهش عدم تقارن اطلاعاتی بین سهامداران و مدیران در بازارهای سرمایه، نظام حاکمیت شرکتی است. سازوکارهای حاکمیت شرکتی مختلفی وجود دارد از قبیل حسابرس مستقل شرکت، کنترل‌های داخلی، کمیته حسابرسی، نظارت قانونی، مدیران غیر موظف و سهامداران نهادی. نقش سهامداران نهادی در حاکمیت شرکتی و حضور آنها در شرکت‌ها، موضوع اغلب بحث‌های سال‌های اخیر بوده است. دراین زمینه، دیدگاه‌های مختلفی وجود دارد، دیدگاه سهامداران نهادی کوتاه‌مدت در این مورد بحث می‌کند که سهامداران نهادی به منظور بالا بردن عایدات جاری خود باعث ایجاد انگیزه برای مدیران در راستای انجام مدیریت سود می‌شوند و دیدگاه سهامداران نهادی بلند‌مدت فرض می‌کند که سهامداران نهادی به عنوان یک مکانیزم مکمل حاکمیت شرکتی موجب کاهش انگیزه‌های مدیریت سود می‌شوند.

مدیریت سود و حاکمیت شرکتی

محاسبه سود خالص یک بنگاه اقتصادی متاثر از روش‌ها و برآوردهای حسابداری است و این امر فرصتی را برای مدیران فراهم می‌آورد، تا بااستفاده از تکنیک‌های متنوع، سود حسابداری گزارش شده را مدیریت کنند. بیتی (۱۹۹۴) مدیریت سود را به عنوان فرآیند تصمیم‌گیری آگاهانه با رعایت اصول پذیرفته شده حسابداری، به منظور رساندن سود گزارش شده به سطح مورد نظر، تعریف کرده است. از نظر ملفورد و کامیسکی (۱۹۹۶) مدیریت سود یک دستکاری آگاهانه و فعال در نتایج حسابداری به منظور ایجاد تغییر در نشان دادن وضعیت تجاری واحد اقتصادی است. اسکات درسال (۱۹۹۷) مدیریت سود را به عنوان انتخاب سیاست‌های حسابداری به منظور دستیابی به برخی اهداف خاص تعریف کرده است. از نظر وایلد و همکاران (۲۰۰۱) مدیریت سود،‌ به مداخله عمومی مدیریت در فرآیند تعیین سود که غالبا در راستای اهداف دلخواه مدیریت است،‌ اطلاق می‌شود. موضوع حاکمیت شرکتی به لزوم نظارت بر مدیریت شرکت و به تفکیک واحد اقتصادی از مالکیت آن و در نهایت حفظ حقوق سرمایه‌گذاران و ذی‌نفعان می‌پردازد. نظام حاکمیت شرکتی با تکیه بر تقویت فرهنگ پاسخگویی، راستی و امانتداری در مدیران و ارتقای شفافیت اطلاعاتی موجب محدود شدن رفتار فرصت طلبانه و سودجویانه مدیران می‌شود، بنابراین باعث بهبود کیفیت و ویژگی قابل اعتماد بودن گزارشگری مالی خواهد شد. این نظارت بر فعالیت مدیران به وسیله انواع مکانیزم‌های حاکمیت شرکتی است. به عبارت دیگر این نظارت می‌تواند توسط سهامداران و به خصوص سهامداران نهادی، انجام شود. مطابق با تعریف بوشی، سهامداران نهادی، سرمایه‌گذاران بزرگ نظیر بانک‌ها، شرکت‌های بیمه، شرکت‌های سرمایه‌گذاری، صندوق‌ها و .... هستند. از دیدگاه نظری، جایگاه سهامداران نهادی در حاکمیت شرکتی بسیار پیچیده است. از یک دیدگاه، سهامداران نهادی یکی از ساز و کارهای حاکمیت شرکتی نیرومند را باز نمایی می‌کنند که می‌توانند برمدیریت شرکت نظارت داشته باشند. زیرا آنان هم می‌توانند برمدیریت شرکت نفوذی چشمگیر داشته باشند و هم می‌توانند منافع گروه سهامداران را همسو کنند. با وجود این، مالکیت سهامداران نهادی می‌تواند آثار منفی هم داشته باشد، مانند دسترسی به اطلاعات محرمانه که عدم تقارن اطلاعاتی را بین آنان و سهامداران کوچک‌تر ایجاد می‌کند. سهامداران نهادی همچنین می‌توانند تضادهای نمایندگی را به واسطه وجودشان در مقام کارگمار (یا مالک) عمده، که مشکلات برخاسته از جدایی مالکیت و کنترل را کاهش می‌دهد، وخیم‌تر کنند. سهامداران نهادی می‌توانند مشکلات کارگزاری را به دلیل توانایی برخورداری از مزیت صرفه اقتصادی مقیاس و تنوع بخشی، حل و فصل کنند. بنابراین به نظر می‌رسد که سهامداران نهادی، در مقام سهامدار باعث جدایی مالکیت و کنترل می‌شوند، در حالی که درگیری فزاینده‌شان در شرکت‌ها و متمرکز کردن مالکیت، راهی برای نظارت بر مدیریت شرکت به دست می‌دهد.

