علیرضا کدیور

مدیرعامل و معاون بورس تهران، ابتدای هفته جاری از راه‌اندازی فیوچرز سهام تا پایان اردیبهشت ماه خبر داده‌اند. راه‌اندازی اوراق آتی سهام به عنوان یک ابزار معاملاتی پس از ۴۶ سال، بورس تهران را از حالت تک‌ابزاری و تکیه صرف بر سهام خارج می‌کند و امکان کاهش ریسک سرمایه‌گذاری از طریق تنوع ابزارهای معاملاتی را فراهم می‌کند.

اما به نظر می‌رسد راه‌اندازی،‌ تدوین آیین‌نامه‌ معاملات و انتخاب نرم‌افزار معاملاتی فیوچرز سهام، بسیار عجولانه و با کپی‌برداری کامل از قرارداد آتی سکه طلا در بورس کالا صورت گرفته است. خرید نرم‌افزار معاملات فیوچرز سکه، تعیین دامنه نوسان روزانه،‌ محاسبه قیمت تسویه روزانه بر مبنای میانگین وزنی معاملات نیم ساعت پایانی و ضرورت تحویل سهام در صورت ورود به دوره تحویل، تنها نمونه‌هایی از کپی‌برداری غیرکارشناسانه بورس تهران از بورس کالا برای راه‌اندازی قراردادهای آتی سهام است.در این میان باید توجه داشت که برخی از سازوکارهای معاملات آتی سکه پس از گذشت ۱۶ ماه از اجرا، همچنان ناکارآ هستند و تاکنون تلاشی برای اصلاح و افزایش کارآیی معاملات آتی سکه، صورت نگرفته است.

از سوی دیگر ماهیت معاملاتی دارایی پایه که اوراق آتی از آن مشتق می‌شود، در مورد سکه طلا و سهام کاملا متفاوت است.

به بیان دیگر به دلیل متفاوت بودن ماهیت سهام با سکه و ناکارآیی برخی از رویه‌های معاملات فیوچرز سکه در بورس کالا، تقلید کورکورانه از قرارداد آتی سکه و تعمیم آن به قرارداد آتی سهام، در ادامه کار می‌تواند آثار زیانباری در روند معاملات این ابزار جدید در بورس داشته باشد که در نهایت می‌تواند منجر به عدم تحقق اهداف در نظر گرفته شده، برای آن شود. یکی از مهم‌ترین موارد ناکارآیی معاملات فیوچرز سکه، تعیین قیمت تسویه روزانه بر مبنای میانگین وزنی معاملات نیم ساعت آخر است. این رویه باعث شده است که در عمل سرمایه‌گذاران و فعالان بازار قرارداد آتی سکه، تمام معاملات خود را در نیم ساعت پایانی انجام دهند و به منظور جلوگیری از زیان احتمالی، از انجام معاملات طی بیش از ۶ ساعت معاملاتی خودداری می‌کنند.

حال بورس نیز با الهام از این شیوه، درصدد محاسبه قیمت تسویه روزانه قرارداد آتی سهام بر مبنای میانگین موزون معامله نیم ساعت آخر است.

رویه‌ای که می‌تواند پس از مدت کوتاهی، معامله قرارداد آتی سهام را به تنها نیم ساعت محدود کند. در این میان، یکی از راه‌های افزایش کارآیی بازار و رشد حجم معاملات می‌تواند تغییر نحوه محاسبه قیمت تسویه روزانه بر مبنای میانگین وزنی معاملات در کل ساعات معاملات باشد.اما اصلی‌ترین مشکل بالقوه در خصوص فیوچرز سهام، به نحوه تحویل در صورت باز بودن موقعیت سرمایه‌گذاران در آخرین روز قرارداد بازمی‌گردد. در بورس کالا، سرمایه‌گذاران در فیوچرز سکه، در صورت ورود به دوره تحویل، متعهد به تحویل سکه سال ضرب شده توسط بانک مرکزی هستند. در صورت تحویل سکه مربوط به سال‌های قبل، درصدی به عنوان جریمه از فروشنده اخذ می‌شود. این در حالی است که تاکنون هیچ یک از قراردادهای آتی سکه، منجر به تحویل نشده و کلیه دارندگان موقعیت باز، در آخرین روز، قرارداد خود را بسته‌اند، اما در خصوص سهام با توجه به دارا بودن ارزش ذاتی توسط سهمی که قرارداد آتی آن دادوستد می‌شود و به واسطه امکان تشکیل صف خرید برای سهم پایه در آخرین روز معاملاتی قرارداد، ممکن است بخش زیادی از قراردادهای باز در خصوص سهام، منجر به تحویل شود. در این حالت در صورت صف خرید بودن سهم پایه، در عمل امکان تحویل سهم به خریدار از سوی فروشنده وجود نخواهد داشت که این وضعیت در نهایت منجر به زیان خریدار و فروشنده خواهد شد؛ چرا که خریدار به دلیل استنکاف عمدی یا سهوی فروشنده،‌ از دستیابی به سهام مدنظر خود بازمی‌ماند و فروشنده نیز حتی در صورت تمایل به تحویل سهم، به دلیل وجود صف خرید و ناتوانی در تحویل سهم به خریدار، متحمل جریمه خواهد شد.وضعیتی که ضرورت اصلاح دامنه نوسان قیمت و حجم مبنای سهم پایه را برای جلوگیری از تشکیل صف، بیش از پیش نشان می‌دهد. در مجموع به نظر می‌رسد؛ در تدوین آیین‌نامه معاملات فیوچرز سهام، باید تجربیات دیگر کشورها در کنار محدودیت‌های حاکم بر بازار سرمایه ایران مدنظر قرار گیرد. نکته‌ای که در بدو امر در مورد خرید نرم‌افزار معاملاتی از سوی بورس تهران رعایت نشده و نرم‌افزار قراردادآتی سکه (که نرم‌افزاری بسیار ساده و ابتدایی است) خریداری شده است.