تصویر بازار از عرضه ششمین پالایشگاه
گروه بورس- امروز فرابورس ایران شاهد عرضه اولیه سهام پالایشگاه لاوان است. اما عرضه سهام این شرکت پالایشگاهی از آن جهت برای فعالان بازار سهام بااهمیت است که پیش از این وضعیت سهام شرکت‌هایی همچون پالایشگاه بندرعباس و پالایشگاه تهران پس از عرضه در بورس به دلیل برخی ابهامات که مهم‌ترین آن یارانه سوخت هواپیمایی‌ها بود، با دست‌اندازهایی همچون توقف نماد مواجه شده بود. اما آیا پالایشگاه لاوان هم با ریسکی همچون توقف نماد و ابهامات مشابه پالایشگاه‌های دیگر مواجه است. این پرسش در کنار موشکافی برخی ابهامات سوژه گزارشی است که در ادامه از نظرتان می‌گذرد.
چند توصیه مهم از سوی نهاد ناظر
مدیر نظارت بر بورس و بازارهای سازمان بورس و اوراق بهادار، با اشاره به طبقه‌بندی بازارها و متنوع‌سازی بورسها گفت: یک اصل منطقی داریم که بازارهای متنوع را به عنوان بستری برای عرضه حداکثری شرکت‌ها ایجاد کرده‌ایم.
محمودرضا خواجه‌نصیری افزود: در حال حاضر خصوصی‌سازی در جریان است و از ما انتظار دارند که به این امر کمک کنیم. بر این اساس به تکثر بازارها اقدام کردیم تا عرضه‌های خصوصی‌سازی را با سرعت انجام دهیم. طبقه‌بندی بازارها و بورسها هم براساس میزان ریسک هر کدام از این بازارها تفکیک شده‌اند.
وی درخصوص عرضه پالایشگاه لاوان گفت: این عرضه در بازار دوم فرابورس انجام می‌شود که مختصات و ریسک‌های مربوط به این بازار را دارد و سرمایه‌گذاران با توجه به میزان ریسک‌پذیری باید سهام مختلف را انتخاب کنند. این در حالی است که همه سرمایه‌گذاران تحمل ریسک یکسانی ندارند. بنابراین خرید سهم با این استدلال که عرضه اولیه است، منطقی نیست زیرا این نماد در بازار دوم فرابورس و با توجه به معیارهای این بازار صورت می‌گیرد.
خواجه‌نصیری گفت: بنابر قوانین در این بازار ممکن است سهمی با زیان انباشته نیز عرضه شود و طیف سهامداران این شرکت‌ها نیز ریسک‌پذیری بالایی را باید داشته باشند که ممکن است تنها برای بلندمدت در سهمی وارد شوند یا اینکه حتی در یک طرح سرمایه‌گذاری کنند.
وی با اشاره به اینکه در عرضه پالایش نفت تهران نیز توصیه‌های مهمی را مطرح کرده بودیم، تاکید کرد: هر بازاری و هر سهمی نقدشوندگی و شفافیت خود را دارد و قرار نیست شرکت‌هایی که در بازارهای فرابورس عرضه می‌شوند با همان کیفیت و نقدشوندگی بورس باشند و هدف ما نیز از راه‌اندازی فرابورس کمک به عرضه سریع‌تر سهام در فرابورس بوده است.مدیر نظارت بر بورسها و بازارهای سازمان بورس با بیان اینکه تنوع و ریسک‌پذیری در بورس‌های سایر کشورها نیز مطرح است، خاطرنشان کرد: اگر قرار بود همه بازارها و بورسها ویژگی‌های یکسانی را در شفافیت و نقدشوندگی داشته باشند، این تنوع معنی نداشت. این در حالی است که اوراق بهادار پذیرفته شده در بازار دوم فرابورس را به عنوان پشتوانه دستورالعمل خرید اعتباری سهام نپذیرفته‌ایم و حتی برای صندوق‌ها نیز خرید این اوراق محدودیت دارد، زیرا این بازارها سهامداران پرریسک می‌خواهند.
اگر سهام «شپنا» الان عرضه می‌شد...
