مهرداد فرح‌آبادی ارتقای سهم بازار سرمایه در تامین مالی پروژه‌های اقتصادی کشور بی‌شک یکی از اساسی‌ترین اهداف و دغدغه‌های مدیران بازار سرمایه است، افزایش کمی و کیفی ابزارها، نهادها و بازارهای مالی در سال‌های اخیر در کنار افزایش سهم مشارکت‌کنندگان، بیانگر تلاش مسوولان این بازار برای افزایش جایگاه خود در این حوزه است. اجرای سیاست‌های خصوصی‌سازی شرکت‌های مشمول اصل ۴۴ قانون اساسی نیز به گستردگی بازار سرمایه دامن زده و دیری نخواهد پایید که خیل عظیمی از سهامداران سهام عدالت (عمدتا ناآشنا با این بازار) به این سیل جاری خواهند پیوست. از طرفی ارتقای شفافیت و حمایت از حقوق سرمایه‌گذاران در بازار سرمایه از اساسی‌ترین رسالت‌ها و اولویت‌ها در بازار سرمایه کشور محسوب می‌شود که سهم بسزایی را در دستیابی به اهداف مذکور ایفا می‌کند. یکی از مولفه‌های اصلی ایجاد شفافیت در این بازار ایجاد سازوکارهای شناسایی ریسک‌های موجود و آشنایی سرمایه‌گذاران با ریسک‌های مترتب و بهره‌گیری از آنها در انجام تجزیه و تحلیل‌ها و تصمیمات سرمایه‌گذاری است. یکی از اصلی‌ترین چالش‌های حال حاضر بازار سرمایه کشور عدم شناسایی، تعیین و افشای ریسک‌های اعتباری ابزارها و شرکت‌های تامین مالی کننده از این بازار و متعاقبا عدم آشنایی کافی سرمایه‌گذاران با ریسک‌های موجود است. به نظر می‌‌رسد اکنون زمان آن فرا رسیده که سرمایه‌گذاران ‌با ورود به دنیای ریسک ضمن آشنایی بیشتر با این فاکتور حیاتی آن را در تصمیمات سرمایه‌گذاری خود دخیل کنند. بی‌شک دروازه ورودی ایشان به عرصه پهناور ریسک، موسسات رتبه‌بندی بوده که سهم بسزایی را در اندازه‌گیری و معرفی پارامترهای مختلف ریسک به ارکان بازار سرمایه کشور ایفا می‌کند. تجربه کشورهای نوظهور نشان می‌دهد که این کشورها به منظور توسعه همه جانبه بازار سرمایه توجه فراوانی را به راه‌اندازی موسسات رتبه‌بندی معطوف کرده‌ و تلاش‌های بسیاری را در انجام فرهنگ سازی و استفاده از خدمات این نوع موسسات توسط سرمایه‌گذاران خرد و نهادی انجام داده‌اند. به عنوان مثال کشور هند در سال ۱۹۸۶ با تاسیس موسسه رتبه‌بندی CRISIL و در سال‌های ۱۹۹۲، ۱۹۹۴ و ۲۰۰۷ متناسب با رشد بازار سرمایه اقدام به تاسیس سه موسسه رتبه‌بندی دیگر نمود. کشور مالزی نیز در سال ۱۹۹۰ با تاسیس موسسه RAM و در سال ۱۹۹۴ با تاسیس موسسه MARK بخش زیادی از مشکلات موجود در این حوزه را مرتفع کرد. همچنین می‌توان به تجربه چین در سال‌های ۱۹۹۵ و ۲۰۰۶ با تاسیس موسسات رتبه‌بندی Dagong و Chegxin و کشور برزیل با تاسیس SR Ratings در سال ۱۹۹۳ اشاره کرد که به نوعی ستون‌های ارتقای شفافیت از طریق اندازه‌گیری ریسک اعتباری را در بازارهای سرمایه خود پایه‌ریزی کردند. در حال حاضر به‌جز ایران، افغانستان، تاجیکستان و یمن در خاورمیانه تمامی کشورهای دیگر یا مستقلا اقدام به ایجاد موسسات رتبه‌بندی