بازشناسی لایه‌های بزرگ‌ترین شرکت سرمایه‌گذاری کشور
۱۸۰ کرسی هیات‌مدیره، حجم مالی بالا بدون رقابت و نظارت
گروه بورس - تحلیل زیر بخشی از سخنرانی دکتر سعید نایب با عنوان ارزیابی شرکت سرمایه‌گذاری تامین‌اجتماعی در موسسه «دین و اقتصاد» از منظر ملاحظات نهادی است که تلخیص آن به صورت زیر از نظرتان می‌گذرد. اصل مطلب در سایت WWW.IRES.IR قرار دارد. ««شستا»» بزرگ‌ترین شرکت سرمایه‌گذاری ایران است و عمده‌ترین و مهم‌ترین بخش سرمایه‌گذاری‌های سازمان تامین‌اجتماعی به ویژه در حوزه سهام شرکت‌ها را در درون خود جای داده است. این شرکت در سال ۱۳۶۵ تاسیس شد. این در حالی است که این اقدام سازمان تامین‌اجتماعی در حوزه سرمایه‌گذاری در سهام شرکت‌ها در دهه سوم عمر این سازمان رخ داده است و این به معنی عدم توجه به این حوزه از سرمایه‌گذاری بوده است. این در حالی است که ازسال ۱۳۶۵ تاکنون چهار دوره تحول را ««شستا»» پشت سر گذاشته است. دوره اول سال‌های ۱۳۶۵-۱۳۷۰ است که عمده سرمایه‌گذاری‌ها در طرح‌ها انجام شده است. اگرچه میزان سرمایه‌گذاری‌ها قابل توجه نیستند، اما برخی سرمایه‌گذاری‌های آن همچون مس باهنر در زمره شرکت‌های خوب ««شستا»» در حال حاضر قرار دارند.
ابربنگاه
سال ۱۳۷۱ همراه با بازگشایی بورس اوراق بهادار، استراتژی «شستا» معطوف به این بازار شد. حجم این سرمایه‌گذاری‌ها نیز به دلیل کاهش شدید ارزش دارایی‌های سازمان (سپرده‌گذاری بلندمدت) تحت‌تاثیر سیاست‌های تعدیل و اهمیت یافتن سرمایه‌گذاری در سهام شرکت‌ها افزایش یافت. در واقع سرمایه‌گذاری در سهام شرکت‌ها ابزاری برای پوشش ریسک سیاست‌های تعدیل بوده است. نکته جالب اینکه سازمان تامین‌اجتماعی که «شستا» را با این استدلال تاسیس کرده بود، در عمل و به دلیل جذابیت‌های سرمایه‌گذاری و مدیریت در سهام شرکت‌ها، سرمایه‌گذاری را خود به‌طور مستقل انجام می‌داده، به طوری که در سال ۷۶ سازمان تامین‌اجتماعی تقریبا دو برابر «شستا» در این حوزه سرمایه‌گذاری کرده بود. بنابراین تا این سال هنوز «شستا» به عنوان یک بنگاه بزرگ شکل نگرفته بود.
دگرگونی ساختار
از سال‌های ۷۶ تا ۸۳ دوره جدیدی از تحولات «شستا» آغاز شد. در این دوره با واگذاری وکالت اداره سهام سازمان به «شستا»، اولین گام حرکت این بنگاه به سمت یک بنگاه بزرگ شکل گرفت. همان طوری که در بحث نظری گفته شد، بنگاه‌های بزرگ در شکل دولتی آن در کشورهای در حال توسعه قابل مشاهده است و به طور اساسی توانمندی نهادی اداره چنین بنگاه‌های بزرگ برای بخش خصوصی وجود ندارد. موضوع دیگری که این بزرگ شدن «شستا» را شدت بخشید، واگذاری‌های دولتی بود. این دومین بار بود که دولت مبادرت به پرداخت بدهی خود به سازمان تامین‌اجتماعی کرده بود. با این حال، هنوز سهام «شستا» نصف سازمان تامین‌اجتماعی بوده و تنها وکالت اداره آن را داشت، به عبارت دیگر نفوذ سازمان در مجموعه سرمایه‌گذاری‌های خود و نظارت بر«شستا» معنی دار بود.
