شروین شهریاری

پرسش از آقای امید لرستانی: شرکت‌های گل گهر و ملی صنایع مس هر دو در گروه معدنی فعالیت دارند، اما نوع محصول آنها تفاوت دارد، چرا با توجه به بالا بودن قیمت محصولات هر دو شرکت و مزیت ملی مس در فروش محصول به قیمت آزاد، این سهم از P/E کمتری در مقایسه با گل‌گهر برخوردار است ؟ پاسخ: رشد سودآوری شرکت‌های تولیدی معمولا وابستگی زیادی به افزایش درآمد فروش دارد. رشد بودجه فروش نیز به نوبه خود از دو طریق حاصل می‌شود: اول افزایش قیمت فروش کالا و دوم رشد تعداد یا تناژ تولید و فروش. این دو مؤلفه هر چند اثر مشابهی بر سودآوری شرکت دارند، اما مکانیزم تاثیر گذاری آنها با یکدیگر متفاوت است.

در شرایط رشد قیمت فروش، معمولا سودآوری با شتاب زیادی(بیشتر از میزان افزایش درآمد فروش) رشد می‌کند. این مساله به این دلیل است که هزینه‌های ثابت تولید، معمولا یکسان باقی می‌ماند، به ویژه آنکه بخش بزرگی از هزینه‌های تولید به سربار ثابت اختصاص دارد. در حقیقت افزایش قیمت فروش باعث می‌شود تا شرکت از «نقطه سربه سر» فاصله گرفته و رشد پرشتاب سودآوری را تجربه کند. بدیهی است در شرایط معکوس، کاهش قیمت فروش نیز اثر فزاینده ای برافت سودآوری خواهد داشت.

اما در شرایط افزایش تناژ تولید، شرکت با یک ظرفیت جدید تولید و فروش محصول مواجه می‌شود که درآمد را بعد از بهره برداری کامل از طرح توسعه، با جهش مواجه می‌سازد. رشد درآمد ناشی از گسترش تولیدات معمولا برخلاف نوسان قیمت فروش، افزایشی پایدار در بودجه فروش محسوب می‌شود که رشد سودآوری ناشی از آن را نیز می‌توان در آینده پایدار دانست. با درک دیدگاه مطرح شده می‌توان به پاسخ پرسش خواننده محترم دست یافت. P/E در ادبیات بازارهای مالی به عنوان «ضریب انتظارات آتی» تعریف می‌شود؛ یعنی هر چه انتظارات از رشد سودآوری آینده یک شرکت بیشتر و پایدارتر باشد، آن سهم P/E بالاتری را در بازار به خود اختصاص خواهد داد. در شرایط کنونی نیز سنگ آهن گل گهر اجرای چند طرح توسعه را به ویژه از سال ۸۸ در دست بهره برداری دارد که حجم تولیدات شرکت را به نحو قابل ملاحظه‌ای افزایش خواهد داد. این مساله به نوبه خود سیگنالی در راستای افزایش پایدار سودآوری «کگل» در چند سال آتی برای بازار محسوب می‌شود که همین نکته مستقیما در انتظارات معامله گران منعکس شده و P/E سهم را افزایش می‌دهد. ملی صنایع مس نیز هر چند به سبب افزایش قیمت‌های جهانی در موقعیت رشد سودآوری قرار دارد، اما از آنجا که فاصله زمانی زیادی تا بهره برداری از طرح‌های توسعه دارد، عایدات شرکت تا حد بسیار زیادی به نوسانات قیمت‌های جهانی وابسته است؛ بنابراین به دلایلی که قبلا ذکر شد، رشد سودآوری «فملی» مرهون افزایش قیمت فروش است که ماهیت آن به سبب ریسک‌های سیستماتیک از پایداری کمتری در بلند مدت برخوردار است. گفتنی است مقایسه انجام شده دلیل برتری هیچیک از این دو شرکت نبوده و صرفا در راستای توجیه اختلاف P/E آنها بیان شده است.

پرسش از آقای ساعدی: با توجه به قیمت گذاری دولتی محصولات فولاد مبارکه در بورس فلزات، آینده این شرکت را چگونه پیش بینی می‌کنید ؟

پاسخ: اساسا دو مفهوم «قیمت گذاری» و «بورس» با یکدیگر متناقض هستند؛ بدین معنا که فلسفه تشکیل بورس، واگذار کردن تعیین قیمت به مکانیزم عرضه و تقاضا است. بورس فلزات نیز از بدو تشکیل خود موفق شده تا با ایجاد بستری مناسب جهت کشف قیمت انواع کالا، رانت‌هایی که تا پیش از آن به دلیل وجود واسطه‌ها (بین خریدار و مصرف کننده ) ایجاد شده بود را به حداقل برساند. در حال حاضر نیز قیمت عرضه محصولات فولاد مبارکه در هفته گذشته را نمی‌توان مصداقی برای قیمت‌گذاری فولاد توسط دولت در کل سال جاری دانست، چنانکه روز دوشنبه هفته جاری نیز سبد ورق گرم یکی دیگر از شرکت‌ها به قیمت ۸۹۰تومان در هر کیلو عرضه و مورد معامله قرار گرفت. بنابراین به نظر می‌رسد برای قضاوت در مورد مساله مطرح شده باید به انتظار عرضه‌های آتی فولاد مبارکه در بورس فلزات و کشف قیمت محصولات آن بمانیم.

Shahriary_sh@yahoo.com