تحلیل بنیادی سیمان کردستان - ۲ بهمن ۸۷

شروین شهریاری
بخش دوم
پرسش از آقای میلاد مهدیزاده : لطفا تحلیلی از وضعیت سودآوری و ارزش ذاتی سهام سیمان کردستان ارائه دهید.

درمطلب روز گذشته با در نظر گرفتن برخی مفروضات به محاسبه میزان سودآوری «سکرد» در سال ۸۸ پرداختیم. رقم نهایی EPS شرکت در سال ۸۸ معادل ۱۶۲۱ ریال برآورد شد. همانطور که ذکر شد با توجه به عدم تغییر ظرفیت تولید و فروش در چند سال آتی، احتمال تغییرات شدید در سودآوری شرکت بعید خواهد بود و تغییرات احتمالی منوط به افزایش قیمت‌های فروش یا افزایش حجم صارات شرکت در سال‌های آتی خواهد بود.
با استفاده از مدل قیمت بر درآمد و در نظر گرفتن P/E=۴ برای سود سال آتی و تقسیم ۸۰درصدی سود ۸۷ (وتنزیل یک ساله آن) ، ارزش ذاتی کنونی سهام «سکرد» معادل ۷۲۷۱ ریال به دست می‌‌‌آید. با استفاده از مدل گوردون نیز با در نظر گرفتن نرخ بازده مورد انتظار ۲۰درصدی و نرخ رشد سودآوری صفر درصد برای سالیان آتی و حفظ سیاست تقسیم سود ۸۰درصدی، ارزش ذاتی سهم بر اساس این مدل معادل ۶۴۸۰ ریال برآورد می‌‌‌شود. بدیهی است کارشناسان با تغییر مفروضات استفاده شده در این مدل‌ها یا به کارگیری سایر مدل‌های ارزش‌گذاری می‌‌‌تواند به ارقام متفاوتی در خصوص ارزش‌گذاری سهم دست یابد. با ذکر چند نکته درمورد سیمان کردستان مطلب را به پایان می‌‌‌بریم:
۱ - شرکت در سال جاری حدود ۲/۹‌میلیارد تومان سرمایه‌گذاری در سپرده‌های بانکی ویژه کوتاه مدت و اوراق مشارکت داشته که درآمدی از این بابت در سرفصل درآمد متفرقه بودجه پیش‌بینی نکرده است. یک محاسبه اولیه نشان می‌‌‌دهد که درآمد شرکت از محل این سرمایه‌گذاری‌ها در سال جاری به حدود ۳/۱ میلیارد تومان می‌‌‌رسد که آثار آن به ازای هر سهم حدود ۸۰ ریال خواهد بود. همچنین مطالعه اجمالی درآمد فروش و بهای تمام شده و هزینه مالی بر اساس عملکرد شش ماه نشان می‌‌‌دهد که شرکت در برآورد بودجه محتاطانه عمل کرده و امکان تعدیل در محدوده چند درصد از محل تفاوت عملکرد واقعی با پیش‌بینی بودجه وجود خواهد داشت. از مجموع این موارد می‌‌‌توان نتیجه گرفت که امکان تعدیل مثبت پیش‌بینی درآمد سال جاری دور از دسترس نخواهد بود که البته میزان تعدیل حداکثر در محدوده ۱۰درصد تخمین زده می‌‌‌شود.
۲ - برخی شرکت‌های سیمانی به ویژه در مرکز کشور در پائیز سال جاری با مشکل مازاد عرضه و کاهش حجم فروش محصولات مواجه شدند. بر اساس مدیریت اعمال شده از سوی وزارت بازرگانی، «سکرد» محصولات خود را در استان‌های کردستان، آذربایجان، قزوین، زنجان، کرمانشاه توزیع و به فروش می‌‌‌رساند. مطالعه بازار سیمان کشور نشان می‌‌‌دهد که استان‌های شمال غرب کشور به‌رغم رکود موجود بالاترین آمار تقاضا برای سیمان را داشته اند. با توجه به این موارد انتظار می‌‌‌رود سیمان کردستان در تحقق حجم فروش ۱۵/۱‌میلیون تنی سیمان خود در سال ۸۷ با مساله جدی مواجه نباشد.
۳ - ارزش جاگزینی یک واحد یک‌میلیون تنی سیمان در حدود ۱۳۰‌میلیارد تومان تخمین زده می‌‌‌شود. بدین ترتیب می‌‌‌توان گفت ارزش بازار «سکرد» (۸۱‌میلیارد تومان) حدود ۴۵درصد کمتر از ارزش جایگزینی کارخانه (۱۴۹‌میلیارد تومان) است.
۴ - سیمان کردستان بر اساس صورت‌های مالی شش ماهه حدود ۹میلیارد تومان تسهیلات مالی دریافت کرده که این وام‌ها مربوط به بانک سپه و با نرخ سود ۱۲درصد است. با توجه به سرمایه‌گذاری شرکت با حجمی‌‌‌حدودا معادل وام‌های دریافتی در بخش سپرده و اوراق مشارکت، کسب بازدهی ناشی از مابه التفاوت هزینه وام‌ها و سود سپرده‌گذاری‌ها جلب توجه می‌‌‌کند.
۵ - حدود ۵۰درصد از کارخانجات سیمان کشور در حال حاضر عمر بالاتر از ۲۰ سال دارند که این مساله با توجه به ماهیت تجهیزات در این صنعت هزینه تعمیرات و توقفات تولید را بالا می‌‌‌برد. سیمان کردستان در این میان با گذشت حدود ۱۲ سال از زمان بهره برداری اولیه و راه اندازی طرح افزایش ظرفیت ۵۰درصدی در سال ۸۵ از جمله واحدهای جوان این صنعت در کشور محسوب می‌‌‌شود.
۶ - هزینه مصرف انرژی در سیمان کردستان در سال گذشته معادل حدود ۸/۳‌میلیارد تومان (۲۳۵ ریال به ازای هر سهم) بوده است. بدین ترتیب می‌‌‌توان گفت آثار حذف یارانه‌ها در این بخش که منجر به افزایش چشمگیر هزینه‌ها و متعاقب آن کاهش سودآوری خواهد شد باید به عنوان یک ریسک احتمالی مد نظر سرمایه‌گذاران قرار گیرد.
Shahriary_sh@yahoo.com