از سال ۸۳، چهارمین مرحله تحولات «شستا» صورت گرفت و ساختار «شستا» دچار یک دگرگونی شد. سهام وکالتی سازمان تبدیل به سهام مالکیتی «شستا» شد و با توجه به این حجم سرمایه‌گذاری‌ها وناتوانی «شستا» در اداره تخصصی آن، ایده اصلی این بود که با تغییر ساختار «شستا» به یک ساختار هلدینگی، «شستا» در موضع یک کنترل‌کننده استراتژیک ناظر بر عملکرد این هلدینگ‌های تخصصی شد، موضوعی که به دلیل تحولات سیاسی خیلی زود به فراموشی سپرده شد.
ناتوانی در وصول سود
این نظارت باید در راستای اهداف و منافع سازمان تامین‌اجتماعی باشد. نکته این است که به دلیل ناتوانی «شستا» در طراحی نهادی دوره‌گذار، در عمل نظارت «شستا» بر سهام شرکت‌هایی که تا قبل داشت، کاهش یافت و این در حالی بود که هلدینگ‌های فعالیتی، نهاد جدیدی بودند که در شرایط ناتوانی «شستا» و داشتن تعلق خاطر فعالیتی موضوع فعالیت هلدینگ، بیشتر در راستای منافع این بنگاه‌ها که لزوما در راستای منافع «شستا» یا به عبارت بهتر سازمان تامین‌اجتماعی نیست، گام بردارند.
به عنوان مثال در طی سال‌های ۱۳۸۶-۱۳۸۵حدود ۹۰۰ میلیارد تومان از سود «شستا» در قالب علی الحساب افزایش سرمایه در «شستا» باقی مانده که این امر به دلیل ناتوانی «شستا» در وصول این سود و به‌رغم فشارهای سازمان تامین‌اجتماعی بوده است. این در حالی است که اسناد دریافتنی «شستا» در صورت‌های مالی نیز حدود هزار میلیارد تومان است که محتمل است به سرنوشت فوق دچار شود.
نکته مهم آن است که بخشی ازاین ناتوانی در وصول مطالبات ناشی از ویژگی فعالیت‌های تولیدی است. ویژگی بازار فعالیت‌های اقتصادی در ایران هزینه‌های مبادله و نااطمینانی بالا و به تبع آن سطح پایین سرمایه‌گذاری است. از سوی دیگر فقدان نهادهای حمایت‌کننده از رقابت موجب ناتوانی بنگاه‌ها در این زمینه شده و بنگاه‌های تولیدی به منظور ایجاد توانایی ماندن ناگزیر ازایجاد طرح‌های توسعه و گسترش فعالیت هستند. ضمن آنکه بزرگ شدن بنگاه‌ها از طریق افزایش ظرفیت می‌تواند برای مدیران بنگاه‌ها جذابیت داشته باشد. موارد فوق همراه با یک ساختار تورمی موجب کمبود نقدینگی مداوم فعالیت‌های تولیدی شده و این امر وصول مطالبات ناشی از سود توسط بنگاه‌هایی همچون «شستا» را دشوار می‌کند. این در حالی است که با وجود این مشکل هنوز «شستا» به یک طراحی نهادی که موفق به وصول این مطالبات گردد، نشده است.
۲سال، ۳ مدیر
موضوع دیگری که روند دور شدن حوزه نظارت «شستا» از شرکت‌های زیر مجموعه را تسریع بخشید، تحولات مدیریتی در دو سال اخیر بوده است. این در حالی است که طی دو سال اخیر سه مدیرعامل در «شستا» بر سرکار آمده‌اند؛ ضمن آنکه تنش‌های پیرامون «شستا» نیز در حوزه ارتباط با وزارت رفاه و سازمان تامین‌اجتماعی مزید علت شده بود.