کرده یا از خدمات موسسات رتبه‌بندی بین‌المللی بهره‌مند هستند. دو بحران مالی بین‌المللی اخیر یکی بحران کشورهای حوزه ASEAN در جنوب شرق آسیا در سال‌های ۱۹۹۶ تا ۱۹۹۹ و دیگری بحران اعتباری ایالات متحده و اروپا در حد فاصل سال‌های ۲۰۰۷ تا ۲۰۱۰ نقش و جایگاه این موسسات رتبه‌بندی در ارزیابی ریسک‌های مترتب بر اوراق بهادار منتشره و قدرت پیش بینی آنها در نکول اوراق بهادار را بیش از پیش نمایان کرد. تجربه بحران مالی اخیر نشان می‌دهد درصد بالایی از نکول‌های صورت گرفته طی این سال‌ها مربوط به آن دسته از اوراق بهاداری بوده‌اند که دارای رتبه‌های اعتباری سفته‌بازانه (Speculative Grade) بوده‌اند. به عنوان مثال در سال‌های ۲۰۰۸، ۲۰۰۹ و ۲۰۱۰ به ترتیب تعداد ۲۵۶۶ (۱/۱۶ درصد)، ۱۱۰۸۲ (۵/۳۸ درصد) و ۶۲۲۰ (۳/۲۰ درصد) از کل اوراق بهادار ساختاریافته‌ای که دارای رتبه‌های BB و کمتر بوده‌اند، نکول شدند که این خود نشان از ریسک بالای سرمایه‌گذاری در این اوراق را دارد. نکول اوراق دارای رتبه‌های سرمایه‌گذاری(Investment Grade) یا به عبارتی رتبه‌های BBB تا AAA در این سال‌ها به طور قابل ملاحظه‌ای کمتر و به ترتیب ۵۵۰ (۲/۱درصد)، ۱۱۴۰ (۵/۳درصد) و ۲۱۰ (یک درصد) از کل اوراق رتبه‌بندی شده در این طبقات بوده‌اند. این ارقام به‌خوبی نشان می‌دهند اوراق بهاداری که از رتبه اعتباری پایین‌تری برخوردار بوده یا به عبارتی ریسک اعتباری بالاتری داشته‌اند از احتمال نکول بالاتری نیز برخوردار است. امروزه در اکثر بازارهای نوظهور هر شخصی که قصد تامین مالی از طریق بازار سرمایه را داشته باشد، ‌باید مورد رتبه‌بندی قرار گرفته و دارای رتبه اعتباری تعیین شده‌ای باشد. این موضوع هم برای انتشار اوراق بهادار با درآمد ثابت و هم برای شرکت‌های پذیرفته شده در زمان پذیرش در بورس‌ها و بازارهای خارج از بورس صادق است. این موضوع در بازارهای مالی پیشرفته نیز حاکم بوده به‌طوری که اخیرا در مقررات تصویب شده توسط پارلمان اروپا در ۱۶ ژانویه ۲۰۱۳، مقرراتی وضع شده است که بر اساس آن تمامی اوراق بهادار ساختار یافته برای انتشار به عموم ملزم به دریافت رتبه اعتباری حداقل از ۲ موسسه رتبه‌بندی معتبر هستند. مقررات وضع شده در این کشورها به‌خوبی حاکی از اهمیت توجه به مقوله ریسک دارد. موارد مطرح شده ضرورت راه‌اندازی موسسات رتبه‌بندی در کشور را مشخص می‌کنند. به طور کلی موسسات رتبه‌بندی موسساتی هستند که با اظهارنظر درخصوص شایستگی اعتباری یک شخص حقوقی، تعهدات مالی یا اوراق بهادار یا اظهار نظر درخصوص شایستگی اعتباری تعهدات مالی، اوراق بهادار یا ابزار مالی خاص یک متعهد یا ناشر، با استفاده از فرآیندهای نظام‌مند، معتبر و تعریف شده رتبه‌بندی، ریسک اعتباری نسبی آنها را تعیین می‌کند. این موسسات با قیمت‌گذاری علمی ریسک اشخاص نیازمند منابع مالی، در نهایت موجب ارتقای انضباط مالی را در بازار