وقتی جهان نیاز به آتش‌نشان دارد

نوشته گرِگ آی‌پی

مترجم: جعفر خیرخواهان

آمریکا، مدیر بحران جهانی و آخرین مرجع وام‌دهی

چکیده

• نام فدرال رزرو با مدیریت اقتصاد از طریق سیاست پولی همراه شده است، اما بنیان‌گذاران این نهاد چیز دیگری در ذهن داشتند، به این صورت که هنگام دست‌تنگی و خالی شدن گاوصندوق بانک‌ها، به عنوان آخرین مرجع وام‌گیری عمل کند. فدرال رزرو نقش مناسب و یگانه‌ای به این منظور دارد چون خیلی راحت می‌تواند هر مقدار پول نیاز باشد وام دهد، که عمدتا از طریق وام‌های خلق شده در باجه تنزیل خویش است و هر زمان وام‌ها بازپرداخت شد آنها را از گردونه خارج کند.

• طی بحران مالی، فدرال رزرو یک روزنه را باز کرد که نه فقط به بانک‌ها بلکه به مجموعه گسترده‌ای از شرکت‌ها وام داد. با انجام چنین کاری، کشور از رکود دیگری نجات داده شد؛ اما سیاستمداران را نیز از قدرت سهمگین خود باخبر ساخت.

سقوط برج‌های دو قلوی مرکز تجارت جهانی در ۱۱ سپتامبر ۲۰۰۱ زیرساخت‌های وال استریت را در هم ریخت. تلفن معامله‌گران بازار کار نمی‌کرد. سیم‌هایی که از آن طریق بانک‌ها با هم دیگر دریافت و پرداخت می‌کردند قطع شده بود. یک بانک که به نیمی از اوراق قرضه خزانه‌داری در وال‌استریت رسیدگی می‌کرد نتوانست تایید کند چه معاملاتی به نتیجه رسیده است و هواپیمایی که بسته‌های چک را بین مراکز رسیدگی‌کننده جابه‌جا می‌کرد بر زمین نشسته بود. با توجه به اینکه پرداخت‌ها در مسیر عبور گیر کرده بود، برخی بانک‌ها دچار کمبود نقدینگی شدند در حالی که سایرین شاهد جمع شدن آنچه داشتند بودند.

راجر فرگوسن، تنها عضو هیات عامل در فدرال رزرو آن روز، یک بیانیه منتشر کرد که به بانک‌ها گوشزد می‌کرد فدرال رزرو برای انجام کسب و کار باز است. روز بعد، بانک‌ها ۴۶ میلیارد دلار از فدرال رزرو وام گرفتند. فدرال رزرو آن همه پول را از کجا به دست آورد؟ ساده است. پول‌ها را چاپ کرد. دقیق‌تر اینکه، با وارد کردن چند ضربه به شماره‌های روی صفحه کلید، در حساب‌های بانک‌ها نزد فدرال رزرو، پول‌ها ظاهر شدند. وقتی خسارت جبران شد و بازارها به حالت عادی بازگشت، بانک‌ها شروع به بازپرداخت وام‌ها کرده و پول اضافی ناپدید شد.

چه کلک‌ تر و تمیزی، این طور نیست؟ اما این یک بازی یا کلک زدن نیست. در واقع این همان نوع کاری است که فدرال رزرو به خاطرش ایجاد شده بود، اینکه آخرین مرجع وام‌دهی نظام مالی باشد. بیشتر زمان‌ها این نقش نادیده گرفته می‌شود. بحران ۲۰۰۸ آن نقش را با شدت و حدت بر سر زبان‌ها انداخت، چون فدرال رزرو با وام دادن به بانک‌های تجاری، بانک‌های سرمایه‌گذاری، یک شرکت بیمه، صندوق‌های تعاون بازار پول، و سایرین معجزه‌اش را به کار انداخت، تا نهادهای مالی را شناور نگه دارد، جریان اعتبار به اقتصاد را حفظ کرده و بنابراین بنگاه‌ها و مصرف‌کنندگان را قادر به حفظ مخارج کند.

قدرت بی‌همتای فدرال رزرو در وام دادن به اراده خویش، این نهاد را مدیر بحران نظام مالی می‌سازد. هر زمان که در گوشه‌ای از نظام مالی آتش شعله‌ور می‌شود، تلفن‌ها در ایستگاه آتش نشانی واشنگتن یا در نیویورک خیلی زود به صدا در می‌آید که روسای آنها به طور مرتب با بزرگ‌ترین بازیگران در وال‌استریت و روسای بانک‌های مرکزی خارجی و وزرای دارایی صحبت می‌کنند.