در مورد سبد سهام «شستا» نیز ذکر این نکته ضروری است که حدود ۸۵درصد سود «شستا» (حدود ۸۵درصد از ۶۵۰میلیارد تومان) به ترتیب مربوط به صنعت پتروشیمی، سیمان، حمل‌ونقل، نفت و گاز و انرژی و دارو است. این در حالی است که با توجه به طرح‌های پتروشیمی که هنوز به بهره‌برداری نرسیده است، در آینده سهم این فعالیت هم به لحاظ قیمت تمام شده و سود در سبد سهام «شستا» افزایش خواهد یافت. این در حالی است که عمده سود به دست آمده «شستا» تحت‌تاثیر واگذاری‌های دولتی (سود بخش حمل‌ونقل، نفت وگاز و انرژی) یا حضور دولت در کنار «شستا» (همچون پتروشیمی، خودرو وفلزات اساسی) است.
قدرت چانه‌زنی نامحدود در بازار محدود
در مورد مقیاس «شستا» نیز ذکر این نکته ضروری است که فقط سرمایه‌گذاری‌های بورسی «شستا» (حدود یک سوم قیمت تمام شده «شستا») به‌طور معمول حدود ۱۰ الی ۱۵درصد بازار بورس را شامل می‌شود. این علاوه‌بر آنکه سهم بزرگی است، گویای کوچکی بورس ایران است که می‌تواند در افزایش قدرت چانه‌زنی مجموعه تامین در این زمینه موثر باشد. این بدان معنی است که «شستا» بازار فعالیت گسترده‌ای در اختیار ندارد و انتخاب‌های آن در سطح بسیار محدودی بوده، ضمن آنکه این انتخاب‌های محدود نیز توانمندی نهادی تخصصی شدن را نیاز ندارد وقدرت چانه‌زنی خود ابزار کارآمد‌تری است. نتیجه آنکه اساسا «شستا» ضرورتی نداشته تا توانایی تخصصی در حوزه سرمایه‌گذاری ایجاد نماید.
فلسفه وجودی محقق نشد
حال با توجه به نکاتی که پیرامون «شستا» بیان شد، می‌توان به ارزیابی ماهیت این بنگاه سرمایه‌گذاری بر مبنای نهادهای موثر بر عملکرد آن پرداخت. در زمینه تاثیر نهاد دولت، می‌توان تاثیر سازمان تامین‌اجتماعی به عنوان زیر مجموعه دولت و سهامدار «شستا» راجداگانه ارزیابی کرد؛ ضمن آنکه دولت منهای سازمان تامین‌اجتماعی نیز آثار خاص خود را دارد.
مدیریت سازمان تامین‌اجتماعی به عنوان سازمانی که مسوولیت اداره صندوق بیمه اجتماعی را دارد، توسط دولت وتحت نظارت آن اداره می‌شود. این سازمان تنها سهامدار «شستا» است. از آنجایی که دریافتی‌های سازمان تامین‌اجتماعی تعهدات آتی به حساب می‌آید، فلسفه وجودی ایجاد «شستا» نیز حفظ و ارتقای ذخایر سازمان در نظر گرفته شده است؛ اما واقعیت آن است که این فلسفه وجودی هیچگاه در دو دهه اخیر عملیاتی شده است. به عبارت دیگر سازمان تامین‌اجتماعی نحوه انتظارات خود را از «شستا» در قالب یک برنامه مدون بلندمدت شکل نداده است.