سرمایه فراهم می‌کنند. راه اندازی این موسسات که انتظار می‌رود در آینده‌ای نه چندان دور در بازار سرمایه کشور شاهد آن باشیم، منافع فراوانی را برای جامعه سرمایه‌گذاری کشور به همراه خواهد داشت که در ادامه به شرح برخی از این موارد می‌پردازیم: - تمامی اشخاص و اوراق بهادار در بازار سرمایه نیازمند خروج از وضعیت فعلی و تعیین ریسک اعتباری هستند. شناسایی و افشای ریسک اعتباری اشخاص باعث ارتقای شفافیت در بازار شده و سبب می‌شود تا سرمایه‌ها متناسب با درجه ریسک‌پذیری سرمایه‌گذاران به طرح‌های توجیه‌پذیر اختصاص یافته که این خود ارتقای کارآیی تخصیصی بازار سرمایه را در پی خواهد داشت. این امر همچنین باعث شناخت جایگاه اشخاص از میزان ریسک خود و تلاش برای بهبود آن نیز می‌شود. - اعلام ریسک اشخاص و ابزارها و دخیل نمودن این عامل در تجزیه و تحلیل‌های سرمایه‌گذاری عاملی اساسی در تغییر رفتار سرمایه‌گذاران در تصمیمات استراتژیک سرمایه‌گذاری محسوب می‌شود. بی‌شک پروژه‌ها و طرح‌های با ریسک بالاتر توقع سرمایه‌گذاران را برای دریافت بازده مورد انتظار افزایش داده و در صورت عدم جبران این بازده طبیعتا ارزش اوراق را تحت تاثیر قرار خواهد داد. - در حال حاضر تمامی اوراق بهادار با درآمد ثابت دارای ضامن یا ضامنینی هستند که اصل و فرع این اوراق را در سررسیدهای تعیین شده تضمین نموده که این امر باعث انتقال ریسک سرمایه‌گذاری از سرمایه‌گذاران به عنوان مشارکت کنندگان واقعی در این طرح‌ها به اشخاص تضمین کننده(اعم از بانک‌ها، شرکت‌های تامین سرمایه یا دیگر شرکت‌ها) این اوراق می‌شود که این امر با کارکرد اساسی بازار سرمایه که به نوعی متنوع‌سازی و توزیع ریسک سرمایه‌گذاری میان تمامی افراد می‌باشد در تناقض است. رتبه‌بندی اعتباری اوارق بهادار با درآمد ثابت می‌تواند امکان حذف ارکانی چون ضامن اصل و حداقل سود را در انتشار این اوراق بهادار فراهم نموده که این امر به تمرکز زدایی از انباشت ریسک اعتباری نزد ضامن اوراق بهادار منجر و امکان سهیم کردن مشارکت واقعی همه سرمایه‌گذاران در ریسک‌های مترتب این اوراق را فراهم می‌آورد. - امروزه در اکثر بازارهای مالی نوظهور و پیشرفته امکان تامین مالی کوتاه مدت از سیستم بانکی بدون تعیین درجه ریسک اعتباری تقریبا غیر ممکن می‌باشد. الزامات کفایت سرمایه بازل ۲ که رعایت آن توسط اکثر بانک‌های مرکزی این بازارها الزامی شده شرایطی را فراهم آورده تا بر اساس آن چنانچه بانک‌ها و موسسات مالی و اعتباری به اشخاص با رتبه‌های اعتباری بالا وام و اعتبار بدهند این امر باعث کاهش ذخایر قانونی این بانک‌ها نزد بانک‌های مرکزی شده و به طور قابل ملاحظه‌ای ظرفیت وام دهی آنها را افزایش می‌دهد. از این رو خود بانک‌ها مشتریان خود را تشویق به انجام رتبه‌بندی اعتباری می‌نمایند. استفاده از رتبه‌های اعتباری موسسات رتبه‌بندی توسط بانک‌های کشورمان