آیا دلار افزایش نرخ بهره فدرال را «پیش‌خور» کرده است؟

داوود کلهر/ کارشناس ارشد مدیریت مالی

افزایش نرخ بهره در آمریکا و اثرات آن بر شاخص دلار به یکی از بحث برانگیزترین موضوعات در اقتصاد جهانی تبدیل شده است. در این یادداشت عکس‌العمل شاخص دلار قبل و پس از افزایش نرخ بهره در سیکل‌های افزایشی نرخ بهره در گذشته بررسی شده است.

در ابتدا به تعریف نرخ بهره فدرال رزرو و اهمیت آن در اقتصاد آمریکا می‌پردازیم. نرخ بهره فدرال، نرخ بهره‌ای کوتاه‌مدت (یک‌شبه) است که موسسه‌های مالی آمریکا براساس این نرخ به یکدیگر وام می‌دهند. در واقع نرخ بهره فدرال رزرو، نرخ پایه برای تعیین سایر نرخ‌های بهره مانند نرخ بهره وام رهنی، کارت‌های اعتباری و... در آمریکا است. کمیته بازار فدرال رزرو، وظیفه تعیین نرخ بهره فدرال را بر عهده دارد که در طول سال 8 جلسه برگزار می‌کند و نرخ بهره فدرال در سیکل‌های افزایشی گذشته در هر جلسه‌ای که منجر به افزایش نرخ بهره شده، 25/ 0 درصد افزایش یافته است.شاخص دلار نیز عملکرد دلار آمریکا را در مقابل سبدی متشکل از 6 ارز مهم جهان شامل ین ژاپن، یورو، دلار کانادا، پوند انگلیس، فرانک سوئیس و کرون سوئد نشان می‌دهد. افزایش این شاخص به معنی افزایش ارزش دلار آمریکا و کاهش آن تضعیف دلار در مقابل سبد ارزی ذکر شده قلمداد می‌شود.مهم‌ترین سیکل‌های افزایش نرخ بهره ازسوی بانک مرکزی آمریکا (فدرال رزرو) در سال‌های 1994، 1999 و 2004 رخ داده است. همان‌طور که در جدول شماره (1) مشاهده می‌شود آخرین سیکل افزایش نرخ بهره در ژوئن سال 2004 در دوره تصدیگری آلن گرین اسپن آغاز شد و در ماه مه 2006 در زمان تصدی بن‌برنانکه به پایان رسید و طی آن نرخ بهره فدرال از یک درصد در طول 25 ماه به 25/ 5 درصد در 17 جلسه افزایش یافت.

تمایل نسبی فدرال رزرو به افزایش نرخ بهره

در دو هفته گذشته تعویق افزایش نرخ‌های بهره آمریکا جدی شده اما در کل بازار کار درآمریکا به سطح اشتغال کامل در حال حرکت است. اگر اقتصاد آمریکا به فرآیند اشتغال‌آفرینی خود ادامه دهد، طولی نخواهد کشید که اقتصاد آمریکا با مشکل تورم رو‌به‌رو شود. به دلیل اینکه سطح بیکاری کمتر، قدرت چانه‌زنی کارگران آمریکایی را به‌منظور افزایش حقوق بالا می‌برد و در نتیجه این موضوع به افزایش نرخ تورم منجر خواهد شد. بانک مرکزی آمریکا نرخ بهره فدرال را زمانی که اقتصاد به سرعت در حال رشد است افزایش می‌دهد تا مردم را تشویق به مصرف کمتر و سپرده‌گذاری بیشتر کند که این موضوع به نوبه خود منجر به کاهش رشد اقتصاد و فشارهای تورمی می‌شود. در عین حال زمانی که رشد اقتصادی کند می‌شود، فدرال رزرو نرخ بهره فدرال را برای مهار این مساله کاهش می‌دهد. زمانی که نرخ بهره فدرال از سال ۲۰۰۸ به دلیل رکود بزرگ اقتصادی به نزدیکی صفر درصد کاهش یافت و فدرال رزرو قادر به کاهش نرخ بهره بیشتر به‌منظور ایجاد رونق اقتصادی نبود، سیاست تسهیل اقتصادی (خرید اوراق قرضه دولتی) برای کاهش نرخ بهره بلندمدت و ایجاد رونق اقتصادی در دستور کار قرار گرفت.

در حال حاضرکاهش نرخ بیکاری در آمریکا به 1/ 5 درصد در آگوست 2015، عواقبی همچون افزایش میزان حقوق درخواستی ازسوی نیروی کار و در نتیجه افزایش تورم را به همراه خواهد داشت. البته به‌رغم افزایش چشمگیر نرخ اشتغال، الزامات نرخ تورم و اثر آن در جهت افزایش نرخ بهره همچنان مورد تردید است زیرا کاهش چشمگیر قیمت نفت در بازارهای جهانی در افزایش نرخ تورم در آمریکا تاخیر ایجاد کرده است. همچنین کاهش ارزش یوآن چین به‌عنوان یکی از مهم‌ترین موانع برای اجرای سیاست پولی انقباضی فدرال رزرو تلقی می‌شود.

