مهدی گودرزی

عضو هیات مدیره شرکت مشاور سرمایه‌گذاری آوای آگاه

آیا تا‌کنون به این موضوع توجه شده که چرا با وجود مراجعات مکرر سرمایه‌گذاران خارجی طی دو سال گذشته تا کنون تنها عده بسیار قلیلی در بازار سرمایه ایران شروع به فعالیت کرده‌اند؟ چرا با وجود جلسات، همایش ها، نشست‌ها و حتی نمایشگاه‌های مختلف برای جذب سرمایه‌گذاری خارجی، سرمایه‌گذاری در انواع اوراق بهادار ایران با اقبال مواجه نشده است؟ آیا اساسا بازار سرمایه ایران فاقد جذابیت کافی است یا اشکال را در جای دیگری باید جست‌وجو کرد؟

از دو سال گذشته تقریبا با بیش از سیصد سرمایه‌گذار خارجی اعم از اشخاص حقیقی و حقوقی مختلف، کارگزاری‌ها، شرکت‌های سرمایه‌گذاری، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و شرکت‌های مدیریت دارایی دیدار‌های حضوری داشته‌ایم و اکنون بعد از دوسال متوالی دست و پنجه نرم کردن با این موضوع، عمده ترین مطالب بر سر راه این موضوع در ادامه بیان خواهد شد. این مطالب برآیند ساعت‌ها نشست با سرمایه‌گذاران خارجی و همین طور نهادهای مالی داخلی مرتبط با موضوع جذب سرمایه‌گذاری خارجی است و هدف از طرح این موضوعات جلب توجه بیشتر تصمیم‌سازان و تصمیم گیران کشور به اهمیت توجه به جذب سرمایه‌گذاری خارجی از طریق بازار سرمایه است. موضوعی که به نظر می‌رسد اهمیت آن در تو در توی نظام تصمیم‌گیری‌ها مغفول مانده است.

این موارد را در سه محور اصلی زیر می‌توان تقسیم‌بندی کرد:

الف - قوانین و مقررات حمایتی

ب- سازوکارهای بانکداری بین‌الملل

ج- ساختار اداره شرکت‌ها وگزارشگری مالی

قوانین و مقررات

همان طور که می‌دانید ایران دارای قانون تشویق و حمایت سرمایه‌گذاری خارجی است که در سال ۱۳۸۱ مصوب شده و در سال ۱۳۸۹ مورد بازبینی قرار گرفته است. تعدادی دستورالعمل مرتبط با این قانون نیز وجود دارد از جمله: آیین نامه سرمایه‌گذاری خارجی در بورس‌ها و بازارهای خارج از بورس مصوب ۲۹/ ۱/ ۱۳۸۹ و دستور العمل اجرایی آیین نامه سرمایه‌گذاری خارجی در بورس‌ها و بازارهای خارج از بورس مصوب ۱۱/ ۰۷/ ۱۳۹۰. با توجه به اینکه در زمان تصویب این قانون، قانون‌گذار محترم به‌طور بنیادی جذب سرمایه‌گذاری از طریق ساختار بازار سرمایه را مد نظر نداشته و نگاه غالب در مفاد این قانون سرمایه‌گذاری‌های مستقیم بوده است، لذا به ظرفیت‌های جذب سرمایه از طریق بازار سرمایه توجهی نشده است.

در واقع عدم آشنایی با ظرفیت‌های جذب سرمایه‌گذاری از طریق اوراق سهام (Equity) و اوراق بدهی( Debt) باعث شده که در بند بند این قانون فقدان توجه به نقش بازار سرمایه هویدا باشد. بنابراین ضروری است تا مفاد این قانون از حیث توجه به نقش غیر قابل انکار بازار سرمایه در جذب و مدیریت سرمایه‌گذاری خارجی مورد بازبینی قرار گیرد. اهمیت موضوع جایی است که در تمامی بندها، دستورالعمل‌ها و بخشنامه‌های زیرمجموعه این قانون به مواردی بر خواهیم خورد که اساسا با روح سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار سازگار نیست و ملاحظات این مدل از سرمایه‌گذاری را مد نظر قرار نداده است. هر چند مجال پرداختن به جزئیات این موارد نیست زیرا آسیب شناسی هر یک از موارد ساعت‌ها بحث و بررسی نیاز دارد لیکن به‌طور اجمال و صرفا برای طرح موضوع، سرفصل‌های زیر باید موردبازبینی و مداقه قرار بگیرد:

• رفع ابهام از مفاد قانون و دستورالعمل‌های مربوطه

• ملاحظات نقل و انتقال ارز در زمان ورود و خروج سرمایه‌گذاری

• تشریفات لازم به‌منظور خروج منابع از ایران

• مراجع کنترل‌کننده و تایید‌کننده

• محدودیت‌های واگذاری سرمایه‌گذاری

• تعریف سرمایه‌گذاران راهبری

• مشوق‌های واقعی و عملیاتی

• نقش سازمان بورس و اوراق بهادار

• ساختار تعامل نهادهای مرتبط، سازمان کمک‌های فنی اقتصادی، سازمان بورس و اوراق بهادار و بانک مرکزی.

توجه خاص به موضوعات ذکر شده می‌تواند موجبات بهبود زیر‌ساخت‌های مقرراتی جذب سرمایه‌گذاری خارجی از طریق بازار سرمایه را فراهم آورد. عدم توجه به این موارد فرصت سوزی جذب سرمایه‌گذاری خارجی را به همراه خواهد داشت.

ما باید بدانیم و عمیقا درک کنیم که در دنیای رقابت بر سر جذب سرمایه‌گذاری نمی‌توان با سازو کارهای معیوب و غیر‌کارآ انتظار خلق معجزه داشت. درست است که سرمایه‌گذاران خارجی علاقه‌مند به سرمایه‌گذاری در ایران هستند اما این موضوع را هم باید به خاطر داشت که سرمایه‌گذاران خارجی از هر گونه ابهام، عدم شفافیت و نبود حمایت‌های قانونی گریزانند و به هر قیمتی منابع ارزشمند خود را وارد بازارهای ایران نخواهند کرد.

بانکداری بین‌الملل

فعالیت‌های بسیار زیادی برای شناساندن ایران به‌عنوان یکی از مقاصد سرمایه‌گذاری در دنیا انجام شده، لیکن این تلاش‌ها تناسبی با اقدامات زیر ساختی انجام شده برای میزبانی صحیح از سرمایه‌گذاران خارجی ندارد. لذا در حال حاضر زمان تمرکز بر بستر‌سازی و ایجاد ساختارهای بانکی، قانونی و حقوقی مناسب برای ارائه به سرمایه‌گذارانی است که قصد دارند منابع مالی خود را وارد بازار سرمایه کشور کنند. پس از بحث قوانین و مقررات، موضوعات بانکی و نقل و انتقال وجوه باید در کانون توجه قرار بگیرند؛ مهم‌ترین موضوع وجود روابط کارگزاری(Correspondent Relationship) بین بانک‌های ایرانی و بانک‌های خارجی فعال در حوزه خدمات بانکی مرتبط با سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه است زیرا امکان افتتاح حساب با تمامی بانک‌ها مقدور نیست. اشکال زمانی مشخص می‌شود که ممکن است تعداد بانک‌های خارجی که با بانک‌های ایرانی روابط کارگزاری دارند، زیاد باشد اما بسیاری از آنها خدمات مرتبط با بازار سرمایه را انجام نخواهند داد. شناسایی و شروع مذاکرات با بانک‌های فعال در حوزه سرمایه‌گذاری که آمادگی شروع فعالیت با بانک‌های ایرانی را داشته باشند، موضوع بسیار مهمی است.

