شروین شهریاری
*پرسش از یکی از خوانندگان محترم: سودآوری فولاد صبانور در سال ۹۱ تا چه میزان قابل افزایش است؟
پاسخ: «تامین مواد اولیه فولاد صبانور» از واحدهای زیرمجموعه هلدینگ توسعه معادن و فلزات است که پس از اجرای یک افزایش سرمایه 200 درصدی و ثبت سرمایه 24 میلیارد تومانی با عرضه 10 درصدی سهام اخیرا پا به عرصه بازار اول فرابورس گذاشته است.

این شرکت یکی از تولیدکنندگان نسبتا کوچک سنگ‌آهن دانه‌بندی شده در کشور می‌باشد که با اجرای برخی طرح‌های توسعه‌ای ظرفیت تولید خود را از حدود ۸۰۰ هزار تن در سال به محدوده ۴/۱ میلیون تن در حال حاضر افزایش داده است. یکی از مزیت‌های عمده شرکت عبارت است از دارا بودن پروانه بهره‌برداری از معادن خود برای مدت ۲۰ سال (۱۳۸۰ لغایت ۱۴۰۰) است. مالکیت پروانه ریسک وضع هزینه‌های اضافی از سوی دولت (نظیر بهره مالکانه) را در مورد این شرکت منتفی می‌سازد؛ حال آنکه ریسک مورد اشاره همواره در مورد شرکت‌های همگروه نظیر چادرملو و گل‌گهر وجود دارد. ذخایر قطعی معادن صبانور در حدود ۵۸ میلیون تن است که با توجه به عیار آنها استخراج حداقل ۳۰ میلیون تن سنگ‌آهن دانه‌بندی را برای شرکت در طول زمان بهره‌برداری میسر می‌سازد. به این ترتیب با توجه به سال‌های سپری شده از عمر معادن و نیز با بهره‌گیری از حداکثر توان تولید (۵/۱ میلیون تن در سال) ذخایر فعلی کفاف حداقل ۱۵ سال تولید آتی شرکت را خواهد داد. (با فرض عدم کشف ذخایر احتمالی جدید). با این مقدمه به منظور تخمین سودآوری «کنور» به سراغ جدول شماره یک و بررسی قیمت‌های فروش می‌رویم.

همانطور که ارقام جدول شماره یک نشان می‌دهند 200 هزار تن از فروش شرکت بابت تعهد تامین مواد اولیه به یکی از شرکت‌های استان همدان (فولاد زاگرس) با قیمت نازل 40 هزار تومان در هر تن فروخته می‌شود. مابقی محصولات شرکت به بندر امام خمینی منتقل و عمدتا به کشور چین صادر می‌شود. برآوردهای فعلی حاکی از قیمت 90 تا 95 دلاری سنگ دانه‌بندی به صورت فوب خلیج فارس است. در برآورد تحلیلی قیمت فروش محصول صادراتی با رعایت جانب احتیاط 90 دلار و نرخ تبدیل دلار 17000 ریال در سال 91 (به طور میانگین) منظور شده است. شایان ذکر است، شرکت فروش محصول خود را با قیمت حدود 95 دلار و نرخ تبدیل دلار 1226 تومانی دیده است، حال آنکه در جلسه معارفه، اتکا بر نرخ تبدیل دلار آزاد در صادرات به صورت تلویحی تائید شد. در جدول شماره دو جزئیات هزینه تمام شده «کنور» در سال جاری را مشاهده می‌کنید. (ارقام به میلیارد ریال)

در برآورد تحلیلی، هزینه بهای تمام شده در بخش مواد، دستمزد و سربار با توجه به واقع بینی بودجه معادل ارقام آن لحاظ شده اند. اما در بخش هزینه حمل با توجه به افزایش ۱۶ درصدی تناژ حمل سنگ‌آهن صادراتی در سال ۹۰ نسبت به سال ۹۱ هزینه‌ها با لحاظ کردن این نرخ رشد و نیز افزایش ۲۰ درصدی هزینه حمل نسبت به سال گذشته لحاظ شده است، تا احتیاط در برآوردها ناشی از اجرای احتمالی فاز دوم هدفمندی در نظر گرفته شود. به این ترتیب جدول شماره سه برآورد سود وزیان فولاد صبانور را نشان می‌دهد. (ارقام به میلیارد ریال)

