پرسش و پاسخ

اختلاف P/E سیمانی‌ها

شروین شهریاری*
*پرسش از آقای کاظم ایشانی: در مورد شرکت‌های سیمان مشاهده می‌شود که P/E این سهام تناسبی با یکدیگر ندارد. به عنوان مثال سهام سیمان دورود با P/E=۵ معامله می‌شود، اما سهام سیمان شاهرود P/E حدود ۹ دارد. توجیه این اختلاف قابل توجه P/E در شرکت‌های یک صنعت چیست؟

شروین شهریاری*

*پرسش از آقای کاظم ایشانی: در مورد شرکت‌های سیمان مشاهده می‌شود که P/E این سهام تناسبی با یکدیگر ندارد. به عنوان مثال سهام سیمان دورود با P/E=۵ معامله می‌شود، اما سهام سیمان شاهرود P/E حدود ۹ دارد. توجیه این اختلاف قابل توجه P/E در شرکت‌های یک صنعت چیست؟ نسبت P/E معرف انتظارات سرمایه‌گذاران از سودآوری آتی شرکت‌ها است. بنابراین تفسیر اختلاف این نسبت در بین سهام مختلف باید از منظر تحلیل وضعیت آینده شرکت‌ها صورت پذیرد.

بررسی نمونه مطرح شده توسط خواننده محترم، مفهوم این مساله را بهتر آشکار می‌سازد. سیمان شاهرود در حال حاضر ظرفیت واقعی تولید حدود ۸۰۰ هزار تنی کلینکر را در اختیار دارد که این ظرفیت در مورد سیمان دورود حدود یک میلیون تن است. «سرود» در نیمه‌دوم سال جاری بهره‌برداری از یک طرح توسعه تولید یک میلیون تن کلینکر با برآورد سرمایه‌گذاری ۱۲۹ میلیارد تومان را در دست اجرا دارد. بودجه سال ۸۷ شرکت با فرض بهره‌برداری از این طرح در نیمه دوم سال با ۷۵‌درصد از ظرفیت اسمی ‌ارائه شده است که بر این مبنا تولید کلینکر کارخانه به حدود ۱۵/۱ میلیون تن در سال ۸۷ خواهد رسید. این در حالی است که در صورت استفاده کامل از ظرفیت طرح در سال آینده، تولید کلینکر با حدود ۵۰‌درصد افزایش به ۷۵/۱ میلیون تن خواهد رسید که با توجه به ثابت بودن برخی اقلام هزینه‌ای، می‌تواند سودآوری «سرود» در سال ۸۸ را به صورت تقریبی با رشدی معادل میزان افزایش تولید شرکت مواجه کند. این پتانسیل افزایش سودآوری آتی، در حال حاضر در رشد نسبت P/E سهام شرکت نسبت به متوسط صنعت منعکس شده است. این در حالی است که سیمان دورود در حال حاضر برنامه‌ای جهت توسعه ظرفیت در آینده نزدیک را در دست اجرا ندارد. بنابراین، رشد سودآوری این شرکت تنها به تغییرات قیمت فروش وابسته خواهد بود که این مساله انتظارات از رشد سودآوری شرکت را کاهش داده است.

البته درخصوص سهام سیمان شاهرود باید علاوه بر موارد مطرح شده حمایت سهامداران بومی‌شهرستان شاهرود از «سرود» را نیز مد نظر داشت که به صورت سنتی همواره وضعیت نقدشوندگی و قیمت سهام این شرکت را از سایر شرکت‌های سیمانی متمایز کرده است.

*پرسش از طریق تلفن: علت روند نزولی سهام نفت بهران را چگونه ارزیابی می‌کنید؟

فعالیت شرکت نفت بهران در حوزه تولید انواع روغن موتور، روغن صنعتی، ضدیخ و ... است. یکی از مواد اولیه مصرفی در این شرکت «لوبکات» نام دارد که روند قیمت آن با بهای جهانی نفت مرتبط بوده؛ به طوری که افزایش قیمت نفت باعث رشد قیمت این ماده اولیه و متعاقب آن رشد بهای تمام شده تولیدات در نفت بهران می‌شود. بنابراین از منظر کلی، افزایش قیمت جهانی نفت را نمی‌توان به سود «شبهرن» ارزیابی کرد.

درخصوص وضعیت شرکت نیز در حال حاضر ابهاماتی در مورد تحقق پیش بینی درآمد سه هزار و ۴۴۴ ریالی هر سهم در سال ۸۷ وجود دارد که در گزارش حسابرس به آن اشاره شده است: نخست اینکه با توجه به تولید روغن موتور با برند اختصاصی توسط رقبا (به ویژه تولیدکنندگان خودرو)؛ تحقق حجم فروش پیش‌بینی شده این محصولات توسط بهران محتمل به نظر نمی‌رسد. همچنین بهره‌برداری از طرح‌های جدید شرکت موجب افزایش مصرف «لوبکات» نسبت به سال قبل خواهد شد که مستلزم تامین کل نیاز بهران از طرف شرکت ملی پخش فرآورده‌های نفتی است. (۳۸‌درصد از کل بهای تمام شده کالای فروش رفته در پیش‌بینی سال ۸۷ به خرید و مصرف لوبکات اختصاص دارد.)

نرخ خرید هر لیتر لوبکات حدودا مبلغ دو هزار و ۶۰۰‌ریال برآورد شده است. با توجه به متوسط نرخ خرید این ماده در نیمه دوم سال ۱۳۸۶ (حدود ۴۰۰۰ریال) و اعلام نرخ سه هزار ۹۷۱ ریال برای دو ماهه فروردین و اردیبهشت و نیز نرخ چهار هزار و ۶۷۶ ریال برای دو ماه خرداد و تیر سال ۱۳۸۷از طرف فروشنده، برآورد مزبور منطقی به نظر نمی‌رسد. با توجه به این موارد، حصول اطمینان از دسترسی شرکت به مواد اولیه مورد نیاز با نرخ‌های برآورد شده، جهت تولید محصولات در حجم پیش‌بینی شده در بودجه سال ۱۳۸۷، برای حسابرس مقدور نشده است.

[e-mail]