به همین دلیل در خصوص نقش سهامداران نهادی نظرات متفاوتی وجود دارد، به نظر دراکر(۱۹۷۶) سهامداران نهادی مالک نیستند، بلکه سرمایه‌گذارند، آنها کنترل شرکت را نمی‌خواهند بلکه امین اعضای خود هستند، وظیفه آنها سرمایه‌گذاری پول ذی‌نفعان در سودآورترین فرصت‌ها است. آنها کاری به مدیریت ندارند، اگر از مدیریت شرکت ناراضی باشند، سهامشان در آن شرکت را می‌فروشند. از طرف دیگر‌ هاتن (۱۹۹۵) می‌گوید سهامداران نهادی مالکان همیشه غایب هستند. بدون احساس مسوولیت اعمال قدرت می‌کنند و بدون درک تعهدات متقابل خود به عنوان مالک اقدام به خرید سهام شرکت‌ها می‌کنند. با این حال به عنوان سهامدار این حق را دارند که مدیران را تعیین کنند و وظیفه اخلاقی آنهاست که مطمئن شوند که شرکت‌ها به نفع سهامداران، مدیریت شوند. چرخام (۱۹۹۴) دو نوع سهامدار نهادی فعال را معرفی می‌کند که آنها را نوع «الف» و «ب» نامیده است. این دو نوع سرمایه‌گذاری در دو انتهای طیف سرمایه‌گذاری‌های ممکن برای سازمان‌ها قرار دارند. مدیر سرمایه‌گذاری نوع «الف» به عملکرد بلند‌مدت و پرتفوی محدود به چند شرکت متمایل است، و مدیر سرمایه‌گذاری نوع «ب» به عملکرد کوتاه‌مدت و پرتفوی نسبتا بزرگی از شرکت‌ها تاکید دارد. بسیاری از نویسندگان از جمله شلیفر و ویشنی (۱۹۸۶) آدماتی و همکاران (۱۹۹۳) هودارت (۱۹۹۳)، مائوگ (۱۹۹۸) و نوئه (۲۰۰۲) اعتقاد دارند که شمول سهامداران نهادی عمده در فعالیت‌های کنترلی و نظارتی به‌طور بالقوه موجب محدود کردن مساله نمایندگی می‌شود. به طور کلی در خصوص نقش سهامداران نهادی در حاکمیت شرکتی و تاثیر آن بر مدیریت سود شرکت‌ها دو دیدگاه وجود دارد که در ادامه توضیح داده می‌شود.

سهامداران نهادی کوتاه‌مدت و مدیریت سود

سهامداران نهادی کوتاه‌مدت، سرمایه‌گذاران موقتی هستند که بیشتر در تعیین قیمت سهام به سود جاری توجه دارند نه سودهای بلند‌مدت (بوشی ۱۹۹۸، پورتر ۱۹۹۸). ارزیابی عملکرد و رتبه‌بندی عملکرد سهامداران نهادی، انگیزه‌هایی را در آنها برای اتخاذ افق کوتاه‌مدت ایجاد می‌کند (بلک و کافی ۱۹۹۴، استاپلدان ،۱۹۹۶). این افق کوتاه‌مدت، سهامداران نهادی را از انجام هزینه‌های نظارت باز می‌دارد؛ زیرا بعید است که منافع این نظارت در کوتاه‌مدت نصیب آنها شود (پورتر ۱۹۹۲). به علاوه به دلیل نیاز به تغییر در پرتفوی برای بهبود عملکرد، زمان و منابع کافی در اختیار سهامداران نهادی قرار ندارد تا خود را درگیر نظارت بر شرکت‌های موجود در پرتفوی خود کنند (بلک و کافی ۱۹۹۴، استاپلدان ۱۹۹۶). در این خصوص اولپر و سوکوبین (۱۹۹۵)، اسمیت (۱۹۹۸) و بلک (۱۹۹۸)، بیان داشته‌اند که سهامداران نهادی بیشتر بر روی عایدات جاری متمرکز هستند و از درگیر شدن در مسائل کنترلی و پذیرفتن نقش فعال در حاکمیت شرکتی پرهیز می‌کنند. بوشی در سال ۲۰۰۱ در تحقیق خود به این نتیجه رسید که این سهامداران نهادی تمایل بسیار زیادی به عایدات کوتاه‌مدت دارند. تیتلمن (۱۹۹۳) و جاکوبس (۱۹۹۱) بیان می‌کنند: سهامداران نهادی مدیران شرکت‌ها را برای رسیدن به اهداف کوتاه‌مدت سودآوری تحت فشار قرار می‌دهند، هر چند دستیابی به اهداف کوتاه‌مدت (سود آوری) موجب آسیب وارد شدن به ارزش حقوق سهامداران در بلند‌مدت شود.