اینکه مدیر بحران باشید مستلزم وام‌دادن پول نیست، بلکه به این معناست که بانک‌ها و سرمایه‌گذاران خصوصی را مجبور سازید تا پول‌های خویش را وام دهند تا جلوی نکول بدهی شرکت‌ها گرفته شود. فدرال رزرو این نقش را به واسطه جایگاهی که در مرکز بازارهای جهانی داشت و اعتبار برای حرفه‌گرایی غیرحزبی به دست آورد.

هر روز که می‌گذرد از فدرال رزرو خواسته می‌شود این نقش را بیشتر بازی کند. اگر چه پل واکر با شکست دادن حلقه تورم در ۱۹۸۲ طلیعه ۲۵ سال رشد آرام را داد، به بحران‌های پی‌در‌پی نیز انجامیده است.

• در ابتدای دهه ۱۹۸۰، بسیاری از بانک‌های بزرگ آمریکایی در آستانه ورشکستگی بودند چون وام‌های زیادی به آمریکای لاتین داده بودند. واکر برنامه تمدید کردن این وام‌ها را طراحی کرد تا زمانی که بانک‌ها به حد کافی سلامت پیدا کنند و آن هزینه‌ها را در نظر بگیرند.

• در ۱۹۸۷ بود که بازار سهام سقوط کرد. فدرال رزرو نرخ‌های بهره را کاهش داد و به بانک‌ها پافشاری کرد که دلالان پا به رکاب وال استریت را متوقف نکنند.

• در ۱۹۹۴ مکزیک اقدام به کاهش پزو کرد و با کمک وام‌های فدرال رزرو و خزانه‌داری آمریکا توانست از نکول جلوگیری کند.

• در ۱۹۹۷ وقتی مکزیک در شرف نکول بود، ویلیام مکدانا رییس فدرال رزرو نیویورک، بانک‌های آمریکایی را ترغیب کرد که وام‌های این کشور را تمدید کنند.

• در ۱۹۹۸، مکدانا واسطه یک طرح نجات برای صندوق عظیم تامینی مدیریت سرمایه بلندمدت شد.

بیدار شدن از خواب غفلت

مهارت‌های فدرال رزرو در مدیریت بحران مثل موفقیت ظاهری آن در مهار کردن چرخه‌های کسب و کار، ما را دچار این آسوده خیالی کرده بود که اقتصاد، مکانی ایمن‌تر و با خشونت کمتر شده است. نتیجه اینکه هر کسی از بزرگ‌ترین بانک‌ها تا کوچک‌ترین صندوق‌های تامینی فرض را بر این گرفت که وام گرفتن پول همیشه آسان خواهد بود. چارلز کیندلبرگر از تاریخ‌نگاران بازار در کتاب «شیدایی، هراس و سقوط» نوشت همیشه به نظر می‌رسد که پول مصون از جنون و شیدایی باشد. این فرض در نهم آگوست ۲۰۰۷ در هم شکست زمانی که بانک فرانسوی BNP Paribas اعلام کرد یکی از صندوق‌های سرمایه‌گذاری‌اش که زیان سنگینی در وام‌های رهنی بی‌اعتبار متحمل شده است، بازپرداخت پول سرمایه‌گذاری را معلق گذاشته است. این رویداد یک تقلای جهانی برای نقدینگی را به دنبال داشت چون سرمایه‌گذاران، نامطمئن از اینکه چه کسی اوراق قرضه سمی صنعت وام‌های رهنی را در اختیار دارد پول‌های خود را احتکار کردند. نرخ بهره کوتاه‌مدت سر به فلک زد.

فدرال رزرو راهی پیدا کرد تا پول را به درون نظام مالی تزریق کند. به این منظور از عملیات بازار باز استفاده کرد. نرخ تنزیل را پایین آورد. وام‌ها را از طریق پنجره تنزیل (که در ادامه توضیح خواهم داد) به فروش گذاشت. خطوط اعتباری با بانک‌های مرکزی خارجی رد و بدل کرد، که آنها را قادر به وام‌دادن دلارهای به شدت مورد نیاز به بانک‌های خودشان کرد. پل کروگمن در نیویورک تایمز برنانکه را با مک‌گیور در تلویزیون مقایسه کرد که «همیشه با سرهم کردن ابزارهای هوشمندانه از بین اشیای خانه و نوار چسب، از شرایط سخت بیرون می‌آید.»