بدیهی است که در چنین شرایطی انتظار شکل‌گیری ابزارهای متناسب با ضرورت‌های مالی سازمان را در زمان‌های معین نمی‌توان داشت. بنابراین «شستا» هیچگاه نمی‌توانسته برنامه‌ای در زمینه طراحی نهادی، ساختارهای سازمانی لازم و راهبردهای متناسب با نیازهای سازمان داشته باشد. از آنجا که یک بنگاه تحت‌تاثیر نیروهای موثر بر آن شکل می‌گیرد واز آنجایی‌که موثرترین سازمان تاثیر‌گذار بر «شستا» (یعنی سازمان تامین‌اجتماعی به عنوان نهاد سهامدار) نتوانسته است نقشی متناسب با نیازهای خود ایفا کند، نتیجه آنکه فضا برای سایر نیروهای موثر که لزوما در راستای منافع سازمان نبوده و نیستند، نقش فعالتری داشته‌اند. این در حالی است که با دور شدن نظارت «شستا» بر شرکت‌های زیر مجموعه در چارچوب ساختار هلدینگی، فضای این تاثیر‌گذاری‌ها بیشتر شده است. این امر می‌تواند زمینه‌ساز فرصت‌طلبی گروه‌های ذی‌نفع نیز باشد.
ذکر این نکته ضروری است که دولت‌ها می‌توانند محمل خوبی برای حداکثر سازی مطلوبیت گروه‌های منافع باشند ونظارت می‌تواند در این زمینه کاهش دهنده این فرصت‌طلبی باشد. واقعیت آن است که سازمان تامین‌اجتماعی تنها ناظر قانونی «شستا» است و «شستا» به‌رغم گردش مالی وحجم سرمایه‌گذاری‌های در اختیار آن، در مقایسه با نهادها و وزارتخانه‌های دولتی که حجم گردش مالی بسیار کمتری در مقایسه با «شستا» دارند، از نظارت کمتری برخوردار است، در این شرایط که سازمان تامین‌اجتماعی نیز انتظارات وبه تبع آن ابزارهای ارزیابی آنها را مشخص نکرده است، ریسک این بخش از ذخایر سازمان را افزایش می‌دهد.
در مورد نحوه تاثیر دولت بر «شستا» نیز می‌توان از منظر واگذاری‌ها یا امتیاز سرمایه‌گذاری مشترک با «شستا» نیز توجه داشت و همان طوری که ذکر شد، بخش اعظم پورتفوی و نیز سود «شستا» تحت‌تاثیر فضایی است که دولت برای «شستا» ایجاد کرده است. اگرچه در این بین شرکت‌های مساله دار و زیان‌ده نیز به سازمان تامین‌اجتماعی و «شستا» داده شده است.
در زمینه نهادهای فناوری مرتبط با «شستا» ذکر این نکته ضروری است که چنین نهادهایی که کاهش دهنده اطلاعات نامتقارن در عرصه سرمایه‌گذاری هستند، در ایران ایجاد نشده است و این امر می‌تواند ایجادکننده فضای فرصت‌طلبی باشد. نهادهای کاهش‌دهنده اطلاعات نامتقارن در بورس، نهادهای رتبه‌بندی بنگاه‌ها و فعالان بورس و... از جمله این نهادها هستند. باید به این نکته توجه شود که این نهادها در شرایطی که رقابت شیوه تخصیص منابع است، ضرورت دارد. با توجه به کوچک بودن بازار سرمایه در ایران که عمدتا در اختیار سهامداران بخش عمومی از جمله «شستا» نیز است، جریان توزیع منابع عمدتا از طریق توزیع رانت موضوعیت می‌یابد. در این زمینه کافی است که به پرتفوی «شستا» نگریسته شود تا مشخص شود تا چه بخشی از پرتفوی «شستا» در جریان رقابت با سایر شرکت‌کنندگان بازار سرمایه ایجاد شده است. از آنجایی که «شستا» خود یک نهاد عمومی متعلق به بیمه‌شدگان و قشرهای زحمتکش جامعه است، این نحوه توزیع منابع نگران‌کننده نیست، بلکه بحث اصلی این است که «شستا» در این چارچوب نتوانسته است توانمندی نهادی در زمینه روش‌های فعالیت (نهادهای فعال در حوزه فناوری) را در درون خود فراهم کند. بدیهی است در شرایط رقابت این بنگاه با سختی‌های فراوانی مواجه شده و این به معنی ضرورت حمایت دائمی دولت است.
