شروین شهریاری
*پرسش از آقای آرش از طریق پست الکترونیک: لطفا تحلیلی از سهام شرکت «پارسان» و ارزش ذاتی سهم و افق آینده آن ارائه کنید.
پاسخ: نفت و گاز پارسیان بزرگ‌ترین هلدینگ پتروشیمی بخش خصوصی در کشور است که در 26 بهمن‌ماه سال گذشته با قیمت 4800 ریال به ازای هر سهم پا به عرصه معاملات بورس گذاشت و از آن زمان تاکنون، بازدهی بیش از 140 درصدی را نصیب خریداران خود کرده است.

موجودیت «پارسان» با انتقال سهام شرکت‌های پتروشیمی از شرکت مادر شکل گرفته است؛ به نحوی که از دو سال قبل مدیریت سرمایه‌گذاری غدیر تصمیم گرفت تا با تاسیس یک هلدینگ جدید به نام نفت و گاز پارسیان، مالکیت کل شرکت‌های سرمایه‌پذیر در صنعت پتروشیمی را در آن متمرکز کند. به این ترتیب این شرکت به مهم‌ترین و سودسازترین زیر‌مجموعه سرمایه‌گذاری غدیر تبدیل شد تا آنجا که بر‌اساس آخرین بودجه اعلامی، ۷۳ درصد سود حاصل از سرمایه‌گذاری‌های غدیر از محل سود تقسیمی نفت و گاز پارسیان تامین می‌شود. «پارسان» در دو سال گذشته در برخی خریدهای مهم سهام از سازمان خصوصی‌سازی (نظیر پالایش نفت تبریز، پتروشیمی شیراز و پالایش نفت شیراز) مشارکت داشته است.
با توجه به ماهیت فعالیت شرکت (که بر سرمایه‌گذاری مبتنی است) بهترین روش برای ارزیابی سهام «پارسان» محاسبه خالص ارزش دارایی‌ها (NAV) است. جدول زیر محاسبه مزبور را ارائه کرده است.
در‌خصوص ارقام جدول و آخرین وضعیت شرکت باید به چند نکته توجه داشت:
1- ارزش بازار سرمایه‌گذاری‌های بورسی از آخرین صورت وضعیت پرتفولیوی مورخ 30 آذر 91 با احتساب 15 درصد رشد استخراج شده است. رقم 15 درصدی مزبور با توجه به محاسبه میانگین رشد قیمت سهام زیرمجموعه در هفته گذشته لحاظ شده است.
۲- رقم حقوق صاحبان سهام در جدول مورد بحث از صورت‌های مالی نه ماهه مورخ ۳۱ شهریور ۹۱ با احتساب پوشش کامل سود سال مالی جاری (۱۸۶۶ ریال به ازای هر سهم) به دست آمده است.
تحقق این سود عمدتا به مدد تقسیم سود سهام پتروشیمی پردیس در مجمع پیش رو (برای سال مالی منتهی به 30 آذر 91) ممکن
خواهد شد.
باید توجه داشت پتروشیمی پردیس هنوز اقدام به برگزاری مجمع و تقسیم سود نکرده است و افت طبیعی قیمت آن پس از مجمع سالیانه می‌تواند در افت افزایش ارزش سرمایه‌گذاری‌های بورسی و به تبع آن خالص ارزش دارایی‌ها تا اندازه‌ای (حدود 5 درصد NAV مورد محاسبه) موثر باشد.
۳- سبد سهام خارج بورسی نفت و گاز پارسیان بهای تمام‌شده‌ای معادل ۱۶۶ میلیارد تومان دارد که بخش عمده آن (۱۰۰ میلیارد تومان) به سهام پتروشیمی خراسان اختصاص دارد.
در این بخش صرفا به ارزش‌گذاری سهام پتروشیمی خراسان با P/E=5 بر اساس آخرین پیش‌بینی سود اکتفا شده و ارزش سایر سرمایه‌گذاری‌های خارج بورسی با عنایت به اندازه کوچک آنها و رعایت اصل احتیاط معادل بهای تمام شده در نظر گرفته شده است.
۴- همان طور که در جدول مشاهده می‌شود ارزش ذاتی هر سهم نفت و گاز پارسیان بر اساس محاسبات فوق برابر ۱۵۱۶۰ ریال به دست می‌آید. باید توجه داشت در حال حاضر سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری در بورس تهران به طور میانگین در محدوده ۷۵ درصد خالص ارزش دارایی‌های خود (بدون در نظر گرفتن ارزش مدیریتی برای بلوک‌های سهام شرکت‌های سرمایه پذیر) معامله می‌شوند و این نسبت در مورد پارسان نیز در همین محدوده (۷۸ درصد) است که نشان‌دهنده هماهنگی قیمت با ارزش ذاتی سهام در مقایسه با سایر سهام هم گروه است.
البته در این برآورد هیچ گونه مازاد ارزش برای بلوک‌های مدیریتی در شرکت‌های سرمایه‌پذیر در نظر گرفته نشده است که این رویه با روش محاسبه NAV در ارزیابی سایر شرکت‌های سرمایه‌گذاری در بورس همخوانی دارد.
۵- یادآور می‌شود شرکت پیش‌بینی درآمد هر سهم برای سال مالی منتهی به ۳۰ آذر ۹۱ را مبلغ ۱۸۶۶ریال اعلام کرده است که این سود با توجه به تقسیم سود ۱۰۰۰ تومانی «شپدیس» در مجمع قابل تحقق است.
بر‌اساس صورت‌های مالی شرکت مادر(غدیر)، نفت و گاز پارسیان در مجمع خود در فصل زمستان مبلغ 1770 ریال به ازای هر سهم را بین سهامداران تقسیم خواهد کرد.
برای سال مالی آینده نیز پیش‌بینی درآمد هر سهم معادل ۲۰۹۹ ریال به ازای هر سهم است که نیمی از آن از محل سود تقسیمی پتروشیمی پردیس تامین می‌شود. باید در نظر داشت شرکت از بابت فروش سرمایه‌گذاری‌ها در سال مالی منتهی به ۳۰ اذر ۹۲ هیچ درآمدی شناسایی نکرده، حال آنکه در سال مالی قبل حداقل ۱۵ تومان به ازای هر سهم درآمد فروش سرمایه‌گذاری داشته است.
از سوی دیگر، با عنایت به محاسبه ارائه شده در همین روزنامه در تاریخ 27 آبان 91 انتظار می‌رود که سود هر سهم پتروشیمی پردیس در سال مالی منتهی به 30 آذر 91 از 1000 تومان کنونی به حداقل 1200 تومان افزایش یابد.
در صورتی که سود تقسیمی «شپدیس» به همین میزان (۲۰ درصد) افزایش یابد، تاثیر این مساله بر سودآوری «پارسان» ۱۹۱ میلیارد تومان خواهد بود که به معنای پتانسیل تعدیل سود ۳۱۸ ریالی است. به این ترتیب می‌توان انتظار داشت پیش‌بینی سود ۲۰۹۹ ریالی کنونی «پارسان» برای سال مالی منتهی به ۳۰ آذر ۹۱ به محدوده ۲۴۱۰ ریال به ازای هر سهم افزایش یابد.
بنابراین، پس از تقسیم سود آتی، نسبت P/E بر اساس این پیش‌بینی معادل 2/4 واحد به دست می‌آید که یک ارزش‌گذاری منطقی برای سهام نفت و گاز پارسیان از منظر سودآوری به شمار می‌رود.
Shahriary_sh@yahoo.com