مهدی گودرزی / عضو هیات مدیره کارگزاری آگاه

قانون توسعه ابزارها و نهادهای مالی جدید فرصت‌های مناسبی را در اختیار بازار سرمایه ایران قرار داد تا بتواند به توسعه بازار اقدام کند. فرابورس ایران در راستای همین قانون ایجاد شد و از سال ۱۳۸۸ اقدام به پذیرش شرکت‌هایی کرد که با وجود اینکه ساختار مالی مساعدی داشتند لیکن به دلیل مشکل بودن الزامات ورود به بورس، امکان پذیرش در بورس را نداشتند. در ادامه این مسیر برای تسهیل پذیرش شرکت‌ها بازاری جدید تحت عنوان بازار شرکت‌های کوچک و متوسط راه‌اندازی شد تا بتواند با شرایط پذیرش ساده‌تر، امکان پذیرش این شرکت‌ها را نیز فراهم آورد. با وجود اینکه تشکیل این بازار به‌طور ذاتی و به دلایل متفاوت، مثبت ارزیابی می‌شود اما باید از منظر عملیاتی نیز به این موضوع پرداخته شود. بنابراین در این رابطه سوالاتی مطرح می‌شود. آیا منافع تمامی گروه‌های ذی‌نفع در ایجاد این بازار به درستی مد‌نظر گرفته شده است؟ آیا ایجاد این بازار با ساختار کنونی می‌تواند به نقد‌شوندگی شرکت‌ها کمک کند؟ آیا به دغدغه‌های تامین منابع مالی برای تولید‌کنندگان در مقیاس کوچک و متوسط به اندازه کافی پرداخته شده است؟

اگر بخواهیم ذی‌نفعان بازار SME را مورد اشاره قرار دهیم می‌توانیم به بازار سرمایه به‌عنوان متولی و نهاد ناظر، بازار پول، دولت و به‌طور اخص نظام مالیاتی کشور، سرمایه‌گذاران حقیقی و حقوقی و شرکت‌ها اشاره کنیم. بازار سرمایه کشور طبیعتا با افزایش تعداد شرکت‌های پذیرش شده و بزرگ‌تر شدن اندازه بازار منتفع می‌شود. پذیرش شرکت‌ها، شفافیت اطلاعاتی بیشتر و افزایش قابلیت اتکای صورت‌های مالی را به دنبال دارد و می‌تواند از منظر نظام بانکی کشور در مواقع تسهیلات دهی و برای رتبه‌بندی اعتباری مثبت ارزیابی شود.

یکی از کارکردهای مهم پذیرش شرکت‌ها در بورس افزایش شفافیت مالی و مالیاتی است. زیرا شرکت‌ها برای معرفی بهتر و به تبع آن افزایش امکان جذب سرمایه‌گذاران جدید، باید عملیات تجاری خود را به‌طور کامل، صحیح و منطبق با استانداردهای حسابداری و در قالب صورت‌های مالی حسابرسی شده گزارش کنند که نتیجه این موضوع وجود یک صورت مالی مرجع برای کلیه استفاده‌کنندگان است. بنابراین بدیهی است که دولت علاقه‌مند به ترغیب شرکت‌ها برای ورود به بورس‌ها باشد اما سوال این جا است که آیا دستیابی به این امتیاز (افزایش شفافیت مالیاتی) برای دولت باید بدون توجه به منافع صاحبان خصوصی کسب‌و‌کار در کشور صورت پذیرد؟ سهم همراهی دولت با بخش خصوصی برای افزایش شفافیت مالی کجا دیده شده است؟ واقعیت غیر‌قابل انکار این است که اگر مشوق‌های موجود و شرایط معاملاتی و به‌طور کلی امتیازات اعطایی به شرکت‌ها به اندازه کافی ترغیب‌کننده نباشد که به نظر می‌رسد نیست، سرمایه‌گذاری و تلاش برای هدایت شرکت‌ها به پذیرش شدن دربازار SME، نتیجه مناسبی نخواهد داشت.

