حسین صبوری کارخانه
پژوهشگر اقتصادی

بالاخره شاهد تحرکاتی مثبت در بدنه فکری و اقتصادی کشور هستیم که یکی از این تحرکات و اتفاقات مثبت، تاکید بر نقش توسعه بازارهای مالی و به‌ویژه بازار بدهی بر افزایش رشد و توسعه اقتصادی کشور است. شنیده‌های رسانه‌ای اخیر درخصوص بودجه سال 96 کل کشور نیز حکایت از سهم قابل توجه ابزارهای بدهی در تامین مالی بودجه سال آینده کشور دارد. هدف نوشتار حاضر، بررسی درستی یا نادرستی نقش توسعه مالی بر رشد و توسعه اقتصادی نیست بلکه هدف اصلی، نگاهی مقایسه‌ای به شرایط کنونی بازار مالی و بدهی کشور با بازارهای مالی در جهان و برخی پیش شرط‌ها و باید و نبایدهای توسعه این بازار است. هرچند درخصوص آثار توسعه بازارهای مالی بر رشد و توسعه اقتصادی مطالعات و بحث و جدل‌های بسیار زیادی بین اقتصاددانان معاصر شکل گرفته که البته بخش عمده‌ای از این مطالعات نیز اثرات مثبت و نقش محوری توسعه مالی بر رشد اقتصادی و رفع نابرابری‌های اقتصادی را تایید می‌کنند.

بازارهای مالی به‌طور کلی به دو بازار پول و سرمایه تقسیم‌بندی می‌شوند که دو بازار بدهی و بازار پول از بازارهای زیرمجموعه بازار سرمایه به‌شمار می‌آیند. در این بازارها اوراق بهاداری همچون سهام، اوراق مشارکت، اوراق بهادار با پشتوانه دارایی، اوراق مشتقه و... معامله می‌شود که برخی از این اوراق در بازار پول و برخی دیگر در بازار سرمایه قیمت‌گذاری و معامله می‌شوند. بخش مالی در هر کشوری 3 رکن اصلی دارد که شامل نهادهای مالی، ابزارهای مالی و بازارهای مالی است. همچنین یک سیستم مالی خوب 5 نقش اساسی را در هر اقتصادی بازی می‌کند:

1) تولید اطلاعات لازم درخصوص امکان‌پذیری یا عدم امکان‌پذیری سرمایه‌گذاری‌ها و تخصیص سرمایه به حوزه‌های پربازده

2) جمع‌آوری و ادغام پس اندازها

3) تخصیص بهینه منابع مالی و نظارت بر فرآیند سرمایه‌گذاری

4) متنوع‌سازی ابزارها و مدیریت ریسک

5) تسهیل مبادله کالاها و خدمات

به‌طور کلی هر زمان که این 3 رکن اصلی زمینه‌ساز کاهش هزینه‌های مبادلات، اطلاعات و اجرای قراردادها شوند، گفته می‌شود آن سیستم مالی سیستمی موفق و کاراست. در عین حال از شاخص‌های مختلفی برای شناخت وضعیت توسعه مالی در هر کشوری استفاده می‌شود که البته یکی از مهم‌ترین این مجموعه شاخص‌ها، در گزارشی سالانه با همین عنوان از سوی صندوق بین‌المللی پول منتشر می‌شود که 3 رکن اصلی بخش مالی در کشورها را بر اساس 4 مولفه مهم سهولت دسترسی، عمق، کارآیی و اثربخشی مورد ارزیابی و مقایسه قرار می‌دهد که نتایج این ارزیابی درخصوص اقتصاد ایران نشان از ضعف شدید بخش مالی کشور دارد، به‌طوری که رتبه ایران در اکثر این شاخص‌ها بالاتر از 100 است و رتبه‌های مناسب نیز بیشتر متعلق به کشورهای توسعه یافته است.

اکنون بد نیست نگاهی آماری به شرایط بازارهای مالی در جهان و شرایط بازار مالی در ایران داشته باشیم. طبق آخرین برآوردهای دویچه بانک، حجم کل بازار مالی جهان حدود 300 هزار میلیارد دلار است که 220 هزار میلیارد دلار آن متعلق به بازار سرمایه و 80 هزار میلیارد دلار آن متعلق به بازار پول است. بر این اساس حدود 75 درصد بازار مالی جهان را بازار سرمایه و 25 درصد مابقی را بازار پول تشکیل می‌دهد. از کل بازار بدهی، 60 هزار میلیارد دلار آن اوراق سهام، 60 هزار میلیارد دلار انواع اوراق بدهی نهادهای مالی، 60 هزار میلیارد دلار انواع اوراق بدهی دولتی و عمومی، 30 هزار میلیارد دلار اوراق بدهی شرکت‌های غیر مالی و 10 هزار میلیارد دلار آن سایر موارد است. در بازار پول نیز از کل 80 هزار میلیارد دلار، 60 هزار میلیارد دلار آن در قالب تسهیلات پرداخت شده توسط بانک‌ها و 20 هزار میلیارد دلار باقیمانده، تسهیلات پرداخت شده توسط بانک‌ها (عمدتا بانکداری سایه) در قالب اوراق بهادار مختلف است.

