محمد آزاد

بخش پایانی

شکل قوی

بالاخره، شکل قوی کارآیی بازار به‌صورت شرایطی تعریف می‌شود که در آن همه اطلاعات، عمومی یا خاص، نهانی یا غیرنهانی، در قیمت انعکاس یافته است.

یکی از آزمون‌های شکل قوی کارایی بازار، بررسی عملکرد صندوق‌های مشاع سرمایه‌گذاری بزرگ است، با تاکید بر این که آیا مدیران این نوع صندوق‌ها به‌خاطر دسترسی به اطلاعات غیرعمومی می‌توانند خط فرضی بازار را دچار تغییر کنند یا خیر؟

اطلاعات نشان می‌دهند حتی در شرایط تعدیل هزینه‌ها عملکرد صندوق‌های سرمایه‌گذاری پایین‌تر از سطح انتظار (ترکیب بهینه ریسک و بازده) قرار داشته است. به نظر می‌رسد صندوق‌های سرمایه‌گذاری کمتر قادر باشند به منظور حفظ کارایی بازار، پرتفوهایی ایجاد کنند که منطبق بر ویژگی‌های ریسک و بازده ارائه شده در مدل بازار باشد. شواهد تجربی نشان می‌دهد عملکرد کارای یک بازار، مستلزم حضور آربیتراژورها است. بعید است این آربیتراژورها توان فعالیتی در سطح صندوق‌های سرمایه‌گذاری داشته باشند به‌طوری که تفاوت‌های فوق آشکار شوند.

سپس «فاما» این سوال را مطرح کرد که آیا این فرضیه راهی است برای آزمون شکل قوی کارایی؟ یا گواهی بر شرایط نامساعد است؟

«دروو و نولاند» (۲۰۰۰) چنین بیان می‌کنند: «در فرضیه بازار کارآ، عقل و احساس هر دو نقش دارند». اطلاعات مربوط به بازار سرمایه در استرالیا نشان می‌دهد مدیران فعال صندوق‌های سرمایه‌گذاری‌ وجوه بازنشستگی، عملکردی پایین‌تر از عملکرد تعدیل شده بازار بر حسب ریسک داشته‌اند. هنگامی‌که عملکرد آنها براساس آزمون «فاما» در مورد شکل قوی کارایی مورد بررسی قرار گرفت، فرض شد که آنها معرف بخش قابل توجهی از بازار هستند. نتایج به‌دست آمده نشان‌دهنده وجود شواهدی مغایر با شکل قوی کارایی بود و این در حالی‌ است که حتی هنوز مشخص نیست در شکل نیمه قوی یا ضعیف قرار دارند.

خلاصه و نتیجه‌گیری

حال چگونه می‌توان بین دیدگاه‌های مختلف رابطه برقرار کرد؟ و فراتر از آن، چگونه یک بازار می‌تواند کارآ باشد در حالی که به نظر می‌رسد فقط احتمال این وجود دارد که سرمایه‌گذاران برای تصمیم‌گیری عقلایی رفتار ‌کنند و البته آن هم در یک محدوده مشخص؟

«فاما» برای عدم توافق سرمایه‌گذاران دلایل موجهی را ارائه می‌کند. نظر او این است که حتی در شکل ضعیف کارآیی، تنوع و انعطاف‌پذیری تصمیم‌گیری بین سرمایه‌گذاران منجر به رفع اثر تبعیت قیمت‌ها از تئوری گشت تصادفی نخواهد شد. یک سرمایه‌گذار می‌تواند هر نوع تصمیمی حتی «غیرعقلایی» بگیرد، ولی باید توجه داشت همواره نظر دیگری مغایر با آن وجود دارد. اگر عقیده فاما درست باشد، حداقل با اتکا به سطح نیمه قوی کارآیی باید اطمینان داشت که قیمت‌ها همواره تعدیل می‌شوند و با دقت و سرعت اطلاعات موجود را منعکس می‌کنند. سپس این سوال مطرح می‌شود که چه کسی قضاوت‌ خواهد کرد؛ چگونه مطمئن خواهیم شد که افراد، کامل و مطلق عقلایی رفتار می‌کنند، آیا مدل بازار احساسات را هم تست می‌کند و چگونه می‌توان مطمئن شد که آیا آنها به گونه‌ای مناسب بر تعدیل قیمت‌ها تاثیر می‌گذارند یا نه؟

«کاهنمن» می‌افزاید، تغییر در «رفتار بازار» توسط تصمیم‌گیرندگان، نیازمند تصمیماتی است که هوشمندانه‌تر از یک سرمایه‌گذار معمولی و عادی ‌باشد. در نبود مدل‌های مختلف، مجبوریم برای تفسیر رفتار بازار به مدل «فاما» و در بررسی رفتار سرمایه‌گذاران به‌طور مستقل و فردی به مدل «کاهنمن» اتکا کنیم.

منبع

:۱-John Livanas, BSc. (Eng), M.B.A., F.Fin, "How Can the Market be Efficient if Investors? are Not Rational