نقدینگی کنونی را چگونه ارزیابی می‌کنید؟

ابوالفضل شهرآبادی، معاون تامین مالی شرکت تامین سرمایه لوتوس پارسیان: حجم نقدینگی موجود در اقتصاد کشور بالغ بر ۱۵۰۰ هزار میلیارد تومان است. ورود تنها بخشی از این نقدینگی به هرکدام از بازارهای مالی کشور، رشد این بازارها را به دنبال خواهد داشت. این رشد منجر به ایجاد تورم در آنها می‌شود. به عبارت دقیق‌تر ورود بخش کوچکی از این نقدینگی به هریک از بازارهای سرمایه‌گذاری، عوارض به شدت تورمی در آنها برجای می‌گذارد. ما با این دانش اقتصاد کم و اندک، تدبیری برای حفظ و کنترل این نقدینگی بدون تورم نخواهیم داشت.  در سال‌های اخیر با حبس نقدینگی و کنترل آن در بانک‌ها، رشد قابل ملاحظه‌ای را در آن شاهد بودیم. به‌طوری‌که این پول طی ۱۳ سال، رشد ۳۰ برابری را تجربه کرد و در حال حاضر به ۱۵۰۰ هزار میلیارد تومان رسیده است.

 با توجه به حجم عظیم نقدینگی سرگردان یاد‌شده، در این شرایط کدام بازار به‌عنوان بازار مناسب‌تر برای سرمایه‌گذاری چه در بعد کلان اقتصاد و چه برای خود سرمایه‌گذار مطرح است؟

شهرآبادی: اقتصاد از دو بخش اصلی تشکیل شده است؛ اقتصاد واقعی و اقتصاد پولی یا همان کاغذی. اقتصاد واقعی آن قسمتی است که در آن تولید واقعی انجام می‌شود، کارخانه‌ها به فعالیت پرداخته، دستگاه‌ها و ماشین‌آلات با روندی مطلوب کار کرده و صنعت و تولیدات پررونقی دارند. در اقتصادهای پیشرفته این بخش خیلی قوی و قدرتمند است. اما فلسفه وجودی اقتصاد مالی یا کاغذی بر تغذیه اقتصاد واقعی شکل گرفته است. به‌طور مثال شکل‌گیری بورس و کارکرد آن ایجاد نقدینگی و پول لازم برای خوراک دادن به چرخه تولیدات صنعت و در نهایت رسیدن به اقتصاد واقعی است. بانک‌ها و دیگر موسسات این چنینی نیز وظیفه مشابهی دارند و در مجموع اقتصاد کاغذی قوی در اختیار این نهادها قرار دارد.  در اقتصادهای پیشرفته و مدرن این دو بخش در کنار یکدیگر فعالیت مناسب و مطلوبی دارند. هر دو بخش با هم رشد می‌کنند و قوی می‌شوند و نتیجه این امر رشد اقتصادی بالا در این کشورهاست. این در حالی است که اقتصادهای معیوب با کوچک شدن و کاهش روند صعودی اقتصاد واقعی مواجه هستند، اما در همان حال ممکن است اقتصادهای مالی و کاغذی با رشد قابل توجهی همراه باشند. به عبارت دیگر رشد غیرمولد را در این اقتصادها شاهد هستیم.  در این قبیل اقتصادها به دلیل نبود پشتوانه‌های لازم، شاهد بروز بحران‌های شدید و ترکیدن حباب‌ها خواهیم بود. این شرایط در کشور ما و اقتصاد ما قابل مشاهده است.  بررسی روند کنونی بازار سهام نیز در همین راستاست. در واقع باید دید علت رشد بورس چه بوده است؟ آیا صنایع ما با رشد همراه بوده‌اند که جذب نقدینگی جدید را به دنبال داشته باشد؟ پاسخ منفی است. یکی از مهم‌ترین دلایل این صعود هجوم نقدینگی است. روی آوردن نقدینگی سرگردان به سمت بورس قطعا یکی از دلایل رشد اخیر بوده است. سرمایه‌گذاران یا بهتر است بگوییم سفته‌بازان پس از آنکه از دیگر بازارهای موازی سرمایه‌گذاری به کسب سود و بازدهی بالایی دست یافتند، به فکر انتفاع از بورس افتادند.  

