منصور شمس احمدی
آیین‌نامه اجرایی قیمت‌گذاری سهام دولت و شرکت‌های دولتی که به تازگی به تصویب هیات محترم وزیران رسیده، نسبت به آیین‌نامه قبلی بسیار شفاف‌تر است و نارسایی‌های آن آیین‌نامه به‌گونه‌ای مناسب در آیین‌نامه جدید برطرف شده است.

در آیین‌نامه جدید سه روش برای ارزیابی سهام در نظر گرفته شده است:
الف - روش بازار (استفاده از قیمت‌های بورس اوراق بهادار)
ب - روش سودآوری
ج - روش ارزش جاری خالص دارایی‌ها.
روش اول برای ارزیابی سهام دارای بازار فعال و دو روش دیگر برای ارزیابی سهام سایر شرکت‌ها در نظر گرفته شده است.
قیمت سهام در روش سودآوری از طریق تقسیم کردن میانگین موزون سود تعدیل شده قبل از کسر مالیات سه سال قبل از سال قیمت‌گذاری بر نرخ بازده سرمایه‌گذاری تعیین می‌شود. این قیمت سپس با توجه به عواملی که در آیین‌نامه به آن اشاره شده است، تعدیل می‌شود. نرخ بازده سرمایه‌گذاری نیز معادل نرخ سود علی‌الحساب اوراق مشارکت دولتی در سال قیمت‌گذاری به اضافه درصدی بابت مخاطره سرمایه‌گذاری و نوع صنعت است که توسط هیات عالی واگذاری در هر سال تعیین می‌شود.
در آیین‌نامه همچنین ذکر شده است که مزیت‌ها و محدودیت‌های دولتی از قبیل وابستگی‌ها و مناسبات خاص تجاری، تعرفه‌های گمرکی، سیاست‌های خاصی قیمت‌گذاری کالا و خدمات، یارانه‌های دریافتی، عدم استفاده و بهره‌وری از عوامل تولید، استفاده از تسهیلات بانکی خاص، وجود بازار مطمئن یا انحصاری و همچنین شمول قوانین و مقررات خاص دولتی که سود شرکت را تحت‌تاثیر قرار می‌دهند و در صورت واگذاری تداوم ندارند و یا تغییر خواهند کرد باید توسط کارشناس قیمت‌گذاری برآورد و به عوامل تعدیل‌کننده در محاسبه سود لحاظ شود.
افزون بر آن در بخش دیگری از آیین‌نامه اشاره شده است که کارشناس قیمت‌گذاری سهام باید با اتکا به دانش و مهارت خویش عواملی چون نوع تولید، تکنولوژی مورد استفاده، مدیریت، نیروی انسانی کارآمد، بازار داخلی و بین‌المللی محصولات، موقعیت شرکت در مقایسه با رقبای تجاری اعم از داخلی و خارجی و سهم تولیدات شرکت در بازار را در قیمت‌گذاری سهام لحاظ کند.
در آیین‌نامه قیمت‌گذاری سهام به سایر روش‌های ارزیابی از جمله ارزش فعلی درآمدهای آتی اشاره‌ای نشده است، که البته با توجه به شرایط فعلی اقتصادی و قابل‌اتکا نبودن برآورد درآمدهای آتی و همچنین یکنواختی در ارزیابی شرکت‌های مختلف شاید منطقی هم باشد.
قیمت‌گذاری سهام به روش سودآوری، (Capitalization of Earnings) در آیین‌نامه، بر اساس سودآوری سال‌های گذشته در نظر گرفته شده است. در این روش متوسط سود سال‌های گذشته بر نرخ سودآوری (Capitalization Rate) تقسیم می‌شود. این نرخ معمولا از جمع جبری سه نرخ زیر محاسبه می‌شود:
نرخ بازده بدون ریسک (نرخ سودآوران مشارکت دولتی) به اضافه نرخ مخاطره
سرمایه‌گذاری (Market Equity Risk Premium ) به اضافه ریسک اندازه شرکت(Size Premium) از حاصل جمع ریسک‌های مزبور که نرخ تنزیل (Discount Rate) نامیده می‌شود، پیش بینی نرخ رشد سود شرکت قبل از کسر مالیات باید کسر شود.
در روش پیشنهادی آیین‌نامه، نرخ بازده سرمایه‌گذاری معادل نرخ سود علی‌الحساب اوراق مشارکت دولتی در سال قیمت‌گذاری به اضافه درصدی بابت مخاطره سرمایه‌گذاری و نوع صنعت در نظر گرفته شده است. این نرخ هر سال توسط هیات‌عالی واگذاری تعیین می‌شود.
بنابراین ارزیابی سهام در آیین‌نامه بر این فرض استوار شده است که متوسط سود سه سال آخر بدون هر گونه رشدی (نرخ رشد صفر) در سال‌های آتی نیز ادامه خواهد یافت.