خواجه‌نصیری در پاسخ به اینکه چرا «شپنا» که در بورس معامله می‌شود نیز مدت‌ها متوقف و با کاهش نقدشوندگی مواجه است گفت: در زمان عرضه پالایشگاه نفت اصفهان در بورس ابهامات به این اندازه نبود و اگر قرار بود شپنا نیز هم‌اکنون پذیرش شود، بهتر بود در فرابورس درج شود. ضمن اینکه پذیرش شرکت‌ها در بازارهای فرابورس به معنی بی‌کیفیتی کالا نیست، بلکه چون هر کالایی مشتری خاص خود را دارد بنابراین شرکت‌های کوچک هم مشتری خود را خواهند داشت.
وی درخصوص عرضه ۵ درصدی پالایشگاه لاوان توضیح داد: این سهم در تابلوی دوم فرابورس عرضه می‌شود که حداقل سهام شناور آزاد ۵ درصدی را دارد و به لحاظ قانونی مشکلی نداریم. از سوی دیگر ۵۵ درصد سهام لاوان هم به تامین اجتماعی واگذار شده است و از این نظر شرکت زیرمجموعه تامین اجتماعی محسوب می‌شود در همین حال ۳۰ درصد سهام نیز به سهام عدالت واگذار شده است.
با این حال مطابق قانون ما مجبور به عرضه ۵ درصد هستیم، زیرا مطابق تبصره ب ماده ۹۹ قانون برنامه پنجم تکلیف شده که تمام شرکت‌ها در بورس و فرابورس امکان معامله داشته باشند. تنها بحثی که وجود دارد این است که امیدواریم سرمایه‌گذاران متناسب با ذائقه ریسک‌پذیری خود تصمیم به خرید سهام بگیرند.
این مقام مسوول در پایان تاکید کرد: برخی از بورسها مخصوص سرمایه‌گذاران مخاطره‌پذیر است، بنابراین در آستانه عرضه لاوان لازم است به سهامداران توصیه کنیم که با توجه به ریسک‌پذیری خود و نقدشوندگی بازارهای مختلف درخصوص خرید سهام تصمیم بگیرند.
«لاوان» با پالایشگاه‌های متوقف قابل مقایسه نیست
مدیر نظارت بر ناشران سازمان بورس و اوراق بهادار در گفتوگو با خبرنگار ما درخصوص عرضه پالایشگاه لاوان همزمان با توقف سه نماد پالایشگاهی تاکید کرد: بندهایی که در گزارش حسابرس پالایشگاه لاوان عنوان شده با پالایشگاه‌های دیگر مشابه نیست.
امیر حمزه مالمیر افزود: پالایشگاه لاوان در صورت‌های مالی خود با شرکت ملی پالایش و پخش مغایرتی ندارد و در تهیه حساب‌ها و صورت‌های مالی خود مطابق دستورالعمل شرکت ملی پالایش و پخش عمل کرده است.
وی ادامه داد: براساس دستورالعمل شرکت ملی پالایش و پخش فرآورده‌های نفتی ایران، مبلغ ۱۱۳۰ میلیارد ریال بابت مالیات و عوارض ارزش افزوده فرآورده‌های فروش رفته (بیش از ۵/۲ برابر سود خالص و به ازای هر سهم مبلغ ۹۸۸ ریال) از بهای تمام شده فرآورده‌ها در صورت سود و زیان پیش‌بینی شده کسر شده است. این در حالی است که این امر ممکن است در نحوه عملکرد شرکت مشکل‌ساز باشد.
مالمیر با اشاره به درآمدهای صادراتی پالایشگاه لاوان نیز گفت: این پالایشگاه در صورت‌های مالی خود اعلام کرده که ۲۳ درصد از درآمد صادراتی آن با نرخ ارز مرجع به حساب خزانه واریز می‌شود. در همین حال سهامداران باید توجه داشته باشند که در صورتی که سود پیش‌بینی شده پالایشگاه لاوان در سال ۹۱ به همین اندازه یا با تعدیل مثبت اندک، محقق شود به دلیل زیان انباشته این شرکت سود قابل تقسیمی برای سال ۹۱ نخواهد داشت.
وی افزود: هرچند پالایشگاه لاوان درخصوص یارانه مانند پالایشگاه‌های اصفهان و تهران با موضوع بااهمیتی مواجه نیست اما توجه به نکات مطرح شده در صورت‌های مالی پالایشگاه لاوان از سوی سهامداران در عرضه این نماد ضروری است.