در خصوص ارقام جدول سه و آخرین وضعیت شرکت باید به چند نکته توجه داشت:
۱- مزیت عمده شرکت به نوع محصول و صادراتی بودن آن باز می‌گردد. سنگ دانه‌بندی عمدتا در روش تولید فولاد کوره بلند (نظیر ذوب‌آهن) مصرف دارد، حال آنکه شرکت‌های بزرگ ایرانی (نظیر مبارکه و خوزستان) بیشتر با روش احیای مستقیم به تولید فولاد می‌پردازند و بنابراین نیازمند گندله (که از کنسانتره تحصیل می‌شود) هستند. به‌این ترتیب کشور در محصول دانه‌بندی دارای مازاد تولید است و به همین دلیل امکان صادرات برای صبانور با سهولت بیشتری نسبت به کنسانتره سازان فراهم است. دلیل معافیت سنگ دانه‌بندی از عوارض صادرات نیز عمدتا به همین کمبود تقاضای داخلی باز می‌گردد که به رغم شایعات اخیر در مورد وضع عوارض صادرات سنگ‌آهن، این معافیت برای صبا نور و محصول دانه‌بندی آن کماکان پابرجا است.
2- شرکت دو طرح توسعه به منظور تولید کنسانتره از محل سنگ دانه‌بندی تولیدی را در دست اجرا دارد که این طرح‌ها مجموعا به ظرفیت 6/1 میلیون تن در سال آینده به بهره‌برداری می‌رسند. با عنایت به مزیت قیمتی کنسانتره نسبت به سنگ دانه‌بندی این طرح می‌تواند موجب افزایش حاشیه سود شرکت شود، مشروط بر آنکه عوارض صادرات کنسانتره سنگ‌آهن از 50 درصد کنونی به میزان قابل توجهی تعدیل شود.
۳- صبانور یک سرمایه‌گذاری ۶/۳ میلیارد تومانی بابت مشارکت ۶۸ درصدی در مالکیت ذوب‌آهن غرب کشور دارد. این طرح ۷۰ هزار تنی چدن از قرار معلوم با تاخیرهای مکرر در بهره‌برداری مواجه شده و بنا بر اظهارات در جلسه معارفه حتی تغییر موضوع طرح در دست بررسی است. صبانور همچنین بر اساس آخرین صورت‌های مالی حسابرسی شده ۱۷/۷ میلیارد تومان مطالبات از شرکت مزبور دارد که عمدتا وجوه پرداختی به آن بوده است. هر چند حسابرس احتمال لزوم اخذ ذخیره برای سرمایه‌گذاری و مطالبات از ذوب‌آهن غرب (جمعا به مبلغ ۲۱۳ میلیارد ریال معادل ۸۸۸ ریال به ازای هر سهم) را مورد توجه قرار داده است، اما به نظر می‌رسد به دو دلیل اخذ ذخیره از این بابت ضروری نیست؛ نخست اینکه شرکت ذوب‌آهن غرب در سال گذشته ۵ درصد از مالکیت فولاد ارفع را به ارزش حدود ۱۷۶ میلیارد ریال را به صورت اقساطی خریداری کرده که عمده منابع این خرید سهام از شرکت مادر (صبانور) تامین شده است. با توجه به سودآور بودن طرح مزبور وامکان انتقال سهام ارفع به شرکت مادر نگرانی از بابت مطالبات می‌تواند کاهش یابد. از سوی دیگر، ذوب‌آهن غرب مالک حدود ۶ میلیون سهم صبانور به قیمت هر سهم ۱۰۰۰ ریال بوده که آن را در عرضه اولیه در فرابورس به قیمت ۱۵۰۰۰ ریال به فروش رسانده است. به این ترتیب سود خالصی بیش از ۸۲ میلیارد ریال برای ذوب‌آهن غرب ایجاد شده که با توجه به سرمایه ۵۳ میلیارد ریالی آن قابل توجه بوده و این شرکت سرمایه‌پذیر را در کوتاه‌مدت در موقعیت بهتری قرار می‌دهد.
4- در برآورد تحلیلی هزینه‌های عمومی، عملیاتی، مالیات و درآمد سرمایه‌گذاری معادل بودجه در نظر گرفته شده اند که از احتیاط لازم برخوردار هستند. البته با توجه به رشد ورودی نقدینگی به شرکت، درآمد متفرقه که از سود سپرده‌های بانکی تامین می‌شود به میزان مختصری تعدیل شده است. با در نظر گرفتن P/E=5 برای پیش بینی سود تحلیلی، ماندگاری قیمت سهم در سطوح بالاتر از 20000 ریال محتمل خواهد بود. البته باید توجه داشت به علت کوچک بودن سرمایه شرکت، حساسیت متغیرها بر سود و زیان «کنور» بالا است. به عنوان نمونه هر ده دلار افزایش قیمت فروش سنگ‌آهن صادراتی 780 ریال بر سود خالص هر سهم موثر است. همچنین کاهش 100 تومانی میانگین دلار نسبت به قیمت 17000 ریالی مفروض می‌تواند سود محاسبه شده را از 4186 ریال به 3774 ریال کاهش دهد.
بدین ترتیب ریسک بالای نوسانات درآمد سهم نکته‌ای است که باید مورد توجه سهامداران «کنور» قرار گیرد.
Shahriary_sh@yahoo.com