در شامگاه ۱۳ مارس ۲۰۰۸ بیر استرنز از طریق تیم گایتنر که در آن زمان رییس فدرال رزرو نیویورک بود به آگاهی کمیسیون بورس و اوراق بهادار رساند، که به تمام شدن نقدینگی خیلی نزدیک شده‌ایم، و مجبور خواهد بود صبح روز بعد درخواست حمایت از ورشکستگی از دادگاه بکند. فدرال رزرو که گریزان از ریسک هرج و مرج متعاقب آن بود، صبح روز بعد توافق کرد پول کافی به بیر استرنز بدهد تا به مدت زمان کافی برای یافتن یک خریدار سرپا بماند. بر حسب قانون، فدرال رزرو به طور معمول فقط به بانک‌های تجاری وام می‌دهد، به طوری که باید از یک راه گریز در قانون برای وام دادن به بیر استرنز که یک بانک سرمایه‌گذاری بود استفاده می‌کرد. از همین راه گریز برای وام دادن به آمریکن اینترنشنال گروپ (AIG) که یک شرکت بیمه بود استفاده کرد تا جلوی ورشکست شدنش را بگیرد و از آن برای خریدن اوراق تجاری به پشتوانه دارایی، وام دادن به صندوق‌های تعاون بازار پول و خریدن اسناد تجاری منتشره توسط شرکت‌هایی مثل جنرال الکتریک استفاده کرد.

فدرال رزرو می‌تواند هر چقدر که میل دارد وام بدهد. ۱ میلیارد دلار نیاز است؟ ۱ میلیارد دلار پول چاپ کنید. در ابتدای ۲۰۰۹، این بانک ۵/۱ تریلیون دلار وام داده بود. این قدرت سهمگینی که داشت در عین حال یک نقص بزرگ بود. وام دریافتی از فدرال رزرو می‌تواند به یک بانک که موقتا با کمبود نقدینگی مواجه است کمک کند مادامی که ورشکست نشده باشد (ارزش دارایی‌های آن بیش از بدهی‌هایش باشد). اما وام‌دهی فدرال رزرو نمی‌تواند بانکی را که ورشکسته شده است نجات دهد. بانک‌های ورشکسته باید تعطیل شوند یا که سرمایه جدیدی بگیرند. وام‌های جدید تنها آنچه را انتظار می‌رود رخ دهد به تاخیر می‌اندازد. در سال ۲۰۰۸ وام‌های رهنی که به سرعت زیاد می‌شد، به این معنا بود که بیشتر نهادهای مالی آمریکا تقریبا ورشکسته بودند یا نسبت به سلامت مالی‌شان تردید وجود داشت، و به همین دلیل بود که ۵/۱ تریلیون دلار جلوی هراس مالی را نگرفت. فدرال رزرو ادعا می‌کند نتوانست به لمان برادرز وام بدهد چون شرکت ورشکسته‌ای بود، اگر چه آن ادعا مورد تردید است.

فقط وقتی کنگره موافقت کرد ۷۰۰ میلیارد دلار سرمایه‌گذاری کند تا بانک‌ها تجدید سرمایه کنند و کل بدهی‌های مشکوک‌الوصول را خریداری کند از هراس مالی کاسته شد. فدرال رزرو یک راه گریز دارد تا به شرکت‌های غیربانکی موقتا وام بدهد اما تا سال ۲۰۰۸ از آن استفاده نکرد.

آیا امکان فروپاشی فدرال رزرو هست؟

فدرال رزرو را به عنوان یک بانک معمولی تصور کنید. این بانک دارایی‌هایی به شکل وام‌ها به بانک‌های تجاری و اوراق قرضه خزانه دارد و بدهی‌هایی به شکل سپرده ذخایر بانک‌های تجاری و پول در جیب من و شما دارد. فدرال رزرو از دارایی‌های خود بهره دریافت کرده و به ذخایر بهره می‌پردازد، اما اسکناس‌هایی که در جیب مردم است یک وام بدون بهره به فدرال رزرو است. این بدهی سودی عظیم برای فدرال رزرو ایجاد می‌کند که درآمد حق‌الضرب نامیده می‌شود و نصیب خزانه‌داری می‌شود. این پول اصلا کمی نیست. در سال ۲۰۰۹ سودی معادل ۴۷ میلیارد دلار نصیب خزانه‌داری کرد. یعنی هر مالیات‌دهنده منافعی در این دارد که فدرال رزرو ترازنامه خود را چگونه مدیریت می‌کند.

