محسن ایلچی
مقامات بورس یونان هنوز تجربه تلخ شکل‌گیری حباب مالی ۱۹۹۹ در آستانه قرن بیست‌و‌یکم را در یاد دارند و از این رویداد بزرگ مالی درس‌هایی نظیر استحکام ساختار بازار، تنوع‌سازی پرتفوی بازار، لایه‌بندی بازار، تقویت حوزه نظارت و مقررات‌گذاری منسجم را کسب کرده و در حوزه سیاست‌گذارای و اجرا دنبال کرده‌اند. بورس یونان یک بازار سهام روبه‌مدرن در اروپا است که در حال پوسته‌افکنی (تجدید ساختار) و مدرنیزاسیون است.

این بورس از نظر تنوع محصولات و (سهام عادی، سهام ترجیحی، اوراق قرضه دولتی و بازار ابزار مشتقه نظیر اختیار شاخص، آتی سهام، اختیار سهام،‌ آتی ارز، موافقت‌نامه بازخرید سهام، موافقت‌نامه بازخرید معکوس سهام، صندوق مشاع و ...) متنوع است. ناظر بازار از قدرت نظارت‌گری بالایی برخوردار است. کمیسیون بازار سرمایه یونان به عنوان مرجع ناظر بازار از جایگاه رفیع و مشروعی برخوردار است. اعضای این کمیسیون یک هیات 7نفر‌ه‌اند. ریس و 2نایب‌رییس توسط وزیر اقتصاد و 4نفر بقیه از میان نامزدهای پیشنهادی «بانک یونان»، «هیات‌مدیره بورس اوراق‌بهادار»، «اتحادیه سرمایه‌گذاران نهادی»، و «فدراسیون صنایع یونان» و وزیر اقتصاد تعیین می‌شوند. در این بازار بحرانی به نام نشت اطلاعات و دغدغه فعالیت سوءاستفاده‌کنندگان از اطلاعات نهانی وجود ندارد. وقتی از یکی از حقوقدانان بخش امور بین‌الملل بورس یونان پرسیدم که شما با مساله و نگرانی به نام رفتار سوداگران اطلاعات نهانی و جرایم مالی رو‌به‌رو نیستند، با تعجب و شگفتی رو‌به‌رو شد و مرا به فرهنگ‌عمومی جامعه یونانی ارجاع داد و گفت که اساسا وقتی نرخ بازده در بازار ما بسیار بالاتر از نرخ تورم 3درصدی و نرخ سود بانکی است و همه به بازار اعتماد دارند، چرا اعمال مجرمانه وجود داشته باشد. وی ادامه داد: «2سال قبل یک مورد داشتیم.»
افزون بر این، تنظیم مقررات و نظارت بر ساختار بازارهای موجود در بازار سرمایه کشور، گونه‌ای شکل گرفته است که تلاش شده به تمام نیازهای پاسخ گفته شود. بورس یونان برعکس اقتصادش که به شدت به بخش توریسم و کشتیرانی و بانکداری وابسته است، از یک ترکیب صنعتی نسبتا متنوع برخوردار است. اساسا در بورس یونان صنایعی مانند رسانه‌ها، بیمه‌ها، سفر و خرده‌فردوشی حضور دارند که در بورس ایران به چشم نمی‌خورد. هدف‌گذاری مقامات بورس یونان به سوی سرمایه‌های خارجی است. ظاهرا به این نتیجه رسیده‌اند که بورسی که بیش از ۱۳۰سال از شروع فعالیت‌اش می‌گذرد، تمام پتانسیل‌های داخلی را کشف کرده است. نسبت «پی‌بر‌ئی» این بورس حدود ۱۶ است. این در حالی است سود نقدی در این بازار همانند سایر بازارهای اروپایی بالا نیست.
اساس بازده انتظاری، سودآوری (کسب بازده سرمایه‌گذاری) در این بازار براساس بازده سرمایه (Gain) است.