واقعیت این است که بانک‌های ایرانی به دلیل اینکه ارتباطات بین‌المللی با چنین بانک‌هایی نداشته‌اند لذا با سازوکارهای آنها آشنا نیستند و از طرفی از ظرفیت‌های فعالیت در این بخش از خدمات بانکداری نیز آگاه نیستند. این وضعیت شاید ناشی از نبود تصویری صحیح از پتانسیل‌های این فعالیت، اندازه بازار این نوع خدمات، عدم تمایل به سرمایه‌گذاری نرم‌افزاری و سخت افزاری توسط بانک‌ها و کمبود نیروی انسانی متخصص در این حوزه باشد. علل عدم همراهی سیستم بانکی در این حوزه و تعلل در تجهیز خود به الزامات مربوطه، هر چه که باشد، منجر به از دست رفتن و به تعویق انداختن فرصت‌های جذب سرمایه‌گذاری خارجی در کشور می‌شود. در این‌خصوص از نقش بی‌بدیل بانک مرکزی در ترغیب بانک‌هایی که پتانسیل فعالیت در این بخش را دارند نمی‌توان به سادگی گذشت.

در این ارتباط توجه به موارد زیر می‌تواند راهگشا باشد:

• آموزش سیستم بانکی کشور برای ارائه خدمات به نهادهای مالی بین‌المللی

• انجام سرویس راستی آزمایی(Due Diligence) توسط بانک‌های ایرانی به‌عنوان اقدامی اعتماد‌ساز

• انطباق هر‌چه بیشتر صورت‌های مالی بانک‌ها با استانداردهای بین‌المللی گزارش‌گری مالی(IFRS)

• تطبیق سازوکارهای احراز هویت (‌KYCC and KYC)

• به‌کارگیری مقررات مبارزه با پولشویی (AML)

• راه‌اندازی واحد رعایت رویه‌ها و مدیریت ریسک(Compliance)

• برقراری روابط کارگزاری با بانک‌های تخصصی (Correspondent Relationship)

• ورود به فعالیت‌های نهاد امین (Custodian Services)

موضوع بسیار مهم در حوزه بانکی، دغدغه بحق بانک مرکزی درخصوص نظارت‌های ارزی است؛ در حال‌حاضر و حتی پس از بخشنامه اخیر بانک مرکزی درخصوص مجاز دانستن بانک‌ها به انجام معاملات ارزی، لکن همچنان موضوع نحوه گزارشگری معاملات ارزی بانک‌ها درخصوص سرمایه‌گذاران خارجی دارای مجوز سرمایه‌گذاری از سازمان بورس و اوراق بهادار، موضوعی نامشخص و مبهم است و این ابهام برای سرمایه‌گذاران خارجی دافعه ایجاد کرده و مانند یک مانع است زیرا شفافیت نحوه ورود و خروج پول از موضوعات کلیدی در این ارتباط است.

قانون حمایت از سرمایه‌گذاری‌های خارجی (FIPPA) و دستورالعمل‌های مرتبط با آن نیز در این ارتباط از جامعیت برخوردار نیست لذا به‌نظر می‌ر‌سد هماهنگی سازمان بورس و اوراق بهادار با سازمان سرمایه‌گذاری و کمک‌های فنی اقتصادی و بانک مرکزی و استفاده از برخی زیر‌ساخت‌ها و رویه‌های موجود این سازمان با بانک مرکزی می‌تواند در فرآیندهای بانکی، سازو‌کارهای ورود و خروج منابع و حتی صدور ویزا برای سرمایه‌گذاران خارجی در بازار سرمایه ایران بسیارتسهیل‌کننده باشد. استفاده درست از ظرفیت‌های موجود تنها با هماهنگی و همدلی نهادهای ذی‌ربط قابل‌اجرا است، لکن به‌نظر می‌رسد چنین هماهنگی بین نهادهای مذکور وجود ندارد و متاسفانه این عدم هماهنگی‌ها منجر به دوباره‌کاری‌های متعدد، سردرگم شدن سرمایه‌گذاران خارجی، عدم وجود یک سازوکار واحد برای ارائه خدمات به متقاضیان خارجی، فعالیت‌های جزیره‌ای بانک‌ها و سایر نهادهای مالی و در نهایت هم کاهش اعتماد سرمایه‌گذاران بالقوه خارجی می‌شود، موضوعی که به‌نظر می‌رسد طی ماه‌های گذشته عملا اتفاق افتاده است و ما نتوانسته‌ایم اعتماد لازم را ایجاد کنیم.