طی بحران مالی، فدرال رزرو از داشتن وجوه امن به سمت اقلام پرریسک‌تر مثل اوراق بهادار به پشتوانه وام رهنی، وام‌ها به بانک‌ها و AIG، دارایی‌های بیر استرنز قدیم، اسناد تجاری و غیر آن جابه‌جا شد. آیا این راهبرد می‌توانست باعث فروپاشی فدرال رزرو شود؟ قطعا خیر. فدرال رزرو اوراق قرضه خود را به قیمت بازاری تعیین نمی‌کند، به طوری که نوسانات در قیمت‌شان بر سود آنها تاثیر نمی‌گذارد. اگر برخی وام‌هایش نکول شود و وثیقه ناکافی باشد، زیان را به ثبت خواهد رساند. اما زیان‌ها باید بسیار زیاد باشد تا سودش را از بین ببرد، اگر که سرمایه عظیم آن را در نظر نگیریم. به هر صورت، فدرال رزرو می‌توانست اصلا سرمایه‌ای نداشته باشد، و هنوز کار خود را انجام دهد، اگر‌چه باید از کنگره برای سرمایه بیشتر اجازه بگیرد، که برای استقلال آن و اعتماد ما به آن خوب نخواهد بود.

ریزه‌کاری‌های اقتصادی

بانک‌ها آسیب‌پذیری شدیدی به هراس مالی دارند. بیشتر پول آنها به وام‌ها گره خورده است. آنها پول نقد را آماده نگه می‌دارند تا به برخی سپرده‌گذاران بازپرداخت کند، اما آنقدر کافی نیست که به همه سپرده‌گذاران بپردازد.

در ۱۸۷۳ والتر بجت یکی از نخستین سردبیران نشریه اکونومیست در لمبارد استریت نوشت، «هراس مالی با آنچه تغذیه می‌شود رشد می‌کند... این یک گونه از مرض عصبی است.» در چنین هراس مالی، سرمایه‌گذاران هر نوع دارایی پرریسک را کنار گذاشته و ایمن‌ترین و نقدترین شی را تقاضا می‌کنند: پول نقد یا نزدیک‌ترین جایگزین آن که اوراق خزانه باشد. تنها بانک مرکزی است که می‌تواند نقدینگی بیشتر خلق کند. بجت توصیه کرد در برابر هر وثیقه خوبی آن را وام دهد، با نرخ بهره مجازات‌کننده تا استقراض سبکسرانه را منع

کند.

این اصل در پشت وام‌هایی است که فدرال رزرو از پنجره تنزیل خود کارسازی می‌کند (اگر چه پنجره واقعی وجود ندارد.) فدرال رزرو به بانک‌های تجاری وام می‌دهد، وام‌ها را به عنوان وثیقه می‌پذیرد، اوراق بهادار و سایر دارایی‌ها که به ارزش اسمی تنزیل شدند. وام‌ها از فدرال رزرو به بانک‌ها با یک نرخ تنزیل حساب می‌شود. برای تشویق بانک‌ها به اینکه از همدیگر وام بگیرند قبل از اینکه از فدرال رزرو استقراض کنند، نرخ تنزیل از سال ۲۰۰۳ در بالای هدف نرخ وجوه فدرال تعیین شده است. هر از گاهی، نرخ وجوه واقعی فدرال رزرو بالای هدف آن تعیین می‌شود اگر برای مثال، بانک‌ها ناگهان باید مجموعه‌ای از پرداخت‌ها را تامین کنند و همه سعی به استقراض یک دفعه‌ای دارند. در این فرصت‌ها است که پنجره تنزیل یک سوپاپ اطمینان مفید برای آنها است.