یکی از مهم‌ترین‌ نکاتی که باید در کانون توجه تصمیم گیران بازار سرمایه قرار داشته باشد این است که با فرابورسی شدن شرکت‌ها و به‌وجود آمدن امکان تامین مالی منطقی و با نرخ قابل قبول طبیعتا توان عملیاتی شرکت‌ها از طریق جذب منابع مالی ارزان‌تر بیشتر می‌شود و حجم فعالیت شرکت‌ها افزایش نیز افزایش می‌یابد. به تبع آن انتظار بر این است که سود شرکت‌ها نیزافزایش یابد و به دلیل اینکه شفافیت مالی هم صورت گرفته، بنابراین این شرکت‌ها مالیات صحیح ومنطبق با دفاتر قانونی را نیز پرداخت خواهد کرد. به عبارت دیگر اعطای معافیت مالیاتی نباید از سوی تصمیم گیران دولتی به‌عنوان عاملی منفی و کاهنده درآمد مالیاتی ارزیابی شود، زیرا در بلند مدت شرکت‌های بزرگ‌تر، شفا‌ف‌تر و سود ده می‌توانند درآمدهای مالیاتی را تامین کنند نه شرکت‌هایی کوچک، زیان ده و غیر‌شفاف که درآمد مشمول مالیات آنها از طریق علی الراس و بدون توجه به دفاتر قانونی وطی مراحل طولانی تشخیص و وصول شود. رویه‌ای که برای کشور نیز تنها اتلاف منابع و فرصت‌ها را به دنبال دارد. ورود شرکت‌ها به بورس‌ها می‌تواند از منظر صاحبان کسب و کار مثبت ارزیابی شود، اما تجربه برگزاری ده‌ها جلسه با شرکت‌ها بیانگر این است که در حال حاضر برای ورود به این بازار مقاومت وجود دارد و عامل اصلی ایجاد‌کننده این مقاومت مساله مالیاتی است. در حقیقت اگر به این امر باور داشته باشیم که بزرگ شدن بازار سرمایه و بهره‌مندی بلند‌مدت کشور از مزایای افزایش شفافیت مالی و گزارشگری صحیح شرکت‌ها هدف درستی است، نهاد حاکمیتی بازار سرمایه ایران باید از طریق ایجاد مشوق‌هایی جذاب، شرکت‌ها را به ورود و آشنایی با بازار سرمایه تشویق کند. نکته اینجاست که به دلیل عدم آگاهی کافی از ظرفیت‌های بازار سرمایه مزیت‌های این بازار برای صاحبان کسب و کار ملموس نبوده و با ابهاماتی مواجه است، در حالی که اثرات و تبعات مالیاتی ورود به فرابورس کاملا شفاف، عینی و قابل اندازه‌گیری است و این یکی از مهم‌ترین چالش‌های پیش‌روی پذیرش شرکت‌ها در فرابورس یا حتی بورس است، از این‌رو اینجا جایی است که نقش بازار سرمایه و به‌طور خاص شرکت فرابورس ایران در آگاهی بخشی، تشویق و ترغیب شرکت‌ها از یک‌طرف ومذاکره با نهادهای دولتی برای تعیین مشوق‌های منطقی و قابل‌قبول از طرف دیگر پر رنگ می‌شود. در واقع باید هزینه‌های مادی و معنوی راه‌اندازی این بازار، بین دولت و صاحبان شرکت‌های بخش خصوصی به گونه‌ای منصفانه و عادلانه تقسیم شود تا طرفین از مزیت‌های آن بهره‌مند شوند.

در کشورهای در حال‌توسعه SME‌ها محرک اصلی رشد اقتصادی و اشتغال‌زایی هستند، از این‌رو بررسی موانع سد راه رشد این کسب و کارها امری بسیار ضروری است. با تحقیق در ۱۱۹ اقتصاد در حال توسعه مشخص شد که اصلی‌ترین خطر در مقابل رشد SME‌ها دسترسی مفروض به منابع جهت تامین مالی است. عدم کارآیی لازم بازار سرمایه و بازار پول در کشور‌های در حال توسعه را می‌توان دلیل اول این محدودیت دانست. مالیات‌های زیاد نیز برای شرکت‌های کوچکتر به‌عنوان محدودیت تلقی می‌شود. در نهایت مهارت‌های مدیریتی، موقعیت مکانی، تکنولوژی، میزان فساد و قوانین دست‌و‌پا‌گیر در انتهای لیست خطر‌های تهدید‌کننده SME‌ها قرار می‌گیرند.