عکس‌العمل شاخص دلار نسبت به افزایش نرخ بهره

بسیاری از تحلیلگران و سرمایه‌گذاران بر افزایش شاخص دلار پس از تصمیم فدرال رزرو مبنی بر افزایش نرخ بهره فدرال تاکید می‌کنند زیرا افزایش نرخ بهره، باعث جذب سرمایه خارجی و افزایش تقاضا برای دلار و در نهایت منجر به افزایش شاخص دلار می‌شود، اما براساس سیکل‌های افزایشی نرخ بهره فدرال در گذشته، دلار ارزش خود را پس از تصویب اولین افزایش نرخ بهره از دست داده است. علت این پدیده، پیش‌بینی افزایش نرخ بهره قبل از وقوع آن ازسوی سرمایه‌گذاران بازار ارز و عکس‌العمل بازار نسبت به آن بوده است. به‌عبارت دیگر اثر افزایش نرخ بهره ازسوی فدرال رزرو قبل از وقوع آن در شاخص دلار منعکس شده است؛ بنابراین بازار ارز بین‌المللی نسبت به افزایش نرخ بهره قبل از تصمیم فدرال رزرو واکنش نشان داده است و شاخص دلار اثر این رویداد را به اصطلاح رایج در بازار سرمایه ایران «پیش‌خور» کرده است؛ بنابراین می‌توان نتیجه گرفت سرمایه‌گذاران در بازار ارز بین‌المللی براساس قاعده خرید براساس شایعات و فروش براساس واقعیات (انتشار خبر تصویب افزایش نرخ بهره) عمل می‌کنند. در نمودار، عکس‌العمل شاخص دلار نسبت به افزایش نرخ بهره فدرال در سیکل‌های افزایشی نرخ بهره در گذشته بررسی شده است. همانطور که مشاهده می‌شود افزایش نرخ بهره در آمریکا ازسوی کمیته بازار فدرال رزرو به‌صورت سیکل چند ماهه است؛ به‌طوری‌که به‌عنوان مثال این کمیته در سال‌های ۱۹۹۹ تا ۲۰۰۰، هفت جلسه برگزار کرد و طی آن نرخ بهره فدرال از ۳ درصد به ۶ درصد افزایش یافت. در حال حاضر نیز نرخ بهره فدرال در محدوده صفر تا ۲۵/ ۰ درصد به مدت چند سال ثابت مانده است. مطابق جدول ۲، در سال ۲۰۰۴ شاخص دلار پس از تصویب اولین افزایش نرخ بهره فدرال ازسوی فدرال رزرو در طول ۶ ماه پس از آن بیش از ۹ درصد از ارزش خود را از دست داده است. همین رویداد در سال‌های ۱۹۹۴ و ۱۹۹۹ نیز تکرار شد، زمانی که شاخص دلار ۵/ ۴ درصد و ۵/ ۳ درصد از ارزش خود را در طول ۶ ماه پس از اولین افزایش نرخ بهره ازسوی فدرال رزرو از دست داد؛ بنابراین بعد از شروع سیکل‌های افزایشی نرخ بهره در سال‌های ۱۹۹۹،۱۹۹۴ و ۲۰۰۴ به‌طور میانگین شاخص دلار ۶ درصد از ارزش خود را در ۶ ماهه پس از شروع سیکل‌های افزایشی نرخ بهره از دست داده است. قبل از افزایش نرخ بهره در سیکل‌های گذشته نیز شاخص دلار روند رو به رشد را تجربه کرده است. در حال حاضر درخصوص افزایش نرخ بهره در سال ۲۰۱۵ با توجه به بررسی سیکل‌های گذشته، احتمال اینکه پس از افزایش نرخ بهره، شاخص دلار کاهش یابد، گزینه‌ای بسیار محتمل است.

نگاهی به رویدادهای پیشین ثابت می‌کند که در زمان‌های سیکل‌های افزایشی نرخ بهره قبل از افزایش نرخ بهره فدرال، شاخص دلار باروند افزایشی روبه‌رو می‌شود و این افزایش در شاخص دلار شباهت زیادی به آنچه اخیرا در این بازار رخ داده، است دارد. در نتیجه می‌توان این‌گونه تفسیر کرد که افزایش شاخص دلار طی 9 ماه منتهی به آگوست سال 2015 به میزان 10 درصد می‌تواند مصداق افزایش شاخص دلار قبل از شروع سیکل افزایش نرخ بهره و کاهش بعدی آن پس از تصویب افزایش نرخ بهره تلقی شود. تاریخ می‌تواند مجددا در ماه‌های آتی تکرار شود. البته این موضوع درست است که هر سیکل افزایش نرخ بهره، ویژگی‌های منحصر به فرد بنیادی خاص خود را داشته است. با این وجود اگر تاریخ را به‌عنوان راهنمای سرمایه‌گذاری قرار دهیم با توجه به افزایش شاخص دلار در 9 ماه منتهی به آگوست 2015 می‌توان کاهش شاخص دلار را بعد از تصویب افزایش نرخ بهره فدرال به نظاره نشست.