ریسک سیستماتیک به ویژه از ناحیه تصمیم‌های دولت در حد صفر است و رفتار بازار سرمایه در کانون تصمیم‌های اقتصادی دولت قرار دارد. در این بازار، دولت برای جلب اعتماد سهامداران و سرمایه‌گذاران به ویژه سرمایه‌گذاران خارجی استحصال مالیات را در سطح ۳۵درصد از سود شرکت‌ها خلاصه کرده است و سرمایه‌گذاران تمام سود خود را به صورت «معاف از مالیات» اخذ می‌کنند.
سرمایه‌گذاران خارجی هیچ محدودیتی جهت سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار ندارند. به هر اندازه و هر زمان که مایل باشند، می‌توانند سرمایه‌گذاری کنند. اصل و فرع سرمایه را از کشور خارج می‌کنند. حدود 60درصد از ارزش جاری بورس از آن سرمایه‌گذاران خارجی است. بنابراین از محدودیت 10درصدی که سرمایه‌گذاری خارجی برای سرمایه‌گذاری در بورس تهران دارند، خبری نیست.
آنها اگرچه از بسیاری از مقررات بازار سهام خود را در جلسات هفتگی با مقررات کمیته اروپایی قانون‌گذاران اوراق بهادار (CESR) منطبق می‌کنند، اما به نظر می‌رسد که الگوی توسعه بورس یونان همچنان بازار سهام ایالات متحده است. وقتی از یک مقام ارشد بورس یونان می‌پرسم که چه الگویی برای تجدید ساختار بازارتان دارید، می‌گوید: «تا به حال از بورس نیویورک بازدید کرده‌ای؟»
از سوی دیگر، حساسیت روانی نسبت به شاخص‌ها در بورس یونان (بورسی که محدودیت دامنه نوسان ندارد، قیمت‌ها توافقی است. حجم مبنا (پدیده‌ ایرانی) ندارد!) بالا است.
تنوع صنایع و تنوع ابزار و محصولات عامل موثری در طراحی شاخص‌ها است. شاخص‌های اصلی نظیر شاخص قیمت سهام مرکب (Athex)، شاخص FTSE/Athex-۲۰، شاخص FTSE/Athex Mid ۴۰، شاخص FTSE/Athex Small Cap۸۰، شاخص بین‌المللی FTSE/Athexmed-، FTSE/Athex-۱۴۰، FTSE/Athex-۱۰۰، شاخص بازده کل مرکب Athex، شاخص شرکت‌های پرنوسان Athex، شاخص Eurobank Mid Cap Private Sector ۵۰، شاخص‌های FTSE/Athex مربوط به صنایع مختلف (بانک، بیمه، خدمات مالی، کالاهای صنعتی- خدمات، مواد غذایی و آشامیدنی، منابع پایه، ساخت‌وساز مواد، نفت و گاز، شیمیایی، رسانه‌، سفر، فن‌آوری، ارتباطات راه دور، صنایع همگانی، مراقبت بهداشتی) یکی از نکات قابل تامل حضور بزرگ‌ترین بانک دولتی یونان (National Bank of Greece) در بورس به عنوان برترین شرکت از لحاظ ارزش بازار است. قیمت‌سهم این بانک ۹۰یورو است. همین مساله باعث شده است که دولت نسبت به تغییرات ارزش سهام در حوزه بانکداری توجه زیادی کند. محدوده برای ساختار یکپارچه یونان و تهدیدات مقامات بورس یونان برای یک بازار سهام با استانداردهای بالای اروپا باعث جلب نظر سرمایه‌داران کشورهای عربی شمال قاره آفریقا شده است.
همچنین توسعه ادبیات مالی در محافل کارشناسی مالی نقش بسزایی در مدیریت و راهبری بازار داشته است و اما مصاحبه پایانی:
در سفر کارشناسان بورس تهران به یونان، دکتر ابوالفضل شهرآبادی مدیر تالار منطقه‌ای قزوین نقش بسزایی در تشریح وضعیت تاریخچه تاسیس، تحولات و تطورات قانونی، شاخص‌ها و آمارها بورس تهران برای مقامات و کارشناسان بورس یونان داشت. وی همچنین در طول سفر برای هیات ایرانی ابعاد مختلف بورس یونان را تحلیل می‌کرد.
