علیرضا کدیور

بورس تهران در پایان معاملات دیروز توانست بیش از یک هزار واحد رشد شاخص را از ابتدای سال ثبت کند. به بیان دیگر، بازار سهام ایران تنها پس از گذشت ۳۳روز کاری از آغاز سال ۸۸ به طور میانگین ۸/۱۲درصد بازدهی (متوسط نیم درصد در هر روز) را برای سرمایه‌گذاران ثبت کرد. رقمی که در نوع خود جالب توجه است و حتی خوش‌بین‌ترین سرمایه‌گذاران نیز در ابتدای سال، ثبت چنین رشدی را طی این مدت کوتاه تصور نمی‌کردند.

اما بررسی نحوه رشد قیمت سهام اکثر شرکت‌ها به ویژه از ابتدای اردیبهشت‌ماه، تداعی‌کننده شرایط بورس در سال ۸۲ است. سالی که با تغییر دبیرکل وقت بورس آغاز شد و این تغییر به واسطه رکود حاکم بربخش مسکن در آن زمان و برنامه‌های دبیرکل جدید برای رونق بورس، با هجوم نقدینگی توام شد. رونقی که پس از چند ماه مسوولان وقت را برآن داشت تا با متوقف کردن افزایش قیمت سهام برای دوهفته، طراحی سیاست حجم مبنا و تحدید دامنه نوسان، مانع رشد حبابی قیمت‌ها از طریق کند کردن شتاب افزایش قیمت سهام شرکت‌ها شوند. سیاست‌هایی که در دستیابی به اهداف تعیین شده چندان موفق نبودند و در پایان سال ۸۲، شاخص قیمت ۱۲۵درصد و شاخص بازده نقدی و قیمت ۱۳۹درصد رشد را ثبت کردند. وضعیتی که در نهایت رکود دوساله بورس تهران را تا سال ۸۵ رقم زد و تصحیح قیمت سهام اکثر شرکت‌ها، دو سال به طول انجامید و زیان بسیاری از سهامداران خرد را درپی داشت.

اما یکی از ویژگی‌های بارز بورس ۸۲ فارغ از جهش استثنایی قیمت‌ها، خرید بدون تحلیل سهام از سوی سرمایه‌گذاران بود. وضعیتی که به دلیل وفور نقدینگی، سهامداران را پس از تشکیل صف خرید برای سهام ارزنده، وادار به خریداری سهام بدون توجیه اقتصادی می‌کرد تا بلکه این سهامداران نیز از کسب بازدهی در بورس بی‌نصیب نمانند. از دیگر ویژگی‌های بارز دوره مزبور، انتشار شایعات پی‌درپی‌ درباره وضعیت مناسب تک‌تک شرکت‌ها برای تثبیت شرایط رونق بود.

در حال حاضر نیز پس از گذشت ۶سال، دوباره بورس تهران شاهد بازگشت خریداران دارای نقدینگی ولی فاقد تحلیل است. وضعیتی که طی این مدت اندک، قیمت سهام برخی از شرکت‌ها را به سطحی بیش از ارزش واقعی آنها هدایت کرده است.

اما واکاوی علل شکل‌گیری حباب بورس در سال ۸۲ نشان می‌دهد که مسوولان وقت پس از تشخیص درست شرایط استثنایی بازار سرمایه به دلیل هجوم نقدینگی، به جای آزادسازی روند معاملاتی سهام، به اشتباه درپی محدود کردن افزایش روزانه قیمت سهام برآمدند. در واقع مسوولان بورس در سال ۸۲ به منظور کنترل قیمت‌ها و جلوگیری از رشد حبابی سهام، سیاست محدود کردن رشد قیمت‌ها را از طریق کاهش دامنه نوسان روزانه و تعبیه سیاست حجم مبنا درپیش گرفتند تا از این طریق به سرمایه‌گذاران سیگنال نظارت بیشتر بر بورس را بدهند. سیگنالی که به دلیل سیاست‌های نادرست، از سوی سهامداران جدی تلقی نشد و در نهایت اتفاقی که مدیران بورس درپی جلوگیری از وقوع آن بودند، رخ داد. سیاست‌های محدودکننده‌ای که تاکنون نیز با وجود تغییرات جزیی از سوی مدیران بعدی، با توجیه کاهش ریسک سرمایه‌گذاران حقیقی و خرد در حال پیگیری است.

در واقع اصلی‌ترین مشکل سیاست‌های محدودکننده در بورس تهران به افزایش زمان تصحیح قیمت سهام در صورت تغییر شرایط حاکم بر شرکت، صنعت یا اقتصاد کشور بازمی‌گردد.وضعیتی که باعث تشکیل متناوب صف‌های خرید و فروش حتی برای یک سهم خاص می‌شود. در حقیقت اتخاذ سیاست‌های فوق به جای کاهش ریسک سهامداران خرد، ریسک سرمایه‌گذاری را در کوتاه‌مدت برای نوسان‌گیران و افرادی که بعضا فاقد تحلیل‌های کارشناسی در خرید سهام هستند، کاهش و ریسک سهامداران خرد را در درازمدت به دلیل ورود دیرهنگام این سرمایه‌گذاران به سهام (به واسطه فقدان سیستم ثبت سفارش و امکان خرید بی‌نام سهام از سوی کارگزاران) به شدت افزایش می‌دهد. وضعیتی که در مجموع انتفاع تعداد کمی از سهامداران و زیان اکثریت را به دنبال دارد.باید توجه داشت که شرایط بورس در سال جاری تفاوت زیادی با سال گذشته نیز دارد. هرچند در سال قبل نیز بورس تهران موفق به ثبت بازدهی ۳۶درصدی در اوایل مردادماه شد، اما رشد قیمت‌ها در سال گذشته عمدتا به واسطه حباب قیمتی کالاها و مواد اولیه در سطح جهان شکل گرفته بود. به بیان دیگر رشد شاخص‌ها در سال گذشته دارای پشتوانه منطقی در صورت تداوم روند افزایشی قیمت مواد اولیه بود، اما در سال جاری، بورس بدون توجیه منطقی خاص در حال صعود است. مقایسه ارزش معاملات در دو ماه نخست امسال با سال قبل نیز این گفته را تایید می‌کند و به نظر می‌رسد بورس در حال تکرار خاطرات ۶سال پیش خود است. به بیان دیگر، بخش عمده رشد شاخص در سال جاری تحت تاثیر شمولیت نماد شرکت‌های بزرگ در گره معاملاتی و با معاملات اندک شکل گرفته است.

در شرایط فعلی به نظر می‌رسد مسوولان سازمان و شرکت بورس می‌توانند از طریق تسهیل شرایط مندرج در دستورالعمل رفع گره معاملاتی (از طریق کاهش دوره ۱۰روزه تشکیل صف و افزایش دامنه نوسان به جای حذف حجم مبنا در زمان شمولیت گره) از یک‌سو دوره تصحیح قیمت سهام شرکت‌ها را کوتاه کرده و از سوی دیگر ریسک سرمایه‌گذاری را برای سرمایه‌گذاران موسمی بورس افزایش دهند. در غیر این‌صورت باید به انتظار تکرار وقایع سال‌های ۸۳ تا ۸۵ نشست.