گریوز (۲۰۰۵) اظهار می‌دارد که معامله مکرر و تمرکز بر کوتاه‌مدت توسط سهامداران نهادی، این انگیزه را برای مدیران ایجاد می‌کند تا از ناکامی در سود، دوری کنند. زیرا ممکن است موجب شود سهامداران نهادی، سهام خود را فروخته و سبب ایجاد کاهش ارزش موقت در قیمت سهام شوند. در واقع مشاهده می‌شود که دیدگاه سهامداران نهادی کوتاه‌مدت بیان می‌کند، موقتی بودن سهامداران نهادی باعث می‌شود مدیران شرکت‌های موجود در پرتفوی انگیزه پیدا کنند که سود را بیش از واقع نشان دهند. به بیان دیگر تمرکز افراطی و بیش از حد بر روی عایدات جاری توسط این گروه از سهامداران نهادی می‌تواند موجب ایجاد محرک‌های مختلف برای مدیران شرکت‌ها برای انجام مدیریت سود فزاینده درآمد به جهت بالا بردن عایدات جاری شود.

نقش سهامداران نهادی در ساختار مالکیت

این تفکر و نگاه سنتی که توزیع مالکیت سهام شرکت اثری برارزش شرکت ندارد، توسط مطالعات جنس و مکلینگ به چالش کشیده شد. این مطالعات پیش‌بینی کردند که ارزش شرکت تابعی از چگونگی تخصیص سهام بین افراد درونی (نظیر مدیران) و بیرونی (نظیر سهامداران نهادی) شرکت است. ساختار مالکیت که روزگاری برل و مینز (۱۹۳۲) به خاطر «پراکند گی مالکیت» به آن انتقاد کردند، اخیرا متمرکز شده است. طبق یافته‌های هیل و جونز (۱۹۹۲) و مانک (۲۰۰۱)، رشد تمرکز سهامداری در دست شمار نسبتا کوچکی از سهامداران نهادی برخاسته از تکامل یک نظام سرمایه داری در بریتانیا و آمریکا است که شباهت اندکی به بازار سهام چند پاره و پراکنده برل و مینز دارد. اساسا این نتیجه‌ای از انتقال تدریجی مالکیت افراد به نهادهای سرمایه‌گذاری است.