از آنجا که این رتبه‌های اعتباری همزمان هم توانایی اشخاص و هم تمایل اشخاص را برای ایفای تعهدات خود اندازه‌گیری می‌نمایند، می‌تواند به کاهش ریسک نکول وام‌ها کمک نموده و مقدمات کاهش رشد میزان مطالبات معوق سیستم بانکی را فراهم آورد. - طبیعتا ریسک اعتباری یکی از معیارهای اصلی در تعیین نرخ سود واقعی اوراق بهادار با درآمد ثابت است. شرایطی را که تحت آن بازار پول، سقف نرخ سود اوراق منتشره در بازار سرمایه را تعیین نماید، امروزه در کمتر بازار نوظهوری یافت می‌شود. نرخ سود طرح‌ها و اوراق در این بازارها اغلب متاثر از ریسک‌های این اوراق بوده و بدیهی است پروژه‌هایی که از ریسک‌های بالاتری برخوردار هستند، به منظور جلب نظر سرمایه‌گذاران نرخ‌های سود بالاتری را نیز به منظور پوشش این ریسک پیشنهاد می‌نمایند. این موضوع علاوه بر تعیین نرخ واقعی سودهای مشارکت، تامین مالی کنندگان با ریسک پایین را نیز از موهبات تامین مالی ارزان قیمت بهره‌مند می‌سازد. - یکی از ابهاماتی که همواره بر سر راه سرمایه‌گذار خارجی قرار داشته ابهام در ریسک اعتباری ابزارها و شرکت‌های عرضه شده در کشورمان است. این ابهام امکان ارزیابی دقیق را از ایشان سلب کرده از طرفی مقایسه این ابزارهای مالی و شرکت‌ها را با موارد مشابه در کشور خود غیر ممکن می‌کند. از این رو تعیین ریسک اعتباری می‌تواند عاملی مهم در معرفی بهتر ابزارهای مالی و شرکت‌ها به سرمایه گذار خارجی تلقی و امکان رشد میزان سرمایه‌گذاری خارجی در بلند مدت را در پی داشته باشد. - اکثر موسسات رتبه‌بندی در دنیا تنها به رتبه‌بندی ابزارهای مالی و شرکت‌های نیازمند منابع مالی اکتفا نکرده بلکه رتبه‌بندی(یا طبقه‌بندی) دیگر اشخاص همچون انواع صندوق‌های سرمایه‌گذاری و شرکت‌های سبدگردان را نیز بر عهده می‌گیرند. البته رتبه‌بندی این اشخاص با مولفه‌های رتبه‌بندی ریسک‌های اعتباری تفاوت داشته و اغلب عملکرد مدیران سرمایه‌گذاری این صندوق‌ها را مدنظر قرار می‌دهند. همچنین این موسسات می‌توانند شرکت‌های سرمایه‌گذاری و مادر(هلدینگ) را از نظر درجه رعایت قوانین و مقررات و دستیابی به اهداف و استراتژی‌های تدوین شده طبقه‌بندی کنند. - با توجه به بازار رو به گسترش انواع ابزارهای مالی با درآمد ثابتِ اسلامی در کشور، همچون انواع اوراق اجاره، اوراق مشارکت، اوراق مرابحه، اوراق استصناع و نیز متفاوت بودن سطح ریسک اعتباری هر کدام از این اوراق از شرکتی به شرکتی دیگر، مساله تعیین ریسک اعتباری این اوراق از موضوعات اساسی در معرفی و بازاریابی این ابزارهای نوین مالی به بازار سرمایه کشور محسوب می‌شود. - و در نهایت تعیین ریسک اعتباری شرکت‌هایی که قصد پذیرش در بورس یا فرابورس را دارند نیز می‌تواند به عنوان عامل مهمی در ارزیابی تحلیلگران مالی مد نظر قرار گرفته و نقش بسزایی را در کشف قیمت این گونه اوراق در بازار ایفا کند. منبع: سنا