درک تفاوت مدل‌ها و ساختارهای جذب سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه کشوربا تجارب گذشته کشور در حوزه جذب سرمایه‌گذاری‌های مستقیم از مهم‌ترین موضوعاتی است که باید مد‌نظر تصمیم‌گیران کشور باشد. این موضوع باید توسط سازمان بورس اوراق بهادار و نهادهای زیر‌مجموعه برای تصمیم گیران مرتبط و به‌طور ویژه بانک مرکزی و سازمان سرمایه‌گذاری و کمک‌های اقتصادی و فنی ایران تبیین شود. توجه به این نکته حائز اهمیت است که بازار سرمایه می‌تواند از تجربه عملی ارتباط سازمان جذب سرمایه‌گذاری با بانک مرکزی در این بخش استفاده کند و با ایجاد ساختاری با چارچوب معین راهکار عملیاتی دقیقی طراحی و تدوین کند تا نه‌تنها برای تامین الزامات و نیازمندی‌های جذب سرمایه‌گذاری خارجی بکوشد، بلکه به نیازهای بحق بانک مرکزی نیز توجه کرده و راهکارهای مشخص در این خصوص ارائه کند.

ساختار اداره شرکت‌ها وگزارشگری مالی

مسائل اصلی در این ارتباط که باید مورد‌توجه قرار گیرد به شرح زیر است:

• ضعف نظام حاکمیت شرکتی

• ساختار حمایتی از سهامداران در مقابل مدیران غیر‌پاسخگو

(Rogue Corporate Managers)

• وجود تعداد زیاد شرکت‌هایی که توسط دولت کنترل می‌شدند

• ضعف نظام حمایت از منافع سهامداران خرد

توجه به موارد فوق از آن جهت اهمیت دارد که وجود آنها باعث می‌شود اختلاف معنا‌داری بین ارزش‌گذاری سهام شرکت‌ها از منظر سرمایه‌گذاران خارجی و از نظر صاحبان و مدیران شرکت‌های ایرانی وجود داشته باشد. از سویی دیگرارزیابی نظام حاکمیت شرکتی در ایران کار ساده‌ای نیست، زیرا اولا اطلاعات کمی درخصوص ساختار حاکمیت شرکتی وجود دارد و ثانیا سرمایه‌گذاران با فقدان تحلیل‌های جامع درخصوص کیفیت نظام حاکمیت شرکتی در سطح شرکت‌ها مواجه هستند. با توجه به تجارب موجود می‌توانیم بیان کنیم که در بازار‌های نوظهور مهم‌ترین‌ نکته ایجاد ساختار مناسب حاکمیت شرکتی و نظارت بر نحوه صحیح اجرای آن است. بسیاری از ریسک‌های مرتبط با نبود حاکمیت شرکتی در کشور مشاهده می‌شود و این امر مانع بزرگی در برابر توسعه بازار سرمایه به‌طور کلی وهمچنین استفاده از فرصت تامین مالی و جذب سرمایه‌های خارجی خواهد بود.

در این بخش کافی نبودن شفافیت مالی، عدم تهیه صورت‌های مالی شرکت‌های بزرگ بر اساس استاندارد‌های بین‌المللی گزارشگری مالی و ساختار سهامداری مشمول تحریم تعدادی از شرکت‌ها و کسب و کارهای وابسته به دولت و سایر نهادها، باعث ایجاد موانعی برای توسعه بین‌المللی بازار‌های مالی کشور شده است لذا پیشنهاد می‌شود نهاد ناظر بازار سرمایه ایران قوانین شفاف و کارآمد در رابطه با الزام عملیاتی شدن ساختار حاکمیت شرکتی و همچنین حمایت از حقوق سرمایه‌گذاران خرد را در دستور کار قرار دهد. در نهایت توجه به این نکته ضروری است که هرگونه اقداماتی که در جهت بهبود دسترسی سرمایه‌گذاران خارجی به بازار سرمایه ایران صورت می‌پذیرد، در صورتی‌که موارد ذکر شده در بالا مورد توجه خاص مسوولان و تصمیم‌گیران قرار نگیرد، می‌تواند کاملا بی‌اثر باشد و عملا امکان استفاده از پتانسیل سرمایه‌گذاری خارجی در بازار سهام و به‌خصوص بازار بدهی ایران فراهم نشود.