سهامداران نهادی بلند‌مدت و مدیریت سود

این مکتب فکری بیان می‌کند هنگامی که مالکیت سهام شرکت در بین عده کمی از سهامداران نهادی متمرکز باشد، مشکلات جدایی مالکیت و کنترل کاهش می‌یابد. بلک و کافی (۱۹۹۴) بیان می‌کنند؛ هنگامی که سهامی که نهادها مالک آن هستند افزایش یابد، خروج از شرکت هزینه بیشتری دارد، زیرا فروش‌های عمده سهام معمولا مستلزم تخفیفات عمده است. همچنین چون این سهام‌های عمده ارزش پولی زیادی دارند، در صورت غیر فعال ماندن سهامداران نهادی یا آگاه نبودن از عملکرد ضعیف شرکت‌های موجود در پرتفوی، آنها در معرض زیان بیشتری نسبت به سرمایه‌گذارانی که منافع کمتری در شرکت دارند قرار می‌گیرند. در این خصوص بارتو و سایرین (۲۰۰۰) بیان کردند که مالکیت نهادی زمینه را برای نظارت فراهم می‌آورد، آنها معتقدند که مالکان نهادی سرمایه‌گذاران حرفه‌ای بوده که دارای تمرکز بلند‌مدت هستند. با توجه به حجم بالای سرمایه‌گذاری و حرفه‌ای بودن سهامداران نهادی، حضور آنها موجب نظارت بر مدیریت می‌شود. این موضوع می‌تواند به جای تمرکز بر اهداف کوتاه‌مدت سودآوری موجب توجه به حداکثر سازی ارزش شرکت در بلند‌مدت شود. بالسام، بارتو و مارکوارت (۲۰۰۰) به ارزیابی نقش سهامداران نهادی عمده در انعکاس سودهای فصلی در قیمت سهام قبل از اعلام رسمی سود پرداختند. یافته‌های آنان نشان داد که سهامداران نهادی می‌توانند مدیریت سود توسط شرکت‌ها را به آسانی و بسیار سریع‌تر از دیگر سهامداران شناسایی کنند. مانکس و مینو (۱۹۹۵) و دوبرزینکسی (۱۹۹۳) اعتقاد دارند که مالکیت عمده سهامداران نهادی به آنها اجازه می‌دهد تا بر فعالیت مدیران شرکت‌ها نظارت کنند. این امر موجب ایجاد اطمینان در مدیران برای انتخاب سطحی از سرمایه‌گذاری می‌شود که نتیجه آن حداکثر کردن ارزش بلند‌مدت شرکت به جای اهداف کوتاه‌مدت سودآوری باشد. با توجه به مطالب گفته شده می‌توان نتیجه گرفت این گروه از سهامداران نهادی بیشتر نگران چشم‌اندازهای بلند‌مدت شرکت هستند و دارای انگیزه‌های زیادی برای حضور فعال در فعالیت‌های حاکمیت شرکتی و نظارت بر شرکت‌ها هستند و می‌توانند موجب کاهش مدیریت سود (مدیریت سود افزایشی که موجب بهتر نشان دادن وضعیت فعلی شرکت می‌شود) شوند. این سرمایه‌گذاران از طریق فعالیت‌های نظارتی خود، درک بهتری از شرایطی که عملکرد شرکت‌ها را تحت تاثیر قرار می‌دهد، دارند و احتمال کمتری دارد که مدیران شرکت‌های موجود در پرتفوی خود را به دلیل سود پایینی که ناشی از مدیریت ضعیف آنها نیست جریمه کنند. بنابراین در این مکتب فرض می‌شود حضور سهامداران نهادی بلند‌مدت احتمال مدیریت سود فزاینده درآمد را کاهش می‌دهد و از انگیزه‌های مدیریت برای این کار می‌کاهد.

تحقیقات انجام شده

اما یان پنگ (۲۰۰۶) در تحقیق خود با عنوان ترکیب سهامداران نهادی و کیفیت اقلام تعهدی به بررسی رابطه بین ترکیب سهامداران نهادی و کیفیت اقلام تعهدی پرداخته است. وی در تحقیق خود فرض کرده است که شرکت‌هایی با تعداد بالای سهامداران نهادی کوتاه‌مدت دارای اقلام تعهدی با کیفیت پایین هستند و شرکت‌هایی با تعداد بالای سهامداران نهادی بلند‌مدت دارای اقلام تعهدی با کیفیت بالا هستند. نتایج تحقیق ایشان موید این مطلب بود که کیفیت اقلام تعهدی دارای یک رابطه منفی با سهامداران نهادی کوتاه‌مدت و یک رابطه مثبت با سهامداران نهادی بلند‌مدت است. آلمازان و همکاران (۲۰۰۵) به بررسی رابطه میان، وجود سهامداران نهادی فعال و هزینه‌های کنترلی پرداختند. آنها چنین فرض کرده بودند که سهامداران نهادی روی کنترل مدیریت نقش اساسی دارند، ولی این اثرگذاری در سهامداران نهادی یکسان نیست. نتایج تحقیق ایشان نشان داد سهامداران نهادی که با شرکت دارای ارتباط تجاری نیستند، در ساختار مالکیت شرکت‌ها نقشی اساسی در نظم بخشیدن و کنترل صحیح فعالیت‌های مدیریت دارند.

شارما (۲۰۰۴) به بررسی رابطه بین مدیران مستقل هیات مدیره، سهامداران نهادی و احتمال تقلب در استرالیا پرداخت. نتایج نشان داد که در شرکت‌هایی که در آنها تقلب انجام نشده نسبت به شرکت‌هایی که در آنها تقلب صورت گرفته است، تفاوت درصد مالکیت سهامداران نهادی معنادار است به طوری که در شرکت‌هایی که تقلب انجام نشده بود درصد سهامداران نهادی بسیار بالایی وجود داشت، این امر نشان می‌دهد سهامداران نهادی که مالکیت بالایی در شرکت دارند بر رفتار مدیران نظارت موثر دارند ودر نتیجه امکان تقلب یا مدیریت سود را کاهش می‌دهند.