طی سال‌ها، از اهمیت پنجره تنزیل کاسته شده است چون بانک‌ها سایر منابع مالی در داخل و خارج را یافتند. بانک‌ها از آن پنجره استفاده کردند زمانی که نظام پرداخت به نحو مناسبی کار نکرد مثل یازده سپتامبر یا اگر آنها ذخایر قانونی نداشته باشند. رسواترین حالت زمانی بود که بانک‌های مشکل‌دار از آن استفاده کردند که هیچ‌کس دیگری به آنها وام نداد همانند وضعیتی که کانتیننتال ایلینویز در ۱۹۸۴ مواجه شد. این بانک سرانجام ورشکست شد. پنجره تنزیل یک بی‌آبرویی است و بانک‌های سالم به هر طریقی که بتوانند از آن دوری می‌کنند. برای رد گم کردن این لکه ننگ است که فدرال رزرو طی بحران اخیر از پنجره تنزیل از طریق حراج‌ها وام داد. آنها ارزان‌تر بوده و ناشناس‌تر می‌ماندند.

قانون فدرال رزرو می‌گوید فدرال رزرو فقط می‌تواند به بانک‌ها، صندوق‌های پس‌انداز و اتحادیه‌های اعتباری وام دهد. این در زمانی معنادار بود که بانک‌ها بر اقتصاد تسلط داشتند. اما سلطه آنها حالا کم شده است. بین ۱۹۸۰ و ۲۰۰۷، سهم‌شان از اعتبار (به استثنای استقراض فدرال) از ۵۰ درصد به ۲۳ درصد کاهش یافت. صندوق‌های تعاون، بانک‌های سرمایه‌گذاری، شرکت‌های تامین مالی، صندوق‌های تامینی و بقیه هستند که اعتبارات را عرضه می‌دارند. آنها به جای جذب سپرده، راسا اقدام به انتشار اوراق قرضه و اسناد بازار پول کوتاه‌مدت کرده و از بانک‌ها وام می‌گیرند. وقتی که بحران شروع شد، وام‌دهندگان اسناد یا وام‌های خویش را سرمایه‌گذاری جدید نکردند. آنها با یک هجوم بانکی مشابه سده نوزدهم مواجه شدند، اما هیچ مرجع نهایی وام‌دهی وجود نداشت.

در دهه ۱۹۳۰، کنگره یک راه گریز در قانون فدرال رزرو جای داد. به این ترتیب که گفت اگر رای با اکثریت قاطع اعضای هیات عامل را داشته باشیم، فدرال رزرو می‌تواند به شرکت‌هایی به جز بانک‌ها به صورت موقت وام دهد. فدرال رزرو تمایلی به استفاده از این راه گریز نداشت. در بیشتر اوقات مجبور است با فشارهای معمولا موفقیت‌آمیز وام دادن به بخش‌های سیاسی هواداران از کشاورزان تا صاحبان خانه‌ها بجنگد. چنین وام‌هایی به عده‌ای از مردم کمک می‌کند در حالی که به زیان عده‌ای دیگر است، و اگر وام‌ها برنگردد به زیان کلی مالیات‌دهندگان است. این نوع وام‌دهی باید به سیاستمداران انتخابی واگذار شود و بنابراین آن راه گریز عمدتا بدون استفاده ماند یعنی تا ۲۰۰۸.

فدرال رزرو تا پیش از این هرگز خودش را این قدر عمیق درگیر تصمیمات مرگ و زندگی درباره اینکه چه کسی و تحت چه شرایطی پول به دست آورده، نکرده بود. عده بسیاری در درون و بیرون کنگره نظاره‌گر شدند، به ویژه وقتی شرکت‌هایی که نجات داده شدند سودهای زیادی گزارش کرده و پاداش‌های بالا به مدیران می‌دادند. فدرال رزرو عضوی از اقدامات ورشکستگی شرکت‌هایی شد که وام‌هایشان را خریداری کرده بود؛ حتی مالک یک هتل زنجیره‌ای شد.

همچنان که بحران عبور می‌کرد، فدرال رزرو بیشتر تسهیلات وام‌دهی ویژه خود را بست. در عین حال اینکه زمانی آخرین مرجع وام‌دهی به کل نظام مالی بوده است، انتظار می‌رود دوباره همین کار را بکند. ویکرام پاندیت رییس سیتی گروپ گفت: «بدون توجه به اینکه آیا آن پنجره رسما باز یا بسته است، بازار اکنون فرض می‌گیرد که اگر نیاز باشد دوباره باز خواهد شد.»