مزایا و ابهامات یک صنعت پیچیده
در همین حال، یک کارشناس بازار سرمایه درباره وضعیت صنعت پالایشگاهی به خبرنگار دنیای اقتصاد گفت: صنعت پالایشگاهی صنعت پیچیده‌ای بوده که دارای مزایا و ابهاماتی است که از جمله ابهامات این صنعت می‌توان به سهم صندوق توسعه ملی از محل صادرات پالایشگاه‌ها، یارانه پنج فرآورده اصلی و نرخ ارز مورد استفاده در این صنعت اشاره کرد.
امیر‌علی امیرباقری در گفتوگو با دنیای اقتصاد افزود: درصد بسیار بالایی از سود حاصل از تخفیف پنج درصدی نسبت به قیمت فوب خلیج فارس است. همچنین انحصار فروش محصولات پالایشگاهی در اختیار شرکت پخش و پالایش فرآورده‌های نفتی بوده و بازاریابی محصولات از عهده شرکت خارج است.
امیرباقری ادامه داد: از مزایای این صنعت می‌توان به فروش محصولاتی چون لوبکات و وکیوم باتوم که جزو پنج فرآورده اصلی نیست و شرکت توان عرضه مستقیم و فروش آن در بورس کالا را دارد، اشاره کرد. از سوی دیگر افزایش نرخ ارز مرجع، سود شرکت‌های پالایشگاهی را تحت تاثیر مثبت قرار می‌دهد.
این فعال بازار سرمایه درخصوص تفاوت «لاوان» با بقیه پالایشگاه‌های بورسی گفت: خوراک این پالایشگاه علاوه بر اینکه یکی از مرغوب‌ترین انواع نفت ایران است، میعانات گازی را نیز شامل می‌شود. همچنین با توجه به اجرای طرح‌های بهبود فرآیند، محصولات شرکت از جمله بنزین، گازوئیل و سوخت جت تا پایان سال با استاندارد یورو۴ عرضه می‌شوند.
امیرباقری یادآور شد: در حال حاضر بدهی «لاوان» به شرکت پخش و پالایش فرآورده‌های نفتی بالغ بر ۴۱۰۰ میلیارد ریال بوده که احتمال افزایش تدریجی نیز دارد.امیرباقری درباره P/E منطقی سهام پالایشگاهی گفت: نظر به اینکه عرضه، اولیه بوده و ترجیحا قیمت باید جذاب باشد، با حفظ نگاه محافظه‌کارانه کنونی P/E حدود ۵ یا ۶ در نظر گرفته می‌شود، اما اگر منافع آتی شرکت که منتج از طرح‌های توسعه است و پتانسیل شرکت را در نظر بگیریم P/E، ۸ یا ۹ نیز منطقی به نظر می‌رسد.
مالیات بر ارزش افزوده ۱۱۸ میلیارد تومانی
امیرباقری درباره اختلاف حساب ۱۱۸ میلیارد تومانی «لاوان» با «پخش و پالایش» و امکان توقف نماد این شرکت پس از عرضه، مانند پالایشگاه‌های اصفهان و تهران توضیح داد: توقف دیگر نمادها به دلیل درخواست شفاف‌سازی از جانب سازمان بورس بوده است، اما انتظار بود پیش از عرضه اولیه، شفافیت کنونی شرکت محرز شده و پس از آن عرضه انجام می‌شد.
وی خاطرنشان کرد: رقم یادشده، مالیات بر ارزش افزوده‌ای است که از قرار معلوم دوبار منظور شده است و مدیران شرکت پالایش و پخش فرآورده‌های نفتی رقم کاسته شده از بهای تمام شده را بابت مالیات بر ارزش افزوده پذیرفته‌اند.
این کارشناس درباره واریز ۲۳ درصد مبلغ فروش صادراتی به صندوق توسعه ملی از سوی پالایشگاه بندرعباس که موجب توقف نماد این شرکت شده، اما در مورد لاوان در نظر گرفته نشده، تصریح کرد: حسب اظهارنظر مسوولان «سازمان»، توقف نماد شرکت پالایشگاه نفت بندرعباس به دلیل شفاف‌سازی بوده و امسال در قانون بودجه برای شرکت‌ها این درصد تصویب شده اما مدیران شرکت اظهار امیدواری کرده‌اند سال آینده در رایزنی‌های خود با مجلس شورای اسلامی این درصد را حل و فصل کنند.