در چنین چارچوب نهادی ماهیت بنگاهی همچون «شستا» می‌تواند تحت‌شرایط زیر دستخوش تغییر باشد:
معیاری برای ارزیابی نیست
اول اینکه سهامدار نتوانسته اهداف و انتظارات خود را از «شستا» مدون کند، از این‌رو، معیاری برای ارزیابی عملکرد «شستا» وجود نخواهد داشت، موضوعی که همیشه بین «شستا» و سازمان تامین‌اجتماعی در مجامع سالانه محل منازعه بوده است. بنابراین امکان ارزیابی عملکرد مدیران وجود ندارد. این امر می‌تواند زمینه ساز هدف‌گذاری بنگاه بر اساس حداکثرکننده مطلوبیت مدیران باشد که ویلیامسون نیز بدان اشاره داشت. ضمن آنکه امکان انتخاب حدود۱۸۰ کرسی هیات‌مدیره در شرکت‌ها (به‌طور مستقیم و غیرمستقیم) و نیز حجم گردش مالی بالفعل و بالقوه «شستا» که می‌تواند از چند وزارتخانه بیشتر باشد، همراه با زمینه‌های نظارتی اندک می‌تواند بر این نوع هدف‌گذاری بنگاه موثر باشد.
کاهش نفوذ «شستا» بر شرکت‌ها
دوم آنکه ماهیت بنگاه از منظر ساختار «شستا» نیز بسیار مهم است. گفته شدکه چارچوب نهادی ایران توانمندی حمایت از بنگاه‌های بزرگ و خصوصی را در نتیجه اداره آنها ندارد. اما از سوی دیگر، با توجه به حجم منابع سازمان و ضرورت کاهش ریسک‌های آن، یک بنگاه بزرگ می‌تواند اهداف بلندمدت سازمان تامین‌اجتماعی را بیشتر فراهم کند. اما مساله این است که سازمان باید ابتدا اهداف خود را مشخص کرده، آنگاه ریسک‌های مرتبط با آن را شناسایی و سپس مبادرت به ایجاد ساختار مناسب «شستا» کند. در شرایط فقدان چنین برنامه‌ریزی وکاهش نفوذ «شستا» در شرکت‌ها، عملا ساختار «شستا» در قالب یک ساختار مالی (آن هم از نوع اطلاعات سنتی وقدیمی ) و عمق افق برنامه‌ریزی یک‌ساله از مجمع به مجمع شرکت‌های زیرمجموعه تقلیل یافته است. موضوعی که به دلیل اطلاعات نامتقارن می‌تواند زمینه‌ساز فرصت‌طلبی باشد. شاید یکی از دلایل ناتوانی «شستا» درگرفتن سهم سود‌های حاصل شده ناشی از این رویکرد مالی «شستا» باشد که به‌طور طبیعی ناتوان از تحلیل متغیرهای معطوف به استراتژی‌های سازمان، استراتژی‌های «شستا» و آینده هر صنعتی است.
یک فضای رانتی
در پایان بحث نیز ذکر این نکته ضروری است که شاید تنها راه حل مشکلات این حوزه برای سازمان تامین‌اجتماعی ایجاد و اعلام انتظارات خود از «شستا» و عملیاتی کردن آن است. زیرا بنگاهی همچون «شستا» می‌تواند زمینه‌ساز فرصت‌های سرمایه‌گذاری برای سازمان باشد، در غیر این صورت، راه‌حل‌هایی همچون کوچک کردن «شستا» یا به بورس فرستادن «شستا» مطرح خواهد شد که در یک فضای رانتی می‌تواند به معنای در معرض خطرقرار گرفتن سرمایه‌هایی باشد که ثمره تلاش قشرهای زحمتکش این جامعه باشد. این خسران فقط در از بین رفتن این ذخایر نیست، بلکه نتیجه آن از بین رفتن ذخیره دانشی است که در مهم‌ترین بازوی سرمایه‌گذاری سازمان یعنی «شستا» متمرکز شده و درست در زمانی که می‌تواند به بهترین نحو مورد استفاده این صندوق بیمه اجتماعی قرار گیرد، درمعرض خطر قرار گرفته است.
ارسال نظر