علت دوم رشد بورس را نیز باید در تاثیرگذاری افزایش نرخ دلار جست‌وجو کرد. فروش تولیدات شرکت‌های فعال در بورس با نرخ دلار جدید، رشد کرده است. البته این افزایش تولید به معنای رشد بخش واقعی اقتصاد نیست. این همان رشد کاغذی اقتصاد است. چون افزایش نرخ دلار در سودآوری شرکت‌ها منعکس شده است. بنگاه‌ها همان تعداد واحد کالای تولیدی پیشین را به فروش می‌رسانند اما با نرخ بالاتر. مشاهده می‌شود که بخش واقعی اقتصاد رشد نداشته و تنها سودهای کاغذی با رشد دلار، افزایش یافته‌اند. این امر یک سود حسابداری را نمایان می‌سازد که برای سرمایه‌گذاران بسیار جذاب است.

 حال با توجه به تمامی موارد عنوان‌شده، شاهد ورود نقدینگی و پول‌های جدید به بورس هستیم. در این شرایط چه راهکار و سیاستی اتخاذ کنیم تا نه‌تنها این نقدینگی در بازار سهام حفظ شود، بلکه شاهد ورود هر چه بیشتر پول‌های جدید باشیم؟

ولی نادی‌قمی، مدیرعامل شرکت تامین سرمایه نوین: بازار سهام دماسنج اقتصاد در هر کشوری شناخته می‌شود. به عبارت دقیق‌تر برای رصد و بررسی وضعیت اقتصاد به بررسی بورس آن می‌پردازیم. در بورس شرکت‌های فعالی قرار دارند که بخش مهمی از اقتصاد کشور را نیز در دست دارند. البته این موضوع در کشور ما با ضریب پایین‌تری همراه است که دلیل اصلی این موضوع فعالیت دولت به‌عنوان یک کارگزار اقتصادی در کنار دیگر بنگاه‌های فعال است. در واقع بخش عمده‌ای از اقتصاد کشور در اختیار شرکت‌ها نیست و به دولت اختصاص دارد. به هر حال شرکت‌های بورسی و فرابورسی بخش مناسبی از اقتصاد یا همان GDP کشور را تشکیل می‌دهند.  

در این جا سوالی مطرح می‌شود: آیا رشد قیمت سهام شرکت‌ها در زمان رونق، بیانگر این است که شرکت کارآ است؟ به‌طور صحیح و حرفه‌ای مدیریت می‌شود؟ به نحو مطلوب از منابع خود استفاده می‌کند؟ با مطرح شدن این سوالات به این نکته پی می‌بریم که وضعیت کنونی بورس با ظاهر و پوسته‌ای شبیه رونق همراه است، اما واقعیت نهفته در آن نشانی از رونق ندارد.

در هر جای دنیا زمانی که بورس با وضعیت صعودی همراه شده و روندی افزایشی بر قیمت سهام حاکم می‌شود، با افزایش بهره‌وری مواجه هستیم. علت دیگر افزایش سرمایه‌گذاری در دیگر بازار بین‌المللی در کشوری جدید است. به عبارت دقیق‌تر این رشد یا از ناحیه توسعه بازار یا از ناحیه توسعه بهره وری رخ داده یا اینکه ریسک آن جامعه و اقتصاد کاهش یافته است. این در حالی است که در هفته‌های اخیر که بازار سهام با روند صعودی همراه شده، انواع ریسک‌های مالی، اقتصادی و سیاسی شدت گرفته است.

از سوی دیگر بررسی آمار و ارقام طی سال‌های اخیر نشانی از رشد بهره وری ندارد. در واقع بهره وری در اقتصاد ما یک عدد ثابت بوده که هیچ موقع نشان از افزایش و رشد در این مولفه مشاهده نمی‌شود. هر چند بعضا رشد سرمایه ثابت طی سال‌های اخیر افزایش یافته که این امر به دلیل نقش پررنگ دولت در اقتصاد بوده است. در واقع رشد سرمایه ثابت ما بسته به نقش‌آفرینی دولت، افزایش یا کاهش را تجربه کرده است.  به این ترتیب مشاهده می‌شود آنچه در حال حاضر رخ می‌دهد، ناشی از رونق بخش واقعی اقتصاد نیست. در واقع این رشد تنها ناشی از کاهش ارزش پول (Devaluation) بوده که از افزایش نرخ ارز نشات می‌گیرد. حال ورود این پول‌های جدید به بورس لزوما چیز بدی نیست. سرمایه‌گذار تصمیم گرفته همان‌طور که در دیگر بازارهای موازی بازدهی بالایی کسب کرده، حال از پتانسیل‌های موجود در بورس نیز به سود مطلوبی برسد.