امیرباقری درباره وجود محدودیت ۵ درصدی عرضه «لاوان» و تاثیر آن روی قیمت این سهم تاکید کرد: احتمال سفته‌بازی و جریان‌سازی در سهام شرکت‌هایی که درصد شناور پایینی دارند، بالقوه، بالا می‌رود و در صورت ورود چنین جریان‌هایی به سهم، امکان ورود نهاد نظارتی و حتی توقف نماد به دلیل درخواست شفافیت افزایش یافته که به خودی خود ریسک سهامداران را بالا می‌برد.
این فعال بورس درباره ارزیابی قیمت سهام «لاوان» بین ۲۰۰۰ تا ۴۰۰۰ ریال گفت: توجه صرف به دارایی‌های شرکت می‌تواند اطلاعات مفیدی از توان عملیاتی شرکت ارائه کند، اما برای ارزش‌گذاری سهام، چنین رویکردی منطقی نیست و همان طور که اشاره شد، شرکت تعهدات قابل توجهی به شرکت پالایش و پخش فرآورده‌های نفتی دارد که می‌تواند در آینده هزینه قابل توجهی به شرکت تحمیل کند.
وی در پایان گفت: بهترین روش ارزش‌گذاری روش ارزش فعلی جریانات نقد آتی با توجه به بازده مورد انتظار سهامدار است، اما در مجموع قیمت ۲۰۰۰ تا ۴۰۰۰ ریال فارغ از روش محاسبه، قابل قبول و منطقی است.
چشم‌انداز مثبت «لاوان»
مدیرعامل فرابورس نیز در گفتوگو با دنیای اقتصاد با اشاره به عرضه ۵ درصدی سهام پالایشگاه لاوان در بازار امروز، اظهار داشت: پالایش نفت لاوان با عرضه بیش از ۵۷ میلیون سهم معادل ۵ درصد از سهام خود به عنوان چهارمین نماد پالایشگاهی راهی بازار دوم فرابورس خواهد شد.
امیر هامونی در ادامه به ارزیابی وضعیت این شرکت و جایگاه آن در صنعت پالایشگاه پرداخت و گفت: تمام ریسک‌هایی که اکنون در تمامی شرکت‌های حاضر در صنعت پالایشگاه به چشم می‌خورد در پالایشگاه لاوان نیز وجود دارد؛ لاوان نیز هرچند از تولید کمتری نسبت به پالایشگاه آبادان و تهران برخوردار است، اما جنس محصولات تولیدی، سودآوری و زیان انباشته آن مانند دیگر پالایشگاه‌ها است.
وی ادامه داد: این در حالی است که باوجود زیان انباشته‌ای که در صورت‌های مالی لاوان وجود دارد، روند سودآوری مطلوبی در انتظار این شرکت است و چشم‌انداز مثبتی که برای آن وجود دارد باعث پذیرش لاوان توسط هیات فرابورس شده است.
هامونی خاطرنشان کرد: این شرکت در دوره ۹ماهه نخست سال جاری توانست ۲۰ تومان سود محقق کند.
هامونی در ادامه در پاسخ به سوال خبرنگار ما مبنی بر اینکه P/E منطقی این شرکت از نظر شما چقدر خواهد بود؟ گفت: در شرایط کنونی بررسی وضعیت پالایشگاه‌ها متناسب با سودآوری یا ارزش جایگزینی آنها نیست؛ چنانچه بخواهیم براساس بازدهی یا ارزش جایگزینی به بررسی P/E آن بپردازیم، رقم‌های متفاوتی به دست خواهد آمد.
وی ادامه داد: به‌این ترتیب بازار باید با توجه به ریسک‌های سیستماتیک و ارزش جایگزینی سهام این شرکت و صنعت پالایشگاهی اقدام به تصمیم‌گیری در این زمینه کند.