پایان‌بندی گزارش سفر به بورس یونان به مصاحبه مدیر تالار بورس قزوین اختصاص دارد.
شهرآبادی می‌گوید:‌ اولین نکته‌ای که در این گونه سفرهای آموزشی- تحلیلی جلب توجه می‌کند، روزآمدی ساختارها و ارتباط لحظه‌ای بورس‌ها با یکدیگر است. همسانی ساختار بورس‌ها با یکدیگر باعث شده است که بورس‌ها از فرصت‌های تجاری یکدیگر استفاده کنند.
دکتر شهرآبادی ادامه می‌دهد که ساختارهای همسان بورس‌ها باعث شده است که بازارها از ابزارهای مالی یکسان و همسان همچنین قوانین و مقررات مشابهی برخوردار باشند و سرمایه‌گذاران بتوانند بدون محدودیت‌های مالی بر اساس مزیت‌ها در بورس‌های یکدیگر فعالیت کنند.
وی سپس این گونه نتیجه می‌گیرد که همسانی ساختار، مقررات و ابزارهای مالی از جمله موارد مهمی است که بازار سهام ما فاقد آن است. همین مساله باعث بروز محدودیت در توسعه بورس تهران شده است.
وی آنگاه می‌افزاید: ما تنوع ابزار مالی نداریم. معامله‌گران با گزینه‌های انتخابی متنوعی روبه‌رو نیستند، ریسک سهام عادی بالا است. پوشش ریسک نوسان نداریم.
مقررات و دستورالعمل یکسان با بورس‌های منطقه نداریم. در نتیجه میزان سرمایه‌گذاری خارجی در بازار سهام اندک است. بازار عمق ندارد و نسبت نقدینگی درون بازار نسبت به کل حجم نقدینگی پایین است. شفافیت مالی پایین است.
شهرآبادی در ادامه تحلیل مقایسه‌ای وضعیت بورس یونان با بورس تهران می‌گوید: وضعیت دو بورس از نظر ابعاد توسعه‌یافتگی با یکدیگر قابل مقایسه نیست. آنها در بازار خود محصولات و ابزارهای متعددی دارند. سال‌ها است که ابزار مشتقه وارد چرخه معاملات شده است. اما در بورس تهران این ابزار هنوز به کار گرفته نشده‌اند و نهادینه کردن آن حتی برای مدیران مالی درمیان مدت میسر نیست.
وی در یک کلام پایان می‌دهد که در بورس یونان چیزی که بسیار مشهود بود، توجه به جزئیات زیاد در مناسبات کار، تحلیل وضعیت جاری و آتی بود، اما از گذشته در بورس تهران توجه به کلیات آن هم گاه بدون ادبیات مکتوب است.
در مجموعه سلسله گزارش‌های سفر به بورس یونان تلاش شد، به طور خلاصه آنچه را که طی یک دوره آموزشی فشرده سه روزه برای 29 نفر از کارشناسان بورس تهران تشریح شد، بیان کنیم.
استمرار تصمیم سازمان بورس جهت همراهی سایر روزنامه‌نگاران فعال در بازار سرمایه نقش بسزایی در همگانی شدن تجربیات سایر کشورها دارد و آقایان سیدرضا حسینی مدیر روابط عمومی و امور بین‌الملل و سایر کارشناسان اداره روابط عمومی، دکتر ابوالفضل شهرآبادی مدیرتالار بورس قزوین به عنوان مدیر برنامه آموزش گروه ایران، آقای کریم کریمی و خانم گلستانه به عنوان مدیر و کارشناس ارشد امور بین‌الملل سازمان بورس تهران نقش بسزایی در برگزاری دوره آموزشی بورس یونان و بازدید از بورس دبی داشتند.