یکی از عوامل تاثیرگذار و پیچیده در ارزیابی سهام به روش سودآوری تعیین نرخ مخاطره سرمایه‌گذاری است. در تعیین این نرخ باید کلیه عوامل اثرگذار بر سودآوری شرکت از جمله وضعیت اقتصاد کلان، صنعت مربوطه، تغییرات تکنولوژی، بازار محصولات، مزایا و محدودیت‌های دولتی، یارانه‌ها و غیره که در آیین‌نامه نیز به آن اشاره شده است، مورد بررسی و تحلیل قرارگیرد. تعیین این نرخ به‌عهده هیات عالی واگذاری گذارده شده است.
بنابراین آثار عوامل مزبور بر قیمت سهام که کارشناس ارزیابی، طبق آیین‌نامه باید در ارزیابی خود آنها را مد نظر قرار دهد عملا باید در نرخ مخاطره سرمایه‌گذاری لحاظ شده باشد. بنابراین کارشناس به دلیل فوق و همچنین پیچیدگی موضوع و نبود اطلاعات کافی و حق‌الزحمه ناچیز ارزیابی عملا نمی تواند تاثیر عوامل یاد شده را در قیمت سهام تعیین کند. با توجه به موارد یاد شده، کارشناس ارزیابی در عمل صرفا محاسبات را بر اساس روش‌های ارزیابی مندرج در آیین‌نامه انجام خواهد داد. این موضوعی است که در استانداردهای ارزیابی به آن تحلیل محاسبات (Calculation Analysis) اطلاق می‌شود. در این روش ارزیاب صرفا محاسبات را بر اساس روش‌های توافق شده (در شرایط موجود در ایران، طبق روش‌های مندرج در آیین‌نامه) انجام داده و گزارش خود را به صورت برآورد قیمت بر اساس تحلیل محاسبات ارائه می‌کند. در صورتی که کارشناس ارزیابی سهام در انتخاب روش‌های ارزیابی آزادی کامل داشته باشد، برآورد قیمت را براساس روش‌های ارزیابی انجام داده و گزارش خود را به شکل تحلیل ارزیابی (Valuation Analysis) ارائه می‌کند. از آنجا که تعیین نرخ مخاطره سرمایه‌گذاری به‌عهده هیات عالی واگذاری است و با توجه به موارد اشاره شده در بالا کارشناس ارزیابی عملا محاسبات را براساس روش‌های ارزیابی مندرج در آیین‌نامه انجام خواهد داد و بنابراین باید گزارش خود را به صورت تحلیل محاسبات ارائه کند.
ارزیابی سهام، به گفته برخی صاحبنظران ترکیبی از علم و هنر است. کارشناسان ارزیابی باید در این خصوص تخصص و تجربه کافی داشته و ضمن دریافت حق‌الزحمه مناسب خدمات خود را با دقت و مراقبت حرفه‌ای انجام دهند. برخلاف نظر قائم مقام محترم سازمان حسابرسی که آن سازمان را تنها مرجع ذی‌صلاح جهت ارزیابی سهام شرکت‌های دولتی معرفی کرده، باید اذعان داشت که موسسات حسابرسی خصوصی نیز توانایی انجام این مهم را دارند. ارزیابی سهام باید بر اساس استانداردهای ارزیابی صورت گیرد. سازمان حسابرسی به عنوان مرجع تدوین استانداردهای حسابداری و حسابرسی و یا به عبارتی دیگر، خدمات اعتبار بخشی، باید قبل از هر گونه ارزیابی نسبت به تدوین استانداردهای ارزیابی اقدام نماید. در صورتی که آن سازمان تهیه این استانداردها را جزو وظایف خود تلقی نکند، جامعه حسابداران رسمی می‌تواند استاندارد و یا حداقل رهنمودی در این خصوص تهیه و رعایت آن را برای اعضای خود الزامی نماید. انتظارات جامعه اقتصادی کشور، اخیرا به دلایل متعدد، از توانایی‌ها و محدودیت‌های حسابرسان فاصله بیشتری گرفته است و در نبود ساختار‌ها و شرایط لازم برای ارائه خدمات حرفه‌ای، همه مسوولیت‌ها به گونه‌ای نامناسب به عهده حسابرسان گذاشته می‌شود. بنابراین ضروری است در صورتی که حسابداران رسمی انجام خدمات ارزیابی را به عهده گیرند، تا تدوین استانداردهای ارزیابی، در گزارش خود به مفروضات و شرایط محدود‌کننده اشاره کرده و نتایج ارزیابی را به صورت برآورد قیمت سهام و مطابق نمونه‌های بین‌المللی موجود، به گونه‌ای ارائه کنند که حداقل تا حدودی خود را در مقابل مخاطرات ناشی از فاصله انتظارات مصون دارند.
عضو شورای عالی جامعه حسابداران رسمی