مدیرعامل فرابورس در ادامه به بررسی همه‌جانبه سهام این شرکت توسط سازمان بورس و فرابورس اشاره کرد و گفت: در حال حاضر سیاست سازمان یک سیاست فعالانه است نه منفعلانه! به طوری که سازمان بحث پیشگیری را در برنامه خود قرار داده تا قبل از عرضه سهام تمامی اطلاعات و جزئیات کامل صورت‌های مالی آن بررسی شود تا به‌این ترتیب اعتراضی پس از عرضه توسط سهامداران به وجود نیاید.
به گفته این مقام مسوول، دلیل پذیرش در بازار دوم فرابورس این شرکت مشمول اصل ۴۴ با سرمایه ۱۱۴ میلیارد تومانی ناشی از تعمد سهامداران عمده به عرضه اولیه ۵ درصد سهام است که برای پالایشگاه تهران هم رخ داد.
مشاور پذیرش «لاوان» چه می‌گوید؟
همچنین مشاور پذیرش سهام پالایشگاه لاوان نیز در گفتوگو با خبرنگار دنیای اقتصاد در ارزیابی خود از صنعت پالایشگاهی کشور، اظهار کرد: صنعت پالایشگاهی در ایران به‌رغم اینکه از پتانسیل بالای سودآوری برخوردار است، اما متوجه ریسک‌های زیادی هم هست که در سایر صنایع به چشم نمی‌آید. از جمله معایب این صنعت، انحصاری بودن آن در بخش دولتی و شرکت‌های زیر مجموعه دولت است.
مجید صانعی افزود: بنابراین عملکرد شرکت‌های پالایشگاهی به شدت به سیاست‌های دولت وابسته است که در بسیاری از موارد منافع شرکت‌های تولید‌کننده را در نظر نمی‌گیرد. به عنوان مثال چنانچه دولت به صورت ناگهانی تصمیم به عدم پرداخت یارانه حمل بگیرد و سهم صندوق توسعه ملی را از درآمد صادراتی شرکت افزایش دهد، شرکت‌های سودآور به راحتی تبدیل به شرکت‌های زیان ده خواهند شد. همان‌گونه که در سال‌های گذشته در صورت‌های مالی اغلب این شرکت‌ها نوسانات شدید سودآوری نمایان است.
رییس هیات‌مدیره کارگزاری حافظ در بیان پتانسیل‌های آتی این صنعت به احتمال حذف سهم ۲۳ درصدی صندوق توسعه ملی برای پالایشگاه‌های خصوصی به دلیل افزایش قدرت چانه‌زنی سهامداران عمده اشاره کرد که در صورت تحقق تاثیر بسزایی در میزان صادرات این شرکت خواهد داشت که با توجه به روند رو به رشد نرخ ارز به میزان زیادی سود شرکت‌ها را افزایش خواهد داد.
وی اضافه کرد: با این حال، این مهم در شرایطی تحقق پیدا می‌کند که این پالایشگاه‌ها کاملا به صورت خصوصی اداره شوند که در نتیجه از امکان دستیابی به تخفیف خوراک و یارانه حمل برخوردار نخواهند بود. در نهایت جهت‌گیری کلی به سمت خصوصی‌سازی پیش می‌رود که به نظر می‌رسد در این میان پالایشگاه‌هایی که دسترسی مناسب‌تری به خوراک ارزان قیمت دارند، شرایط مطلوب‌تری خواهند داشت.
وی در بیان تفاوت پالایشگاه لاوان با سایر پالایشگاه‌های پذیرفته شده در بورس، از این پالایشگاه در زمره معدود شرکت‌های صادر‌کننده فرآورده‌های نفتی در ایران نام برد که با توجه به سهم ۲۳ درصدی صندوق توسعه ملی از مزیت‌های صادرات فرآورده‌های نفتی بهره چندانی از صادرات خود در شرایط فعلی نمی‌برد.
صانعی تصریح کرد: در صورت حذف سهم ۲۳ درصدی صندوق توسعه، سود آوری این شرکت در مقایسه با سایر پالایشگاه‌ها افزایش قابل ملاحظه‌ای خواهد یافت. علاوه بر این مواردی از قبیل قرار داشتن در منطقه ویژه اقتصادی و دسترسی به آب‌های بین‌المللی و ملی، دسترسی آسان به خطوط لوله نفت (به طوری که پالایشگاه برخوردار از خط لوله ۲ کیلومتری برای دریافت نفت است) موجب می‌شود تا در صورت آزادسازی بازاریابی و فروش محصولات توسط این شرکت، پتانسیل سودآوری بسیار زیادی برای شرکت ایجاد شود.