موضوع مهم بعدی، این است که به اشتباه فرض کنیم این شرکت‌ها به منابع مالی لازم برای تامین مالی دسترسی دارند. اگر از زاویه دید صاحبان کسب و کار به این مساله بنگریم، خواهیم دید که مهم‌ترین نیازی که صنعت مجدانه به جست‌وجوی آن در بازارهای مالی ایران است، تامین مالی با نرخ معقول، در زمان مناسب و برنامه بازپرداخت منطقی است. واقعیت این است که فرصتی که بازار جدید فرابورس از منظر تامین مالی فراهم آورده، تامین مالی از طریق واگذاری سهام است و تامین مالی از طریق بازار بدهی هدف‌گذاری نشده است. با این اوصاف اگر ساختار معاملاتی این بازار نیز منجر به ایجاد محدودیت در مزیت نقد‌شوندگی سریع شود، ضروری است که به دنبال بازبینی و اصلاح آن متناسب با شرایط شرکت‌های پذیرش‌شده باشیم. با ساختارمعاملاتی کنونی بازار SME که تنها خریداران حقوقی یا اشخاص حقیقی که حداقل ۵ درصد سهام شرکت را خریداری کنند امکان انجام معامله در این بازار را دارند، عملا مزیت نقد‌شوندگی برای شرکت‌های پذیرش‌شده‌ به اندازه کافی تامین نمی‌شود زیرا به نوعی خریداران سهام این شرکت‌ها محدود شده‌اند. در این‌خصوص استدلالی وجود دارد مبنی بر اینکه خریداران سهام این شرکت‌ها باید از نوع سرمایه‌گذاران مطلع (Well Informed Investors) اعم از حقیقی و حقوقی باشند که به ریسک‌های ناشی از این نوع سرمایه‌گذاری آشنایی داشته باشند، لیکن این موضوع می‌تواند منجر به کاهش تعداد سرمایه‌گذاران فعال این بازار و کاهش سرعت نقد‌شوندگی سهام این گروه از شرکت‌ها شود. این موضوع از آن حیث حائز اهمیت است که افزایش نقد شوندگی و روان بودن معاملات یکی از مهم‌ترین کارکردهای پذیرش شرکت‌ها در فرابورس است که در نبود سایرمشوق‌های ترغیب‌کننده، می‌تواند نقش بسزایی در تامین سریع نقدینگی‌های کوچک و فوری برای صاحبان کسب و کار بخش خصوصی داشته باشد. در مجموع باید اشاره کرد که ایجاد بازار SME اقدامی مثبت ارزیابی می‌شود، با این حال به‌نظر می‌رسد ساختارهای فعلی این بازار اعم از ساختارهای تشویقی و عملیاتی، بر طرف‌کننده نیازهای تامین مالی و در انطباق کامل با شرایط واقعی حاکم بر ساختارهای مالی این شرکت‌ها نیست. در‌این ارتباط نکات زیر می‌تواند مد‌نظر تصمیم‌گیران بازار سرمایه قرار گیرد:

۱. نقد شوندگی سریع سهام در این بازار باید تقویت شود. محدودیت‌های معاملاتی فعلی منجر به کاهش تعدادی بازیگران این بازار شده و به‌عنوان مانعی برای تسریع نقد شوندگی عمل می‌کنند. درخصوص برطرف کردن این دغدغه که سرمایه‌گذاران از منظر ریسک نسبت به سرمایه‌گذاری در شرکت‌های پذیرفته شده در بازار SME آگاه باشند نیز این امکان وجود دارد که از طریق بازبینی رقم حداقل سرمایه‌گذاری برای اشخاص حقیقی( رقم فعلی حداقل ۵‌درصد سهام شرکت) در محدوده‌ای که به نقد شوندگی بازار آسیب وارد نکند و همچنین تکمیل فرم بیانیه ریسک، نسبت به برطرف کردن این محدودیت اقدام کرد.

۲.انتظار می‌رود در مرحله نخست ساختار مالی شرکت‌های کوچک و متوسط برای تامین مالی از طریق بازار بدهی مناسب نباشد بنابراین ایجاد امکان عملیاتی برای تسهیل تامین مالی از سیستم بانکی می‌تواند اثرگذار باشد. در این‌خصوص بهتر است که ظرفیت تسهیلات‌دهی سیستم بانکی به مروردر اختیار شرکت‌های کوچک‌تر قرار گیرد( با در نظر گرفتن مزیت نرخ تامین مالی) و شرکت‌های بزرگ که ریسک پایین‌تری داشته و همچنین پشتوانه مالی قابل‌قبولی نیز دارند با تعریف مزیت‌هایی از ظرفیت بازار بدهی برای تامین مالی خود استفاده کنند و ظرفیت تسهیلات‌دهی اشغالی توسط شرکت‌های بزرگ اعم از خصوصی و دولتی تا حدودی در اختیار شرکت‌های کوچک‌تر قرار گیرد.

۳.معافیت مالیاتی ۱۰ درصدی فعلی فاقد جذابیت کافی برای ترغیب شرکت‌ها است. بنابراین با توجه به تغییرات مالی که باید در صورت‌های مالی این شرکت‌ها به منظور ورود به بازار فرابورس انجام شود، لازم است در این‌خصوص بازبینی جدی به عمل‌آید. با در نظر گرفتن منافع گروه‌های ذی‌نفع از ایجاد این بازار و توجه به مزایای بلند مدت راه‌اندازی و موفقیت این بازار از جمله افزایش قابلیت مقایسه، افزایش شفافیت مالی و مالیاتی، تسهیل فرآیند رتبه‌بندی اعتباری برای سیستم بانکی، فراهم شدن فرصت بهبود و ارتقای نظام حاکمیت شرکتی و بهبود گزارشگری و کمک به بهبود نظام تامین مالی کشور، این بازار به گونه‌ای ساختار یافته، راهکاری جدید را برای حمایت از صنایع کوچک و متوسط ارائه و اجرا کند.