  چه راهکاری برای هدایت این نقدینگی به بخش مولد اقتصاد وجود دارد؟

شهرآبادی: چند راهکار برای هدایت نقدینگی به بخش واقعی اقتصاد وجود دارد که متولی بیشتر این راهکارها، بورس است و شاید سازمان بورس نیز در این زمینه کم کاری کرده باشد:

عرضه‌های سهامداران عمده و افزایش میزان سهام شناور آزاد: وقتی ورود نقدینگی داریم، باید اجبار به افزایش میزان سهام شناور آزاد شرکت‌ها را از سوی سازمان بورس داشته باشیم. میزان سهام شناور آزاد بنگاه‌های فعال در بازار سرمایه ایران از میزان میانگین جهانی بسیار کمتر است این رقم در شرکت‌های ما در حالی کمتر از ۲۰ درصد است که در کشورهای پیشرفته، حداقل ۲۵ درصد است. سازمان بورس باید شرکت‌ها را مجبور به افزایش این میزان سهام شناور آزاد کند.

عرضه‌های سازمان خصوصی‌سازی: هجوم نقدینگی به سوی بورس، فرصتی مناسب برای عرضه از سوی سازمان خصوصی‌سازی است. سازمان بورس هم باید به این عرضه‌ها نظارت کند. به این ترتیب فرآیند خصوصی‌سازی بهتر انجام شده و به تقاضای خرید سهام نیز پاسخ داده می‌شود.

افزایش سرمایه شرکت‌ها: پروسه افزایش سرمایه شرکت‌ها به شدت زمانبر است. حدود یکسال زمان صرف طی شدن این مراحل می‌شود. یکی از مهم‌ترین راهکارها برای جذب نقدینگی و جلوگیری از حبابی شدن این است که فرآیند افزایش سرمایه بسیار کوتاه شود. به‌طور مثال، شرکت ظرف یک هفته بتواند افزایش سرمایه خود را انجام دهد.

بحث IPOهای جدید: باید دستورالعمل‌ها به گونه‌ای ساده و تسهیل باشد که در چنین موقعیت‌های مناسبی که حجم نقدینگی ورودی به بازار افزایش می‌یابد با کمترین زمان، شرکت‌های جدید وارد بازار شوند. این IPOها هم می‌تواند برای شرکت‌های سازمان خصوصی‌سازی و هم برای شرکت‌های عادی انجام شود، یعنی همیشه تعدادی شرکت آماده برای ورود به بازار داشته باشیم و حساب شده و به موقع به بازار عرضه کنیم.

افزایش سرمایه از محل صرف سهام: از پتانسیل‌های ایجاد شده در رشد قیمت سهم استفاده کنیم. یکی از این پتانسیل‌ها استفاده از صرف سهام برای افزایش سرمایه است. مثلا یک سهمی ظرف ۱۰ روز ۳۰ تا ۴۰ درصد رشد قیمتی را تجربه کرده است، در صورت عرضه سهام در این شرایط، این امر یک صرف سهام برای سهامداران قدیمی ‌شرکت ایجاد می‌کند. در این صورت، هم سهامدار، خوشحال و راضی از کسب سود از این محل خواهد بود و هم شرکت می‌تواند نقدینگی موجود را به ساختار واقعی و رسیدن به تولید بیشتر هدایت کند.

بین‌المللی بودن: این راهکار می‌تواند برای بسیاری از مشکلات کارساز باشد. تا وقتی در یک جزیره هستیم باید قوانین جزیره را رعایت کنیم و این جزیره هیچ زمان بزرگ نمی‌شود. تنها زمانی جزیره توسعه و گسترش می‌یابد که ارتباطات با خارج از جزیره برقرار شود. واقعیت این است که بازار ما یک بازار جزیره‌ای است و با هیچ کدام از بازارها و بورس‌های جهانی پیوند فعالی ندارد. در حال حاضر سرمایه‌گذاران زیادی تشنه ورود به بازار سرمایه ایران در خارج از کشور هستند. ورود این گروه از سرمایه‌گذاران نه تنها ما را بی‌نیاز از نقدینگی می‌کند، بلکه این گروه به دنبال خود تکنولوژی، مدیریت صحیح را نیز وارد می‌کنند.

توسعه صندوق‌های سرمایه‌گذاری: در حال حاضر حدود ۲۰۰ صندوق سرمایه‌گذاری فعال در بازار سرمایه داریم که حدود ۱۵۰ هزارمیلیارد تومان نقدینگی در آنها وجود دارد. این معادل ۱۰ درصد کل نقدینگی کشوراست. به عبارتی ۱۰ درصد از کل نقدینگی مزبور ازسوی مدیریت حرفه‌ای این صندوق‌ها اداره می‌شود.این نهادهای مالی از قابلیت‌های بالایی برخوردار هستند.

