آرتور لویت

مترجم: مصطفی جعفری*

منبع: وال‌استریت ژورنال

متاسفانه در حال حاضر احتمال این که بزرگ‌ترین بحران مالی در سه نسل اخیر به یک اصطلاح معنی‌دار در مقررات بخش مالی نیانجامد، بسیار بالاست. بنابراین شاید بتوان گفت که آخرین فرصت برای نجات اقتصاد در دست سنا است. کریستوفر داد (نماینده دموکرات از کانکتیکات) و رابرت کورکر (نماینده جمهوری‌خواه از تنسی) در حال کار کردن روی یک طرح مهم در این زمینه هستند.

اما هدف این سناتورها نباید تنها به تصویب رساندن یک طرح باشد بلکه باید تلاش کنند تا از طریق این طرح آثار فرساینده سیستمی را که در آن تصور می‌شود موسسات بزرگ نباید ورشکسته شوند، رفع کنند. تورش سیاستی که در پاییز ۲۰۰۸ علیه ورشکستگی وجود داشت هر چند اشتباه اما قابل توجیه بود ولی باید به این حقیقت توجه شود که این شرایط بیش از این قابل تحمل نیست.

پیش از شدت گرفتن بحران مالی قانون‌گذاران، سیاستمداران، بانکداران، موسسات رتبه‌بندی اعتبار و دیگران باور داشتند که ورشکستگی اتفاق نخواهد افتاد. در بازارهای مالی زمانی که مردم ریسک می‌کنند و ورشکستگی را پیش‌بینی نمی‌کنند در واقع ریسک بزرگ‌تری را متقبل شده و در نتیجه ورشکستگی‌ای که نهایتا اتفاق می‌افتد تخریب بیشتری را به جا می‌گذارد.

خوشبختانه هنوز وقت هست تا کاخ سفید و کنگره اصول مربوط به ورشکستگی را دوباره تعریف کنند. شاید این اقدام به‌ اندازه تاسیس یک موسسه حمایت از مصرف‌کننده یا سازمان‌دهی مجدد چشم‌انداز قانون‌گذاری فدرال جذابیت نداشته باشد، اما از بیشترین اهمیت برخوردار است.

کاخ سفید و کنگره از دو راه می‌توانند این کار را انجام دهند. اولین راه این است که سیاست حمایت از موسساتی که برای ورشکسته شدن زیادی بزرگند کنار گذاشته شود. طبق این سیاست موسسات مالی بزرگ نباید ورشکسته شوند؛ زیرا این ورشکستگی می‌تواند بر روی بازار تاثیر بسیار بدی بگذارد. دوم آن که مساله بنگاه‌هایی که زیادی در هم تنیده شده‌اند که بتوان اجازه داد ورشکست شوند نیز بسیار مهم است و باید کاری در مورد این مشکل نیز صورت بگیرد. این مشکل زمانی ایجاد می‌شود که موقعیت یک موسسه مالی در بازار اوراق مشتقه غیرشفاف و قانون‌گذاری نشده تا به این حد پیچیده و پررمز و راز است که ورشکسته کردن آن غیرممکن یا خطرناک به نظر می‌رسد.

اوباما در مورد بنگاه‌هایی که برای ورشکسته شدن زیادی بزرگند از قانون ولکر حمایت می‌کند؛ این قانون از طریق محدود کردن معاملات بانک‌ها و ممانعت از انجام خدمات پوشش ریسک یا راه‌اندازی صندوق‌های سهام خصوصی توسط آن‌ها از بیش از حد بزرگ شدن بانک‌ها جلوگیری می‌کند. اما واقعیت این است که این قانون مانع حمایت دولت از بانک‌های بزرگ نمی‌شود. در واقع، در این حالت فرض می‌شود که این بانک‌ها در عوض این که از ورشکستگی نجات داده می‌شوند نباید در فعالیت‌های خاصی وارد شوند. در واقع قانون ولکر به جای اینکه مشکل بنگاه‌های زیادی بزرگ را رفع کند آن را نهادینه می‌کند.

تنها راه‌حل منطقی برای بنگاه‌هایی که برای ورشکست شدن زیادی بزرگند این است که نهادی تشکیل شود که بتواند ورشکسته شدن هر موسسه مالی بزرگ و کوچکی را امکان‌پذیر کند. خوشحالم که پل ولکر هم از این راه‌حل حمایت کرده است. با توجه به این راه‌حل، حقوق و مسوولیت‌های سهامداران، نگهدارندگان اوراق قرضه، وام دهندگان و مدیران باید دوباره تعریف شود. اگر یک بانک یا موسسه مالی خاص دچار مشکل شود نباید ورشکستگی تنها راه‌حل باشد اما باید یکی از راه‌حل‌ها شمرده شود. این چشم‌انداز به تنهایی ریسک ورشکستگی در بازارهای مالی را دوباره تعریف می‌کند.