وی ادامه داد: ضمنا شرکت با استفاده از طرح بهینه‌سازی توان ارائه محصولات مطابق استاندارد‌های یورو ۴ را داراست.
P/E مناسب پالایشگاه‌ها
مشاور پذیرش شرکت پالایشگاه لاوان در تحلیل خود از نسبت پی بر ای سهام پالایشگاه‌ها در بورس گفت: به نظر می‌رسد با در نظر داشتن جمیع جهات احتساب P/E برای این قبیل شرکت‌ها با فرض نرخ بازده مورد انتظار ۲۵ درصد و میانگین نرخ رشد ۱۵ درصد حدود ۸ مرتبه مناسب است.
وی در برابر این سوال که پالایشگاه لاوان همانند پالایشگاه‌های اصفهان و تهران رقم ۱۱۸ میلیارد تومان معادل هر سهم ۱۰۳ تومان اختلاف حساب با پخش و پالایش دارد و آیا این بند که در نمادهای دیگر موجب توقف نماد شده است مشکل‌ساز نیست؟ و تجربه پالایشگاه‌های دیگر در آن رخ نخواهد داد؟ گفت: با توجه به بررسی وضعیت شرکت پالایشگاه لاوان با در نظر داشتن شرایط فعلی پالایشگاه‌هاکه توسط کارشناسان سازمان بورس و اوراق بهادار صورت پذیرفته است، تکرار چنین موردی دور از ذهن است. به هر حال اتخاذ تصمیم نهایی در این خصوص بر عهده سازمان بورس است.
صانعی در برابر این سوال که لاوان هم مانند پالایشگاه بندرعباس باید ۲۳ درصد از فروش صادراتی خود را به صندوق توسعه ملی واریز کند، چرا‌که این بند موجب توقف نماد بندرعباس شده ولی در لاوان مورد بی‌توجهی قرار گرفته است؟ عنوان کرد: با توجه به اطلاعات موجود، دلیل توقف نماد شبندر سهم ۲۳ درصدی صندوق توسعه نیست. علاوه بر این، پالایشگاه نفت لاوان به وضوح سهم ۲۳ درصدی صندوق توسعه را در صورت‌های خود لحاظ کرده که هیچ جای شک و شبهه‌ای بر جای نمی‌ماند. این در حالی است که این شرکت با رعایت جوانب احتیاط اقدام به تهیه بودجه و مواردی از قبیل یارانه حمل و موارد مشابه را نیز در بودجه لحاظ کرده است. او در مورد میزان عرضه سهام این پالایشگاه در بازار سرمایه، اظهارداشت: با توجه به اینکه عرضه سهام در روز دوشنبه تنها به میزان ۵ درصد است و تا‌کنون نیز هیچ‌گونه برنامه‌ای از سوی سهامداران عمده جهت عرضه در روزهای آتی اعلام نشده است، به نظر می‌رسد محدودیت مذکور موجب افزایش بیشتر قیمت خواهد شد. با این حال اتخاذ تصمیمات جدید توسط سهامداران و شرایط بازار در روزهای آتی، قیمت سهام را تحت تاثیر قرار خواهد داد.
صانعی درباره این مطلب که کل دارایی‌های پالایشگاه لاوان ۱۸۰ میلیون دلار تحت بیمه ایران قرار دارد و این امر به آن معناست که هر سهم لاوان ۷/۱۵ سنت دارایی دارد. بنابراین، آیا این برداشت درست است و این امر اگر براساس قیمت ارز مرجع و اتاق مبادلات محاسبه شود ارزش سهم لاوان بین ۲۰۰ تا ۴۰۰ تومان ارزیابی می‌شود، گفت: ارزیابی مذکور بر اساس نظرات کارشناسان بیمه صورت گرفته است که مبنای بیمه‌گری دارایی‌های این شرکت قرار گرفته است و لزوما برابر با ارزش ذاتی یا جایگزینی دارایی‌های مذکور نیست.
ارسال نظر