آرامش سیاسی: در کنار تمامی این موارد بازار سرمایه برای رسیدن به رونق واقعی نیاز به برقراری یک آرامش سیاسی دارد. هر چند در شرایط کنونی شاهد ورود نقدینگی بالا از سوی عموم جامعه هستیم، اما این پول با ترس و ابهام همراه است. باید آرامش سیاسی در کل کشور برقرار باشد تا سرمایه‌گذاران بدون ترس از آینده وارد بازار شوند و بورس بتواند تخصیص بهینه منابع را در پیش بگیرد.

 از سوی دیگر بدون لحاظ دید کسب سود، کدام یک از بازارهای مالی کشور با هجوم نقدینگی زمینه‌ساز تهدیدهای بزرگ برای اقتصاد خواهند بود؟

نادی: هجوم نقدینگی و به دنبال آن تشکیل حباب در هر بازار مضر است. به عبارت دیگر تشکیل حباب به معنای عدم توسعه و پیشرفت آن بازار خواهد بود. این حباب در هر بازاری چه مصرفی و چه سرمایه‌گذاری، عواقب ناخوشایندی دارد.

   نگاه دولت به بورس و بازار سرمایه چیست؟

بخش مهمی از این نگاه، تامین مالی از طریق بازار سرمایه است. این نگاه، دید بدی نیست اما بیشتر از آنکه بر مبنای خصوصی‌سازی واقعی باشد، ناظر بر انتشار انواع اوراق بدهی به منظور تامین مالی مورد نیاز است.

 اینجا یک سناریو مطرح است: از لحاظ بازده سرمایه‌گذاری در حالی ارز و سکه از نظر محاسبات اقتصادی از حمایت و تداوم رشدی برخوردار نیست که بورس با توجه به رشدی که باید متناسب با رالی دیگر بازارها داشته باشد، هنوز به این نقطه نرسیده است. آیا می‌توان این اطمینان را به سرمایه‌گذار داد که رشد بورس ادامه‌دار خواهد بود یا خیر؟

نادی: بررسی شرایط افراد در بخش عمده نشان از آن دارد که افراد ریسک‌پذیری بسیار پایینی دارند. به چنین افرادی معمولا پیشنهاد ورود به بازار سهام را نمی‌دهیم. فارغ از آنکه سلیقه مشتری چیست، معمولا بازار سهام نمی‌تواند کل نقدینگی در اقتصاد را جذب کند. مخصوصا در زمانی که دولت بخواهد بازارهای مالی را کنترل بکند. در این شرایط سرمایه‌گذاری‌ها با روندی سخت‌تر همراه خواهد شد. در شرایط صعودی شدن بازارهای مالی به دنبال شوک ارزی، بورس تنها حدود یک سوم از بازدهی دیگر بازارهای رقیب را کسب می‌کند. البته تجربه نشان داده که بازار سهام در شرایط شوک‌های ارزی در بازه زمانی کوتاه مدت (۲-۳ ماهه) و میان مدت واکنش مثبت به این موضوع نشان داده و در بلند‌مدت همیشه روندی معکوس و نزولی داشته است. در کوتاه‌مدت و میان‌مدت قیمت سهام شرکت‌ها با جهش قابل توجه تا حدود ۳۰ تا ۴۰ درصد رشد می‌کند و سپس برای یک دوره چند ساله بازار در رکود به سر خواهد برد.  به این ترتیب نمی‌توان بازده محقق شده در دیگر بازارهای موازی را برای بورس متصور شد. بازار سهام سوددهی بیشتر یا در حد بازدهی این بازارها در شرایط شوک ارزی به دنبال نخواهد داشت.

 آیا بورس تاثیر مثبت و بسزایی در کل اقتصاد کشور دارد؟

شهرآبادی: میان بازارهای سرمایه‌گذاری، تنها رشد بازار سهام است که به رشد و توسعه اقتصاد کمک می‌کند. در دیگر بازارها هجوم نقدینگی، قطعا به تشکیل حباب ختم می‌شود، اما در بورس با توجه به موارد مطرح شده و راهکارهای ارائه شده، می‌توان به تولید واقعی و بدون حباب دست یافت. به این نکته هم باید توجه داشته باشیم که یکی از منفعت‌های انجام اقدامات یاد شده، جلوگیری از گسترش سفته‌بازی خواهد بود. اگر بازار اولیه امکان رشد نداشته باشد یا رشد آن نسبت به بازار ثانویه کند باشد، ممکن است سفته‌بازی در بازار رشد کند و باعث پیامدهایی مانند بروز حباب قیمتی شود.

ترین‌های بورس ترین‌های فرابورس اخبار مجامع
صنایع بورسی شرکت‌های بورسی بازار نفت
بازار طلا بازار فلزات بازار پتروشیمی‌ها
بورس کالا شاخص‌های بورس تحلیل بورس