شروین شهریاری
*درخواست از آقای ضمادی از طریق پست الکترونیک: لطفا یک تحلیل از سودآوری و ارزش ذاتی سهام گل‌گهر ارائه کنید.

شرکت سنگ‌آهن گل‌گهر از واحدهای تحت مالکیت سرمایه‌گذاری امید و معادن و فلزات است که با دسترسی به منابع غنی و عظیم ماده معدنی سنگ‌آهن در منطقه سیرجان از مزیت مناسبی در تولید این محصول برخوردار است. «کگل» برای استفاده از منابع غنی معدنی، سرمایه‌گذاری قابل‌توجهی را در زمینه استخراج و تحصیل انواع محصولات انجام داده است که بخش عمده‌ای از این سرمایه‌گذاری‌ها (نظیر طرح گندله‌سازی) اخیرا به بهره‌برداری رسیده و در افق زمانی میان مدت نتایج نهایی خود را بر بازدهی اقتصادی شرکت آشکار خواهد کرد. همچنین دسترسی ریلی به بندر عباس موقعیت ممتاز صادراتی را برای این شرکت فراهم کرده است و به همین جهت، گل‌گهر عنوان بزرگ‌ترین صادرکننده سنگ‌آهن کشور (با بیش از 3/2‌میلیون تن صادرات در سال گذشته) را از آن خود کرده است.
برای ارزش‌گذاری و تخمین سودآوری شرکت در سال آینده، باید بر محاسبه درآمد حاصل از فروش متمرکز شویم. فروش «کگل » از دو بخش داخلی و صادراتی تشکیل می‌شود. تخصیص تولیدات شرکت به صادرات، باید پس ازتامین اولویت رفع نیاز داخلی صورت پذیرد. با توجه به عدم پیش‌بینی افزایش ظرفیت تولید کنسانتره شرکت در سال جاری، میزان تولید این محصول را معادل بودجه (۶۸/۵‌میلیون تن) در نظر می‌‌‌‌گیریم که ۳/۲‌میلیون تن از آن به فروش داخلی، ۶۶/۲‌میلیون تن به صادرات و مابقی به ساخت گندله اختصاص می‌یابد.
در خصوص ظرفیت مورد پیش‌بینی برای تولید و فروش گندله؛ با توجه به تجربه شرکت چادرملو در راه‌اندازی کارخانه مشابه و ضرورت بهره‌برداری آزمایشی در چند ماه آغازین، دستیابی به ظرفیت تولید و فروش 3/1‌میلیون تنی برای سال نخست فعالیت منطقی خواهد بود. با لحاظ کردن این موارد، جدول شماره یک بودجه فروش تحلیلی را در کنار بودجه شرکت نشان می‌دهد:
در خصوص ارقام جدول شماره یک باید به چند نکته توجه داشت:
1 - قیمت فروش کنسانتره داخلی با توجه به نرخ کنونی محصولات در بازار فولاد و افق روبه رشد موجود در زمینه تقاضا، بر اساس قیمت 550‌دلاری محصول شمش فولاد خوزستان مورد محاسبه قرار‌گرفته است. شایان ذکر است در بودجه شرکت، نرخ شمش «فخوز» معادل 510‌دلار در نظر‌گرفته شده است.
۲ - قیمت فروش کنسانتره صادراتی در پیش‌بینی تحلیلی معادل ۱۲۰‌دلار در هر تن لحاظ شده است. با توجه به نرخ ۱۷۰‌دلاری کنونی سنگ‌آهن در بازار چین و نیز کرایه حمل حدود ۳۰‌دلاری از معدن تا مقصد، در نظر گرفتن قیمت ۱۲۰‌دلاری برای سال جاری از احتیاط کافی برخوردار است.
3 - قیمت گندله صادراتی با توجه به نرخ حدود 200‌دلاری این محصول در بازارهای هدف گل‌گهر و نیز کسر کرایه حمل از معدن تا مقصد، 150‌دلار در نظر‌گرفته شده است که تخمینی متناسب با واقعیات کنونی بازار به شمار می‌رود.
۴ - قیمت فروش گندله داخلی و سنگ دانه‌بندی در پیش‌بینی تحلیلی معادل بودجه فرض شده‌اند.
با توجه به اطلاعات فوق یک تخمین سودآوری شرکت در سال جاری در جدول شماره دو ارائه شده است: (ارقام به میلیارد‌تومان).
در جدول شماره دو، بهای تمام شده کالای فروش رفته، هزینه‌های عملیاتی، هزینه مالی و درآمد متفرقه معادل بودجه سال جاری در نظر‌گرفته شده است. مالیات شرکت نیز با توجه به ضریب بودجه مورد محاسبه قرار‌گرفته است.
بدین ترتیب مشاهده می‌شود که گل‌گهر در صورت تحقق مفروضات این برآورد، توانایی دستیابی به حدود 395‌تومان سود خالص به ازای هر سهم خود در سال جاری را خواهد داشت.
به منظور ارزش‌گذاری از مدل گوردون استفاده می‌کنیم. این مدل معمولا برای ارزش‌گذاری سهام شرکت‌هایی مناسب است که انتظار تغییرات سودآوری پردامنه‌ای در آینده در مورد آنها وجود ندارد. در مورد گل‌گهر نیز با توجه به بهره‌برداری از عمده‌ترین طرح ایجاد‌کننده ارزش افزوده برای شرکت (گندله‌سازی) و نیز قرارداشتن بازار سنگ‌آهن در اوج قیمتی و احتمال ناچیز رشد معنادار قیمت از سطوح کنونی در سال‌های آینده، استفاده از مدل گوردون مناسب به نظر می‌رسد. بدین ترتیب با در نظر‌گرفتن بازده مورد انتظار ۲۵‌درصدی، تقسیم سود ۸۰‌درصدی و رشد سودآوری ۱۰‌درصدی برای «کگل» در سالیان آتی، ارزش سهم معادل ۲۱۰۴۵ ریال به دست می‌‌‌آید. بدیهی است کارشناسان با تغییر مفروضات یا مدل ارزش‌گذاری می‌‌‌توانند به نتایج متفاوتی در زمینه میزان سودآوری و ارزش ذاتی سهم دست یابند.
Shahriary_sh@yahoo.com