چانگ و همکاران (۲۰۰۲) به بررسی رابطه بین سهامداران نهادی عمده و مدیریت سود پرداختند و دریافتند که سهامداران نهادی عمده، مدیریت را از استفاده از اقلام تعهدی اختیاری افزاینده سود (در هنگامی که مدیریت برای بالاتر نشان دادن سود انگیزه دارد) باز می‌دارند.

برایان بوشی (۲۰۰۱) در تحقیقی به بررسی رابطه بین سهامداران نهادی کوتاه‌مدت و عایدات جاری و بلند‌مدت پرداخت. نتایج این تحقیق نشان داد که سهامداران نهادی کوتاه‌مدت تمایل بالایی به عایدات جاری در مقابل عایدات بلند‌مدت دارند و یک رابطه مثبت و معنادار بین سطوح مربوط به سهامداران نهادی کوتاه‌مدت و عایدات جاری وجود دارد. گریوز (۱۹۹۸) در تحقیق خود به این نتیجه می‌رسد که معامله مکرر و تمرکز بر کوتاه‌مدت توسط سهامداران نهادی، این انگیزه را برای مدیران ایجاد می‌کند تا از ناکامی در سود دوری کنند و دست به مدیریت سود فزاینده درآمد بزنند. حساس یگانه - مرادی (۱۳۸۷) به بررسی رابطه بین سهامداران نهادی و ارزش شرکت پرداخته‌اند، نتایج تحقیق بیانگر وجود رابطه مثبت معنادار بین سهامداران نهادی و ارزش شرکت است. مرادی (۱۳۸۶) در تحقیقی به بررسی نقش نظارتی سهامداران نهادی از این منظر که آیا مالکیت نهادی بر کیفیت سود گزارش شده تاثیر دارد پرداخت، به طور کلی نتایج این تحقیق بیانگر وجود یک رابطه مثبت بین سهامداران نهادی و کیفیت سود است. محمد کاشانی‌پور، احمد احمدپور و سید محمد باقرآبادی (۱۳۸۷) به بررسی رابطه سهامداران نهادی کوتاه‌مدت و بلند و مدیریت سود فزاینده درآمدها پرداخته‌اند و نتایج تحقیق بیانگر رابطه مثبت بین سهامداران کوتاه‌مدت و رابطه منفی بین سهامداران بلند‌مدت و مدیریت سود فزاینده درآمده در شرکت‌ها بوده است.

نتیجه‌گیری

در این مقاله به دنبال یافتن پاسخی برای این سوال بودیم که: آیا انواع مختلف سهامداران نهادی می‌توانند از طریق مدیریت سود، بر بازار سرمایه تغییری ایجاد کنند یا خیر؟

بررسی تحقیقات خارجی و داخلی انجام شده در این زمینه مؤید این مطلب است که سهامداران نهادی که دارای افق کوتاه‌مدت سرمایه‌گذاری هستند به دلیل تمرکز افراطی به عایدات جاری می‌توانند موجب ایجاد محرک‌های مختلفی برای مدیران شرکت‌ها باشند تا برای بیشتر نشان دادن عایدات جاری دست به مدیریت سود فزاینده درآمد بزنند.

در مقابل، سهامداران نهادی با افق بلند‌مدت سرمایه‌گذاری که معمولا دارای مالکیت بالای سهام نیز هستند به ارزش ذاتی شرکت در مقابل عایدات جاری توجه دارند به همین دلیل این گروه از سهامداران به عنوان یک مکانیزم حاکمیت شرکتی عمل کرده و مانع از انجام مدیریت سود فزاینده درآمد توسط مدیران می‌شوند. این گروه از سهامداران نهادی بیشتر نگران چشم‌انداز بلندمدت شرکت هستند و این امر موجب کاهش انگیزه‌های مدیران برای انجام مدیریت سود می‌شود.

باتوجه به مطالب بالا می‌توان نتیجه گرفت که سهامداران نهادی در سطوح مختلف می‌توانند از طریق افزایش به میل مدیریت سود توسط مدیران یا به عنوان مکانیزمی جهت مقابله با مدیریت سود اقدام کنند، بنابراین قبل از سرمایه‌گذاری و تصمیم‌گیری در خصوص شرکت‌های موجود در بازار سرمایه باید ترکیب و سطح سهامداران نهادی آن مورد بررسی دقیق قرار بگیرد.

منابع در دنیای اقتصاد موجود است.

* کارشناس ارشد حسابداری و عضو پیوسته انجمن حسابداری ایران

** کارشناس ارشد مدیریت مالی و عضو انجمن حسابداری مدیریت ایران