مساله بنگاه‌هایی که به شدت در هم تنیده شده‌اند نیز به شدت جدی شده است. بازار قانون‌گذاری نشده برای اوراق مشتقه که با سرعت زیادی نیز رشد می‌کند به این مشکل و متعاقبا به بحران مالی دامن می‌زند.

بازار مالی ویژگی‌های متعددی دارد و این ویژگی‌ها باعث ایجاد یک ریسک سیستمی بالا می‌شوند. در این بازار در مورد حجم معاملات، قیمت‌گذاری و تسویه حساب‌ها هیچ شفافیتی وجود ندارد. این اوراق مشتقه عموما در اتاق‌های تهاتر مرکزی که مبادلات را تضمین و اعتبار آن‌ها را تایید می‌کنند عبور نمی‌کنند. معامله گران عموما تلاش می‌کنند تا از طریق اتکا بر قراردادهای مطمئن از خودشان در مقابل ریسک‌های مربوط به ابزارهای مشتقه حمایت کنند.

اما اکنون حتی برای معامله گران هم دلیلی وجود ندارد تا بیشتر بر دیسیپلین اعتباری تمرکز کنند زیرا ابزار مشتقه نیز از حمایت دادگاه‌های ورشکستگی برخوردار است؛ حمایتی که در موارد دیگر تنها از اوراق بهادار دولتی و مبادلات ارز خارجی به عمل می‌آید. این حمایت‌ها چنان کنار هم چیده شده‌اند که سرمایه‌گذاری‌های دولتی که برای تامین مالی پروژه‌های دولت حیاتی هستند به طور منفی تحت تاثیر احکام دادگاه ورشکستگی قرار نگیرند. اما زمانی که این حمایت‌ها به اوراق مشتقه فرابورس گسترش می‌یابند هزینه‌هایی را به بار می‌آورند که دیگر وام دهندگان باید متحمل شوند؛ همانطور که کسانی که به لمان برادرز قرض داده بودند اکنون ضرر کرده‌اند.

همه این ویژگی‌ها باعث می‌شود که اوراق مشتقه به ایجاد بنگاه‌های به شدت در هم تنیده منجر شوند و تقاضای افکار عمومی برای اقدامات نظارتی را افزایش دهند. به نظر من با توجه به شرایط فعلی اقدامات زیر باید انجام شود: اولا باید وضعیت بی قانونی بازار اوراق مشتقه رسما پایان بگیرد. البته این پیشنهاد قبلا هم زیاد صورت گرفته اما هرگز عملی نشده است. دوم آن که به جای این که از قبل تصمیم گرفته شود که کدام اوراق مشتقه باید از بازار خارج شوند باید انگیزه‌هایی ایجاد شود تا این فرآیند از طریق افزایش الزامات سرمایه‌ای روی قراردادهایی که از اتاق تهاتر عبور نمی‌کنند، پیش برود(شایان ذکر است که همه ابزار مشتقه از اتاق‌های تهاتر عبور نمی‌کنند). سوم آن که ضروری است که در ظرفیت نهادی اتاق‌های تهاتر سرمایه‌گذاری صورت گیرد.در نهایت کنگره باید تاریخی را تعیین کند تا وضعیت اوراق مشتقه کاملا مشخص شود. این قانون باید بر قراردادهای جدید اعمال شود.

این اقدامات دیسیپلین جدیدی را برای اعتبارات حقیقی ایجاد می‌کند و شفافیت بازار را در همه سطوح افزایش می‌دهد. اگر این سیاست‌ها در دستور کار قرار داده شوند قانون‌گذاران فدرال مجبور نمی‌شوند قانونی را برای تعریف یک قرارداد استاندارد در بازاری که تنوع و گوناگونی امری عادی است، اعمال کنند.

برخی می‌گویند که قانون‌گذاری ابزار مشتقه فرابورس و خلق یک نهاد قدرتمند باعث می‌شود که رقابت‌پذیری در بازارهای مالی ایالات متحده کاهش پیدا کند. اما من شک دارم زیرا می‌دانم که سرمایه‌گذاران به بازارهایی روی می‌آورند که بهترین حمایت در مقابل ریسک سیستمی را از آن‌ها به عمل آورد.

*آقای لویت از سال ۱۹۹۳ تا ۲۰۰۱ رییس کمیسیون ارز و اوراق بهادار ایالات متحده بوده و اکنون نیز مشاور گلدمن ساکس است.