همان‌طور که ملاحظه می‌شود نسبت حجم بازارهای مالی در جهان به GDP جهان در حدود 300 درصد است. این نسبت در آمریکا حدود 450درصد، در ژاپن 340 درصد و در ناحیه یورو در حدود 350 درصد است. نکته قابل توجه در این بین سهم کمتر از 30 درصدی بازار سهام و سهم بیشتر از 60 درصدی بازار بدهی از کل بازار سرمایه در جهان است. حجم بازار بدهی در آمریکا(حجم 60 هزار میلیارد دلاری) 2برابر بازار سهام این کشور (حجم 30 هزار میلیارد دلاری) است. نکته مهم‌تر اینکه در بازار بدهی در جهان، سهم دولت و نهادهای عمومی کمتر از 30 درصد است. در آمریکا نیز از حجم 60 هزار میلیارد دلاری بازار بدهی این کشور، 18 هزار میلیارد دلار آن مربوط به اوراق بدهی بخش دولتی و عمومی است. اما در ایران در حال حاضر حجم کل بازار سرمایه کمتر از 370 هزار میلیارد تومان است و حجم معاملات سالانه در این بازار به زحمت به 50 هزار میلیارد تومان در سال می‌رسد که سهم اوراق بدهی 300 میلیارد تومان و سهم صندوق‌های قابل معامله کمتر از 600 میلیارد تومان است و مابقی نیز مربوط به سهام و اوراق تبعی سهام است.

همان‌طور که اشاره شد، بازارهای مالی به‌طور کلی به دو بازار سرمایه و بازار پول طبقه‌بندی می‌شوند و بازار سرمایه در جهان حدود 75 درصد حجم بازار مالی را از آن خود کرده است. اما می‌توان با محاسبه‌ای ساده به چند و چون وضعیت بازار مالی در کشور پی برد. ابتدا با بازار سرمایه شروع می‌کنیم؛ در حال‌حاضر بر اساس آخرین داده‌های منتشر شده توسط سازمان بورس و اوراق بهادار تهران، ارزش کل بازار سرمایه کشور نسبت به تولید ناخالص داخلی کمتر از 35 درصد است و سهم بازار بدهی در این بین آنقدر ناچیز است که به راحتی قابل چشم‌پوشی است. از طرف دیگر، بر اساس آخرین آمارهای منتشر شده توسط بانک مرکزی، مانده کل سپرده‌های بانکی معادل 1050 هزار میلیارد تومان است و این یعنی نسبت بازار پول به تولید ناخالص داخلی حدود 100 درصد است و اگر حجم سپرده‌ها را با حجم بازار سرمایه جمع کنیم به عدد 1420 هزار میلیارد تومان می‌رسیم که نسبت آن به تولید ناخالص داخلی در حدود 130 درصد به‌دست می‌آید که 74 درصد آن متعلق به با زار پول است.

از طرف دیگر در سال 94 در حدود 540 هزار میلیارد تومان تامین مالی در کشور صورت گرفته که 100 هزار میلیارد تومان آن از طریق بازار سرمایه بوده و بیش از 81 درصد آن توسط سیستم بانکی کشور تامین مالی شده است و این دو آمار به خوبی نشان از بانک محور بودن اقتصاد کشور و لزوم خروج از این وضعیت و حرکت به سمت بازار محور کردن آن دارد. همان‌طور که اشاره شد، نگاهی به وضعیت 3 رکن اساسی بازارهای مالی و بررسی وضعیت بازار مالی کشور از این 3 منظر نشان می‌دهد که وجود نهادهای مالی متنوع و کارا در کنار ابزارهای متنوع مالی و بازارهای مالی مناسب و شفاف مهم‌ترین الزامات توسعه مالی و اثربخشی آن در اقتصاد کشور می‌باشد که متأسفانه وضعیت کنونی کشور از هر 3 منظر چندان مناسب نیست.

مهم‌ترین نهاد مالی در اقتصاد کشور، بانک‌ها می‌باشند که چرخه معیوب منابع و مصارف و... آنها را هم اکنون با شرایطی بسیار خطرناک مواجه کرده است. از طرف دیگر هنوز ابزارهای متنوعی را شاهد نیستیم و بیشتر شاهد بازی با اسامی برخی اوراق بدهی جهت توجیه برخی مشکلات و مسائل فقهی در کشور هستیم. بر این اساس لازم است دولت محترم به‌جای تأکید بیش از حد بر انتشار اوراق بدهی (آن هم به جهت تامین منابع مالی مورد نیاز دولت) برای توسعه این بازار، تاکید خود را بر مسائل و مشکلات 3 رکن مزبور و تقویت هر یک از این ارکان متمرکز کند. از طرف دیگر، همان‌طور که اشاره شد، در حالی که سهم بازار بدهی از بازار سرمایه کشور هم‌اکنون آنقدر ناچیز است که قابل چشم‌پوشی است، سهم بخش خصوصی نیز از همین بازار بسیار کوچک بدهی قابل چشم‌پوشی است.

درس مهمی که از تجربیات کشورها در زمینه توسعه مالی می‌توان گرفت، نقش و حضور دولت در این بازار است. همان‌طور که اشاره شد، سهم دولت و نهادهای دولتی در بازارهای بدهی در جهان کمتر از 30 درصد است و مخاطرات ناشی از اثر جانشینی(Crowding-Out) دولت به‌جای بخش خصوصی و به‌دنبال آن کمبود منابع مالی و افزایش هزینه تامین سرمایه برای بخش خصوصی و همچنین، مخاطرات ناشی از تنزل اعتبار دولت و تاثیری که این تنزیل اعتباری می‌تواند بر تامین منابع مالی از بازار بدهی داشته باشد می‌تواند اقتصاد را با بی‌ثباتی‌های عظیم مواجه کند و ده‌ها مساله دیگر، عواملی به‌شمار می‌آیند که دولت را از حضور بی چون چرا در این بازار منع و در مقابل، تشویق به حمایت از ایجاد و تقویت نهادها، ابزارها و بازارهای مالی و ایجاد زیرساخت‌های حقوقی، اقتصادی و فرهنگی می‌کند.